Bilibili Inc.: Resultados del 2T26 en línea; la resiliencia publicitaria y un nuevo ciclo de juegos respaldan una renovada aceleración del crecimiento

Visión general

El informe revisa los resultados de Bilibili del 2T26, la guía para el 2S26 y las revisiones de las previsiones para 2026—2028. La visión central de Goldman Sachs es que el ecosistema de usuarios se mantiene saludable, el negocio publicitario conserva una resiliencia relativa pese a una desaceleración secuencial, la inversión en IA no ha alterado la tendencia de expansión de márgenes y los nuevos juegos desde el 4T26 hasta 2027 iniciarán un nuevo ciclo de productos. Goldman Sachs reitera su calificación de Compra, pero reduce sus precios objetivo a 12 meses.

Perspectivas principales

Los resultados de Bilibili del 2T26 estuvieron en general en línea con las expectativas, mientras que sus perspectivas para el 2S26 aliviaron al menos parcialmente las preocupaciones previas de los inversores de que la desaceleración de los ingresos y los mayores costes derivados de la inversión en IA comprimirían los márgenes. La empresa apunta a un crecimiento interanual de los ingresos totales de un dígito alto y a un crecimiento interanual de los ingresos publicitarios de los bajos 20% en el 3T26, al tiempo que eleva aún más su margen operativo del 2S26 al rango de 10% a los bajos niveles de la decena pese a la continua inversión en IA. Goldman Sachs considera estos objetivos como señales de que la competitividad diferenciada y la eficiencia de costes de la plataforma siguen siendo resilientes. El ecosistema de usuarios se mantiene saludable. El tiempo total de uso de la plataforma aumentó aproximadamente en un porcentaje interanual de la mitad de la decena en el 2T26; el resumen financiero muestra aproximadamente 371 millones de usuarios activos mensuales y 117 millones de usuarios activos diarios en el 2T26, con una ratio DAU/MAU de 31%. Goldman Sachs considera que el contenido generado por IA actualmente contribuye más a la oferta de contenido, el crecimiento de usuarios y la vitalidad de la comunidad que a representar una amenaza competitiva relevante. Sus previsiones a largo plazo indican que los usuarios activos mensuales aumentarán de 368 millones en 2025 a 392 millones en 2028, los usuarios activos diarios de 112 millones a 128 millones y la ratio DAU/MAU de 30% a 33%. Aunque el crecimiento publicitario se está desacelerando, su desempeño relativo sigue siendo sólido. Dado el entorno macroeconómico más débil y una elevada base de comparación en el 3T26, la empresa estableció su objetivo de crecimiento de ingresos publicitarios para el 3T26 en el rango interanual de los bajos 20%, por debajo del crecimiento interanual de los altos 20% del 1S26. Goldman Sachs considera razonable esta desaceleración, y un crecimiento superior al 20% seguiría siendo significativamente más rápido que el sector y la mayoría de los pares de Internet. Una mayor carga publicitaria y mejoras en la eficiencia de segmentación y emparejamiento deberían ayudar a la empresa a seguir logrando un crecimiento publicitario superior al del sector durante los próximos trimestres. La tendencia de expansión de márgenes no ha cambiado debido a la inversión en IA. El margen operativo superó el 8% en el 