Advanced Micro Devices Inc.（AMD）研报解读

概览

这份业绩点评审视了AMD的季度业绩、3Q展望和管理层对2027年数据中心业务的评论。Goldman Sachs认为，市场预期过高可能带来短期股价反应压力，但仍看好AMD在CPU和AI加速器领域的长期机会。

核心观点

Goldman Sachs预计，尽管业绩和指引均超出市场一致预期，AMD股价在本季度业绩发布后仍将走低。报告认为，投资者在业绩公布前已积极布局，理由包括对服务器CPU份额提升、市场走强以及MI-4XX在2027年强劲放量的预期。管理层对2027年数据中心业务的展望很强劲——总增长远超100%，其中服务器CPU增长超过70%——但Goldman Sachs认为，最乐观的投资者原本预期收入和毛利率还会更高。 本季度实际业绩略好于预期。收入为$11.536bn，环比增长12.5%、同比增长50.1%，Goldman Sachs和市场预期分别为$11.258bn和$11.345bn。剔除股权激励后的毛利率为56.2%，基本符合Goldman Sachs的56.3%，并高于市场预期的56.0%；营业利润率为26.8%，与两者预期一致。剔除股权激励后的非GAAP EPS为$1.66，而Goldman Sachs和市场预期均为$1.61。数据中心收入为$6.718bn，大体符合预测；客户端收入$3.062bn高于Goldman Sachs和市场预期；游戏收入$779mn高于Goldman Sachs预期但低于市场预期；嵌入式收入$977mn则大体符合预期。 长期核心逻辑建立在数据中心GPU和服务器CPU之上。AMD预计，合作伙伴将在2026年下半年及2027年初开始放量初始MI-4XX出货，收入将在3Q提升、4Q出现更大幅度提升，并在1Q27进一步提升。Goldman Sachs预计，AMD最终将实现其对2027年数据中心GPU收入超过$40bn的预测。该机构还强调，服务器CPU季度业绩创纪录，管理层预计即使在季节性较弱的3月季度，服务器CPU收入仍将环比增长。管理层预计服务器CPU收入在2026年增长超过80%、在2027年增长超过70%，受Agentic AI部署和企业数据中心更新推动；同时预计服务器CPU总可寻址市场到2030年的复合年增长率约为50%。 毛利率是关键的平衡因素。管理层预计，强劲的数据中心CPU增长以及嵌入式业务的两位数增长将支撑2027年毛利率。不过，数据中心GPU放量构成压力，因为GPU利润率略低于公司平均水平；管理层预计，随着Helios机架良率逐步提升，这些利润率将改善。Goldman Sachs认为，服务器CPU业务的强劲表现可对冲上述潜在的毛利率压力。 对于3Q26，AMD指引收入中值为$13.0bn，高于Goldman Sachs的$12.348bn和市场预期的$12.633bn。指引显示，数据中心业务将显著环比增长，嵌入式业务将实现两位数环比增长，客户端业务将小幅环比增长，而游戏业务将环比下降。剔除股权激励后的非GAAP毛利率指引为56.0%，低于Goldman Sachs的56.7%，但高于市场预期的55.7%；剔除股权激励后的隐含非GAAP EPS为$1.93，高于Goldman Sachs的$1.83和市场预期的$1.85。Goldman Sachs将CY26-28 EPS预测平均上调13%，主要源于更高的收入假设，并重申买入评级，认为AMD可凭借既有的CPU优势和不断扩大的AI加速器客户基础，获取整体计算市场中不断提升的份额。 12个月目标价$640基于将32x P/E倍数应用于$20.00的标准化EPS。报告的估值表显示，牛市情景为$875，基于$25.00标准化EPS和35x倍数；熊市情景为$264，基于$12.00标准化EPS和22x倍数。

分析框架

Goldman Sachs将公司披露的分部业绩与盈利能力同自身预测及市场一致预期进行比较，随后评估管理层指引和产品放量节奏。该机构将上调后的收入假设转化为CY26-28盈利预测，并使用基于标准化EPS的P/E倍数进行估值。

方法论与常识提炼

• 估值方法PE/PEG 估值

  基于标准化EPS的P/E估值

  Goldman Sachs将32x P/E倍数应用于$20.00的标准化EPS得出$640目标价，并使用替代EPS和倍数假设提供牛市和熊市情景。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• Advanced Micro Devices Inc. (AMD.O)

  主要覆盖公司；预计将受益于服务器CPU增长和MI-4XX AI加速器放量。

  优势

  服务器CPU创纪录表现，预计2026年增长超过80%、2027年增长超过70%，且AI加速器客户基础不断扩大。

  劣势

  最乐观的2027年收入和毛利率预期可能高于管理层评论所暗示的水平；早期数据中心GPU利润率略低于公司平均水平。

  对比

  2Q26收入和EPS均略高于Goldman Sachs及市场预期，3Q收入和隐含EPS指引也高于两者。

  风险

  Agentic AI采用速度低于预期、与Meta交易相关的AMD GPU部署慢于预期、企业AI中x86份额流失，以及经营杠杆不足。

关键数据

• 2Q26总收入$11.536bn环比增长12.5%、同比增长50.1%；较Goldman Sachs高2.5%，较市场预期高1.7%。
• 2Q26数据中心收入$6.718bn大体符合Goldman Sachs的$6.688bn及市场预期的$6.638bn。
• 2Q26非GAAP EPS$1.66剔除股权激励后，高于Goldman Sachs和市场预期的$1.61。
• 3Q26收入指引中值$13.0bn高于Goldman Sachs的$12.348bn和市场预期的$12.633bn。
• CY27数据中心收入增长展望Well over 100% YoY管理层展望，其中服务器CPU增长超过70%。
• CY26-28 EPS预测调整Average increase of 13%主要反映Goldman Sachs更高的收入假设。
• 12个月目标价$640.00基于32x标准化EPS $20.00；估值表显示35.8%的潜在上行/下行空间。

影响与含义

Goldman Sachs区分了短期内因预期过高而可能出现的失望，以及其长期投资逻辑。该机构认为，服务器CPU需求加速和MI-4XX放量可支持AMD扩大计算市场份额，但早期GPU和机架放量可能暂时拖累毛利率。

风险

• Agentic AI采用速度低于预期可能削弱需求。
• 与Meta交易相关的AMD GPU部署可能慢于预期。
• x86架构可能在企业AI领域失去份额。
• AMD可能无法实现预期的经营杠杆。