China snack and frozen-food raw-material exposure to El Nino — Interpretação do relatório

Visão geral

O relatório examina como um El Nino 2026-27 potencialmente recorde pode afetar as principais matérias-primas da cobertura de snacks e alimentos congelados chineses do Goldman Sachs. A evidência histórica aponta maior vulnerabilidade para nozes importadas, resultados mais variáveis para sementes de girassol e efeitos de margem relativamente contidos para konjac e surimi quando medidas operacionais compensam a pressão das commodities.

Visões principais

O Goldman Sachs amplia sua análise sobre a exposição de bens de consumo básicos ao El Nino, concentrando-se em konjac, sementes de girassol, nozes e surimi de peixe. Sua equipe agrícola prevê que o atual El Nino será o mais forte já registrado. O relatório usa o Oceanic Nino Index (ONI), que mede a média móvel de três meses das anomalias de temperatura da superfície do mar na região Nino 3.4 do Pacífico equatorial. Um evento requer ONI acima de +0.5°C por cinco períodos consecutivos e sobrepostos de três meses; +1.5°C é considerado forte e +2.0°C muito forte. A estimativa para 2026-27 é a previsão mediana de múltiplos modelos do The Climate Brink, e o relatório observa que eventos mais fortes tendem a produzir seus maiores efeitos globais no inverno do hemisfério norte, de dezembro a fevereiro. Os episódios históricos mostram que o impacto varia materialmente entre matérias-primas. Nozes, principalmente importadas, parecem ser as mais expostas. A seca na África elevou os custos de castanha de caju em 2%-12% durante 2024-25, e a margem bruta de nozes da Chacha caiu 4.4-7.5 pontos percentuais; nozes também registraram margens brutas baixas em 2016-17. O relatório observa, contudo, que a redução das condições de seca pode baixar os preços das castanhas de caju e que uma dinâmica competitiva mais favorável pode melhorar a capacidade dos produtores de repassar custos. As sementes de girassol apresentaram resultados mistos porque o momento e o tipo de clima importam. Em 2016-17, a margem bruta de sementes de girassol da Chacha caiu menos de 2 pontos percentuais, pois os custos ficaram aproximadamente estáveis. Em contraste, a chuva excessiva em setembro de 2024 na Mongólia Interior elevou a taxa de mofo e reduziu a oferta de sementes que atendiam aos padrões de qualidade premium. Os custos de compra aumentaram, e a margem bruta de sementes de girassol da Chacha caiu 5.0 pontos percentuais em 2025. Para a atual safra, porém, as verificações de canal indicam oferta e demanda saudáveis e condições climáticas favoráveis nas regiões de colheita. Os custos de compra ainda estavam 18% abaixo do ano anterior no início de setembro, apesar de alta de 4% mês a mês. A produção de konjac é sensível a calor persistente, seca e condições de umidade, mas as empresas cobertas absorveram historicamente grande parte do choque de custos. O clima persistentemente quente e seco na China reduziu a área plantada de konjac em 20% em 2024 e elevou os preços. Ainda assim, Weilong e Yankershop apresentaram resultados de margem resilientes com ganhos de eficiência: suas margens relevantes variaram -1.7 e -2.4 pontos percentuais em 2024 e -1.6 e +1.2 pontos em 2025, respectivamente, em relação ao ano anterior. Yankershop também teve efeito inferior a 1 ponto percentual nas margens de konjac em 2017, apesar de alta de 14% nos custos. O Goldman Sachs vê ainda inovação em produtos de konjac e produtos à base de proteína como potencial mitigador da pressão de custos. O surimi apresenta uma lição histórica diferente. A margem bruta da Anjoy contraiu 4.2 pontos percentuais em relação ao ano anterior em 2015, mas o relatório atribui isso principalmente a um corte no preço médio de venda para ganhar participação de mercado, e não à inflação de matérias-primas; os custos de matéria-prima de peixe eram favoráveis. Os indicadores atuais de custos de peixe são mistos, mas estão desacelerando: os preços do bacalhau dos EUA subiram 12% mês a mês em agosto e 18% em relação ao ano anterior, abaixo de 40% em julho. Os preços do peixe na China permaneceram relativamente estáveis, em +1%/-3% em relação ao ano anterior/mês a mês no início de setembro. Outros indicadores atuais de nozes também sugerem custos administráveis, e não inflação generalizada. Os dados de preços ao produtor dos EUA mostraram queda de 6% nos preços das amêndoas em agosto em relação ao ano anterior, com estabilidade mês a mês. Nozes de árvore, incluindo castanhas de caju, caíram 4% em relação ao ano anterior, enquanto pistaches subiram 10%; ambas as categorias ficaram estáveis mês a mês. A divergência reforça a conclusão de que a exposição deve ser avaliada commodity por commodity, e não por uma única hipótese de El Nino. Para 2027, o Goldman Sachs considera sua cobertura de snacks e alimentos congelados menos exposta que o universo mais amplo de bens de consumo básicos ao ciclo de inflação agrícola impulsionado pelo El Nino em açúcar, óleo de palma e soja. A maioria das empresas cobertas tem menos de 10% de COGS vinculado a esses insumos, comparado a faixas de 5%-30%, 6%-30% e 10%-21%, respectivamente, no universo mais amplo. A Ligao é a exceção, com óleo de palma representando 30% de COGS. Poder de precificação potencial nas nozes e inovação em konjac e produtos à base de proteína podem fornecer mitigação adicional, mas a volatilidade dos preços de matérias-primas permanece como a principal incerteza. O período decisivo de verificação vai de 4Q26 ao início de 2027. Sementes de girassol são colhidas de setembro a outubro, konjac de outubro a dezembro e pistaches do fim de agosto a outubro, enquanto a Anjoy inicia a compra de surimi em outubro. Essas janelas sobrepostas mostrarão se as condições atuais favoráveis persistem e quanto dos movimentos de custo chega às margens das empresas. O relatório mantém visões diferenciadas por ação. Three Squirrels tem Neutral e preço-alvo de 12 meses de Rmb15.3, baseado em 16x 2026E P/E. Anjoy A tem Neutral e preço-alvo de Rmb92.0, baseado em 19x 2026E EPS, enquanto Anjoy H tem Buy e preço-alvo de HK$86.0, aplicando desconto de 15% ao múltiplo da ação A e fazendo referência ao desconto médio H/A de três meses de ações de consumo selecionadas. Chacha Food tem Buy e preço-alvo de Rmb21.5, baseado em 16x 2026E P/E. Weilong tem Buy e preço-alvo de HK$9.76, baseado em 14x FY2027E P/E descontado a 8.6%, e Yankershop tem Buy e preço-alvo de Rmb56.0, baseado em 18x FY2026E P/E.

