Interpretação de relatórios

Visão geral

Com base nos resultados do segundo trimestre de três empresas chinesas de químicos fosfatados, na oferta e demanda de rocha fosfática, nas políticas de custos de enxofre e no progresso dos projetos, o relatório conclui que o ciclo de alta da rocha fosfática pode durar mais. O HSBC eleva as previsões de lucros para Yuntianhua e Xinyangfeng e reduz as da Chanhen Chemical devido a atrasos em seu projeto de mina de fosfato, mas mantém recomendações de Compra para as três empresas e indica a Yuntianhua como sua principal escolha.

Visões principais

Os resultados do segundo trimestre mostram que a presença de um negócio de fertilizantes e o acesso a enxofre de baixo custo são fatores importantes por trás da divergência na rentabilidade das três empresas. Yuntianhua e Xinyangfeng se beneficiaram do programa de fornecimento de enxofre apoiado pelo governo e do crescimento das vendas de fertilizantes, com ambas reportando crescimento anual do lucro líquido acima das expectativas do HSBC. A Chanhen Chemical não produz fertilizantes fosfatados e, portanto, não se beneficiou na mesma medida do enxofre de baixo custo, com seus resultados do segundo trimestre ligeiramente abaixo das expectativas. Consequentemente, o HSBC eleva as previsões de lucros para Yuntianhua e Xinyangfeng, enquanto reduz suas previsões para 2026—2028 da Chanhen Chemical devido aos atrasos em seu novo projeto de mina de fosfato. No nível setorial, o HSBC espera que a oferta de rocha fosfática em 2026 permaneça limitada por inspeções de segurança em minas cada vez mais rigorosas. Embora a produção de fertilizantes fosfatados esteja fraca no lado da demanda, espera-se que o rápido crescimento do fosfato de ferro-lítio compense gradualmente esse impacto e mantenha os fundamentos da rocha fosfática restritos. O relatório havia anteriormente se preocupado que nova capacidade de rocha fosfática por volta de 2028 pudesse enfraquecer o equilíbrio entre oferta e demanda, mas os persistentes atrasos no projeto da Chanhen Chemical destacam as dificuldades práticas de exploração, construção e aceleração de minas de fosfato domésticas. O comissionamento da mina de fosfato Laozhaizi foi adiado de 2028 para 2029. Portanto, o HSBC acredita que a nova capacidade pode entrar em operação mais lentamente do que o originalmente esperado e que o ciclo de alta da rocha fosfática pode durar mais do que se antecipava anteriormente. Espera-se que o impacto dos custos mais altos de enxofre sobre os lucros do setor seja relativamente limitado. No primeiro semestre de 2026, empresas de químicos fosfatados com capacidade de fertilizantes obtiveram matéria-prima de menor custo por meio do programa de fornecimento de enxofre apoiado pelo governo, aliviando a pressão de custos; os custos de aquisição de enxofre da Yuntianhua chegaram a cair em relação ao trimestre anterior. Dado que as tensões geopolíticas envolvendo os EUA e o Irã permanecem sem solução, o HSBC espera que o programa de fornecimento continue apoiando as margens do setor no segundo semestre de 2026. A partir de 2027, o comissionamento gradual de instalações de ácido sulfúrico que utilizam fosfogesso também poderá proporcionar uma nova fonte de economia de custos, apoiando ainda mais as margens do setor. A receita da Yuntianhua no segundo trimestre caiu 10% em relação ao ano anterior devido a menores volumes de vendas, mas o programa de fornecimento de enxofre apoiado pelo governo, a melhora da rentabilidade do fósforo amarelo e o apoio do negócio de DCP expandiram a margem bruta em 1,5 ponto percentual em relação ao ano anterior, limitando a queda do lucro bruto a 5%. Juntamente com o contínuo controle de custos, isso impulsionou um crescimento de 3% no lucro líquido anual. Dada a margem bruta superior ao esperado e a expectativa de que o programa de fornecimento de enxofre continue no segundo semestre de 2026, o HSBC eleva sua previsão de lucro líquido para 2026 em 7%, levando o valor revisado para um patamar amplamente alinhado ao consenso de mercado. O valuation continua