Global government bond and rates markets 리서치 보고서 해설

개요

이 글로벌 금리 주간 보고서는 광범위한 채권 매도세를 검토하고 미국, 유로지역, 영국, 호주, 일본, 캐나다에 대한 BofA의 정책, 듀레이션, 커브, 인플레이션, 스프레드 및 변동성 전망을 제시한다. 핵심 메시지는 일방향적이지 않다. 여러 시장에서 장기물 듀레이션은 여전히 취약하지만, 정책 지원, 공급 구조 및 약한 지표가 목표가 분명한 기회를 만든다.

핵심 견해

BofA는 지난 2주간 글로벌 채권 매도세가 심화됐다고 본다. 7월 FOMC 회의 이후 기간 프리미엄이 상승했고, 에너지 가격 상승은 프런트엔드에 압력을 더했다. 대부분의 선진국 시장에서 10년~30년 국채 수익률은 수십 년 만의 고점 부근이다. BofA는 정책 조치가 특히 30년 JGBs와 미국 국채 자산스왑을 지지한다고 본다. 더 매파적인 BoJ, GPIF 매수 확대 가능성, 제한적인 추가 장기 JGB 공급은 일본 커브를 평탄화하고 장기 변동성을 억제할 수 있으며, 미국 국채 매입 확대와 더 명확한 FOMC 메시지의 효과도 아직 저평가됐을 수 있다. 미국에서 BofA는 수익률 상승의 세 가지 동인을 정책 기대 상승, 매파적 발언과 매입이 지속적인 지지로 이어질지에 대한 투자자 회의론, 장기물의 구조적 수요 약화로 제시한다. 자산운용사의 듀레이션 축소, 액티브 채권 펀드의 듀레이션 언더웨이트, 해외 공공투자자의 미국 국채 매도, 연금 디리스킹 수요 감소, 장기 투자등급채 발행 증가와의 경쟁을 지적한다. 장기 듀레이션에는 신중하고 5s30s 스티프너를 선호하지만, 약한 고용 및 인플레이션 지표가 금리 인상 반영을 낮추고 벨리를 지지할 수 있어 5년 미국 국채 롱을 유지한다. 경제팀은 8월 비농업 고용을 40k, 민간 고용을 35k로 예상하며, 이는 컨센서스 55k와 민간 50k보다 낮고 실업률은 4.1%로 불변일 것으로 본다. BofA는 강한 결과보다 약한 결과의 시장 영향이 더 클 것으로 본다. 약한 지표, 10-15% 초과 주식 조정, 유가의 지속적 하락을 반전 촉매로 보며, 미국 국채 정책 변화만으로는 지속적인 반전이 어렵다고 본다. 유로지역에서는 에너지 가격 위험을 이유로 ECB의 9월 25bp 인상과 인상 편향 유지를 예상하지만, ECB가 시장 가격보다 더 매파적일 수 없거나 원하지 않을 수 있다고 본다. 시장은 12월까지 1회, 2027년 상반기에 1회의 추가 인상을 반영했고 30년 프랑스 OAT 수익률은 2004년 이후 최고인 5%에 근접했다. BofA는 예상보다 낮은 코어 인플레이션, 긴축적 금융여건, 높은 가스 가격에 따른 소비자 구매력 압박, 높은 장기 수익률의 정치적 민감성이 추가 인상을 추인할 근거를 제한한다고 본다. 스프레드가 129bp로 10bp 축소된 뒤 EUR 프런트엔드 대 영국 숏을 청산하고, 175bp에서 1y2y €STR OIS 수취 대 AUD OIS 지급 거래를 시작했다. 목표는 200bp, 손절은 160bp이며, 명시된 위험은 유로지역 지표가 호주보다 강해지는 것이다. 영국에서 BofA는 DMO가 Gilt 발행 가중평균만기를 3Q26의 9.9년에서 4Q26의 8.9년으로 낮춰 추정 공급 위험을 약£45mn/bp에서 약£37mn/bp로 줄일 것으로 예상하지만, 위험은 상방으로 치우쳐 있다고 본다. 국내 은행은 7월 Gilts 보유를 £10bn 늘려 연초부터 7월까지의 증가액을 £49bn으로 확대했고, 높은 수익률에서 소매 수요도 증가했다. BofA는 UKT 4.375% 2028 대 4.875% 2036을 통해 2s10s Gilt 스티프닝 편향을 유지한다. 진입은 64bp, 목표 85bp, 손절 55bp, 현재 75bp이며, 명시된 위험은 더 매파적인 BoE다. 