2T26, mientras que la guía para el 3T26 aumentó hasta aproximadamente 10%, lo que refleja beneficios continuos de una mejor mezcla de ingresos y disciplina de costes. Goldman Sachs considera que la dirección ha alcanzado un buen equilibrio entre rentabilidad e inversión; la empresa actualmente espera aproximadamente RMB1.000 millones en gasto de capital e inversión en IA, principalmente para aplicaciones internas. Goldman Sachs espera que el margen EBITDA aumente de 15,4% en 2025 a 15,5% en 2026, 16,4% en 2027 y 18,6% en 2028, mientras que se espera que el margen neto aumente de 8,5% a 9,4%, 11,4% y 13,1% durante el mismo período; se espera que el margen bruto aumente de 37% en 2025—2026 a 39% en 2027 y 40% en 2028. El negocio de juegos está a punto de entrar en un nuevo ciclo de productos. Debido a la falta de nuevos juegos, Bilibili experimentó previamente una caída de los ingresos de juegos durante varios trimestres consecutivos; Goldman Sachs espera que el crecimiento se acelere desde el 4T26 a medida que se lance una serie de nuevos títulos. Los productos específicos incluyen "Lumi Master", cuyo lanzamiento global está previsto para el 17 de septiembre de 2026, "Three Kingdoms: The Way of the King", cuyo lanzamiento está previsto para finales del cuarto trimestre de 2026, y títulos clave como "Three Kingdoms: The Ravages of Time" y "RO3", previstos para su lanzamiento en 2027. Goldman Sachs considera que esta nueva cartera de productos acelerará el crecimiento de los ingresos totales y los beneficios en el 4T26 y 2027. En cuanto a las previsiones de beneficios, Goldman Sachs ajustó finamente sus previsiones de ingresos para 2026—2028 en aproximadamente 0%—1%, ya que una mayor visibilidad de la cartera de nuevos juegos y un desempeño de servicios de valor añadido mejor de lo esperado compensaron el crecimiento publicitario más débil. Las nuevas previsiones de ingresos son RMB32.971 millones, RMB36.542,5 millones y RMB39.685,2 millones, respectivamente, frente a las previsiones anteriores de RMB32.826,4 millones, RMB36.263,7 millones y RMB39.268,5 millones; las tasas de crecimiento de ingresos correspondientes son 8,6%, 10,8% y 8,6%. Sin embargo, para incorporar la posible inversión relacionada con IA, Goldman Sachs redujo sus previsiones de beneficio neto ajustado para 2026—2028 en aproximadamente 1%—8%. El BPA diluido excluyendo partidas excepcionales se prevé en RMB6,82, RMB8,91 y RMB10,73, respectivamente, frente a previsiones anteriores de RMB6,80, RMB9,17 y RMB11,48. Con base en los precios del informe, los múltiplos P/E previstos para 2026—2028 son 15,9x, 12,2x y 10,1x, respectivamente, mientras que los rendimientos de flujo de caja libre son 7,9%, 12,0% y 13,2%. En cuanto a valoración, Goldman Sachs continúa utilizando un marco DCF a 12 meses, pero reduce sus precios objetivo para los ADR de BILI y 9626.HK de US$28,9 y HK$226 a US$27,7 y HK$216. La tasa de crecimiento terminal se mantiene en 3%, mientras que el WACC se eleva de 12,5% a 12,7% para reflejar una beta ligeramente mayor. Con base en los precios actuales de US$16,15 y HK$129,70 indicados en el informe, los dos precios objetivo implican un potencial de subida de 71,5% y 66,5%, respectivamente. Por tanto, Goldman Sachs reitera su calificación de Compra.

