Global rates markets and central-bank policy 리서치 보고서 해설

개요

이 글로벌 금리 주간 보고서는 BofA Global Research의 중앙은행, 수익률곡선 및 상대가치 견해를 제시한다. 핵심 메시지는 특히 미국과 호주에서 정책금리 기대가 더 높아질 수 있고, 조정의 대부분은 프런트엔드에 나타날 것이라는 점이다.

핵심 견해

미국에 대한 핵심 견해는 Fed의 9월 매파적 메시지가 프런트엔드 금리 상승과 커브 평탄화를 지지한다는 것이다. 보고서는 Warsh 의장이 이번 인상을 제한적 정책이 아니라 완화의 제거로 표현한 점을, 금융여건이 명확히 제한적으로 될 때까지 Fed가 긴축을 계속할 수 있다는 신호로 해석한다. BofA는 미국 2년 금리 페이와 2s30s 플래트너를 선호한다. 4.73%에 2년 미국 국채 페이 포지션을 시작했으며 목표는 5.25%, 손절은 4.45%이고, 2y30y 플래트너도 함께 설정했다. 2026년 말 2년물과 10년물 미국 국채금리 전망은 각각 4.5%에서 5.0%로 상향됐고, 정책이 제한적 영역에 도달하면 둘 다 2027년 말 4.75%로 하락할 것으로 예상한다. BofA는 세 가지 정책 프레임워크로 미국 견해를 뒷받침한다. 모든 FOMC 참가자가 실업보다 인플레이션의 상방 위험을 더 크게 보며, 그 격차는 사상 최고로 2021년 말 수준을 약간 웃돈다. 2025년 초 이후 실질 FF는 약200bp 하락했지만 실업률은 거의 변하지 않아, 노동시장 여건 대비 정책이 너무 완화적일 수 있음을 시사한다. SEP의 r-star 추정치와 전망을 사용한 테일러 룰은 5.3%-5.4%의 FF를 시사하며, 시장의 최종금리 가격은 약4.6%다. BofA는 인상 국면에서 1년 후 FF 기대에 대한 10년물 금리의 역사적 beta가 낮으므로 10년물 이상으로의 전가는 제한적일 것으로 본다. Fed의 인플레이션 대응 신뢰도 개선도 장기물을 지지할 수 있다. 유럽에서는 에너지 가격 움직임이 EUR 듀레이션, 커브 및 국채 스프레드를 주도한다고 본다. BofA는 10년 OAT-Bund 스프레드가100bp를 넘을 여지가 있으나 115bp 아래에 머물 것으로 예상한다. 프랑스의 경제·재정·정치 여건, Bund 금리와 프런트엔드 금리에 대한 민감도 상승, 다른 유로 지역 국채 대비 상대적 약세가 OAT의 취약성을 설명한다. Bund가10bp 매도되면 스프레드는 약4bp 확대될 수 있고, 1y1y가10bp 오르면 약3bp 확대될 수 있다. 에너지 가격 하락, ECB 커뮤니케이션 변화, OAT 발행 만기 단축, 국내 수요, BTP에서 OAT로의 이동, ECB 지원이 완충 요인이 될 수 있다. 영국에서는 시장 가격이 BofA의 BoE 반응함수 해석보다 현저히 매파적이라고 평가한다. 11월 MPC 만기 Sonia는21bp의 긴축과 2027년 중반까지 거의 네 차례의 인상을 반영하지만, BofA는 BoE가 11월 인상하더라도 장기간 인상 사이클은 예상하지 않는다. BoE의 QT 판매방식 개편이 중요하다. Gilts의 능동 매각은 최대 6개월 중단될 수 있고, 이후 2034년까지 매년£20bn을 Debt Management Office에 직접 매각할 수 있다. 연간 QT는 평균£46bn으로 예상되지만, BofA는 이 방식이 국가의 순흡수 수요를 바꾸지 않으면서 장기 Gilts에 대한 시장 영향을 줄일 수 있다고 본다. 