Global market outlook: oil, rates and AI risk repricing: Una mayor incorporación de los riesgos de petróleo, tipos y AI aclara las vías de alza protegida

Visión general

Este informe de estrategia global analiza cómo se han repriciado los riesgos de energía, tipos y el tema de inversión en AI. El escenario base de Goldman Sachs sigue siendo relativamente benigno: persisten el crecimiento resiliente y los beneficios sólidos, pero la mayor incorporación de riesgos en los precios hace que un alivio del petróleo o de los tipos pueda apoyar una recuperación de mercado más amplia, preferiblemente mediante exposiciones protegidas.

Perspectivas principales

Goldman Sachs estructura el mercado en torno a tres riesgos: tipos, energía y AI. Los rendimientos core han alcanzado nuevos máximos, los precios energéticos han subido y las acciones vinculadas a AI se han desvalorizado pese a una fuerte temporada de resultados. La firma considera que estas preocupaciones están más claramente incorporadas en los precios: el diésel y el gas europeo superaron al crudo, elevando la expectativa de tipos de corto plazo hasta ciclos de subidas de 100bp+ en Estados Unidos, Reino Unido y Europa, mientras el complejo de AI sufrió una compresión de valoración. Esto desplaza la asimetría hacia un resultado más constructivo. Una caída de los precios energéticos, y el relajamiento de la preocupación por las subidas que conllevaría, sería el alivio más inmediato para bonos, acciones y carry de EM. Si las presiones de energía y tipos persisten o aumentan, los mercados podrían cuestionar la resiliencia del ciclo global; ello podría reducir los rendimientos de los bonos, pero tendría consecuencias mixtas para los activos de riesgo. El impulso cíclico ha resistido mejor de lo esperado seis meses después del shock energético. La firma lo atribuye a un sistema energético más flexible y diversificado en oferta y demanda, al gasto fiscal —por ejemplo en Estados Unidos y Alemania— y a un auge de inversión en infraestructura de AI, defensa y arquitectura energética. El crecimiento estadounidense del tercer trimestre se sigue en ~3% y el desempleo ha caído significativamente desde el inicio de año. Los PMIs flash de Estados Unidos y Europa también señalan fortaleza, aunque Goldman Sachs advierte que pueden estar sobreinterpretados. Entre los riesgos figuran mayores precios del diésel, una posible prohibición estadounidense de exportaciones de diésel, mayor gas natural, debilidad de la inversión residencial y presión sobre consumidores estadounidenses de menores ingresos. Hasta ahora, estas preocupaciones han sido principalmente sectoriales y los datos agregados han resistido. Los bancos centrales principales han reanudado el endurecimiento debido al shock energético y a mayores precios de productos. El mercado descuenta Close to 5 hikes acumuladas para ECB y Fed, incluidas las de septiembre, y More than 4 hikes para BOE. Goldman Sachs prevé menos, porque considera que una presión limitada de inflación subyacente restringirá la profundidad del ciclo; juzga 2–3 hikes mucho más probables que 7–8 hikes. Espera que Fed adelante las subidas con otra medida en octubre y riesgo significativo de otra en diciembre, por lo que pagar el extremo muy corto podría aún tener sentido. Sin embargo, con los forwards más profundos, incluido 2y1y OIS, muy por encima de los máximos de 2023, ve oportunidades para cubrir riesgos de crecimiento más adelante en la curva. La subida de los rendimientos largos se explica en gran medida por mayores tipos reales. El crecimiento nominal resiliente, déficits fiscales elevados y la demanda corporativa de capital para financiar el auge de AI presionan al alza los tipos reales. Por ello, el alivio en el extremo largo probablemente será limitado salvo que se debiliten significativamente las perspectivas de crecimiento o de gasto en AI. Aun así, una mayor prima de inflación y de endurecimiento ya incorporada abre vías más claras para estabilidad o cierto alivio en el tramo largo. Una caída significativa de la energía reduciría rápidamente la prima de riesgo del corto plazo; resultados más benignos de inflación subyacente podrían hacer lo mismo más gradualmente, y señales de presión sobre el consumidor también podrían moderar las preocupaciones por tipos. Para las acciones, Goldman Sachs ve una mejor trayectoria de corto plazo pese a los riesgos conocidos. Los beneficios son sólidos entre regiones por el auge de AI y el alto crecimiento nominal, aunque las empresas podrían estar ganando por