Haidilao International Holding (06862.HK): Haidilao pasa a un crecimiento impulsado por la oficina central, siendo clave la ejecución de la expansión de tiendas y la replicación de nuevas marcas

Visión general

Este informe revisa la llamada de resultados de Haidilao del 1S26, centrándose en el cambio de la compañía de un modelo operativo liderado por tiendas a uno impulsado por la oficina central, así como en la expansión de tiendas de la marca principal, la replicación de nuevas marcas, el crecimiento de entregas, el gasto de capital y los acuerdos de rentabilidad para accionistas. Goldman Sachs reconoce el potencial de mejora de eficiencia de centralizar recursos a través de la oficina central, pero considera que el posicionamiento de marca, los precios, la innovación y la ejecución organizativa seguirán determinando si la reforma se traduce en crecimiento rentable, por lo que mantiene su calificación Neutral.

Perspectivas principales

Haidilao está cambiando su modelo de crecimiento desde el enfoque históricamente impulsado por tiendas individuales hacia un modelo impulsado por la oficina central de la sede. 2026 es el primer año de construcción intensificada de capacidades de la oficina central. La sede centralizará la planificación de productos, I+D, cadena de suministro, marketing y capacidades digitales para reducir la prueba y error repetitiva a nivel de tienda y replicar más rápidamente pilotos exitosos entre tiendas y marcas. Goldman Sachs considera que esta integración de recursos podría mejorar la eficiencia operativa y el control de costes, aunque el resultado final seguirá dependiendo del posicionamiento, precios, capacidades de innovación y ejecución de cada marca. Para la marca principal, las tasas de rotación de mesas en julio y las tres primeras semanas de agosto mejoraron mes a mes y aumentaron ligeramente interanualmente, principalmente respaldadas por la demanda de verano, lanzamientos de nuevos productos y campañas temáticas de IP y familiares. La dirección espera que la reforma de la oficina central y las mejoras de productos impulsen mejoras graduales en la calidad de las tiendas y las tasas de rotación de mesas. Se espera que las tiendas estándar de Haidilao logren un crecimiento neto porcentual de un dígito medio en 2026, con una aceleración del ritmo de aperturas en 2S26 y 2027. La compañía también está probando distintos formatos de tienda en ciudades de menor categoría y ubicaciones privilegiadas en ciudades de mayor categoría, ha identificado decenas de posibles ubicaciones en ciudades de menor categoría y renovará o reubicará tiendas antiguas por fases. La expansión mediante franquicias se llevará a cabo con mayor cautela. En cuanto a productos y rentabilidad de las tiendas existentes, la compañía racionalizó los SKU de menor contribución en 1S26 y volvió a concentrar recursos en más de 100 SKU principales que representan la mayoría de las ventas. También mejoró la calidad de los productos dentro de la estructura de precios existente, incluidos productos de etiqueta limpia y carne de vacuno recién cortada, con planes para una mayor implantación en 2S26. El margen a nivel de restaurante de Haidilao se mantuvo estable o ligeramente superior interanualmente en 1S26, mientras que el margen de entrega también mejoró interanualmente. Sin embargo, la puesta en marcha de nuevas tiendas hizo que el Plan Granada siguiera presionando los beneficios. La dirección considera que su impacto a nivel de grupo es limitado y espera que la optimización de la cartera de marcas mejore gradualmente la rentabilidad. El Plan Granada ha pasado de pruebas amplias y expansión de escala a una etapa de mejora de eficiencia. Mediante evaluaciones de viabilidad más rigurosas y revisiones mensuales, los recursos se están concentrando en los formatos validados de Hotpot de puesto de comida y sushi. Los ingresos de las marcas del Plan Granada alcanzaron RMB810 millones en 1S26, un aumento interanual del 130%. Ambos formatos prioritarios son gestionados centralmente por la oficina central del grupo, y se espera que la expansión se acelere gradualmente desde 2S26 y se convierta en el principal motor de crecimiento de los ingresos de otros restaurantes en 2027. Hotpot de puesto de comida tenía 12 tiendas a finales de julio de 2026, con una inversión media por tienda de