Global rates markets 리서치 보고서 해설

개요

이 글로벌 채권 전망은 일률적인 금리 방향성보다 목표를 좁힌 듀레이션, 커브, 변동성 포지션을 제안한다. 핵심 주제는 미국 데이터 약화, 보다 적극적인 재무부 듀레이션 관리, 지연되지만 결국 도래할 유럽 완화, 호주와 일본의 단기 인플레이션 및 정책 긴축 위험, 그리고 금리시장의 큰 이벤트 불확실성이다.

핵심 견해

미국에서 BofA는 노동·인플레이션 데이터 약화와 혼재된 Fed 커뮤니케이션으로 단기 긴축 확신이 낮아지자 5년물 국채 롱으로 전환했다. 경제학자들은 여전히 9월 인상과 2026년 총75bp 긴축을 예상하지만, 선거 관련 점프 위험과 숏으로 기운 포지셔닝 때문에 프런트엔드와 벨리가 약한 인플레이션에 민감하다고 본다. 5s30s 스티프닝 편향을 유지하며, 아웃라이트 장기물 롱보다 20년 플라이와 30년 스왑스프레드 롱을 선호한다. 재무부가 10-30년 바이백 한도를 회당$2bn에서 최소$4bn으로 확대해 연간 약$66bn의 장기 바이백 여력을 추가했으며, 이는 20-30년 총발행의 약15%이고 유효 듀레이션 공급 축소 의지를 시사하기 때문이다. 기본 시나리오는 11월 리펀딩에서 쿠폰 발행규모 유지지만, 20-30년 발행 감축 위험은 높아졌다고 본다. 미국 자금조달 여건은 Fed의 준비금관리 매입, 낮아진 레버리지 수요, 단기화된 MMF, 시장구조 개선 가능성으로 2026년 후반에도 양호할 것으로 예상한다. BofA는 Dec-2026 및 Mar-2027 3개월 SOFR/FF 롱과 2년 스왑스프레드 롱을 선호한다. 2027년의 핵심 위험은 부채한도 관리다. 빌 공급은 이미 시장성 부채의22%이며 FY2027에+$1.07tn 증가할 것으로 예상된다. BofA는 부채한도가2027년5월에 구속적이 되고 X-date는2027년11월일 것으로 예상한다. Fed의 빌 재투자 또는 TGA 변동 불태화 여부가 준비금, 레포, 프런트엔드 가격에 미치는 압력을 좌우한다. 보고서는 미국 인플레이션 스왑 롱을5y5y에서10y20y로 전환했고, 후자를2.35%에 개시해 목표2.55%, 스톱2.20%로 설정했다. 장기 인플레이션은 beta 기반의 예상 움직임을 밑돌았고, 짧은 포워드 인플레이션보다 유가 민감도가 낮으며 Fed 신뢰성과 재무부 부채관리 불확실성이 지속되면 수혜를 받을 수 있다고 본다. 장기 명목 공급을 줄이는 재무부 정책은 현물 밸류에이션과 실질금리를 리치하게 만들어 장기 인플레이션 보상을 지지할 수 있다. BofA는1y1y 대1y9y 실질금리 플래트너를 유지하며, 더 적극적인 Fed와 재무부가 프런트 실질금리를 지지하고 장기 실질금리를 억제할 것으로 본다. Fed 회의, 재정협상, 지정학 위험을 포함한 촘촘한 이벤트 일정은 정책·계절 요인으로 눌린 미국 변동성을 높일 것으로 보여, 포워드 receiver calendar, 좌측 대비 우측 변동성 숏, 백엔드 bear steepener를 선호한다. 유로존에서 BofA는 여름 매도와 ECB 인하 지연을 반영해 단기 금리·채권 전망을 올렸다. 2026년 GDP 성장률은0.8%, 2027년은1.1%, 인플레이션은2026년2.9%, 2027년2.2%, 2028년1.8%로 예상한다. ECB는9월 마지막 인상을 할 것으로 보며 12월 추가 인상 위험은 커졌지만, 2027년6월 인하 개시와 2027년 말 예금금리2% 이하를 예상한다. 10년Bund 전망은 YE2026에25bp 상향된3.15%, YE2027에2.60%다. 성장 역풍, 통제된 근원 인플레이션, 제한된 2차 효과를 감안하면 시장의 추가 실질금리 긴축 반영은 지나치게 매파적이라고 본다. 이 EUR 견해는 보호된 프런트 롱으로의 단계적 진입과118bp에서1y5y real Euribor 리시브를 지지한다. 목표는80bp, 스톱은140bp다. 5년 Euribor는 향후1년간7bp 상승하고 5년 인플레이션은24bp 하락하도록 가격이 형성돼 실질금리는31bp 올라1.18%가 된다. BofA는 이 수준과87bp의 현물5년 실질금리로의 roll-down을 매력적으로 본다. 