Marco de análisis

Goldman Sachs primero compara los resultados reales del 2T26 y la guía de la dirección para el 2S26 con las preocupaciones previas del mercado, y después evalúa la salud de la comunidad mediante el tiempo de participación de los usuarios y los niveles de actividad. Posteriormente analiza el crecimiento publicitario, la carga publicitaria y la eficiencia de emparejamiento para evaluar la resiliencia de la monetización, al tiempo que valora la eficiencia de costes con base en el margen operativo y aproximadamente RMB1.000 millones de inversión en IA. El informe luego traza el ciclo de productos según los calendarios de lanzamiento de juegos, ajusta las previsiones de ingresos por segmento y beneficios para 2026—2028 y finalmente calcula los precios objetivo DCF a 12 meses mediante previsiones actualizadas de flujo de caja, WACC y la tasa de crecimiento terminal.

Notas metodológicas

• Método de valoraciónFlujo de caja descontado (DCF)

  Precio objetivo DCF a 12 meses

  El informe descuenta los flujos de caja futuros de la empresa a valor presente y añade un valor terminal para calcular el precio objetivo. Esta valoración utiliza un WACC de 12,7% y una tasa de crecimiento terminal de 3%; el WACC se elevó desde el 12,5% anterior, lo que resultó en precios objetivo más bajos para los valores cotizados en ambos mercados.

• Operativa basada en eventos y finanzas conductualesAnálisis impulsado por eventos

  Análisis de resultados trimestrales y guía futura

  Utilizando los resultados del 2T26 y la guía de la dirección para el 3T26 y el 2S26 como catalizadores, el informe prueba las preocupaciones del mercado sobre la desaceleración de los ingresos y la presión de la inversión en IA sobre los márgenes, y actualiza en consecuencia sus perspectivas de ingresos, beneficios y valoración.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• ADR de Bilibili (BILI)

  Un valor cotizado en EE. UU. que refleja los cambios en los fundamentales de la empresa derivados de su ecosistema de usuarios, monetización publicitaria, expansión de márgenes y nuevo ciclo de juegos.

  Fortalezas

  El tiempo de participación de usuarios mantuvo un crecimiento interanual de la mitad de la decena, el crecimiento publicitario superó al del sector y a la mayoría de los pares de Internet, y el margen operativo continuó expandiéndose.

  Debilidades

  El crecimiento publicitario se desaceleró desde el 1S26, los ingresos de juegos cayeron previamente durante varios trimestres consecutivos debido a la falta de nuevos títulos, y la inversión en IA redujo algunas previsiones de beneficios.

  Comparación

  El informe considera que su crecimiento publicitario de más de 20% interanual sigue siendo significativamente más rápido que el sector y la mayoría de los pares de Internet.

  Riesgos

  La publicidad podría desacelerarse debido a las condiciones macroeconómicas o a la ejecución de la monetización, los ingresos de juegos y su sostenibilidad podrían no cumplir las expectativas, y los costes de contenido o gastos de reparto de ingresos podrían no disminuir como porcentaje de los ingresos.

• Acciones H de Bilibili (9626.HK)

  Un valor cotizado en Hong Kong, China que representa los mismos fundamentales de la empresa y la visión de Compra de Goldman Sachs que el ADR.

  Fortalezas

  Una comunidad de usuarios saludable, una mayor eficiencia de emparejamiento publicitario, disciplina de costes y un próximo nuevo ciclo de juegos.

  Debilidades

  El negocio publicitario enfrenta presiones macroeconómicas y de alta base, la inversión en IA está aumentando y el crecimiento de juegos depende de los lanzamientos de nuevos títulos y del desempeño comercial.

  Comparación

  El informe considera que su crecimiento publicitario es más rápido que el sector y la mayoría de los pares de Internet; no diferencia entre los fundamentos operativos de los dos valores cotizados.

  Riesgos

  La publicidad podría desacelerarse debido a las condiciones macroeconómicas o a la ejecución de la monetización, los ingresos de juegos y su sostenibilidad podrían no cumplir las expectativas, y los costes de contenido o gastos de reparto de ingresos podrían no disminuir como porcentaje de los ingresos.