물가연동 Gilts에서는 포워드 링커 대 스왑 거래를 재차 제시하고, 3.32%에서 2035~2038 포워드 실질수익률 수취를 추가한다. 목표는 2.75%, 손절은 3.60%이며, 명시된 위험은 중대한 재정 악화다. 호주에서는 강한 7월 CPI와 예상보다 강한 2분기 GDP 이후 RBA가 9월 정책금리를 25bp 인상해 4.60%로 올릴 것으로 예상한다. 낮은 생산성, 실질 단위노동비용 상승, 끈적한 서비스 물가, 높은 유가, 날씨 관련 인플레이션 충격 가능성으로 시장이 인플레이션 상방 위험을 과소평가한다고 주장한다. 9월 RBA OIS 지급을 권고하며 현재 16bp, 진입 8bp, 목표 25bp, 손절 1bp이다. 또한 EUR 대비 1y2y AUD 금리를 숏하며 진입 175bp, 목표 200bp, 손절 165bp이다. 매파적 RBA 전망의 핵심 하방 위험은 주택가격 하락이 소비를 더 급격하게 약화시키는 것이며, 미상환 주택담보대출의 90% 초과가 변동금리다. 다만 보고서는 최근 가계지출과 GDP가 견조했다고 언급한다. BofA는 10년 ACGB 롱과 여러 주정부채 자산스왑 거래를 청산했는데, 2027년 완화에 대한 확신 약화, 지속적 코어 인플레이션, 글로벌 채권시장 움직임에 대한 민감성을 이유로 들었다. 일본에서는 FY2027 예산 요청이 기록적인 ¥143tn에 이를 수 있어 발행 우려를 높이지만, BofA는 기관투자자 대상 추가 발행 약¥5tn이 5년 이하 만기에 집중될 것으로 추정한다. 추가 자금조달 수요는 ¥9.3tn으로 가정하며, 가계 판매 증가 약¥4.0tn과 회계연도 간 조정 증가 ¥0.5tn이 일부 흡수한다. 추가 장기물 발행 가능성이 낮고 공적연금 자산배분이 바뀔 가능성이 있다는 점이 30년 JGB 자산스왑 롱 권고를 지지한다. BofA 경제팀은 BoJ 경로를 2026년 9월부터 2027년 7월까지 분기별 4회 인상해 정책금리가 2%에 이르는 것으로 수정했으며, 이는 여전히 시장 반영보다 매파적이다. 이는 2s10s 베어 플래트닝과 특히 변동성 그리드 좌측의 정책 민감 변동성 상승을 지지한다. 캐나다에서 BoC는 7회 연속 2.25%로 동결했고, 높은 유가로 인플레이션 상방 위험이 커지면서 완만하게 매파적인 기조를 보였다. BofA는 미·캐나다 무역 불확실성이 투자, 고용, 신뢰를 제약하기 때문에 올해 남은 기간과 내년까지 장기 동결을 예상한다. 인플레이션은 3%, 코어는 2%이며 BofA는 2026년 하반기에 인플레이션이 3.2%, 코어가 2% 부근에 이를 것으로 전망한다. 시장의 2026년 BoC 긴축 반영은 61bp에서 최고 95bp로 상승한 뒤 85bp로 되돌아왔다. BofA는 시장이 단기 인상 위험을 과대평가한다고 보지만, 특히 Fed가 9월 인상할 경우 CAD 금리의 추가 단기 상승 위험도 본다. 변동성과 기술적 분석에서 BofA는 여름 계절성과 정책 지원이 내재 금리 변동성을 공정가치 범위 하단으로 낮췄지만, 더 많은 Fed 회의, 미국 중간선거, 영국과 프랑스의 재정 협상, 지정학적 위험이 변동성을 뒷받침할 것이라고 본다. receiver calendars, 미국 좌측 대 우측 변동성 숏, 백엔드 베어 스티프너를 선호한다. 호주에서는 단기 정책 불확실성이 연말까지 좌측 변동성을 지지한 뒤 성장 둔화와 궁극적 완화가 2027년에 정상화를 이끌 것으로 본다. 일본에서는 매파적 BoJ 재평가가 좌측 변동성과 커브 평탄화를 지지할 것으로 본다. 미국 기술적 분석은 2년 수익률의 헤드앤숄더 지속 패턴을 제시한다. 4.26% 부근에서의 지급은 4.42%와 4.53%를 목표로 하며, 이상적으로는 수익률이 4.20% 또는 4.16% 이상을 유지해야 한다. 고용, PPI, CPI가 모두 약하면 수익률은 4.00% 또는 3.88%로 하락할 수 있다.