프랑스의 저평가는 반영됐으나 예산·선거·등급검토 위험이 남으며, 10년 OAT-Bund는75-100bp로 예상한다. 이탈리아는 견조했지만 수익률이 높은 수준에 머물 경우 부채 지속가능성이 문제다. 부채가 GDP의 약137%, 명목성장2.3%, 기초흑자1.15%라면 부채 안정에는 평균 차입비용이3.5% 미만이어야 하지만 7년 BTP 수익률은 약3.9%다. 스페인은 회복력이 있으나 밸류에이션이 비싸고, 발행관리와 연기금·보험 수요 때문에 장기물을 선호한다. 영국에서 BofA는 Gilt 2s10s 스티프닝 편향과 7년 Gilt 대 Sonia asset swap에 대한 건설적 시각을 유지하지만, 차별화 논리가 덜 명확해져 영국 대 유로 프런트 추천은 종료했다. 유가·가스가격 상승으로 영국 인플레이션은11월3.5% 정점, Q4 2026의3.4%, 2027년2.6%로 상향됐다. 기본 시나리오는 Bank Rate가2026년 내내 동결되고2027년11월25bp 인하돼3.5%가 되는 것이나, 상방 위험은 커졌다. BofA는 10월부터 BoE QT가 연£50bn으로 둔화하고, 준비금은2026년 말£650bn, 2027년 말£625bn이며 Sonia 대 Bank Rate 움직임은 단기에 제한적일 것으로 본다. 국내 은행 매수, 소매 수요, 잠재적 레버리지 유연성은 일부 Gilts를 지지하지만 재정완화, 많은 공급, 지정학적 악화는 위험이다. 호주는 보고서에서 가장 명확한 단기 금리 약세 시장이다. BofA는 광범위한 7월 CPI 압력과 예상보다 강한 Q2 GDP 이후 RBA가 9월25bp 인상해4.60%가 될 것으로 예상한다. 9월 RBA OIS 페이와 EUR 1y2y IRS 롱 대비 AUD 1y2y IRS 숏을 권고한다. 끈질긴 서비스 인플레이션, 낮은 생산성, 단위노동비용 상승, 유가, El Niño 관련 교란으로 추가 긴축이 저평가됐기 때문이다. 커브는2026년 말부터 Q2 2027까지 플래트닝한 뒤, 성장 둔화와 인플레이션 완화가 H2 2027 완화를 가능하게 하면서 스티프닝할 것으로 예상한다. ACGB 수익률 전망을 올렸지만, 공격적 인상과 주택시장 하락으로 인한 성장 하방이 포워드에 충분히 반영되지 않아 2027년 중반 이후에는 포워드 대비 강세다. 주택가격 하락과 주로 변동금리인 가계부채가 소비를 약화시킬 위험이 단기 매파 견해의 핵심 하방 위험이다. 일본에서 BofA는 장기 듀레이션에 강세이며 커브 플래트닝, 머니마켓 금리 안정, 스프레드 리치화를 예상한다. YE2026 10년 JGB 수익률3.0% 전망을 유지하고 30년 JGB asset swap 롱을 선호한다. 경제학자들은 BoJ가 2026년9월·12월, 2027년3월·7월에 인상해 2027년 중반 정책금리2%에 도달할 것으로 본다. 더 빠른 긴축은 프런트와 벨리 수익률을 올리지만, 기관 대상 추가 발행은 5년 이하에 집중될 것으로 예상돼 구조적 수요와 연기금 자산배분 변화 가능성과 함께 장기 압력을 제한할 수 있다. 따라서 2s10s bear flattener와 좌측 대 우측 변동성 롱도 선호한다. 캐나다에서 BofA는 5s30s CAD steepener 롱과 5s30s USD flattener 숏을 권고한다. 확대된 재무부 바이백이 미국 장기에 정책적 하방지지를 제공해, 매도 국면에서 미국 커브는 CAD보다 덜 스티프닝하거나 재무부가 적극적으로 개입할 경우 USD가 더 플래트닝할 것으로 본다. 진입 차이는4bp, 목표20bp, 스톱-10bp다. 주요 위험은 미국 인플레이션은 악화하는 반면 캐나다 인플레이션은 안정돼 미국 긴축이 상대적으로 더 강해지는 것이다. 보고서는 분할정부 기본 시나리오에서 미국 중간선거가 통상 금리에 미치는 영향은 제한적이라고 본다. 2002년 이후 데이터에서 2-30년 명목 국채의 중간선거 당일 평균 반응은1.5bp 미만이며, 역사 표본이 제한적이라고 경고한다. 중요한 꼬리위험은 예상 밖 선거 결과다. 예상 밖 공화당 압승은 성장·재정 낙관으로 금리와 커브를 높일 수 있는 반면, 예상보다 강한 민주당 승리는 2028년 정책 전망에 대한 함의로 완만한 랠리와 bull flattening을 지지할 수 있다.

