研报解读河洛投研

South Korea semiconductor equipment imports and their read-through to global semiconductor equipment vendors研报解读

7月韩国半导体设备进口同比增长50%，支持存储资本开支动能延续。Bernstein的进口回归结果意味着Advantest可能存在上行空间，ASML韩国销售额强劲但环比下降，Tokyo Electron则可能略低于市场一致预期。

机构Bernstein

日期20260819

行业semiconductor equipment

摘要

Outperform：Advantest（PT ¥45,800）、ASML（PT €2,500；US listing PT $2,859）、Tokyo Electron（PT ¥79,300）、Samsung Electronics（PT KRW 440,000 common；KRW 374,000 preferred）和SK hynix（PT KRW 3,300,000）。

7月韩国半导体设备进口为$3.4bn，环比下降5%，但同比增长50%。
测试机进口环比下降12%，但同比增长144%；Bernstein预计Advantest韩国销售额可能环比增长39%。
ASML韩国Q3系统销售额预计约为€2.02bn，环比下降28%，但同比增长逾一倍。
Tokyo Electron的韩国销售额回归结果显示环比增长11%，低于市场一致预期的18%。
Samsung和SK hynix的资本开支在2QCY26环比反弹，SK hynix指引2026年资本开支增长约75%。

研报解读

概览

Bernstein以韩国海关进口数据作为半导体设备需求和供应商销售额的近期指标。该跟踪报告显示，进口同比强劲、存储投资动能延续，但对Advantest、Tokyo Electron和ASML的公司层面信号并不相同。

核心观点

韩国海关总署于8月18日发布2026年7月半导体设备进口数据。Bernstein指出，韩国半导体设备进口总额为$3.4bn，环比下降5%，但同比增长50%；年初至今增速由6月的39%提高至41%。日本半导体生产设备进口环比下降2%，但同比增长41%；总进口和日本进口的三个月移动平均均环比持平。因此，报告认为，尽管单月环比走弱，该数据仍表明设备需求同比强劲。更广泛的资本开支信号对存储设备具有建设性。Bernstein发现，韩国设备进口历来与Samsung Electronics和SK hynix合计资本开支存在合理相关性。尽管两家公司在1QCY26的资本开支均环比下降，而设备进口上升——这归因于季节性以及基础设施投资在4Q25前置——进口在2QCY26进一步增长，两家公司也都报告了资本开支环比反弹。SK hynix指引2026年资本开支同比增长约75%，Bernstein预计Samsung也将实现类似增长。报告预计，随着两家公司加快晶圆厂建设，更多支出将投向基础设施和战略设备，未来资本开支和设备进口将继续增加；其指出，资本开支可能很快增长得快于进口数据。对于Advantest，7月来自日本和马来西亚的测试机进口环比下降12%，但同比增长144%，三个月平均环比增长15%。Bernstein称，该进口序列与Advantest的韩国存储测试机收入存在强相关性。其回归模型预计9月季度韩国销售额为JPY94bn，较JPY67bn环比增长39%；相比之下，Bernstein模型中总销售额增长20%，市场一致预期为增长13%。因此，报告认为公司收入预期可能存在上行空间，但同时指出该估算仅基于一个月的数据。对于Tokyo Electron，Bernstein汇总了公司参与的韩国进口类别，包括CVD、干法蚀刻、清洗、涂胶显影和RTP。7月这些类别的进口环比增长11%，同比增长89%，但三个月移动平均环比下降5%。回归结果显示，9月季度韩国销售额为JPY169bn，较JPY152bn环比增长11%。这低于Bernstein预计的总销售额增长22%及市场一致预期的增长18%，因此韩国进口信号意味着半导体生产设备销售额可能略低于一致预期。来自荷兰的ASML相关进口在2024年约为€5.0bn、2025年为€6.3bn，而2026年至今已达€6.14bn，同比增长约80%。Bernstein表示，进口在2024年底上升，主要由DRAM厂商订单推动。最新月度读数为€732mn，环比下降20%，但同比增长80%。为提高预测能力，Bernstein以当月及前一个月进口数据对ASML韩国系统销售额进行回归；模型的R²约为77%。其预计Q3 ASML韩国系统销售额约为€2.02bn，较创纪录的Q2环比下降28%，但同比增长102%。韩国约占Q3总系统销售额的23%，环比低约20个百分点。Bernstein将韩国和存储收入仍处高位解读为受到显著DRAM产能扩张及光刻强度更高的1c节点快速采用支撑。报告维持对Advantest、ASML、Tokyo Electron、Samsung Electronics和SK hynix的Outperform评级。其披露的目标价框架对远期Q5–Q8盈利采用倍数：Advantest和ASML为40x，Tokyo Electron为28x，Samsung Electronics和SK hynix为6.2x。

分析框架

Bernstein先评估韩国设备进口总额及按来源国划分的进口数据，再将该数据序列与Samsung和SK hynix已披露的资本开支进行比较。其将特定进口类别与个别供应商的韩国销售额对应，利用历史相关性和回归模型估算季度销售额，并与市场一致预期比较。报告还采用远期盈利倍数为所覆盖公司设定目标价。

