Global economic outlook研报解读

概览

这份全球宏观展望研究霍尔木兹海峡可能重开、AI投资周期和严重厄尔尼诺天气如何共同影响2026-27年的增长、通胀、贸易、财政政策、央行决策和汇率。HSBC维持全球增长基准预测不变，但强调地区表现将极不均衡，且下行情景风险重大。

核心观点

HSBC的基准情景是，美伊停火延长将支持霍尔木兹海峡可持续、渐进式重开。Brent已从4月一度高达USD120/b的水平跌至约USD80/b；HSBC假设海湾地区产量和通航自6月中旬起恢复，并在2026年Q3末回到接近正常的系统层面产量和流量。这降低了能源冲击对增长的短期下行风险及对通胀的上行风险，但并不意味着会立即恢复至战前状态：排雷、恢复保险、船只调度、清空库存、重启油田和重建库存均需时间。原油、柴油、航煤和天然气衍生品等投入价格仍较冲突前高约30%，继续压制利润率、实际收入和信心。 油市调整是预测的核心。中国5月原油进口量较正常水平低4.5mb/d；美国自3月以来额外出口约134m桶，主要来自战略石油储备和商业库存，而非增产。HSBC预计，消耗后的库存最终需要重建，从而增加中期需求。在不利的部分重开情景下，不到一半的战前原油流量通过海峡，市场持续供不应求、储备继续下降，未来六个月油价可能升至USD140-150/b。若通航恢复至50%，HSBC估计短期仍将有约5.5mb/d石油缺口；待计划于2027年完成的阿联酋富查伊拉管道投运后，缺口将降至约3.7mb/d。成品油价格走高、实际收入下降、通胀加剧和政策收紧可能使部分经济体陷入衰退。 在基准情景下，全球GDP增长维持2026年2.5%和2027年2.7%，其中2026年将是疫情以来最弱增速。HSBC预计，家庭实际工资下降、较高利率抑制非AI投资，将使2026年Q2-Q3走软；但全球贸易仍具韧性。全球贸易预计在2026年增长接近5%。报告认为，电子产业将造成明显分化：预计2026年余下时间亚洲出口增长将超过8%，欧洲出口将难以增长，北美出口增速预计低于2%，部分反映关税相关基数效应。2027年预测上调最显著的是美国，而印度和巴西下调幅度最大，因能源冲击滞后影响及厄尔尼诺预计将拖累2026年下半年的增长结转。 AI是投资和贸易的主要抵消性支撑来源，但收益集中。台湾电子产品出口订单在过去一年翻倍，Q1 GDP同比增长达14%。自2025年Q1以来，美国数据中心、软件和IT设备投资年增速超过20%，近几个季度为美国GDP增长贡献近1个百分点。台湾、韩国和美国是最明显的受益者；台湾和韩国的受益集中于TSMC、Samsung及更广泛的电子供应链。HSBC预计，六大云服务提供商的合计资本开支预算将在FY2026增长73%，并在FY2027再增长43%。电力可得性、重型燃气轮机交付周期、冷却、存储器价格和金属成本上升均可能构成瓶颈。 报告认为，AI对消费、生产率和劳动力市场的影响不如其资本开支影响广泛。2025年美国私人AI投资为USD285bn，约占GDP的1%，而欧洲约USD21bn、中国内地约USD12bn，两者均约占GDP的0.1%。工作场所使用率仍低：32%的英国劳动者和28%的美国劳动者表示经常使用AI，小型企业的使用比例仅为15-20%，而大型企业约为30%。然而，劳动力市场影响可能正通过招聘显现：2026年5月，美国已宣布裁员中12%归因于AI或数字化，高于2025年年中的约2%；截至2026年3月，英国毕业生职位空缺同比下降近35%。HSBC预计基准情景下AI投资和贸易仍将保持韧性，但指出，更高利率、建设成本上升或股市调整均可能削弱AI投资意愿。 随着油价回落，通胀应会放缓，但HSBC认为风险不会迅速消失。到5月，相比2月，能源对泰国整体通胀额外贡献3.8个百分点，对菲律宾额外贡献2.1个百分点；对美国和欧元区三大经济体的贡献均至少为1个百分点。更广泛的核心价格压力仍有限，但燃料相关服务、交通和外出就餐价格已上涨。食品价格通常较能源价格滞后6-9个月，意味着通胀高点将维持更久；若更多企业将投入成本转嫁给消费者，二轮效应风险将上升。 厄尔尼诺带来另一重食品价格和增长冲击。NOAA估计，出现非常强、即“超级厄尔尼诺”的概率超过60%。HSBC认为印度、印度尼西亚、孟加拉国和尼日利亚尤其脆弱，而巴西和印度预计将受到最显著的食品价格影响。能源扰动已推高柴油、化肥、运输和包装成本；年初以来海运费上涨约80%，空运费上涨约30%，韩国塑料薄膜和片材价格自2月以来上涨24%。澳大利亚、菲律宾和印度的食品通胀预计将超过8%，中国内地食品CPI预计在2027年中期升至3%以上。英国食品通胀预计在2027年中期同比超过6%，主要由劳动力成本滞后传导所致。 不同地区的政策含义不同。较低油价使HSBC预计ECB不会进一步加息，BoE也无需加息，两者可能在2027年降息；ECB预计将在2027年9月逆转6月的加息。美国仍是主要的利率上行风险：FOMC在6月将联邦基金利率区间维持在3.50-3.75%，HSBC预计整体和核心PCE在2027年Q2前均高于3%；若失业率降至4%附近且通胀仍处于该水平，Fed加息的可能性将上升。若干亚洲经济体预计在2026年H2面临进一步收紧压力，而墨西哥和巴西预计将长期暂停。HSBC还预计，受美国增长优势及市场认为Fed加息概率高于降息概率的支持，USD将进一步走强，兑多数G10货币及许多新兴市场货币升值。 财政政策缓冲了能源冲击，但可能在2027年转为拖累。各国政府通过燃油价格管制、减税和补贴来限制家庭收入损失。泰国规模THB400bn、相当于GDP 2.1%的贷款法令支撑其2026年增长预测，但也促使HSBC下调其2027年预测。HSBC估计，在没有新的冲击时，超过四分之三的覆盖经济体将在2027年收紧财政政策，近60%将把财政赤字降至2025年以下。在高债务以及国防、老龄化和能源转型支出需求增加的背景下，这种预期的财政收紧是增长前景依然低迷的重要原因，即使油价路径较低亦然。