aproximadamente RMB15 millones, ingresos por tienda de aproximadamente RMB5 millones, una tasa de rotación de mesas de aproximadamente 4.7x en 1S26 y un período típico de recuperación de la inversión inferior a 3 años. La dirección apunta a un número de tiendas de dos dígitos medios al cierre de 2026 y de dos dígitos altos al cierre de 2027. Si el desempeño operativo cumple las expectativas, el potencial de tiendas a largo plazo supera 100. Sushi tiene actualmente 3 tiendas. El modelo inicial ha sido validado, pero sigue en la etapa de desarrollo de capacidades y preparación para la replicación. La dirección planea lograr un aumento neto de dos dígitos en tiendas al cierre de 2027. La entrega a domicilio seguirá siendo un negocio de rápido crecimiento pero menor margen. En 1S26, los productos de comidas para una persona representaron el 81% de las ventas de entrega, y la compañía espera que sigan siendo el pilar del negocio de entregas mientras continúa expandiendo las estaciones de entrega de operación propia. La dirección espera que los ingresos por entrega crezcan un porcentaje de dos dígitos altos en 2S26. Los beneficios de escala han impulsado una mejora interanual del margen, pero los márgenes de entrega siguen por debajo de los márgenes del consumo en restaurante debido a menores márgenes brutos y mayores comisiones de plataforma. Por ello, Goldman Sachs advierte que la creciente contribución de las entregas y los nuevos negocios podría presionar el margen combinado del grupo a corto plazo. El gasto de capital respaldará una expansión más proactiva. En 1S26, el gasto de capital se dirigió principalmente a nuevas tiendas, renovaciones de tiendas y mejoras de activos. En adelante, también respaldará la expansión y renovación de la marca principal Haidilao y el despliegue de Hotpot de puesto de comida y sushi. A medida que aumenten las mejoras y la expansión de tiendas, los gastos de depreciación y amortización podrían volver a aumentar, especialmente después de que la compañía se beneficiara de varios años de ahorros en depreciación y amortización. La dirección no se comprometió con una ratio de pago fija, pero reiteró que la rentabilidad para los accionistas sigue siendo una prioridad después de satisfacer las necesidades de financiación del crecimiento a largo plazo. Históricamente, los dividendos han sido la principal forma de rentabilidad, mientras que las recompras de acciones no se han descartado. Goldman Sachs también se centra en el impacto del cambio de modelo operativo sobre los incentivos organizativos. El anterior modelo de Haidilao centrado en tiendas fue eficaz para motivar a los empleados, y será clave vigilar si esta ventaja puede mantenerse a medida que la oficina central adquiere mayor importancia. Teniendo en cuenta el crecimiento más rápido de las entregas y los nuevos negocios, así como aperturas de tiendas de la marca principal más lentas de lo que Goldman Sachs esperaba anteriormente, Goldman Sachs realizó solo ajustes menores, dentro de ±3%, a sus previsiones de beneficios de 2026—2028. La marca principal sigue siendo el principal contribuyente de beneficios. Goldman Sachs mantiene su calificación Neutral y precio objetivo a 12 meses de HK$12.2, con la valoración aún basada en 9x el EV/EBITDA medio de 2026—2027, actualizado desde la base anterior de 2026.

Marco de análisis

Goldman Sachs utilizó primero información de la llamada de resultados de 1S26 para revisar los cambios recientes en las tasas de rotación de mesas, expansión de tiendas, mejoras de productos y márgenes de los distintos negocios. Luego analizó cómo las capacidades centralizadas de I+D, cadena de suministro, marketing y digital en la oficina central podrían respaldar la renovación de la marca principal y la replicación de nuevas marcas. Posteriormente, el informe evaluó la replicabilidad de nuevos formatos mediante la inversión por tienda, ingresos por tienda, tasa de rotación de mesas y período de recuperación de Hotpot de puesto de comida, así como el avance de validación del sushi, y evaluó el impacto en beneficios junto con la mezcla de entregas, el gasto de capital, la depreciación y amortización, y la rentabilidad para accionistas. Finalmente, Goldman Sachs realizó ajustes menores a sus previsiones de beneficios y determinó el precio objetivo utilizando un múltiplo EV/EBITDA.