encima de la tendencia de largo plazo y el crecimiento de beneficios para 2027 y 2028 seguiría siendo sólido pero más lento. La desvalorización reciente del complejo AI y la caída de los múltiplos P/E forward reducen el listón para sorpresas al alza en la temporada Q3. Nasdaq lideró el rebote reciente, reflejando un posicionamiento reducido y mayor preocupación previa en tecnología, aunque hay señales de reconstrucción de posiciones largas en hyperscalers. Los shocks de petróleo y tipos han lastrado transporte y vivienda, pero estas áreas podrían repuntar bajo un escenario de alivio del petróleo. Los principales riesgos siguen siendo energía más cara, nuevos aumentos de tipos y deterioro de la narrativa AI. Las elecciones de mitad de mandato de Estados Unidos son otro factor próximo. Los mercados de predicción se han movido hacia una victoria demócrata en la Cámara, mientras el Senado es más incierto. Goldman Sachs señala el patrón habitual de más volatilidad bursátil antes de las elecciones y rally posterior, pero advierte que una barrida demócrata podría revertirlo si el mercado anticipa una regulación más estricta, incluida la de AI y cripto. Un gobierno dividido limitaría los cambios legislativos prácticos, aunque podría continuar la volatilidad en política exterior y comercial. En divisas, la subida hawkish de Fed redujo preocupaciones sobre un comité cautivo y elevó al dólar desde el mínimo de su rango reciente. El dólar podría recibir apoyo adicional por su posición relativa en la división energética, especialmente si se restringen las exportaciones de productos refinados. Goldman Sachs no espera que FOMC endurezca las condiciones financieras lo suficiente como para dar apoyo sostenido al dólar; un resultado inferior a lo descontado volvería a pesarlo. Una gestión más firme de las divisas en Asia también debería contener sus movimientos. Aunque el entorno global no favorece al yen, la posibilidad de subidas algo más rápidas de Bank of Japan y una postura doméstica más intervencionista dejan más margen para fortaleza del yen. La firma espera apreciación gradual y sostenida del renminbi si las relaciones comerciales globales permanecen estables. Las acciones y el carry de EM se han movido lateralmente entre la presión de tipos y energía y las ganancias renovadas en semiconductores. Brasil es el foco idiosincrático: los elevados tipos reales, desafíos fiscales y una moneda barata permiten grandes movimientos según el resultado electoral, y las encuestas se han estrechado sin favorito claro. Goldman Sachs sostiene que los mayores movimientos poselectorales dependen de las políticas realmente implementadas. Un resultado coherente con el necesario ajuste fiscal favorable al mercado podría fortalecer la moneda y bajar materialmente los tipos. Un statu quo fiscal que no empeore la situación aún podría permitir cierta fortaleza tras una venta, pero sería una ruta más arriesgada por el grave desequilibrio fiscal inicial y un contexto global de tipos menos indulgente. La baja volatilidad realizada ha reducido el precio de las opciones incluso donde persisten riesgos de cola. Los puts de índices estadounidenses de corto plazo están cerca de mínimos del año y la menor volatilidad de acciones individuales hace de VIX una mejor cobertura macro. Ello facilita añadir exposición al alza protegida, particularmente cuando el potencial de un alivio más profundo del petróleo parece atractivo. La firma considera interesante posicionarse para tipos más bajos, o una combinación de tipos más bajos y acciones, como cobertura frente a una desaceleración final de AI o un shock de crecimiento mayor. La volatilidad implícita extremadamente baja en FX también abarata proteger posiciones de carry, mitigar riesgos de divisas de financiación y considerar coberturas de crash más largas. En conjunto, Goldman Sachs considera más razonable que recientemente posicionarse para acciones más altas, sobre todo mediante opciones protegidas, porque los tres riesgos dominantes están mejor descontados. El entorno sigue favoreciendo el carry y la firma prefiere diversificar el riesgo de acciones entre componentes del complejo AI y fuera de él. Los mercados de tipos de corto plazo de DM empiezan a parecer más exigentes al incorporar ciclos de subidas más extensos y tipos elevados durante más tiempo. No obstante, dado que los activos siguen vulnerables a los riesgos energéticos y a una senda de subidas más adelantada, esta oportunidad es más adecuada para horizontes largos o carteras diversificadas.