Estrutura de análise

Os analistas primeiro definem a intensidade e o momento esperados do El Nino e depois comparam os resultados de clima, rendimento de lavouras, custos de compra e margens brutas em eventos anteriores de moderados a muito fortes. Em seguida, verificam os preços atuais das commodities e as condições de colheita, avaliam a mistura de insumos e os fatores operacionais compensatórios de cada empresa e identificam as janelas de colheita e compra de 4Q26 e início de 2027. Os preços-alvo das empresas são calculados separadamente por múltiplos P/E futuros, com desconto de ação H aplicado à Anjoy H.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialTransmissão entre elos da cadeia de valor

  Análise de transmissão do clima para as margens

  O relatório acompanha como calor, seca ou chuva associados ao El Nino são transmitidos por meio de rendimento e qualidade das lavouras, disponibilidade de matérias-primas e custos de compra até as margens brutas das empresas.

• Marco de ciclo e conjunturaOutro

  Comparação de ciclos históricos de El Nino

  Os resultados após o Super El Nino de 2015-16 e o forte El Nino de 2023-24 são usados para avaliar a direção e a magnitude provável dos efeitos sobre nozes, sementes de girassol, konjac e surimi.

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Verificações de oferta e demanda nas regiões de colheita

  Clima, área plantada, qualidade da safra, cronograma de colheita, estoques e verificações de canal são combinados para determinar se cada mercado de insumos tende a se apertar ou permanecer administrável.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Valuation de preço-alvo por P/E futuro

  O relatório avalia Three Squirrels, Anjoy A, Chacha Food, Weilong e Yankershop por múltiplos de lucros futuros; o valor FY2027E da Weilong é descontado a 8.6%, enquanto a Anjoy H aplica desconto de 15% ao múltiplo da ação A.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Three Squirrels (300783.SZ)

  Empresa de snacks coberta com exposição a custos de nozes; Neutral, com preço-alvo de 12 meses de Rmb15.3 baseado em 16x 2026E P/E.