Datos clave

• Precio objetivo a 12 mesesBILI: US$27,7; 9626.HK: HK$216Anteriormente US$28,9 y HK$226, respectivamente; calificación de Compra reiterada.
• Precio actual y potencial de subidaBILI: US$16,15, 71,5%; 9626.HK: HK$129,70, 66,5%Calculado con base en los precios y precios objetivo indicados en la portada del informe.
• Guía operativa para el 3T26Crecimiento interanual de ingresos totales de un dígito alto; crecimiento publicitario interanual de los bajos 20%; margen operativo de aproximadamente 10%El crecimiento publicitario es inferior al crecimiento interanual de los altos 20% del 1S26, pero el informe considera que sigue siendo más rápido que el sector y la mayoría de los pares de Internet.
• Usuarios y margen del 2T26MAU 371 millones; DAU 117 millones; DAU/MAU 31%; margen operativo superior al 8%El tiempo total de uso de la plataforma aumentó aproximadamente en un porcentaje interanual de la mitad de la decena.
• Inversión en IAAproximadamente RMB1.000 millonesPrincipalmente para aplicaciones internas de IA.
• Previsiones de ingresos 2026—2028RMB32.971 millones, RMB36.542,5 millones, RMB39.685,2 millonesAjustadas finamente en aproximadamente 0%—1% respecto a las previsiones anteriores; las tasas de crecimiento interanual correspondientes son 8,6%, 10,8% y 8,6%.
• BPA ajustado diluido 2026—2028RMB6,82, RMB8,91, RMB10,73Las previsiones anteriores eran RMB6,80, RMB9,17 y RMB11,48; las previsiones de beneficio neto ajustado se redujeron aproximadamente 1%—8% debido a la inversión en IA.
• Valoración 2026—2028P/E 15,9x, 12,2x, 10,1x; rendimientos FCF 7,9%, 12,0%, 13,2%Con base en las previsiones de Goldman Sachs y los precios del informe.
• Parámetros DCFWACC 12,7%; tasa de crecimiento terminal 3%El WACC era anteriormente 12,5% y se elevó esta vez debido a una beta ligeramente mayor.
• Calendario de lanzamiento de juegos claveLanzamiento global de "Lumi Master" el 17 de septiembre de 2026; lanzamiento de "Three Kingdoms: The Way of the King" a finales del cuarto trimestre de 2026Títulos clave como "Three Kingdoms: The Ravages of Time" y "RO3" están previstos para su lanzamiento en 2027.

Impacto e implicaciones

Goldman Sachs considera que la participación de usuarios de Bilibili, el crecimiento publicitario relativo y la disciplina de costes demuestran que su plataforma sigue siendo diferenciada y resiliente en la era de la IA. Si los nuevos juegos se lanzan según lo previsto, el crecimiento de ingresos y beneficios podría acelerarse desde el 4T26; sin embargo, el aumento de la inversión en IA y una mayor tasa de descuento han reducido las previsiones de beneficios y precios objetivo a corto plazo. Por tanto, la visión positiva del informe depende más de la mejora operativa y del nuevo ciclo de productos que de supuestos de valoración más altos.

Riesgos

• Un entorno macroeconómico más débil o una ejecución de monetización publicitaria más lenta de lo esperado podrían provocar una mayor desaceleración del crecimiento de los ingresos publicitarios.
• Los ingresos de los nuevos juegos y su sostenibilidad podrían ser más débiles de lo esperado.
• La empresa podría incurrir en pérdidas si los costes de contenido o gastos de reparto de ingresos no disminuyen como porcentaje de los ingresos a medida que crecen los ingresos.

Aspectos que vigilar

• Supervisar si el 3T26 puede lograr un crecimiento interanual de ingresos totales de un dígito alto, un crecimiento publicitario interanual de los bajos 20% y un margen operativo de aproximadamente 10%.
• Supervisar la ejecución de aproximadamente RMB1.000 millones de inversión en IA y si el margen operativo del 2S26 puede seguir expandiéndose hacia el rango de 10% a los bajos niveles de la decena.
• Supervisar el desempeño de "Lumi Master" tras su lanzamiento global el 17 de septiembre de 2026.
• Supervisar si "Three Kingdoms: The Way of the King" puede lanzarse según lo previsto a finales del cuarto trimestre de 2026.
• Supervisar el avance de lanzamiento y la sostenibilidad de ingresos de juegos clave de 2027 como "Three Kingdoms: The Ravages of Time" y "RO3".
• Supervisar si la carga publicitaria, la segmentación y la eficiencia de emparejamiento pueden seguir respaldando un crecimiento superior al del sector.