a utilizar uma metodologia PB-ROE: a previsão de ROE para 2027 é elevada de 19% para 20%, o custo de capital próprio permanece em 8.6%, e o PB-alvo aumenta de 2.6x para 2.7x. A aplicação disso ao valor patrimonial por ação de 2027 de RMB16.46, ante RMB16.29 anteriormente, eleva ligeiramente o preço-alvo de RMB43.10 para RMB43.90, implicando potencial de alta de aproximadamente 47%. O relatório mantém sua recomendação de Compra e indica a Yuntianhua como sua principal escolha devido ao seu atraente perfil de risco-retorno. Os produtos da Chanhen Chemical são mais orientados ao mercado do que os de pares com negócios de fertilizantes. Preços mais altos dos produtos impulsionaram um crescimento anual de 20% na receita no segundo trimestre, mas o aumento dos custos de enxofre reduziu a margem bruta em 1,7 ponto percentual. O lucro líquido aumentou 11% em relação ao ano anterior, mas ainda ficou ligeiramente abaixo das expectativas do HSBC. O adiamento do comissionamento da mina de fosfato Laozhaizi de 2028 para 2029 significa que tanto a aceleração da produção de rocha fosfática quanto a contribuição de lucros da nova capacidade serão postergadas. Assim, o HSBC reduz suas previsões de lucro líquido para 2026, 2027 e 2028 em 14%, 16% e 14%, respectivamente. Em termos de valuation, o ROE de 2027 é reduzido de 21% para 18%, o custo de capital próprio permanece em 9.65%, e o PB-alvo cai de 3.5x para 2.83x. A previsão de valor patrimonial por ação de 2027 é reduzida de RMB13.94 para RMB13.75, e o preço-alvo é cortado de RMB49.00 para RMB38.90, implicando potencial de alta de aproximadamente 19%. Embora a concretização do crescimento tenha sido adiada e as previsões de consenso de mercado possam ser revisadas ainda mais para baixo, o HSBC acredita que o índice de distribuição de dividendos relativamente alto pode fornecer suporte de queda para o preço da ação e, portanto, mantém sua recomendação de Compra. A expansão acelerada das minas de fosfato e os aumentos de preço de seu principal produto, MDCP, são catalisadores de curto prazo. A receita da Xinyangfeng no segundo trimestre subiu 22% em relação ao ano anterior, impulsionada principalmente por maiores volumes de vendas de fertilizantes compostos. Embora um forte aumento nos custos de enxofre tenha reduzido a margem bruta em 1 ponto percentual, a empresa se beneficiou parcialmente do programa de fornecimento apoiado pelo governo, e o lucro bruto ainda aumentou 20%, enquanto o lucro líquido cresceu 6%. Consequentemente, o HSBC eleva sua premissa de volume de vendas de fertilizantes compostos para 2026 e aumenta suas previsões de margem para o negócio existente de fertilizantes compostos, elevando, por fim, suas previsões de lucro líquido para 2026, 2027 e 2028 em 22%, 8% e 3%, respectivamente. Seu valuation PB-ROE utiliza um custo de capital próprio de 8.8%, composto por uma taxa livre de risco de 4.25%, um prêmio de risco do mercado acionário chinês de 4.75% e um beta de 1.0. A previsão de ROE para 2027 sobe de 12.8% para 13.5%, e o PB-alvo aumenta de 1.6x para 1.75x. A aplicação desse múltiplo ao valor patrimonial por ação de 2027 de RMB11.70, ante RMB11.36 anteriormente, resulta em um preço-alvo de RMB20.50, acima de RMB18.70 e implicando potencial de alta de aproximadamente 50%. A recomendação de Compra é mantida. De modo geral, o HSBC acredita que a oferta restrita de rocha fosfática é suficiente para sustentar os lucros e os valuations do setor, enquanto o programa de fornecimento de enxofre de baixo custo e a futura capacidade de ácido sulfúrico utilizando fosfogesso podem amortecer as pressões de custo das matérias-primas. As três empresas ocupam posições diferentes: a Yuntianhua oferece vantagens em custos, margens e risco-retorno; a Xinyangfeng se beneficia de volumes de vendas e rentabilidade de fertilizantes compostos melhores do que o esperado; e a tese de expansão de longo prazo das minas de fosfato da Chanhen Chemical permanece intacta, mas a concretização do crescimento foi adiada, deixando-a mais dependente de dividendos para suporte no curto prazo.

