Estratégia Global de Taxas e Macro: O alívio nas taxas tem maior probabilidade de se manifestar como inclinação da curva

Visão geral

O relatório considera os recentes sinais benignos de inflação e emprego nos EUA como base para reduzir a probabilidade de novas altas do Fed. Argumenta que, se os dados benignos continuarem a se acumular, o trecho curto dos EUA será reprecificado em torno de uma base de "taxas mantidas" e reduzirá parte do prêmio de prazo; contudo, financiamento fiscal, demanda de investimento e o ambiente global de rendimentos tornarão as taxas longas dos EUA mais rígidas. Portanto, o alívio do mercado será caracterizado principalmente pela inclinação da curva de rendimentos, em vez de uma queda paralela.

Estrutura de análise

O relatório combina dados macroeconômicos, funções de reação dos bancos centrais, precificação de mercado, posicionamento de investidores institucionais, superfícies de volatilidade de opções, base de swaps, riscos energéticos, oferta fiscal e eventos políticos históricos para avaliar o valor relativo entre mercados.

Notas metodológicas

• Análise de política macroeconômicaFunções de reação dos bancos centrais e precificação da trajetória de política

  Utiliza inflação, emprego e comunicação dos bancos centrais para avaliar trajetórias implícitas de alta ou corte precificadas pelo mercado.

  Dados benignos dos EUA são vistos como redutores do risco de cauda de alta das taxas; no Japão, onde o mercado já antecipou altas, o BoJ precisa fornecer um sinal hawkish mais forte para elevar ainda mais as taxas.

• Análise de curva de rendimentosDecomposição entre taxas esperadas e prêmio de prazo

  Separa os movimentos dos rendimentos longos entre direcionadores de expectativas de política monetária e de prêmio de prazo.

  O relatório espera que as quedas dos rendimentos dos EUA sejam impulsionadas principalmente por mudanças nas expectativas de política, enquanto o prêmio de prazo de longo prazo é sustentado por condições fiscais, investimento e pelo cenário global de rendimentos, daí a preferência pela inclinação.

• Análise técnica de mercadoPosicionamento e valoração relativa da volatilidade

  Avalia concentração de posições e valoração relativa por meio do posicionamento de investidores institucionais, reversões de risco em futuros, base de swaps e regressões de componentes principais da volatilidade.

  Baixas alocações de duration por investidores institucionais deixam espaço para alívio nas taxas após uma melhora dos fundamentos; a volatilidade de cauda de 10 anos é relativamente alta, e o relatório recomenda combinar hedges comprados em vega ao vender gamma.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Curva de taxas dos EUA e opções SOFR

  Favorece inclinação da curva e estruturas de opções receiver

  Pontos fortes

  Dados benignos de inflação e emprego podem reduzir o risco de aperto no trecho curto, enquanto baixas alocações de duration por investidores institucionais também oferecem suporte potencial para taxas menores.

  Pontos fracos

  O trecho longo é sustentado por oferta fiscal, investimento e pelo cenário global de rendimentos, de modo que as quedas de rendimento podem não ser uniformes.

  Comparação

  A exposição à inclinação nos EUA é preferida ao achatamento da curva europeia.

  Riscos

  Uma retomada da inflação, renovado fortalecimento do mercado de trabalho, comunicação mais hawkish do Fed ou expansão contínua do prêmio de prazo.

• Curva de taxas canadense 2s10s

  Favorece inclinação

  Pontos fortes

  A melhora da atividade econômica e do emprego apoia expectativas de normalização da política em 2027, enquanto se espera que o risco de altas em 2026 desapareça gradualmente.

  Pontos fracos

  A incerteza de política comercial eleva o limiar para altas do BoC no curto prazo.

  Comparação

  Preferível a uma posição vendida direta em taxas canadenses.

  Riscos

  Uma recuperação da inflação em agosto, implementação de medidas tarifárias ou precificação excessiva pelo mercado de uma détente comercial.

• Taxas da zona do euro e OATs

  Favorece achatamento da curva da zona do euro; permanece cauteloso com OATs

  Pontos fortes

  A restauração dos fluxos de energia poderia aliviar a pressão no trecho curto, e a curva da zona do euro tem espaço para achatar em múltiplos cenários.

  Pontos fracos

  Os baixos estoques de gás e o momento da restauração dos fluxos de energia criam riscos em ambas as direções; incertezas orçamentárias e políticas francesas pesam sobre os OATs.

  Comparação

  Forma uma combinação de valor relativo entre mercados com steepeners dos EUA.

  Riscos

  Disrupção persistente na oferta de energia, aperto do BCE maior que o esperado ou elevação antecipada dos riscos políticos ou fiscais franceses.

• Curva de taxas do Reino Unido

  Favorece inclinação

  Pontos fortes

  Um BoE mais dovish, combinado com a melhora das condições energéticas, deve ajudar a reduzir a precificação de altas no curto prazo.

  Pontos fracos

  O orçamento de outono dificultará uma compressão significativa do prêmio de prazo.

  Comparação

  Diferentemente da lógica de achatamento da zona do euro, o Reino Unido é mais adequado para uma expressão de inclinação.

  Riscos

  Intensificação da pressão energética, dados de inflação ou mercado de trabalho mais fortes que o esperado, ou choques de política orçamentária sobre os prêmios de financiamento de longo prazo.

