Bernstein 上调 INTC 与 AMD 目标价，但维持 Market-Perform
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Bernstein 上调 INTC 与 AMD 目标价，但维持 Market-Perform
报告认为服务器 CPU 需求和 AI 订单改善了 INTC 与 AMD 的中期预期，但 PC 需求疲弱、估值和执行风险仍限制评级上行。
- INTC 受益于 Xeon 服务器需求和 ASP 上行，2026E EPS 上调至 $0.82，2027E EPS 上调至 $1.33，但 PC 假设被下调。
- AMD 纳入 Meta AI 交易和服务器上修后，2027E 收入上调至 $76.7B，EPS 上调至 $13.23，明显高于市场一致预期。
- 两家公司均被维持 Market-Perform；INTC 目标价由 $36 上调至 $60，AMD 目标价由 $235 上调至 $265。
- 核心分歧在于服务器与 AI 上行能否抵消 PC 下行、产能约束、毛利率压力和近期股价大幅上涨后的估值压力。
研报解读
概览
这是一份针对 Intel 与 AMD 2026 年一季度业绩的预览报告。Bernstein 对两家公司均上调估计，主要来自服务器 CPU 需求改善、服务器 ASP 上行以及 AMD 新增 Meta AI 交易，但同时下调 PC 市场假设，并认为市场对 PC/client 端的预期偏高。
核心观点
INTC 方面，报告对服务器业务更乐观，预计 2026 年 Xeon 收入同比增长 36%，并假设双位数 ASP 提升带动毛利率上修；但 PC 市场可能因内存价格上涨而出现需求破坏，且 Intel 仍面临份额流失和估值压力。AMD 方面，报告认为 EPYC 服务器收入 2026 年接近同比增长 50%，Meta 交易尚未充分反映在市场 2027 年预期中；但 PC 预期偏高、Helios 放量节奏、AI 大单商业条款和产能依赖仍需验证。
分析框架
报告通过调整分业务收入、EPS、毛利率、服务器 ASP、PC 出货与 AI 收入假设，并与 Bloomberg 一致预期对比，评估两家公司 2026 年一季度、二季度、全年以及 2027 年盈利预测的变化。
方法论与常识提炼
按服务器、PC/client、AI 和毛利率拆分修订收入与 EPS
Bernstein 将服务器需求与 ASP 上行作为正向驱动，将 PC 需求下行和部分支出上升作为负向因素，再与一致预期比较收入和 EPS 偏差。
目标价上调但评级不变
INTC 目标价上调主要来自更高估计和更高 EV/sales 倍数；AMD 目标价上调来自更高估计，但使用较低倍数。两家公司均维持 Market-Perform。
IDC/Gartner PC 出货数据和台湾 ODM 笔记本出货
报告使用 IDC、Gartner 和台湾 ODM 数据判断 PC 市场一季度环比下滑大致符合历史季节性，但同比增长放缓，并据此对 PC 需求保持谨慎。
标的映射与对比
研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。
- INTC覆盖公司，Q126 业绩预览对象
- 优势
- 服务器 CPU 需求改善，Xeon 2026 年收入预计同比增长 36%，ASP 上行可能推升毛利率；Ireland fab 回购降低 NCI 压力。
- 劣势
- PC/client 需求预期被下调，市场份额仍在流失，部分利好更多是叙事和情绪驱动而非明确基本面变化。
- 对比
- 相较 AMD，Intel 在传统服务器 CPU 需求上也受益，但产品竞争力和份额表现较弱；估值在近期大涨后更难支撑进一步上行。
- 风险
- PC 需求受内存价格上涨冲击、服务器产能与 10/7nm 工具追加不确定、18A 良率、毛利率波动、股价已大幅上涨。
- AMD覆盖公司，Q126 业绩预览对象
- 优势
- EPYC 服务器收入预计 2026 年接近同比增长 50%，Meta AI 交易带来 2027 年显著上修，传统服务器业务相对 Intel 竞争位置更强。
- 劣势
- 2026 年 PC 假设低于市场，服务器高增长已部分进入一致预期，AI 大单是否需要让渡经济利益仍待证明。
- 对比
- 相较 Intel，AMD 在服务器产品和份额获取上更强，且 Meta 交易带来更明显的 2027 年收入上修；但估值和 AI 执行风险仍限制评级提升。
- 风险
- Helios 放量不及预期、OpenAI/Meta 业务爬坡慢于预期、产能依赖代工伙伴、PC 市场下滑、中国 MI308 出货限制、权证和收入确认影响不清晰。
关键数据
- INTC Q126 预测收入 $12.3B，EPS $0.02较此前 $12.2B/$0.00 上调，略高于一致预期 $12.3B/$0.00。
- INTC 2026E 预测收入 $53.3B，EPS $0.82收入低于一致预期 $54.2B，但 EPS 高于一致预期 $0.55。
- INTC 2027E 预测收入 $57.5B，EPS $1.33收入低于一致预期 $58.4B，但 EPS 高于一致预期 $1.04。
- AMD Q126 预测收入 $9.9B，EPS $1.27略高于此前 $9.8B/$1.25，基本符合或略高于一致预期 $9.8B/$1.27。
- AMD 2026E 预测收入 $45.8B，EPS $6.53低于一致预期 $47.0B/$6.74；AI 收入预测 $14.2B。
- AMD 2027E 预测收入 $76.7B，EPS $13.23高于一致预期 $67.5B/$11.02；AI 收入预测 $43B，主要受 Meta 交易驱动。
- PC 市场数据Q1 PC 出货同比约 +3%/+4%，环比约 -15%/-13%来自 IDC/Gartner，显示同比增长放缓且 PC 需求仍存在下行风险。
影响与含义
报告对两家公司短中期盈利假设更积极，但投资结论仍偏中性。服务器 CPU 景气和 AI 订单可能支撑 2027 年预期，尤其是 AMD；但 PC 疲弱、Intel 份额流失、AMD AI 大单兑现方式、毛利率变化和近期股价上涨后的估值，都会限制风险回报。
风险
- PC 需求可能因内存价格上涨而出现更强需求破坏。
- 服务器 CPU 上行可能更多来自价格而非单位量，持续性仍需验证。
- INTC 仍面临数据中心 CPU 份额流失、18A 良率和代工战略不确定性。
- AMD 的 Meta/OpenAI AI 业务爬坡、Helios 放量和商业条款仍存在执行风险。
- 两家公司近期股价已明显上涨，估值对基本面进一步改善的容错率下降。
后续跟踪
- INTC 业绩电话会中对 PC 出货、服务器供给约束、服务器定价和毛利率的指引。
- INTC 是否追加 10/7nm 服务器产能，以及 18A 良率和 foundry 客户进展。
- AMD 对 EPYC 服务器增长、Helios 合作伙伴、OpenAI/Meta ramp 节奏和 AI 收入规模的说明。
- AMD 关于中国 MI308 出货、AI 交易权证会计处理和毛利率影响的披露。
- 2026 年 PC 市场实际出货是否会低于市场一致预期。