분석 프레임워크

BofA는 거시 전망, 중앙은행 정책경로, 정부 자금조달 및 공급 분석, 커브와 상대가치 가격평가, 역사 비교, 파생상품시장 밸류에이션을 결합해 국가별 듀레이션, 커브, 자금조달, 인플레이션, 스프레드, 변동성 포지션으로 전환하고 진입수준·목표·스톱·위험을 제시한다.

방법론 메모

• 채권 및 신용 분석수익률곡선 분석

  국가 간 수익률곡선·스왑곡선·포워드금리 분석

  보고서는 예상 정책경로, 수익률 수준, 커브 기울기, 포워드를 비교해 미국·유럽·영국·호주·일본·캐나다의 듀레이션 및 스티프닝/플래트닝 견해를 도출한다.

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  국채 듀레이션 수급 분석

  재무부 바이백, 쿠폰 발행, 빌 공급, 투자자 수요, 만기구성을 사용해 미국 국채, Gilts, JGB 가격을 평가한다.

• 퀀트·팩터·포트폴리오 이론베타·알파 분석

  인플레이션 스왑 beta 및 상대가치 분석

  보고서는 인플레이션 스왑의 유가 및 주식 민감도를 비교하고 장기 인플레이션 포워드가 beta 기반 움직임을 밑돌았다고 지적한다.

• 기타기타

  유로 국채 스프레드용 주성분분석 잔차 z-score

  5년의 과거 데이터와 처음 두 주성분을 제거한 잔차를 사용해 EGB 발행자 간 상대 스프레드 저평가를 평가한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• US Treasuries

  약한 데이터는 5년 듀레이션 롱을 지지하고, 바이백은 장기 상대가치 포지션을 지지한다.

  강점

  재무부 듀레이션 공급 축소 가능성과 양호한 자금조달 여건.

  약점

  더 공격적인 Fed 경로는 프런트 수익률을 높게 유지시킬 수 있다.

  비교

  BofA는 아웃라이트 장기 듀레이션보다 30년 스왑스프레드와20년 플라이를 선호한다.

  위험

  빌 발행 증가, 인플레이션 재가속, 또는 재무부 정책 행동이 실현되지 않는 경우.

• German Bunds and EUR rates

  단기 정책 재평가는 높은 전망에 반영됐지만, BofA는 궁극적으로 프런트 주도 랠리 가능성을 본다.

  강점

  예상되는2027년 ECB 완화와 추가 매파적 재평가의 제약.

  약점

  에너지 인플레이션과 ECB 긴축 종료 지연.

  비교

  BofA는 시간이 갈수록 특히 프런트에서 포워드보다 강세다.

  위험

  글로벌 채권시장의 지속적 매도 또는 예상보다 강한 유로존 데이터.

• Australian government bonds and AUD rates

  단기 매파적 RBA 전망은 프런트 금리 페이를 지지하며, BofA는2027년 듀레이션을 선호한다.

  강점

  장기 성장 하방 위험이 포워드에 충분히 반영되지 않았다.

  약점

  지속적인 국내 인플레이션과 추가 긴축 가능성.

  비교

  BofA는 EUR 1y2y 롱 대비 AUD 1y2y 숏을 선호한다.

  위험

  주택시장 하락이 소비를 약화시키고 정책경로를 바꾸는 경우.

• Japanese government bonds

  더 빠른 BoJ 인상에도 BofA는30년 JGB asset swap 롱을 선호한다.

  강점

  예상되는 장기 공급 제약, 구조적 수요, 상대 밸류에이션.

  약점

  매파적 BoJ 재평가가 프런트와 벨리 수익률을 높인다.

  비교

  추가 발행은 장기보다2년과5년 부문에 집중될 것으로 예상된다.

  위험

  글로벌 장기 구간 재평가 또는 예상보다 큰 국내 공급 증가.