• Swaps JPY 5y5y em relação ao OIS de EUR

  Favorece pagar JPY 5y5y em relação a pagar OIS de EUR

  Pontos fortes

  O mercado antecipou altas substanciais do BoJ; se o banco central não conseguir se tornar mais hawkish, as taxas forward intermediárias em JPY provavelmente terão desempenho inferior.

  Pontos fracos

  A precificação de mercado é altamente sensível ao ritmo das altas de taxas no Japão e à taxa terminal.

  Comparação

  Captura diferenças relativas nas trajetórias de política e taxas forward entre o Japão e a zona do euro.

  Riscos

  Altas antecipadas do BoJ acompanhadas de um compromisso claro com uma sequência mais rápida de aperto, ou melhora mais forte que a esperada na demanda por JGBs.

• Swaps de AUD de 10 anos

  Favorece receber taxas fixas

  Pontos fortes

  O limiar para novas altas do RBA aumentou, e crescimento e inflação mais lentos podem reduzir os rendimentos do trecho longo; a operação tem carry positivo e baixa beta ao preço do petróleo.

  Pontos fracos

  O RBA mantém viés de aperto, o que pode limitar a magnitude do alívio no trecho curto.

  Comparação

  Beneficia-se mais diretamente das expectativas de uma taxa terminal menor.

  Riscos

  Inflação materialmente acima das previsões do RBA, resiliência do crescimento mais forte que a esperada ou retomada das altas de taxas pelo RBA.

Dados principais

• Expectativa-base para o núcleo do PCE dos EUA20bp para julho, com expectativa semelhante para agosto; inflação subjacente anualizada de três meses de cerca de 2.1%Com base nas previsões dos economistas do relatório e exclui possíveis revisões subsequentes decorrentes de ajustes metodológicos.
• Previsão para o rendimento do Treasury dos EUA de 10 anosÀ vista 4.66%; 3T26 4.45%; 4T26 4.40%; 4T27 4.25%Tabela de previsões do Goldman Sachs para rendimentos de 10 anos do G10.
• Previsão para o spread OAT-Bund de 10 anos70bp no segundo semestre de 2026O relatório acredita que riscos orçamentários poderiam causar alargamentos episódicos, mas dificilmente sustentariam, por si só, uma precificação persistente de risco idiossincrático.
• Operação em swap de AUD de 10 anosReceber; entrada 5.10%, alvo 4.80%, stop-loss 5.25%Adicionada pelo relatório em 2026-08-14.
• Operação de opções receiver fly dos EUAComprar receiver fly A/A-40/A-80 6m1y; entrada 9bp corridos, alvo 20bp, stop-loss 4bpUtilizada para expressar maior compressão do risco de aperto nos EUA com downside limitado.
• Operação na curva canadense 2s10sSteepener CAD; último 0.60, stop-loss 0.53, alvo 0.80O relatório afirma que, após o desempenho recente, o stop-loss foi ajustado para o nível de entrada.

Impacto e implicações

Se a inflação e o emprego dos EUA permanecerem benignos, as taxas curtas e a precificação de opções relacionadas a altas têm espaço para cair, enquanto os rendimentos longos podem recuar mais lentamente devido ao prêmio de prazo, beneficiando estratégias de inclinação. Entre os mercados, mudanças na oferta de energia, a narrativa fiscal do Reino Unido, a capacidade do BoJ de cumprir expectativas hawkish do mercado e a magnitude da desaceleração do crescimento e da inflação australianos determinarão o desempenho relativo das operações regionais de curva.

Riscos

• Os dados de inflação e emprego dos EUA voltam a se fortalecer, elevando o risco de aperto do Fed e os rendimentos ao longo da curva.
• A restauração dos fluxos de energia fica abaixo das expectativas, com estoques baixos amplificando choques de preços de energia na Europa e no Reino Unido.
• O orçamento de outono do Reino Unido, as negociações orçamentárias francesas ou riscos relacionados a eleições provocam spreads soberanos europeus mais amplos.
• O BoJ eleva as taxas em ritmo mais rápido, ou o RBA mantém uma postura hawkish por mais tempo que o esperado.
• A oferta de títulos públicos, a sustentabilidade fiscal e os fluxos globais de capital impulsionam o prêmio de prazo persistentemente mais alto.
• Um choque na volatilidade implícita das opções de taxa de juros; estratégias de venda de gamma podem incorrer em perdas significativas.

Pontos a observar

• O núcleo do PCE de julho e agosto dos EUA, dados de emprego e a comunicação subsequente do Fed.
• Posicionamento de duration de investidores institucionais, reversões de risco em futuros de Treasuries e mudanças na base de swaps CME-LCH.
• Dados de inflação canadenses, o prazo de vigência tarifária de 19 de agosto e o progresso das negociações comerciais.
• Fluxos de energia europeus, estoques de gás natural e sinais de política após o BCE retomar sua comunicação.
• Inflação do Reino Unido, dados do mercado de trabalho e desemprego, bem como o orçamento de outono de 28 de outubro.
• O processo orçamentário da França e o spread OAT-Bund.
• Precificação de altas de taxas e orientação de política para as reuniões do BoJ em setembro, dezembro e março do ano seguinte.
• Dados de crescimento e inflação da Austrália e as condições do RBA para novo aperto.