호주는 여전히 매파적 금리 테마다. BofA는 9월 RBA OIS 페이와 AU 2s10s 플래트너를 유지하며, 후자는36bp에 진입해 목표10bp, 손절50bp다. 시장은 9월 약20bp, 2027년 중반까지65bp를 반영한다. BofA 이코노미스트들은 8월 고용이47,000 증가하고 실업률이4.4%로 하락할 것으로 예상하며, 이는 컨센서스20,000 및4.5%와 비교된다. 강한 지표는 11월 인상 가격을40-45bp로 앞당길 수 있는 반면, 유가 압력과 RBA의 인플레이션 우려 때문에 약한 지표도 매파 가격을 크게 되돌리기 어렵다. 글로벌 커브 스티프닝과 9월 RBA 동결이 주요 위험이다. 일본은 대차대조표 긴축과 제한적인 머니마켓 스트레스가 결합된 사례다. BofA는 BoJ 대차대조표의 GDP 대비 비중이 2025년 말 약102%에서 2026년 말89%, 2027년 말77%로 낮아질 것으로 추정한다. 2026년 9월부터 2027년 말까지 QT는 약¥71tn, 대출지원 프로그램 만기는 약¥31tn을 줄여 총¥102tn의 축소를 의미하며, 이는 2026년 9월 10일 기준¥644.3tn 대차대조표의 약16%다. 이런 상대적 유동성 긴축은 BofA의 USD/JPY 2026년 말149, 2027년 말145 전망을 뒷받침한다. 다만 대차대조표가 여전히 커서 2027년 말까지 도쿄 레포금리가 급등할 위험은 제한적이라고 본다. 레포-IOER 스프레드가 이미 0 부근이고, 크로스커런시 basis의 음수 폭 축소 및 대출예금비율 상승은 이 견해의 위험 요인이다. 캐나다의 8월 헤드라인 CPI는 가솔린 가격 고점 때문에 전년 대비3.0%로 유지됐고, 코어 인플레이션은2.0%였다. BofA는 2026년 말 인플레이션을2.9%, 2027년 말1.9%로 예상하며, BoC가 2026년 내내 정책금리를2.25%로 유지할 것으로 본다. 시장은 향후 1년 동안 거의 다섯 차례의 인상과 약73%의 10월 인상 확률을 반영하며, BofA는 관세·무역 관련 성장 하방 위험을 고려할 때 과도하다고 평가한다. 그러나 지속적인 유가 주도 인플레이션은 동결 전망의 상방 위험이다. 보고서는 머니마켓, 정치 이벤트, 기술적 테마도 다룬다. 최근 미국 MMF 유출은 9월 법인세 납부일로 증폭된 통상적인 월중 계절성에 따른 일시적 현상으로 본다. 정부 및 프라임 MMF의 7일 단순수익률은 각각3.39%, 3.44%이며, BofA는 Fed 인상이 빠르게 반영될 것으로 예상한다. BofA의 2026년 Fed 인상 전망은75bp로 시장 가격52bp를 웃돈다. 미국 중간선거의 경우 분할 의회에서는 금리 반응이 전반적으로 제한적일 것으로 본다. 민주당 압승은 약한 위험선호를 통한 불 스티프닝 위험, 공화당 압승은 재정확장·성장·인플레이션 우려에 따른 초기 베어 플래트닝을 초래할 수 있으나, 적자와 국채 공급이 지배하면 이후 베어 스티프닝 위험이 있다. 미국 국채 바이백과 관련해 BofA의 다른 선진국 커브 대비 PCA 분석은 재무부의 적극적 태도가 미국 10s30s 커브를 최대5-10bp 상대적으로 리치하게 만들었을 수 있음을 시사한다. 영향은 지속적이지만 절대 수준에서는 제한적이다. 기술적으로 미국 10년물 금리는5.04%라는 새로운 사이클 고점에 도달해 2023년 10월의5.02%를 넘었다. BofA는 이후 하락을 조정으로 보고, 금리가4.73% 이상을 유지한다면4.83%-4.78% 구간으로 하락한 뒤 다시 페이하는 방안을 검토한다.

