NIO Inc（NIO）：Nomura认为吉利合作将改善NIO换电业务的前景

概览

本快速点评研究NIO与吉利控股共同发展换电及充电业务的协议。Nomura认为，该交易是一项积极的战略合作，可能扩大NIO的基础设施布局、提升运营效率并强化其长期发展。

核心观点

NIO于9月27日宣布与吉利控股（吉利的母公司）达成涵盖换电和充电业务的协议。吉利控股将注入其持有100%股权的易易互联科技，该公司提供商用车换电服务，并向NIO Power新发行股权投资CNY640mn。交易后，吉利预计持有NIO Power 30%股权，NIO持有63.6%；NIO表示，这意味着NIO Power交易后估值为CNY16bn。吉利最终持股比例取决于交割后的运营里程碑：最差情形下可能降至20%，而在特定期限内，吉利还可通过进一步投资CNY640mn将持股提升至最高34%。 交易还包括NIO认购浙江浩瀚能源新增股权。该公司是吉利控股旗下经营电池充电业务的子公司。NIO将持有10%股权，而这笔现金对价拟由浙江浩瀚能源用于购买NIO的部分充电资产。Nomura认为，该安排将整合两家公司的充电桩和充电站，从而提升运营效率。 对于换电业务，Nomura认为规模是关键。该机构预计，与易易互联科技的整合将加快NIO在中国的基础设施覆盖，并认为吉利未来可能推出提供换电服务的新车型，以探索电池即服务模式。Nomura认为，若更多参与者采用换电，换电服务可在新能源汽车时代与传统充电服务长期共存。该机构还认为，继GAC提及的GAC–FAW潜在合作后，此协议反映中国OEM之间可能从激烈竞争转向合作和资源共享；其认为这可能改善行业运营效率，并为参与者创造机会。 Nomura将2026年描述为中国汽车市场的过渡期，因本地需求低迷。不过，该机构注意到NIO新车型的表现，包括旗舰车型ES9，并认为若公司持续维持经营势头且市场需求最终复苏，NIO有望在高端市场处于有利位置。Nomura维持买入评级和USD8.60的DCF目标价。该股交易于0.5x 2026F市销率，目标价对应1.1x 2026F市销率。

分析框架

Nomura评估交易条款、持股结果及计划中的资产转让，再将其与基础设施规模、电池即服务采用和充电资产效率相联系。该机构将合作置于中国OEM协作及NIO新车型表现的背景下，并使用现金流折现框架对NIO进行估值。

方法论与常识提炼

• 估值方法DCF 现金流折现

  现金流折现估值

  Nomura以9.8%的WACC、10.1%的市场风险溢价和1.5%的永续增长率，将预测现金流折现至2026年，从而得出USD8.60的目标价。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  换电及充电基础设施整合

  报告研究整合换电服务能力及充电资产如何扩大基础设施覆盖，并提升电动车服务产业链的运营效率。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• NIO Inc (NIO.US)

  主要覆盖公司；吉利交易被认为有利于其换电、充电及长期业务发展。

  优势

  新车型表现，包括ES9，以及通过与吉利合作扩大换电基础设施的潜力。

  劣势

  2026年过渡期内，中国汽车市场本地需求低迷。

  对比

  Nomura将中国OEM的潜在合作，包括GAC–FAW合作，作为更广泛的行业背景。

  风险

  产能可能无法满足不断增长的需求；新车型可能无法进一步获得市场份额；运营费用改善可能不及预期并加大财务压力。

• Geely Holding Group

  战略交易对手方，投资NIO Power并注入其易易互联科技换电业务。

  优势

  其参与可帮助扩大换电规模，并支持未来提供换电服务的吉利车型。

  风险

  其最终持有NIO Power的股权比例取决于交割后运营里程碑。

关键数据

• 吉利控股对NIO Power的投资CNY640mn认购NIO Power新发行股权。
• 吉利控股预计持有NIO Power的股权30%受交割后运营里程碑调整影响，最低可能降至20%。
• 吉利控股潜在最高持股比例34%可通过额外投资CNY640mn的选择权实现。
• 交易后NIO持有NIO Power的股权63.6%NIO仍为控股股东。
• NIO Power交易后指示性估值CNY16bn根据NIO披露。
• NIO目标价USD8.60维持不变；基于DCF估值。
• 收盘价USD3.58截至25-Sep-2026。
• 2026F市销率0.5x当前交易倍数；目标价对应1.1x。

影响与含义

Nomura认为，该合作可为NIO换电业务带来更大规模，可能加快全国基础设施覆盖并支持更广泛的BaaS采用。相关充电资产交易预计将整合资产并提升效率，而更广泛的OEM合作可能改善中国汽车市场的运营效率。

风险

• NIO可能无法充分提升产能以满足不断增长的需求。
• 新车型可能无法进一步获得市场份额。
• 运营费用改善不及预期可能对NIO财务造成更大压力。

后续跟踪

• 决定吉利控股最终NIO Power持股比例的交割后运营里程碑。
• 吉利是否推出提供换电服务的车型。
• 换电覆盖扩张及充电资产整合的进展。
• NIO新车型的经营势头及中国汽车市场需求是否复苏。