  Pontos fortes

  Dinâmicas competitivas potencialmente mais favoráveis poderiam melhorar o poder de precificação em nozes.

  Pontos fracos

  Os custos de nozes importadas foram historicamente vulneráveis à seca e às condições de safra.

  Comparação

  O relatório identifica nozes como mais expostas à pressão relacionada ao El Nino do que o konjac.

  Riscos

  As iniciativas de revitalização do canal offline, a expansão de capacidade e os preços de matérias-primas podem ser melhores ou piores do que o esperado.

• Anjoy Foods Group A (603345.SS)

  Exposição a alimentos congelados e surimi; Neutral, com preço-alvo de 12 meses de Rmb92.0 baseado em 19x 2026E EPS.

  Pontos fortes

  Os atuais preços chineses de peixe foram relativamente estáveis, e a queda de margem de 2015 esteve ligada principalmente a um corte de ASP, não à inflação de matérias-primas.

  Pontos fracos

  A compra de surimi começa em outubro, deixando os resultados expostos à próxima janela de custos.

  Comparação

  O múltiplo de valuation da ação A é a referência para o preço-alvo da Anjoy H.

  Riscos

  Crescimento do negócio de refeições congeladas, preferências do consumidor, custos de matérias-primas, segurança alimentar e pressão de preços da concorrência.

• Anjoy Foods Group H (2648.HK)

  Exposição de ação H ao mesmo negócio de alimentos congelados e surimi; Buy, com preço-alvo de 12 meses de HK$86.0.

  Pontos fortes

  O preço-alvo reflete desconto de 15% em relação ao múltiplo da ação A.

  Pontos fracos

  O negócio continua exposto ao período de compra de surimi em outubro.

  Comparação

  O desconto de 15% faz referência ao desconto médio H/A de três meses de ações de consumo selecionadas.

  Riscos

  Crescimento mais lento de refeições congeladas, mudanças nas preferências dos consumidores, aumento de custos de matérias-primas, segurança alimentar e competição intensa.

• Chacha Food (002557.SZ)

  Exposição direta a sementes de girassol e nozes; Buy, com preço-alvo de 12 meses de Rmb21.5 baseado em 16x 2026E P/E.

  Pontos fortes

  Os atuais custos de compra de sementes de girassol continuam 18% abaixo do ano anterior, e as condições das regiões de colheita são descritas como saudáveis.

  Pontos fracos

  A inflação de castanha de caju e a escassez de sementes premium de girassol já causaram quedas relevantes de margem bruta.

  Comparação

  Seu histórico ilustra a maior vulnerabilidade das nozes e a natureza dependente do clima das margens de sementes de girassol.

  Riscos

  Concorrência do setor, custos de matérias-primas e crescimento mais fraco do que o esperado em canais emergentes.

• Weilong Delicious Global Holdings (9985.HK)

  Exposição a snacks relacionados a konjac; Buy, com preço-alvo de 12 meses de HK$9.76 baseado em 14x FY2027E P/E descontado a 8.6%.

  Pontos fortes

  Ganhos de eficiência ajudaram a limitar a pressão de margem apesar dos preços mais altos de konjac, e a inovação de novos produtos pode oferecer compensação adicional.

  Pontos fracos

  O plantio e os preços de konjac continuam sensíveis a calor e seca persistentes.

  Comparação

  Os efeitos sobre a margem do konjac foram mais resilientes do que a pressão histórica observada em nozes.

  Riscos

  Concorrência, altas despesas de desenvolvimento de canais, expansão lenta em discounters, CVS e cobertura de lojas independentes, e custos desfavoráveis de matérias-primas.

• Yankershop Food (002847.SZ)

  Exposição a snacks relacionados a konjac; Buy, com preço-alvo de 12 meses de Rmb56.0 baseado em 18x FY2026E P/E.

  Pontos fortes

  Ganhos de eficiência sustentaram margens resilientes, incluindo efeito inferior a 1 ponto percentual em 2017 apesar de alta de 14% nos custos de konjac.

  Pontos fracos

  O desempenho ainda depende do controle de matérias-primas e do desenvolvimento de canais de descontos para snacks.