분석 프레임워크

BofA는 중앙은행 커뮤니케이션, 시장 내재 정책 경로, 거시 데이터 및 공식 정책금리 프레임워크를 국가 간 상대가치 분석과 결합한다. 수익률곡선 민감도, 과거 이벤트 비교, 대차대조표 전망, 주성분 잔차, 기술적 모멘텀 지표를 이용해 거시 견해를 금리와 커브 거래로 전환한다.

방법론 메모

• 거시경제 프레임워크테일러 준칙

  r-star, 실업률, 코어 PCE 가정을 사용해 적정 FF를 추정하는 테일러 룰.

  BofA는 이 규칙으로 5.3%-5.4%의 정책금리가 시장의 약4.6% 가격보다 경제 변수에 더 부합한다고 주장한다.

• 기타수익률곡선 분석

  정책금리 재평가가 만기별로 다르게 전이되는 방식의 분석.

  보고서는 제한적인 Fed 국면에서 단기 금리가 장기 금리보다 더 상승해 커브 평탄화를 뒷받침할 것으로 예상한다.

• 퀀트·팩터·포트폴리오 이론기타

  선진국 동종 시장 대비 국채 커브 잔차에 대한 주성분 분석.

  BofA는 PCA 잔차를 이용해 미국과 스위스 장기 커브 및 프랑스 국채 스프레드의 상대적 리치니스를 추정한다.

• 이벤트 주도 및 행동재무이벤트 주도 분석

  미국 중간선거 결과와 잠재적 금리시장 영향에 대한 시나리오 분석.

  보고서는 분할 정부와 압승 시나리오를 비교하고, 과거 선거 후 금리 변동과 정책 경로를 사용한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• US Treasuries

  Fed가 제한적 금융여건을 추구함에 따라 BofA는 더 높은 2년물 금리와 커브 평탄화를 선호한다.

  강점

  Fed의 인플레이션 대응 신뢰도 향상이 장기 금리를 지지할 수 있다.

  약점

  프런트엔드 금리는 추가 제한 정책의 재평가에 계속 취약하다.

  비교

  보고서는 10년물 이상으로의 전이가 프런트엔드보다 약할 것으로 예상한다.

  위험

  낮은 유가, Fed의 비둘기파 전환, 약한 성장 또는 고용 둔화는 금리 상승을 제한할 수 있다.

• French OATs

  보고서는 10년 OAT-Bund 스프레드의 취약성과 추가 확대 가능성을 본다.

  강점

  국내 수요, 발행 만기 단축, ECB 조치 또는 BTP 대비 상대가치가 확대를 제한할 수 있다.

  약점

  재정·정치·경제 여건이 OAT 하락 시 매수 의지를 약화시킨다.

  비교

  OAT-Bund의 Bund 금리 민감도는 높아졌고 BTP-Bund 스프레드보다 높다.

  위험

  극단적인 프런트엔드 재평가에서는 스프레드가115bp로 갈 수 있다.

• Australian government bonds

  RBA의 매파적 재평가 속에서 BofA는 AU 2s10s 플래트너와 9월 RBA OIS 페이를 선호한다.

  강점

  강한 고용과 높은 유가는 추가 인상을 앞당길 수 있다.

  약점

  프런트엔드는 이미 상당한 긴축을 반영하고 있다.

  비교

  국내 요인으로 호주 프런트엔드 금리는 글로벌 금리 상승에 상대적으로 덜 민감하다.

  위험

  글로벌 커브 스티프닝 또는 9월 RBA 동결.

• Japanese government bond and money markets

  BoJ 대차대조표 축소는 엔화 유동성을 긴축하지만 2027년 말까지 레포금리 급등은 예상되지 않는다.

  강점

  대차대조표 런오프는 BofA의 USD/JPY 하락 전망을 뒷받침한다.

  약점

  제로 부근의 레포-IOER 스프레드는 유동성 완충이 줄었음을 보인다.