分析框架

HSBC先以霍尔木兹海峡重开的两种情景为起点，追踪其对库存、能源及成品油价格、通胀、实际收入、贸易、投资和政策利率的影响；随后叠加AI资本开支和出口数据、劳动力市场及采用指标，以及厄尔尼诺对农业和供应链成本的影响。国家预测采用以GDP加权的增长总量和以PPP加权的通胀总量，并与前一轮Global Economics Quarterly预测进行比较。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架供需框架

  在海峡完全重开与部分重开情景下，对石油供需和库存进行分析

  HSBC通过可获得的流量、消耗后的库存、重建需求、绕行管道能力和潜在供应缺口评估油价，并将结果与全球增长和通胀相联系。

• 行业/产业分析框架产业链上中下游传导

  能源和食品供应链成本传导

  报告追踪油价、柴油、化肥、运费和包装成本如何影响农业产出、食品价格、企业利润率和消费者通胀。

• 事件博弈与行为金融事件驱动分析

  针对停火持久性和海峡重开的情景分析

  基准和不利情景用于区分不同地缘政治结果如何改变油价、政策反应和地区增长路径。

关键数据

• 全球GDP增长预测2.5% in 2026; 2.7% in 2027两项预测均未调整；2026年将是疫情以来最弱增速。
• Brent油价Around USD80/b停火延长后发布时的水平；HSBC不利情景下可升至USD140-150/b。
• 全球通胀预测3.8% in 2026; 3.1% in 2027尽管油价假设下调，但预测上调主要集中于新兴经济体。
• 台湾Q1 GDP增长14% year-on-year受AI相关电子产品生产和出口推动。
• 美国AI相关投资增长More than 20% per year since Q1 2025数据中心、软件和IT设备投资在近几个季度为美国GDP贡献近1个百分点。
• 强厄尔尼诺概率More than 60%HSBC引用的NOAA对可能出现“超级厄尔尼诺”的估计。
• 海运费率About 80% higher since the start of the year推高食品进口成本的因素之一。

影响与含义

HSBC认为，较低油价可避免全球经济更急剧下滑，但不会带来均衡复苏。AI投资支撑美国及亚洲电子产业主导的增长，而实际收入压力、食品通胀和后续财政收紧将限制消费，并对能源进口国和农业依赖型经济体造成更大拖累。海峡能否持续重开是基准展望成立的关键条件。

风险

• 未能达成持久的美伊协议，或海峡仅部分重开，可能将油价推至USD140-150/b、削弱增长，并触发更强力度的货币政策收紧。
• 厄尔尼诺可能显著推高食品通胀并损害农业产出，尤其是在低收入、农业依赖型经济体和新兴市场。
• 能源、食品和供应链成本可能产生更广泛的通胀二轮效应，若企业将更高投入成本转嫁出去。
• 更高的大宗商品、零部件和融资成本，或股市调整，可能放缓AI基础设施投资。
• 2027年的财政整固可能在能源支持措施扩大财政赤字后削弱需求。

后续跟踪

• 停火是否维持，以及霍尔木兹海峡通航、海湾产量、保险和船运流量能否在2026年Q3末前恢复正常。
• 中国、美国战略石油储备和全球商业库存的石油库存及重建速度。
• 能源价格向核心通胀、食品价格和企业产出价格的传导。
• 厄尔尼诺对收成、化肥供应和食品进口成本的严重程度及地域影响。
• AI资本开支计划、电力可得性、存储器和金属成本，以及更广泛AI采用或劳动力市场影响的证据。
• 美国通胀预期和劳动力市场闲置程度，以及后续Fed政策信号。
• 2027年计划中的财政收紧规模及其对内需的影响。