  Comparação

  Sua resiliência histórica de margem apoia a visão de que aumentos de custos de konjac não precisam se traduzir um a um em pressão sobre os lucros.

  Riscos

  Concorrência mais intensa na indústria de snacks, especialmente de marcas próprias, ritmo mais lento de abertura de discounters e custos mais altos de matérias-primas.

Dados principais

• Aumento no custo de castanhas de caju2%-12%Aumento durante 2024-25 em meio à seca na África
• Queda da margem bruta de nozes da Chacha4.4-7.5pptAssociada a custos mais altos de castanha de caju em 2024-25
• Queda da margem bruta de sementes de girassol da Chacha5.0pptQueda de 2025 após a chuva excessiva de setembro de 2024 restringir sementes de qualidade premium
• Mudança na área plantada de konjac na China-20%Redução em 2024 causada por clima persistentemente quente e seco
• Variações de margem de Weilong e Yankershop-1.7ppt/-2.4ppt in 2024; -1.6ppt/+1.2ppt in 2025Variações em relação ao ano anterior apesar dos preços mais altos de konjac
• Custo histórico de konjac e efeito de margem da Yankershop+14% cost; <1ppt margin effectAumento de custo em relação ao ano anterior e efeito de margem em 2017
• Preços de amêndoas-6% YoY; flat MoMDados de PPI dos EUA de agosto
• Preços de nozes de árvore e pistaches-4% YoY / +10% YoYNozes de árvore, incluindo castanhas de caju, versus pistaches; ambos estáveis mês a mês
• Custos de compra de sementes de girassol-18% YoY; +4% MoMLeitura do início de setembro
• Preços de bacalhau dos EUA+12% MoM; +18% YoYAgosto; o crescimento em relação ao ano anterior desacelerou de 40% em julho
• Preços de peixe na China+1% YoY; -3% MoMLeitura do início de setembro
• Exposição a açúcar, óleo de palma e soja<10% of COGSMaioria das empresas cobertas de snacks e alimentos congelados; Ligao é a exceção, com óleo de palma em 30% de COGS
• Faixas de exposição a insumos no universo mais amplo de bens básicos5%-30% / 6%-30% / 10%-21%Açúcar, óleo de palma e soja, respectivamente

Impacto e implicações

O relatório argumenta que um El Nino forte não deve ser tratado como um choque uniforme para os lucros das empresas chinesas de alimentos. Nozes importadas têm a vulnerabilidade histórica mais clara de custos e margens, enquanto os resultados das sementes de girassol dependem fortemente das chuvas durante a colheita. Processadores de konjac demonstraram capacidade operacional relevante de compensação, e os indicadores atuais de peixe ainda não apontam para um choque amplo de custos de surimi. A evidência decisiva virá dos preços das commodities e das compras corporativas na temporada de colheita do fim de 2026.

Riscos

• Os preços de matérias-primas podem oscilar fortemente no período-chave de colheita e compras de 4Q26, gerando ventos de custo contrários ou favoráveis maiores do que o esperado.
• Concorrência mais intensa pode limitar o poder de precificação e elevar a pressão promocional em snacks e alimentos congelados.
• O crescimento de refeições congeladas ou a expansão de discounters de snacks podem ser mais lentos do que o esperado.
• Mudanças nas preferências dos consumidores podem enfraquecer a demanda pelos produtos cobertos.
• A revitalização do canal offline, o crescimento de canais emergentes e a expansão de capacidade podem diferir materialmente das expectativas.
• Incidentes de segurança alimentar são um risco explícito para a Anjoy.
• A Weilong pode incorrer em altos gastos de desenvolvimento de canais ou ter expansão mais lenta em discounters, CVS e lojas independentes.

Pontos a observar

• Acompanhar a colheita de sementes de girassol de setembro a outubro e se as condições favoráveis de clima e oferta continuam.
• Monitorar a colheita de pistaches do fim de agosto a outubro e se persiste a atual alta de preço de 10% em relação ao ano anterior.
• Observar a colheita de konjac de outubro a dezembro para mudanças em plantio, rendimento, qualidade e preços.
• Acompanhar a compra de surimi da Anjoy a partir de outubro e a contínua moderação da inflação do bacalhau dos EUA.
• Avaliar se os produtores de nozes ganham poder de precificação e se a inovação em konjac ou produtos à base de proteína compensa a pressão de custos até o início de 2027.