摩根大通维持全球周期上行判断，但通胀与央行再紧缩风险升温

概览

这是一份摩根大通2026年中全球经济展望。报告的核心判断是，尽管上半年能源价格冲击推高通胀并拖累消费，全球经济仍处于周期性上行阶段。作者认为，去年贸易战后企业谨慎情绪消退，带动非科技投资和招聘恢复；AI及新技术支出不仅提升生产率，也在短期内扩大需求。随着霍尔木兹海峡重新开放、能源价格回落、财政措施缓冲居民购买力压力以及库存周期转正，全球增长有望在2026年下半年重新加速。

核心观点

报告维持建设性的增长判断，但强调该情形伴随更高的通胀和货币政策风险。增长方面，科技投资扩散、非科技企业活动回暖、就业改善和工业库存补充共同支撑扩张。通胀方面，能源冲击虽然预计会消退，但其向核心通胀的传导、商品价格压力、服务通胀黏性和劳动力约束，使核心通胀连续第六年高于央行目标。政策方面，基准情形下央行只会温和加息，全球政策利率未来一年上升不足30bp；但若通胀迫使央行更激进行动，金融条件可能突然收紧并引发金融压力。

分析框架

报告通过全球GDP与CPI预测表、商业信心指数、就业数据、库存周期、能源价格路径、金融条件指标、核心商品与服务通胀模型以及实际政策利率框架来构建宏观判断。分析重点不是单一冲击，而是能源冲击拖累与企业部门复苏之间的拉锯，以及增长韧性如何改变通胀和央行反应函数。

方法论与常识提炼

• 宏观周期分析周期上行与商业信心修复

  商业谨慎情绪消退后，非科技资本开支和招聘从低位恢复，成为周期上行的催化剂。

  报告将2026年的增长韧性归因于企业预期修复、科技支出扩散和就业改善，而不是单纯的结构性生产率故事。

• 通胀传导分析能源冲击与核心通胀黏性

  能源价格跳升先推高总体CPI，再通过成本、商品和服务价格渠道影响核心通胀。

  报告认为能源冲击对增长有拖累，但对通胀影响明显偏上行，且服务通胀仍受工资和定价能力支撑。

• 政策反应函数央行容忍度与金融条件

  央行对持续高通胀的容忍度支撑了宽松金融条件，但也积累了政策重估风险。

  基准情形假设政策利率温和上升；风险情形是央行更激进加息，引发政策预期重置和金融压力。

• 行业与库存周期库存补充支撑工业活动

  消费受通胀压制时，库存周期转正和科技支出可继续支撑制造业与工业产出。

  报告预计全球零售销售在年中趋缓，但工业生产保持稳健，库存补充将缓冲消费降速。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• 全球股票与风险资产

