Bairun Investment Holding（002568）研报解读

概览

本篇业绩点评评估Bairun Investment Holding的1H26业绩、RTD、香精香料和威士忌业务的前景，以及由此带来的盈利和估值调整。Nomura维持Buy，并将目标价上调至CNY23.28。

核心观点

Bairun在1H26实现收入CNY1.66bn、净利润CNY480mn，同比分别增长11.3%和23.1%。2Q26收入和净利润增速分别加快至14.1%和26.3%。Nomura认为收入符合预期，利润略好于预期，原因是毛利率同比上升0.3个百分点至70.7%，净利率同比上升2.8个百分点至28.9%。 报告将更强的利润率主要归因于较低的有效税率，而非收入假设的普遍变化。香精香料业务自2025年起享受15%的优惠税率，而1H25曾按25%暂估税款，形成有利的同比基数。该业务在1H26的集团毛利占比亦升至12.0%，进一步降低集团有效税率。香精香料收入同比增长15.7%至CNY195mn；包括RTD和威士忌在内的酒类收入同比增长10.2%至CNY1.43bn。 RTD仍是核心业务。Nomura指出，新品推出、向零食折扣店等新兴渠道扩张，以及持续推进渠道数字化均构成支持。数字零售在1H26销售中的占比为11.4%，高于2025年的10.4%；经销商数量则从2025年末的2,391家增至2026年6月底的2,523家。试点后，公司正在全国推广渠道数字化；Nomura预计这将优化渠道投入并提升营销效率。1H26销售费用率较2H25下降7.9个百分点。 报告将威士忌视为潜在的第二个长期增长驱动因素，但其仍处于商业化早期。截至2026年6月底，莱州蒸馏厂已灌装超过600,000个酒桶，并持续扩大蒸馏产能和酒桶库存。Nomura认为先发优势具有支持作用，但也指出折旧、营销投入和酒桶熟成产能扩张可能拖累近期盈利。 鉴于RTD扩张和威士忌爬坡符合预期，Nomura维持2026-28F收入预测CNY3.26bn、CNY3.58bn和CNY3.92bn不变。报告将2026F、2027F和2028F销售费用率预测分别下调1.0、1.2和1.5个百分点，并将净利润预测从CNY730mn/CNY826mn/CNY935mn上调至CNY756mn/CNY860mn/CNY981mn。修订后的预测对应2026F-28F全面摊薄正常化EPS分别为CNY0.70、CNY0.83和CNY0.94。 Nomura将估值基准年切换至2027F，并以维持的28x目标P/E乘以2027F EPS CNY0.83，得出CNY23.28目标价，高于此前的CNY19.63；相对于2026年8月11日CNY19.59的收盘价，隐含18.8%上涨空间。28x倍数低于Bairun 10年历史P/E中位数，原因是Nomura预期盈利增长将低于RTD市场早期高增长阶段，且威士忌业务的近期投资负担仍在。该股交易于23.7x 2027F P/E。

分析框架

Nomura复盘了1H26收入、利润和利润率表现，分别分析RTD、香精香料及威士忌的经营驱动因素，随后调整费用率和净利润预测。估值方面，报告将目标P/E应用于2027年预测盈利，并以公司历史P/E中位数作为参照。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  目标P/E估值

  Nomura以28x目标P/E乘以2027F EPS CNY0.83得出CNY23.28目标价；该倍数低于10年历史P/E中位数，以反映增长放缓及威士忌投资压力。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  分部及渠道驱动因素分析

  报告通过酒类和香精香料的独立收入贡献，以及RTD渠道扩张、数字零售渗透、经销商增长和威士忌产能建设来评估增长。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Bairun Investment Holding (002568.SZ)

  报告覆盖的主要公司；Nomura预计RTD渠道扩张和威士忌业务发展将支持盈利。

  优势

  RTD新品和渠道扩张、数字零售占比上升、经销商网络增长、香精香料业务的税收优惠，以及威士忌的先发优势。

  劣势

  威士忌仍处于商业化早期，相关折旧、营销和产能投资可能对近期盈利构成压力。

  对比

  由于预期增长低于RTD业务此前的高增长周期，28x目标P/E低于公司10年历史P/E中位数。

  风险

  新产品销售不及预期、威士忌商业化不及预期、需求复苏不及预期、原材料价格波动及食品安全问题。

关键数据

• 1H26收入CNY1.66bn同比增长11.3%；符合Nomura预测。
• 1H26净利润CNY480mn同比增长23.1%；略高于预测。
• 1H26毛利率70.7%同比上升0.3个百分点。
• 1H26净利率28.9%同比上升2.8个百分点，受较低有效税率支持。
• 数字零售销售占比11.4%高于2025年的10.4%。
• 经销商数量2,523截至2026年6月底，2025年末为2,391家。
• 2026F-28F净利润CNY756mn / CNY860mn / CNY981mn从CNY730mn / CNY826mn / CNY935mn上调。
• 目标价CNY23.28采用28x 2027F P/E及CNY0.83的2027F EPS计算，较CNY19.63上调。

影响与含义

Nomura认为，税收带来的利润率支持、更高效的RTD渠道投入及持续的威士忌产能建设，支撑了更高的盈利预测。其Buy评级和上调后的目标价反映了这一观点，而低于历史水平的估值倍数则纳入了较慢的预期增长和持续的威士忌投资。

风险

• 新产品销售可能不及预期。
• 威士忌商业化可能不及预期。
• 需求复苏可能不及预期。
• 原材料价格可能波动。
• 可能发生食品安全问题。