方法论与常识提炼

行业/产业分析框架供需框架
设备进口与存储资本开支跟踪
报告将韩国半导体设备进口以及Samsung/SK hynix资本开支视为设备需求和存储投资动能的指标。
其他
以月度进口数据回归供应商韩国销售额，ASML模型包含一个月滞后项
Bernstein利用历史进口与销售额关系估算Advantest、Tokyo Electron和ASML的近期韩国收入；ASML的两个月输入模型R²约为77%。
估值方法PE/PEG 估值
远期盈利倍数估值
目标价通过对远期Q5–Q8 EPS估计值应用所述P/E倍数计算得出。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

Advantest (6857.JP)
韩国测试机进口数据被用作韩国存储测试机收入的指标。
优势
回归结果显示韩国销售额可能环比增长39%，高于市场一致预期的公司收入环比增长13%。
劣势
该估算仅依赖一个月的数据。
对比
Bernstein的总销售额预测为环比+20%，而市场一致预期为+13%。
风险
AI相关GPU和HBM需求、竞争格局变化及汇率波动。
Tokyo Electron (8035.JP)
相关WFE类别的韩国进口数据被用作韩国收入的指标。
优势
7月相关进口同比增长89%，环比增长11%。
劣势
三个月移动平均环比下降5%，且回归结果仅显示韩国销售额环比增长11%。
对比
基于进口数据的信号低于市场一致预期的半导体生产设备销售额环比增长18%。
风险
不利的美国贸易限制、影响资本开支的全球逻辑和存储需求走弱，以及汇率变动。
ASML (ASML)
来自荷兰的韩国WFE进口数据被用于估算韩国系统销售额。
优势
预计Q3韩国系统销售额为€2.02bn，同比将增长逾一倍；更高的DRAM产能及1c节点采用支撑光刻强度。
劣势
该估算较创纪录的Q2环比下降28%，且月度进口波动较大。
对比
韩国预计约占Q3系统销售额的23%，环比下降约20个百分点。
风险
EUV商业化成本导致利润率低于预期、中国库存过高、WFE需求弱于预期、技术迁移放缓、其他技术，以及对中国出口管制进一步收紧。
Samsung Electronics (005930.KS; 005935.KS)
作为韩国主要存储生产商，其资本开支与设备进口数据相关。
优势
2QCY26资本开支环比反弹；Bernstein预计其2026年增长将与SK hynix相近。
劣势
尽管设备进口增长，1QCY26资本开支仍环比下降。
对比
Bernstein预计Samsung 2026年资本开支增长将与SK hynix指引的约75%相近。
风险
需求走弱或供应增加导致有利定价环境提前结束、估值情绪，以及中国在存储领域尤其是NAND的进展。
SK hynix (000660.KS)
作为韩国主要存储生产商，其资本开支与设备进口数据相关。
优势
2QCY26资本开支环比反弹，且公司指引2026年资本开支增长约75%。
对比
与Samsung一同，其资本开支趋势被用于验证设备进口信号。
风险
需求走弱或供应增加导致有利定价环境提前结束、估值情绪，以及中国在存储领域尤其是NAND的进展。

关键数据

7月韩国半导体设备进口$3.4bn环比-5%，同比+50%
7月日本对韩国半导体设备进口$696mn环比-2%，同比+41%
Advantest预计9月季度韩国销售额JPY94bn环比+39%；相比市场一致预期公司收入环比+13%
Tokyo Electron预计9月季度韩国销售额JPY169bn环比+11%；相比市场一致预期半导体生产设备销售额环比+18%
ASML预计Q3韩国系统销售额€2.02bn环比-28%，同比+102%；约占Q3总系统销售额的23%
SK hynix 2026年资本开支指引~75% growth资本开支同比增长指引

影响与含义

Bernstein认为，进口数据支持韩国存储投资和设备需求持续。其短期判断对Advantest最为有利，对ASML韩国收入同比动能具有建设性，而对Tokyo Electron则略低于市场一致预期。

风险

Advantest面临AI相关GPU和HBM需求波动、竞争及汇率风险。
ASML面临利润率低于预期、中国库存过高、WFE需求疲弱、技术迁移放缓、替代技术及对中国出口管制收紧等风险。
Tokyo Electron面临不利的美国贸易限制、可能影响资本开支的全球逻辑或存储需求放缓，以及汇率风险。
Samsung Electronics和SK hynix面临因需求走弱或供应增加而导致有利存储定价环境提前结束的风险，以及中国在存储领域尤其是NAND的进展风险。

后续跟踪

月度韩国设备、测试机及相关WFE进口数据，包括三个月移动平均。
Samsung Electronics和SK hynix的资本开支执行、晶圆厂建设进展及DRAM产能扩张。
Advantest、Tokyo Electron和ASML的韩国销售额是否符合基于进口的回归估计。
1c节点采用速度及其对光刻强度的影响。
出口管制、全球半导体需求及中国库存状况的变化。