预期过高或压制短期表现，但数据中心增长路径仍支持买入

概览

本报告点评AMD最新季度业绩、三季度指引以及管理层对2027年数据中心业务的展望。季度收入和每股收益略高于市场预期，三季度收入与盈利指引也优于一致预期。尽管管理层预计2027年数据中心收入增长远超100%，该表态仍低于部分最乐观投资者的收入和毛利率预期，因此短期股价可能承压。高盛认为服务器CPU的强劲增长和MI-4XX逐季放量最终能够支撑AMD兑现数据中心增长目标。

核心观点

核心判断是短期预期差可能偏负面、中期基本面仍然向好。AMD已在CPU市场建立较强地位，并正扩大人工智能加速器客户覆盖。MI-4XX预计在2026年下半年开始交付，收入于第三季度提升、第四季度进一步加速，并延续至2027年第一季度。服务器CPU受智能体人工智能部署和企业数据中心更新驱动，可在一定程度上抵消新GPU及机架产品爬坡带来的毛利率压力。

分析框架

报告将实际季度数据与高盛预测及市场一致预期逐项比较，结合管理层分业务指引评估收入、毛利率和盈利路径，并据此调整2026—2028年盈利预测。目标价采用标准化每股收益与市盈率倍数相结合的相对估值方法。

方法论与常识提炼

• 相对估值市盈率目标价法

  以标准化每股收益乘以目标市盈率确定目标价。

  高盛将32倍市盈率应用于$20.00的标准化每股收益，得到12个月目标价$640。

• 盈利预测分业务盈利预测

  根据数据中心、客户端、游戏和嵌入式业务的增长及利润率假设调整公司预测。

  报告主要因收入假设提高，将2026—2028年每股收益预测平均上调13%，同时考虑GPU爬坡对毛利率的压力及服务器CPU和嵌入式业务的正面贡献。

• 预期差分析实际值与一致预期比较

  比较实际业绩、公司指引、高盛预测和市场一致预期，判断业绩后的股价反应。

  虽然季度结果和三季度指引略优于一致预期，但报告认为投资者此前持仓积极且最乐观预期更高，因此基本面利好未必能转化为短期正向股价表现。

标的映射与对比

研报将主题/逻辑映射到具体标的时的结构化摘要（优势、劣势、对比与风险）。

• AMD（US.AMD）

  报告研究标的及买入评级对象

  优势

  服务器CPU需求强劲、数据中心业务增长可见度提升、MI-4XX放量路径明确，且人工智能加速器客户覆盖持续扩大。

  劣势

  市场预期和估值要求较高，新GPU及机架产品初期毛利率低于公司平均水平，近期费用指引也高于市场预期。

  对比

  季度收入、每股收益及三季度收入指引均高于市场一致预期，但2027年收入和毛利率展望仍未达到最乐观投资者的预期。

  风险

  智能体人工智能采用放缓、Meta相关GPU部署慢于预期、x86架构在企业人工智能市场份额下降，以及经营杠杆不足。

关键数据

• 季度收入$11.5bn高于高盛及市场一致预期的$11.3bn。
• 季度毛利率56.2%接近高盛预测的56.3%，略高于市场预期的56.0%。
• 季度营业利润率26.8%与高盛预测一致，略高于市场预期的26.7%。
• 季度非美国通用会计准则每股收益$1.66高于高盛及市场一致预期的$1.61。
• 数据中心收入$6.72bn与高盛预测的$6.7bn基本一致，高于市场预期的$6.6bn。
• 三季度收入指引中值$13.0bn高于高盛预测的$12.3bn及市场预期的$12.6bn。
• 三季度非美国通用会计准则毛利率指引56%低于高盛预测的56.7%，与市场预期的55.7%大致相符。
• 三季度隐含每股收益$1.93高于市场预期的$1.85及高盛预测的$1.83。
• 2027年数据中心收入增长指引同比远超100%增长预计由MI-4XX放量和服务器CPU需求共同驱动。
• 2027年数据中心GPU收入预测超过$40bn为高盛预测，取决于MI-4XX产品顺利爬坡。
• 服务器CPU收入增长预期2026年超过80%，2027年超过70%管理层预计在更高收入基数上继续保持强劲增长。
• 盈利预测调整2026—2028年平均上调13%主要反映高于此前预测的收入假设。
• 12个月目标价$640基于32倍市盈率和$20.00标准化每股收益。

影响与含义

短期而言，强劲业绩和高于预期的指引可能已被积极持仓及更高的市场预期所消化，股价存在利好兑现压力。中期而言，若MI-4XX按计划逐季放量、服务器CPU继续获得份额且企业数据中心更新需求延续，AMD有望扩大整体计算市场份额并兑现2027年数据中心收入目标。利润率表现将取决于高利润服务器CPU和嵌入式业务的增长能否抵消GPU及Helios机架初期良率和产品组合压力。

风险

• 智能体人工智能的采用速度慢于预期，削弱服务器CPU和加速器需求。
• 与Meta合作相关的AMD GPU部署进度慢于预期。
• x86架构在企业人工智能工作负载中的份额受到侵蚀。
• 收入增长未能形成足够经营杠杆，费用增长或毛利率压力拖累盈利。
• MI-4XX与Helios机架爬坡、交付或良率改善不及预期。
• 市场预期和估值较高，即使业绩优于一致预期，股价仍可能因未达到最乐观预期而下跌。

后续跟踪

• MI-4XX在2026年下半年的首批出货，以及第三季度、第四季度和2027年第一季度的收入爬坡幅度。
• 2027年数据中心收入能否实现同比远超100%的管理层目标。
• 服务器CPU收入能否在2026年和2027年分别实现超过80%和70%的增长。
• Helios机架良率改善速度及数据中心GPU产品组合对整体毛利率的影响。
• 三季度$13.0bn收入指引的兑现情况，以及数据中心和嵌入式业务的环比增长。
• 人工智能加速器客户覆盖扩大、Meta相关部署进度及AMD在整体计算市场中的份额变化。