분석 프레임워크

BofA는 중앙은행 전망, 인플레이션 및 성장 데이터, 정부 자금조달과 수급 분석, 국가 간 상대가치 비교, 커브와 자산스왑 스프레드, 옵션 변동성 구조, 미국 수익률 기술적 분석을 결합한다. 이를 진입 수준, 목표, 손절 및 명시된 위험을 포함한 조건부 거래 아이디어로 전환한다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  국채 수급 분석

  보고서는 발행 만기, 연금 및 은행 수요, 해외 자금 흐름, 매입, 경쟁적인 크레딧 공급을 평가해 장기 수익률 압력과 상대가치를 설명한다.

• 채권 및 신용 분석수익률곡선 분석

  수익률곡선 및 국가 간 금리 스프레드 분석

  BofA는 스티프너와 플래트너 전망, 포워드 OIS 차이, 상대적 국채 성과를 활용해 정책 및 거시 기대를 표현한다.

• 채권 및 신용 분석스프레드 분석

  자산스왑 및 z-spread 상대가치 분석

  보고서는 미국 국채, JGBs, Gilts의 자산스왑 스프레드와 링커의 스왑 대비 z-spread를 평가해 상대가치 거래를 식별한다.

• 기타기타

  헤드앤숄더 패턴, RSI, MACD 및 이동평균을 활용한 기술적 차트 분석

  기술적 분석 부분은 가격 패턴과 모멘텀 지표를 사용해 미국 2년 수익률의 조건부 수준을 설정한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• US 5-year Treasury

  BofA는 약한 미국 지표가 벨리를 지지한다는 조건 아래 롱을 유지한다.

  강점

  약한 지표와 숏 포지셔닝의 수혜를 받을 수 있다.

  약점

  장기 듀레이션은 수요 부진과 정책 회의론에 여전히 취약하다.

  비교

  BofA는 약한 지표에 따른 랠리에서 장기물이 벨리보다 부진할 것으로 예상한다.

  위험

  미국 지표 가속과 Fed 인상.

• 30-year JGB asset swap

  추가 장기물 발행 가능성이 제한적이고 잠재적인 구조적 수요가 있어 롱을 권고한다.

  강점

  공급 증가는 단기 만기에 집중될 것으로 예상되며 공적연금 자산배분이 지지할 수 있다.

  약점

  재정 확장으로 전체 JGBs 발행 위험이 높아지고 있다.

  비교

  매파적 BoJ 하에서 장기물의 상승 압력은 프런트엔드보다 더 억제될 것으로 예상된다.

  위험

  비일본 투자자의 추가 포지션 청산.

• 1y2y €STR OIS versus AUD OIS

  BofA는 ECB 긴축이 호주 대비 제한될 것으로 보고 EUR OIS를 수취하고 AUD OIS를 지급한다.

  강점

  보고서는 이 포워드 구간의 정책 차이가 가장 극단적이라고 보며, 거래에는 약15bp의 1년 롤다운이 있다.

  약점

  에너지 가격 위험은 EUR 프런트엔드 금리의 상방 위험으로 남아 있다.

  비교

  BofA는 ECB가 시장 가격을 추인할 능력보다 RBA에 대해 더 매파적으로 전환했다.

  위험

  유로지역 지표가 호주보다 강해지는 것.

• UKTi 2035s versus UKTi 2038s forward real yield

  BofA는 포워드 실질수익률 수취를 권고한다.