Marco de análisis

El informe evalúa la interacción entre precios energéticos, expectativas de tipos, rendimientos reales, impulso de crecimiento, beneficios corporativos, valoraciones, riesgos electorales y desarrollos específicos de FX y EM. Compara el endurecimiento implícito de mercado con las previsiones centrales de Goldman Sachs, usa evidencia macroeconómica y de beneficios para interpretar precios de activos, y considera precios de opciones y correlaciones al analizar alza protegida y coberturas de cola.

Notas metodológicas

• Marco macroeconómicoOtro

  Comparación entre los tipos de política implícitos en el mercado y las previsiones centrales de tipos de Goldman Sachs

  El informe compara el número de subidas descontadas por el mercado con sus propias previsiones de inflación y política para identificar dónde la asimetría de los tipos podría ser favorable.

• Marco de análisis sectorialTransmisión entre tramos de la cadena de valor

  Transmisión de los precios energéticos a inflación, expectativas de política y mercados de activos

  Analiza cómo los precios más altos de diésel, gas y crudo afectan la cotización de tipos de corto plazo, consumidores, resiliencia del crecimiento y las perspectivas de bonos, acciones y carry de EM.

• Finanzas conductuales y análisis de eventosAnálisis basado en eventos

  Escenarios electorales y de alivio del petróleo

  El informe evalúa cómo las elecciones de mitad de mandato de Estados Unidos, las elecciones de Brasil y un posible alivio del petróleo podrían modificar las expectativas de política y los precios de activos.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Global equities

  Posible beneficiario del alivio de petróleo y tipos, con una mejor trayectoria de corto plazo al estar los riesgos más descontados.

  Fortalezas

  Beneficios sólidos entre regiones, apoyo de la inversión en AI y del alto crecimiento nominal, y menores múltiplos P/E forward.

  Debilidades

  Los beneficios podrían estar por encima de la tendencia de largo plazo y se espera que se desaceleren en 2027 y 2028.

  Comparación

  Nasdaq lideró el rebote reciente, mientras transporte y vivienda se vieron más afectados por los shocks de petróleo y tipos.

  Riesgos

  Precios energéticos más altos, tipos más altos y un nuevo deterioro de la narrativa AI.

• Developed-market front-end rates

  Goldman Sachs considera que la cotización de tipos está cada vez más exigente, aunque el adelantamiento de Fed aún puede respaldar pagar el extremo muy corto.

  Fortalezas

  La cotización de mercado está muy por encima de la previsión central de la firma sobre la profundidad final del endurecimiento.

  Debilidades

  Las expectativas de tipos siguen muy correlacionadas con los movimientos de los precios energéticos.

  Comparación

  Los tipos forward más profundos se consideran más adecuados que el extremo muy corto para cubrir riesgos de crecimiento.

  Riesgos

  Presión energética persistente y una senda de subidas más adelantada.

• Brazilian currency and local rates

  Puede ser sensible al resultado de la política fiscal posterior a las elecciones generales de Brasil.

  Fortalezas

  Tipos reales elevados, alto FX carry y una moneda barata ofrecen margen para movimientos considerables.