Notas metodológicas

• Método de valoraciónValoración EV/EBITDA

  Método de precio objetivo basado en 9x el EV/EBITDA medio de 2026—2027

  Este método valora la compañía utilizando un múltiplo del valor empresarial respecto a los beneficios antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización. Goldman Sachs mantuvo su múltiplo de valoración de 9x y actualizó el referente de beneficios de 2026 al EBITDA medio de 2026—2027, derivando un precio objetivo a 12 meses de HK$12.2.

• (Método fuera de vocabulario)Otro

  Análisis de métricas operativas de tiendas y economía unitaria

  El informe evalúa la calidad de las tiendas y la replicabilidad de nuevos formatos utilizando tasas de rotación de mesas, inversión por tienda, ingresos por tienda, períodos de recuperación, número de tiendas y objetivos de expansión, y evalúa el impacto en beneficios junto con períodos de puesta en marcha, la mezcla de negocios y cambios en los gastos.

• Marco competitivo y estratégicoEconomías de escala/curva de aprendizaje

  Capacidades centralizadas de oficina central y replicación entre marcas

  El informe considera que centralizar las capacidades de producto, I+D, cadena de suministro, marketing y digital puede reducir la prueba y error repetitiva a nivel de tienda, replicar modelos validados en más marcas y tiendas, y mejorar la eficiencia de negocios como las entregas mediante economías de escala.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Haidilao International Holding (06862.HK)

  La reforma de la oficina central, la expansión de tiendas de la marca principal, la replicación de nuevas marcas y el crecimiento de entregas constituyen la futura senda de crecimiento, pero la materialización de beneficios depende de la eficiencia de expansión y la ejecución organizativa.

  Fortalezas

  La marca principal sigue siendo el principal contribuyente de beneficios; la oficina central puede centralizar capacidades de producto, I+D, cadena de suministro, marketing y digital; Hotpot de puesto de comida ha demostrado una economía unitaria relativamente clara; y los beneficios de escala han impulsado una mejora interanual de los márgenes de entrega.

  Debilidades

  El Plan Granada sigue lastrado por la puesta en marcha de nuevas tiendas, los márgenes de entregas y nuevos negocios están por debajo de los del consumo en restaurante, la expansión y renovaciones de tiendas podrían aumentar los gastos de depreciación y amortización, y los cambios en el modelo de oficina central también podrían afectar las ventajas existentes de incentivos a empleados a nivel de tienda.

  Riesgos

  La recuperación de las tasas de rotación de mesas, el ritmo de expansión de tiendas, el desarrollo de nuevas marcas y del modelo de franquicias, los cambios en costes y la seguridad alimentaria podrían provocar que los resultados operativos se desvíen de las expectativas.