  受益于高于潜在增速的增长、盈利韧性和宽松金融条件。

  优势

  商业信心修复、就业改善、AI和非科技投资扩散为盈利增长提供支撑。

  劣势

  消费在年中受到CPI跳升压制，利润率可能受到工资和成本压力影响。

  对比

  相较年初，能源冲击削弱短期增长，但未改变报告对周期上行的基准判断。

  风险

  央行更激进加息、金融条件突然收紧或能源冲击反复可能压制估值。

• 利率与债券

  核心通胀黏性和央行加息风险对久期资产不利。

  优势

  油价回落可能降低短期总体通胀压力，限制部分地区加息幅度。

  劣势

  核心通胀连续高于目标，实际政策利率仍不高，央行可能需要进一步收紧。

  对比

  市场可能更关注油价回落，但报告强调核心通胀和劳动力市场才是政策风险核心。

  风险

  政策利率路径重估可能带来收益率上行和金融压力。

• 大宗商品与原油

  能源冲击是报告宏观情景的关键变量。

  优势

  霍尔木兹海峡重新开放降低供应中断风险，油价回落改善消费者购买力。

  劣势

  能源价格此前跳升已推高CPI，并通过成本渠道影响核心通胀。

  对比

  相较此前担忧的长期封锁情景，当前基准情形更温和。

  风险

  地缘冲突再升级或海峡再度受阻会重新推高通胀并压制增长。

• 科技与AI资本开支

  AI既是生产率主题，也是2026年全球需求的重要来源。

  优势

  新技术支出从超大规模云厂商向更广泛领域扩散，支撑设备投资和工业活动。

  劣势

  科技瓶颈可能推高商品价格，并增加供应链成本压力。

  对比

  报告反对仅将AI理解为长期生产率因素，强调其短期需求拉动作用。

  风险

  投资扩散不及预期或瓶颈加剧会削弱增长并推高通胀。

• 银行与信用

  宽松金融条件和低信用压力支撑信贷周期。

  优势

  就业与收入增长平衡、债务服务成本仍低，有利于信用质量。

  劣势

  家庭储蓄率下降，若通胀继续挤压购买力，消费和偿债能力可能承压。

  对比

  当前信用压力指标仍支持扩张，但对政策预期重置较敏感。

  风险

  央行意外转鹰可能引发金融压力并恶化信用环境。

关键数据

• 全球GDP增速预测2025年2.8%，2026年2.5%，2027年2.5%全球增长预计年中放缓，但2026年下半年具备再加速基础。
• 美国GDP增速预测2026年2.1%，2027年2.0%报告预计美国就业增长改善，新增就业可维持每月10万人或以上。
• 欧元区GDP增速预测2026年0.3%，2027年1.2%上半年偏弱后，商业信心反弹有望推动欧元区增长恢复至高于趋势水平。
• 中国GDP增速预测2026年4.7%，2027年4.0%预测表显示中国增长从2026年向2027年有所放缓。
• 全球CPI路径全球消费者价格同比：2Q26为3.5%，4Q26为3.5%，2Q27为2.5%报告称2026年全球总体和核心CPI均将超过3%。
• 核心通胀预测美国核心PCE为3.4%，欧元区HICP为2.5%，新兴市场不含中国和Türkiye为3.7%均为报告中对核心通胀压力的关键判断。
• Brent油价预测3Q26为86美元/桶，4Q26为80美元/桶能源库存上修推动油价预测下调，油价回落将改善居民购买力。
• 全球政策利率未来一年上升不足30bp这是基准情形；更激进的央行行动是主要风险。

影响与含义

对资产配置而言，报告的基准情形偏向增长韧性和风险资产支撑，但并非单纯利好。AI资本开支、工业活动和就业改善有利于企业盈利与信用环境；能源价格回落有助于消费恢复。但持续高于目标的核心通胀意味着利率曲线和长久期资产面临压力，央行政策预期一旦重新定价，可能放大金融市场波动。

风险

• 能源冲击反复，尤其是中东局势或霍尔木兹海峡相关风险再次推高油价。
• 核心通胀持续高于央行目标，迫使美联储、欧洲央行及其他央行采取更激进加息。
• 政策预期突然重估导致金融条件收紧，即使经济基本面健康也可能出现金融压力。
• 消费购买力受CPI跳升和储蓄率下降影响，年中增长降速可能超预期。
• 商业信心修复、欧洲复苏或美国就业增长不及预期，削弱下半年再加速基础。
• AI和科技相关瓶颈、商品价格及运输成本压力可能进一步推高核心商品通胀。

后续跟踪

• 美国新增就业是否持续保持每月10万人或以上。
• 欧洲商业信心是否明显反弹，并带动欧元区增长加速。
• Brent油价是否沿着3Q26约86美元/桶、4Q26约80美元/桶的路径回落。
• 全球核心商品和核心服务通胀是否继续广泛上行。
• 美联储、欧洲央行及其他央行对高通胀的容忍度是否下降。
• 全球信用压力指标和金融条件是否因政策预期重估而恶化。
• 库存周期和工业生产是否能在消费放缓阶段继续支撑增长。