  Debilidades

  El desequilibrio fiscal de partida es grave.

  Comparación

  El informe compara la situación electoral con Hungría y Colombia este año, y señala niveles de tipos reales similares a 2022 pero por encima de 2018.

  Riesgos

  Un resultado electoral que no ofrezca un ajuste fiscal creíble y favorable al mercado.

• Japanese yen

  Goldman Sachs ve más margen para fortaleza que para debilidad del yen desde los niveles actuales.

  Fortalezas

  Posibles subidas algo más rápidas de Bank of Japan y una postura de política doméstica más intervencionista.

  Debilidades

  Las condiciones globales de tipos altos, energía cara y acciones altas no favorecen generalmente al yen.

  Comparación

  El informe contrasta el apoyo de la política doméstica al yen con la estabilidad amplia del dólar y la esperada apreciación gradual del renminbi.

  Riesgos

  Que las condiciones de mercado global sigan siendo desfavorables para el rendimiento relativo del yen.

Datos clave

• Seguimiento del crecimiento estadounidense del tercer trimestre~3%Goldman Sachs lo cita como evidencia de actividad estadounidense resiliente pese al shock energético.
• Endurecimiento descontado en Estados Unidos, Reino Unido y Europa100bp+ hiking cyclesLa revalorización del corto plazo impulsada por la energía elevó las expectativas de endurecimiento acumulado.
• Endurecimiento acumulado descontado para ECB y FedClose to 5 hikesIncluye las subidas aplicadas en septiembre.
• Endurecimiento acumulado descontado para Bank of EnglandMore than 4 hikesLa cotización de mercado supera la trayectoria de previsión central de Goldman Sachs.
• Rango de subidas adicionales que Goldman Sachs considera más probable2–3 hikesEl informe lo considera mucho más probable que 7–8 hikes.
• Plazo hasta las elecciones de mitad de mandato de Estados UnidosBarely a month awayLa incertidumbre electoral se identifica como un factor de volatilidad bursátil a corto plazo.

Impacto e implicaciones

El informe considera que bonos y acciones tendrían más margen para estabilizarse o subir si se alivian los temores energéticos y se modera la cotización de tipos, pero destaca que los déficits fiscales y la demanda de capital vinculada a AI podrían limitar la caída de los rendimientos largos. Prefiere alza protegida en acciones, exposición accionaria diversificada y coberturas selectivas frente a una desaceleración más profunda del crecimiento o de AI, en lugar de tratar el entorno más constructivo como exento de riesgo.

Riesgos

• Una nueva subida de los precios energéticos, incluidos mayores precios de diésel o una prohibición estadounidense de exportar diésel, podría intensificar la presión sobre inflación y crecimiento.
• Otro aumento de los tipos podría perjudicar a las acciones y a otros activos de riesgo.
• Un nuevo revés en la narrativa AI o una desaceleración final más profunda de AI podría debilitar los mercados.
• Una barrida demócrata en las elecciones de mitad de mandato de Estados Unidos podría aumentar la preocupación por una regulación más estricta de AI y cripto.
• Los activos brasileños podrían reaccionar negativamente si el resultado electoral no produce un ajuste fiscal creíble.

Aspectos que vigilar

• Petróleo, diésel, gas europeo y cualquier medida política que afecte las exportaciones de productos refinados.
• Inflación subyacente, presión sobre consumidores y evidencia de que la energía y el endurecimiento están debilitando el crecimiento.
• Decisiones de Fed, ECB y Bank of England frente a las subidas ya descontadas por el mercado.
• Resultados Q3, múltiplos P/E forward y posicionamiento en acciones relacionadas con AI y hyperscalers.
• Sondeos de las elecciones de mitad de mandato de Estados Unidos, resultado electoral brasileño y aplicación posterior de política fiscal.
• Señales de política del dólar, yen y renminbi, así como niveles de volatilidad implícita en FX y acciones.