Datos clave

• Guía de crecimiento de tiendas estándar en 2026Porcentaje de un dígito medioLa dirección espera que el ritmo de aperturas de tiendas se acelere en 2S26 y 2027.
• Tendencia reciente de la tasa de rotación de mesasMejoró mes a mes y aumentó ligeramente interanualmente en julio y las tres primeras semanas de agostoRespaldada por la demanda de verano, lanzamientos de nuevos productos y campañas temáticas de IP y familiares.
• Número de SKU principalesMás de 100Después de racionalizar los SKU de menor contribución en 1S26, los SKU principales representaron la mayoría de las ventas.
• Ingresos de las marcas del Plan GranadaRMB810 millonesAumento interanual del 130% en 1S26.
• Número de tiendas de Hotpot de puesto de comida12 tiendasA finales de julio de 2026.
• Inversión media por tienda de Hotpot de puesto de comidaAproximadamente RMB15 millonesUtilizada para evaluar la economía unitaria del nuevo formato.
• Ingresos por tienda de Hotpot de puesto de comidaAproximadamente RMB5 millonesDatos operativos por tienda divulgados en el informe.
• Tasa de rotación de mesas de Hotpot de puesto de comidaAproximadamente 4.7xEn 1S26.
• Período de recuperación de la inversión de Hotpot de puesto de comidaNormalmente inferior a 3 añosLa dirección utiliza esto como base para replicar el formato.
• Objetivo de expansión de Hotpot de puesto de comidaNúmero de tiendas de dos dígitos medios al cierre de 2026 y de dos dígitos altos al cierre de 2027Si el desempeño cumple las expectativas, el potencial de tiendas supera 100.
• Número de tiendas y objetivo de sushiActualmente 3 tiendas; previsto un aumento neto de tiendas de dos dígitos al cierre de 2027El modelo ha sido validado preliminarmente, pero sigue en la etapa de desarrollo de capacidades y preparación para la replicación.
• Comidas para una persona como proporción de ventas de entrega81%En 1S26, y se espera que sigan siendo el pilar del negocio de entregas.
• Crecimiento esperado de ingresos por entregaCrecimiento porcentual de dos dígitos altos en 2S26El margen de entrega mejoró interanualmente, pero siguió por debajo del consumo en restaurante.
• Ajustes de previsiones de beneficiosAjustes a las previsiones de 2026—2028 dentro de ±3%Reflejan un crecimiento más rápido de las entregas y nuevos negocios, mientras que las aperturas de tiendas de la marca principal fueron más lentas de lo esperado anteriormente.
• Calificación y precio objetivoNeutral; HK$12.2Precio objetivo a 12 meses, basado en 9x el EV/EBITDA medio de 2026—2027.

Impacto e implicaciones

El informe considera que, si el modelo de oficina central puede integrar eficazmente recursos de I+D, cadena de suministro, marketing y digital, ayudará a Haidilao a mejorar la calidad de las tiendas, reducir la prueba y error repetitiva y replicar formatos maduros, respaldando así la renovación de la marca principal y el crecimiento multimarca. Sin embargo, la expansión de tiendas y los nuevos negocios aumentarán el gasto de capital y la depreciación y amortización, mientras que los menores márgenes de las entregas y nuevas marcas también podrían diluir el margen combinado a corto plazo. Por lo tanto, que la expansión de ingresos pueda traducirse en rentabilidad estable depende de la ejecución en áreas como el posicionamiento de marca, la innovación de productos, el control de costes y los incentivos a los empleados.

Riesgos

• La recuperación de las tasas de rotación de mesas podría ser mejor o peor de lo esperado, afectando los ingresos y la rentabilidad de las tiendas.
• El ritmo de expansión de tiendas podría ser más rápido o más lento de lo esperado.
• El desarrollo de nuevos negocios bajo otras marcas de restaurantes y del modelo de franquicias podría ser más rápido o más lento de lo esperado.
• Los ahorros de costes podrían ser mayores de lo esperado, o la compañía podría afrontar una inflación adversa de costes.
• Los problemas de seguridad alimentaria podrían perjudicar el desempeño operativo.

Aspectos que vigilar

• Monitorear si la reforma de la oficina central puede continuar mejorando la calidad de las tiendas, las tasas de rotación de mesas, la eficiencia operativa y el control de costes.
• Observar la ejecución de la aceleración de aperturas de tiendas de la marca principal en 2S26 y 2027.
• Seguir el posicionamiento de marca, precios, innovación, desempeño por tienda y progreso de replicación de Hotpot de puesto de comida y sushi.
• Monitorear si Haidilao puede preservar sus ventajas existentes de incentivos a empleados tras pasar de un modelo liderado por tiendas a uno liderado por la oficina central.
• Seguir el impacto de la creciente contribución de entregas y nuevos negocios, mejoras de tiendas y expansión sobre los márgenes combinados y los gastos de depreciación y amortización.