Shenzhen Sunway Communication（300136）研报解读

概览

本业绩点评审视Shenzhen Sunway Communication受汇率影响的1H26业绩及Nomura的长期增长逻辑。Nomura在上半年业绩偏弱后下调目标价和盈利预测，但仍维持Buy，并继续看好卫星组件、AI硬件和MLCC成为改善产品结构和利润率的下一阶段驱动力。

核心观点

Sunway的1H26经营表现显示收入和利润率均有改善，但汇兑损失导致报告盈利下滑。收入同比增长8.88%至CNY4,032mn：海外销售增长14.49%，而以人民币结算的国内销售同比下降1.42%。管理层将增长归因于稳健的消费电子基础和卫星业务扩张。毛利率同比提升1.38个百分点至20.0%，反映低利润率产品逐步退出，以及卫星和MLCC产品占比提升。经营费用率同比下降1.17个百分点至13.3%，主要受研发费用下降带动。 盈利的主要拖累来自财务费用。财务费用同比增长204.09%至CNY84mn，其中包括CNY57.6mn汇兑损失，而1H25为CNY0.4mn损失。因此，1H26净利润同比下降7.0%至CNY151mn，EPS同比下降7.0%至CNY0.158。Nomura指出，若剔除汇兑影响，净利润本应同比增长28.27%，这表明业绩下滑主要由汇率因素造成，而非基础经营趋势恶化。 Nomura的长期逻辑聚焦卫星组件。公司仍是一家美国客户的唯一高频/高速连接器供应商；相关1H26订单同比增长20-30%，该客户用户数在2Q26超过12mn。管理层预计国内终端需求将在2H27E至2028E期间迎来拐点。Nomura将该业务视为核心增长动力，并认为其更高的利润率贡献可支持公司摆脱利润率受压的消费电子收入基础。 报告还将MLCC和AI硬件视为额外增长引擎。管理层预计MLCC业务将在4Q26E实现扭亏为盈，并预计增持益阳子公司股权的计划将在4Q26E前后完成。管理层预计该子公司收入将在2026E增长近10倍、2027E增长超过5倍，同时月产能在2026E提升至接近10bn件、2027E超过20bn件。此外，管理层预计未上市的OpenAI相关硬件将在10月底或11月初开始量产，预期出货量为数千万件。Nomura认为，这些举措可强化长期产品结构和利润率改善。 在1H26业绩较弱后，Nomura将2026F/2027F EPS从CNY1.03/CNY1.35下调至CNY0.80/CNY1.03，并将目标价从CNY138下调至CNY105，同时维持Buy。新目标价基于86x 2028F P/E，较公司九年历史平均P/E 41x高3.0个标准差；股票当时交易于51x 2028F P/E。Nomura认为，该溢价可由2025-28F盈利18%的复合年增长率支撑，增长来自卫星业务和产品结构改善，并可能随着业务向以卫星通信为核心的更高价值、更分散结构转型而获得重估。

分析框架

Nomura先将1H26业绩中的经营趋势与汇兑损失导致的财务费用影响区分开来，随后评估卫星组件、MLCC产能及AI硬件出货的增长路径。该机构根据较弱的上半年业绩下调盈利预测，并采用与历史P/E区间对比的远期P/E倍数估值，同时给予预期产品结构转型溢价。

方法论与常识提炼

• 行业/产业分析框架量价拆分

  针对消费电子、卫星产品和MLCC的收入增长、毛利率变化及产品结构分析。

  报告区分收入增长与盈利能力驱动因素，将毛利率改善归因于低利润率产品退出以及卫星和MLCC业务占比提升。

• 估值方法PE/PEG 估值

  采用86x 2028F P/E的远期P/E估值，并与九年历史平均P/E 41x比较。

  Nomura以远期盈利倍数得出CNY105目标价，并以预测增长和更高价值业务结构解释估值溢价。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Shenzhen Sunway Communication (300136.SZ)

  核心覆盖公司；Nomura预计卫星组件、MLCC和AI硬件将推动产品结构向更高利润率方向改善。

  优势

  为一家美国客户唯一的高频/高速连接器供应商；具备卫星业务增长、毛利率结构改善和MLCC扩张预期。

  劣势

  1H26报告盈利受到大额汇兑损失拖累，促使2026F/2027F EPS预测下调。

  对比

  Nomura相对消费电子同业给予估值溢价，理由是公司正结构性转向利润率更高的卫星业务。

  风险

  卫星产品交付放缓、竞争加剧或政策不确定性导致客户份额下降，以及消费电子需求走弱。

关键数据

• 1H26收入CNY4,032mn同比增长8.88%；海外销售增长14.49%，以人民币结算的国内销售下降1.42%。
• 1H26毛利率20.0%同比提升1.38个百分点，受低利润率产品退出及卫星/MLCC产品占比提升推动。
• 1H26财务费用CNY84mn同比增长204.09%，其中包括CNY57.6mn汇兑损失，而1H25为CNY0.4mn。
• 1H26净利润CNY151mn同比下降7.0%；若剔除汇兑影响，净利润本应同比增长28.27%。
• 1H26 EPSCNY0.158同比下降7.0%。
• 2026F/2027F EPSCNY0.80/CNY1.03从CNY1.03/CNY1.35下调。
• 目标估值86x 2028F P/E较九年历史平均P/E 41x高3.0个标准差；股票交易于51x 2028F P/E。
• 2025-28F盈利复合年增长率18%Nomura将其归因于卫星业务增长和产品结构改善。

影响与含义

Nomura认为，报告盈利走弱主要源于汇兑影响，而基础收入和利润率趋势仍支持其长期逻辑。预测和目标价下调反映较弱的1H26业绩，但维持Buy反映该机构预期卫星业务驱动的多元化、MLCC扩产和AI硬件将随时间改善价值和利润率结构。

风险

• 卫星产品交付可能低于预期。
• 竞争加剧或政策不确定性可能导致部分客户份额下降。
• 消费电子市场需求可能走弱。

后续跟踪

• 卫星组件订单增长，以及国内终端需求预计自2H27E至2028E出现的拐点。
• MLCC能否在4Q26E实现盈利，以及计划于4Q26E前后完成的益阳子公司增持。
• 益阳子公司的收入、月产能在2026E向10bn件靠近及2027E超过20bn件的进展。
• 预计在10月底或11月初开始的AI硬件量产时间及出货规模。
• 汇率对财务费用和报告盈利的后续影响。