研报解读

概览

这份业绩更新认为，Sany正受益于国内工程机械需求复苏和海外扩张提速，收入动能正在增强。Nomura维持Buy，但因汇兑损失显著推高财务费用而下调短期盈利预测和目标价。

核心观点

Sany公布1H26收入CNY53.51bn，同比增长19.49%，净利润CNY5.69bn，同比增长9.09%。收入高于Nomura预期，后者认为主要受国内需求触底回升以及海外需求在销量和质量两方面走强带动。2Q26收入同比增长24.39%至CNY29.36bn，净利润同比增长16.92%至CNY3.21bn。1H26毛利率同比提升0.34个百分点至27.78%，2Q26毛利率为28.03%，同比提升0.06个百分点、环比提升0.55个百分点。销售、管理及研发费用率合计下降0.84个百分点至13.34%，显示成本控制有所改善。 盈利未达预期主要来自财务费用，而非核心经营表现。净利率下降1.13个百分点至10.74%，原因是人民币升值增加了汇兑损失和财务费用；1H26财务费用为CNY1.65bn，同比增长292.58%。Nomura认为毛利率表现符合预期，且销售、管理及研发费用控制明显优于预期，但更高的汇兑负担抵消了这些积极因素，压低了短期盈利。 Nomura认为，Sany的产品竞争力和全球市场地位支撑增长。挖掘机械收入同比增长21.77%至CNY21.31bn，公司保持中国第一并提升全球份额；混凝土机械收入同比增长21.25%至CNY9.02bn，保持全球第一品牌地位；起重机械收入同比增长8.22%至CNY8.45bn，中小吨位履带起重机保持中国最大市场份额。1H26海外收入增长21.82%，快于国内增长，其中非洲增长47.66%，美洲增长24.70%。报告将这一动能归因于旺盛的矿山和基础设施需求，以及持续的全球市场份额提升。 鉴于收入表现强劲及工程机械行业上行周期，Nomura将2026F/2027F/2028F收入预测分别上调0.6%/0.8%/0.8%，至CNY103.59bn/CNY119.09bn/CNY132.99bn。但由于下调销售、管理及研发费用率假设的同时大幅上调财务费用假设，Nomura将2026F净利润下调5.4%至CNY10.49bn。其预计更强的汇率风险管理将使2027-28年汇兑拖累边际缓解；结合收入增长和更严格的费用控制，这使2027F和2028F净利润预测分别上调11.4%和13.0%，至CNY13.77bn和CNY16.20bn。 估值方面，Nomura将目标P/E由24x下调至23x，但仍大致与公司10年历史P/E均值一致。以2026F EPS CNY1.14（此前为CNY1.15）乘以23x，得出目标价CNY26.23，低于此前的CNY28.93。Nomura维持Buy，并指出修订后的目标价隐含31.5%的上行空间。

分析框架

Nomura首先将1H26和2Q26经营业绩与其预测进行比较，区分收入、利润率、经营费用和财务费用的影响。随后评估需求复苏、产品类别表现和海外区域增长，再修订收入和盈利预测。目标价通过将目标P/E乘数应用于2026F EPS得出，并与Sany的历史估值均值比较。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  目标P/E估值

  Nomura将23x目标P/E应用于2026F EPS CNY1.14，计算出CNY26.23目标价，并以公司10年历史P/E均值作为参考。

• 行业/产业分析框架量价拆分

  通过国内和海外需求、销量及产品类别表现评估收入增长

  报告将收入超预期归因于国内需求改善以及海外需求在销量和质量上的走强，并以主要机械产品类别的增长作为支持。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Sany Heavy Industry (600031.SH)

  核心覆盖公司；收入动能受国内需求复苏、海外扩张和份额提升支持，但汇兑损失对短期盈利形成压力。

  优势

  挖掘、混凝土和起重机械的市场地位强劲；海外收入增长提速；销售、管理及研发费用控制改善。

  劣势

  汇兑损失和更高财务费用削弱了短期利润转化。

  对比

  Sany在挖掘机械领域保持中国第一，在混凝土机械领域保持全球第一品牌地位。

  风险

  竞争格局变化、研发能力或下游需求不及预期、地缘政治风险、汇率波动和原材料价格波动。

关键数据

• 1H26收入CNY53.51bn同比增长19.49%；高于Nomura预测。
• 1H26净利润CNY5.69bn同比增长9.09%；因汇兑相关损失而略低于预测。
• 1H26毛利率27.78%同比提升0.34个百分点。
• 1H26财务费用CNY1.65bn同比增长292.58%，受更高汇兑损失和财务费用推动。
• 1H26海外收入增速21.82%快于国内增长；非洲增长47.66%，美洲增长24.70%。
• 2026F收入CNY103.59bn较此前预测上调0.6%。
• 2026F净利润CNY10.49bn较此前预测下调5.4%。
• 2027F/2028F净利润CNY13.77bn / CNY16.20bn较此前预测分别上调11.4% / 13.0%。
• 目标估值23x 2026F P/E由24x下调；大致与10年历史均值一致。

影响与含义

报告认为，1H26收入超预期表明Sany正受益于行业上行、国内需求复苏和全球化扩张提速。汇兑成本压低了2026年盈利预期，但Nomura预计汇兑压力缓解、持续增长和费用控制将推动2027-28年盈利改善。

风险

• 全球或区域竞争格局变化可能阻碍目标价实现。
• 研发能力可能不及预期。
• 下游需求可能弱于预期。
• 地缘政治风险可能影响经营或需求。
• 汇率波动可能增加汇兑相关成本。
• 原材料价格波动可能压缩盈利能力。