  비교

  BoJ는 주요 중앙은행 가운데 GDP 대비 가장 큰 대차대조표를 유지하지만 가장 빠르게 축소될 전망이다.

  위험

  더 긴축적인 유동성 지표는 머니마켓 금리 영향이 예상보다 커질 수 있음을 의미한다.

• Canadian rates

  BofA는 시장의 BoC 인상 가격이 과도하다고 보고 2026년에 정책금리가2.25%로 유지될 것으로 예상한다.

  강점

  억제된 코어 인플레이션과 무역 관련 성장 위험이 동결을 지지한다.

  약점

  가솔린 가격으로 헤드라인 인플레이션은 여전히 높다.

  비교

  시장은 향후 1년 동안 거의 다섯 차례 인상을 반영하는 반면 BofA는 동결을 예상한다.

  위험

  높은 유가의 지속은 더 광범위한 인플레이션 압력을 초래할 수 있다.

핵심 데이터

• 미국 2026년 말 금리 전망2Y 5.0%; 10Y 5.0%9월 FOMC 이후 두 전망 모두4.5%에서 상향됐다.
• 테일러 룰이 시사하는 FF5.3%-5.4%시장 최종금리 가격 약4.6%와 비교된다.
• 미국 10년물 국채 사이클 고점5.04%2026년 9월 15일에 도달했으며 2023년 10월의5.02% 고점을 상회했다.
• BoJ 대차대조표 전망102% of GDP at end-2025; 89% at end-2026; 77% at end-2027BofA는 주요 중앙은행 중 가장 빠른 축소를 예상한다.
• 캐나다 8월 인플레이션3.0% headline; 2.0% core year on year헤드라인 인플레이션은 계속 가솔린 가격의 영향을 받았다.
• 호주 고용 전망+47k; unemployment 4.4%각각 컨센서스의+20k 및4.5%와 비교된다.
• UST 10s30s 리치니스 추정Up to 5-10bpBofA의 PCA 접근법으로 선진국 커브 대비 추정됐다.

영향과 시사점

BofA의 전반적 함의는 긴축정책 재평가가 단기 만기에 집중되어 미국과 호주 커브의 평탄화를 지지한다는 것이다. 에너지 가격, 성장 데이터, 정책 커뮤니케이션이 이 경로를 바꿀 수 있음을 강조하면서, 유럽 국채 스프레드, 영국 QT 관련 Gilt 동향, 일본 유동성, 캐나다 정책금리 기대에서 선별적 기회를 제시한다.

위험

• 예상보다 큰 성장 둔화, 약한 고용 지표 또는 Fed의 비둘기파 전환은 미국 프런트엔드 금리 상승 및 커브 평탄화 견해를 약화시킬 수 있다.
• 유가 하락 또는 ECB 커뮤니케이션 변화는 유로 지역 금리와 OAT 스프레드 압력을 완화할 수 있다.
• 글로벌 커브 스티프닝 또는 RBA 인상 지연은 호주 플래트너와 OIS 페이 포지션에 도전이 될 수 있다.
• 일본의 유동성 긴축 지표는 레포금리가 BofA의 현재 예상보다 더 상승할 수 있음을 의미한다.
• 에너지 가격 인플레이션의 지속은 BoC가 BofA 예상보다 더 긴축하게 만들 수 있다.

주시할 점

• 더 빠른 인상 사이클의 신호를 위해 BoJ 결정, 투표수, 성명 문구 및 기자회견을 주시한다.
• 유로 지역 플래시 PMI, INSEE, IFO 발표과 에너지 가격 움직임을 주시한다.
• 호주의 8월 고용 보고서와 시장의 11월 RBA 인상 가격을 주시한다.
• 예정된 Riksbank, Norges Bank, SNB 정책 결정을 주시한다.
• 10월 28일 BoC 회의 전의 캐나다 데이터와 다음 CPI 발표를 주시한다.
• 미국 중간선거 결과, 국채 공급 및 재정 관련 헤드라인, 그리고 미국 10년물 금리의4.83%-4.78% 및4.73% 부근 움직임을 주시한다.