• Canadian versus US curves

  BofA는 CAD 5s30s steepener 롱과 USD 5s30s flattener 숏을 선호한다.

  강점

  플러스 carry와 미 재무부 장기 개입에 따른 비대칭적 지지.

  약점

  상대 성과는 미국과 캐나다의 인플레이션 및 정책경로 차이에 달려 있다.

  비교

  보고서는 미국 커브가 CAD보다 덜 스티프닝하거나 더 크게 플래트닝할 것으로 본다.

  위험

  미국 인플레이션은 악화하고 캐나다 인플레이션은 안정되는 경우, 또는 매파적 Fed와 비둘기파적 BoC.

핵심 데이터

• 미국 Fed 긴축 전망75bp in 2026, beginning with an expected September hikeBofA 경제학자의 기본 시나리오이며, 데이터 약화로 단기 긴축 확신은 낮아졌다.
• 미국 장기 바이백 역량 확대Approximately $66bn annually20Y-30Y 부문의 연간 총발행 약15%에 해당한다.
• 미국 빌 공급 전망+$1.07tn in FY2027빌 공급은 이미 시장성 부채의22%이며 부채한도 시점이 핵심 불확실성이다.
• 유로존2026/2027 GDP 전망0.8% / 1.1%2026년은30bp 상향, 2027년은20bp 하향 조정됐다.
• 유로존 인플레이션 전망2.9% in 2026, 2.2% in 2027, 1.8% in 20282026년과2027년 전망은 각각30bp와50bp 상향됐다.
• 10년 Bund 전망3.15% at YE2026; 2.60% at YE2027YE2026 전망은2.90%에서 상향됐다.
• RBA 9월 전망25bp hike to 4.60%광범위한 인플레이션 압력과 강한 Q2 GDP가 배경이다.
• BoJ 정책금리 전망2.0% by mid-20272026년9월부터2027년7월까지 분기별4회 인상을 예상한다.
• 영국 인플레이션 전망3.5% peak in November; 3.4% in Q4 2026; 2.6% in 2027더 높은 에너지가격 가정이 전망을 상향했다.

영향과 시사점

투자 시사점은 차별적이다. 미국은 약한 데이터와 재무부의 적극적 대응에 따른 벨리 듀레이션 및 장기 상대가치 거래, 유럽은 지연되지만 결국 올 완화, 영국은 커브 스티프닝 및 선별적 Gilt asset swap, 호주는 단기 금리 약세, 일본은 장기 asset swap 및 커브 플래트닝을 제시한다. 변동성과 인플레이션 포지션은 정책 불확실성과 이벤트 위험에 대한 헤지로 제시된다.

위험

• 미국 인플레이션 재가속으로 더 공격적인 Fed 긴축과 기간프리미엄 상승이 발생할 수 있다.
• 재무부 바이백이나 장기 발행 감축이 시장 기대에 못 미쳐 장기금리가 더 저렴해질 수 있다.
• 2027년 미국 부채한도 국면과 Fed의 빌 재투자 선택이 예상보다 큰 자금조달 변동성을 초래할 수 있다.
• 에너지가격 상승, 지정학적 악화, 지속적 인플레이션이 유럽과 영국의 예상 완화를 지연시킬 수 있다.
• 호주 주택 약세가 소비를 훼손하고 RBA 전망을 바꿀 수 있다.
• 재정·정치·부채 지속가능성 위험은 유럽 국채 스프레드의 중요한 요인이다.
• 여러 권고 옵션 및 커브 거래는 특정 불리한 상황에서 크거나 무제한의 하방을 가질 수 있다.

주시할 점

• 미국 인플레이션·고용 데이터, 9월과12월 Fed 결정, 11월 미 재무부 리펀딩.
• 재무부 장기 바이백의 규모와 실행, 20년 또는30년 공급 감축 신호.
• 2027년 미국 부채한도 구속 시점, X-date, Fed의 빌 관리 대응.
• 9월·12월 인상에 대한 ECB 커뮤니케이션, 에너지가격, 유로존 성장둔화 증거.
• RBA 정책결정, 호주 CPI·GDP·주택여건, 터미널금리에 반영된 긴축 정도.
• BoJ 정책회의, FY2027 예산검토, 최종 JGB 발행계획.
• 영국 공공재정 데이터, 10월 가을 예산, BoE QT 결정, Gilt 수요 추세.
• 미국 중간선거 결과가 이미 가격에 반영된 분할정부 시나리오와 크게 다를 경우에만 금리 영향.