  강점

  2035s의 상대적 리치화 이후 보고서는 2035s-2038s 관계를 매력적으로 본다.

  약점

  물가연동채 공급 이벤트가 아직 남아 있다.

  비교

  포워드 수익률은3.32%이며, 기존 2031s-2038s 페어의3.00%와 비교된다.

  위험

  중대한 재정 악화.

핵심 데이터

• 미국 고용 전망40k headline; 35k privateBofA 전망은 전체 40k, 민간 35k로 컨센서스 전체 55k, 민간 50k 대비 수치이며, 실업률은 4.1%로 예상된다.
• ECB 9월 인상25bpBofA는 인상을 예상하지만 누적 인상이 75bp를 넘는 문턱은 높다고 본다.
• EUR 시장의 긴축 반영c.47bp by YE26보고서는 유로지역의 연말까지 인상 반영 폭이 여전히 가장 크다고 말한다.
• 영국 Gilt 공급 위험c.£37mn/bp in 4Q26발행 WAM이 3Q26의 9.9년에서 8.9년으로 하락하면서 약£45mn/bp에서 낮아질 것으로 추정된다.
• RBA 현금금리 전망4.60%BofA는 강한 7월 CPI와 2분기 GDP 이후 9월 25bp 인상을 예상한다.
• 일본 FY2027 예산 요청c.¥143tnBofA는 추가 JGBs 시장 발행을 약¥5tn으로 추정하며 5년 이하 만기에 집중될 것으로 본다.
• BoC 정책금리2.25%7회 연속 동결됐으며, BofA는 장기 동결을 예상한다.
• 미국 2년 기술적 목표4.42% / 4.53%헤드앤숄더 지속 패턴은 4.26% 상향 돌파 이후 나타났다. 4.20%와 4.16%가 핵심 지지 수준이다.

영향과 시사점

보고서는 글로벌 매도세가 단일한 듀레이션 판단을 의미하지 않는다고 주장한다. 약한 지표 시 5년 미국 국채 롱, 30년 JGB 자산스왑처럼 정책 지원, 상대적 공급 또는 밸류에이션이 유리한 곳에서 선별적 익스포저를 선호하는 반면, 수요가 약한 장기 듀레이션에는 신중하다. 지역별 포지셔닝은 단기적으로 매파적인 RBA와 BoJ, 시장의 매파적 가격을 추인할 한계에 근접한 ECB, 무역 관련 성장 불확실성에 제약되는 BoC라는 상이한 정책 경로를 반영한다.

위험

• 미국 지표가 둔화하지 않거나 지표가 Fed 인상을 뒷받침하면 미국 금리 압력이 이어져 5년 미국 국채 롱 전망을 훼손할 수 있다.
• 글로벌 채권 매도세는 AUD 대 EUR 프런트엔드 거래의 명시된 위험이다.
• 더 강한 유로지역 지표 또는 2차 인플레이션 효과는 ECB 긴축이 한계에 가깝다는 견해를 훼손할 수 있다.
• 더 매파적인 BoE는 영국 Gilt 스티프너의 명시된 위험이다.
• 중대한 재정 악화는 영국 링커 포워드 실질수익률 거래의 명시된 위험이다.
• 호주 주택가격 하락은 부의 효과를 약화시켜 소비를 예상보다 더 급격히 둔화시킬 수 있다.
• 글로벌 장기물 재평가에 따른 베어 스티프닝은 일본 2s10s 베어 플래트너의 명시된 위험이다.

주시할 점

• 9월4일 미국 고용지표와 9월10일 및 11일 미국 인플레이션 지표.
• 9월9일 첫 번째 대규모 미국 국채 매입 운영.
• ECB 회의와 그 가이던스가 추가 시장 내재 인상을 추인하거나 제한하는지 여부.
• 9월22일 영국 8월 공공부문 재정 데이터 및 가을 성명 전 후속 Gilt Remit 가정.
• 9월 RBA 회의, 인플레이션 발표, 주택 및 소비 데이터.
• 일본 재무성이 9월 초 발표할 예산 요청 개요와 12월 말 예산안 이후 예상되는 FY2027 JGBs 발행 계획.
• 유가, 글로벌 듀레이션 수요, 주식시장 약세 및 재정정책 전개.