Estrutura de análise

O relatório primeiro compara a receita, as margens brutas e os lucros líquidos do segundo trimestre das três empresas com as expectativas do HSBC, para identificar a divergência operacional causada pelo fornecimento de enxofre apoiado pelo governo, pelos volumes de vendas de fertilizantes e pelos atrasos de projetos. Em seguida, avalia a trajetória de oferta, demanda e margens do setor com base em inspeções de segurança em minas, demanda por fosfato de ferro-lítio, progresso de novos projetos de minas de fosfato e políticas de custos de enxofre. Com base nisso, o HSBC revisa suas previsões de lucros para 2026—2028 e utiliza uma estrutura PB-ROE para converter ROE previsto e custo de capital próprio em múltiplos PB-alvo, que são então aplicados ao valor patrimonial por ação de 2027 para determinar preços-alvo. A análise de sensibilidade do EPS também é utilizada para testar o impacto de mudanças nos preços da rocha fosfática e nos spreads de fertilizantes compostos.

Notas metodológicas

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorEstrutura de Oferta e Demanda

  Análise do equilíbrio entre oferta e demanda de rocha fosfática

  O relatório examina tanto as restrições de oferta causadas por inspeções de segurança em minas e atrasos em novos projetos quanto as mudanças na demanda por fertilizantes fosfatados e fosfato de ferro-lítio, para concluir que o equilíbrio restrito da rocha fosfática e o ciclo de alta podem ser prolongados.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorDecomposição de Volume-Preço

  Decomposição de receita e lucro por volume, preço e custo

  O relatório decompõe o desempenho do segundo trimestre das três empresas por volume de vendas, preços de produtos, custos de enxofre e mudanças na margem bruta para explicar a divergência entre o crescimento da receita e o desempenho do lucro líquido.

• Método de ValuationValuation por PB

  Valuation PB-ROE

  O HSBC determina múltiplos PB-alvo com base no ROE previsto e no custo de capital próprio, e então os multiplica pelo valor patrimonial por ação de 2027 para derivar preços-alvo; mudanças no ROE ou no custo de capital próprio afetam diretamente os múltiplos PB justos.

• Teoria Quantitativa/Fatorial/de PortfólioModelo de Precificação de Ativos de Capital CAPM

  Definição de parâmetros do custo de capital próprio

  O custo de capital próprio de 8.8% da Xinyangfeng é construído usando uma taxa livre de risco de 4.25%, um prêmio de risco do mercado acionário chinês de 4.75% e um beta de 1.0, servindo como retorno exigido no valuation PB-ROE.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorOutro

  Análise de sensibilidade do EPS

  O relatório analisa separadamente a sensibilidade do EPS de 2027 aos preços da rocha fosfática e aos spreads de fertilizantes compostos, para mostrar como mudanças nos principais preços de produtos ou spreads afetam as previsões de lucros.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Yuntianhua (600096.SH)

  Beneficia-se de enxofre de baixo custo e de maior rentabilidade em fósforo amarelo e DCP, e é indicada como a principal escolha do relatório no setor de químicos fosfatados.

  Pontos fortes

  A margem bruta do segundo trimestre aumentou 1.5 ponto percentual em relação ao ano anterior, enquanto o controle de custos apoiou o crescimento do lucro líquido; seu perfil de risco-retorno é o mais atraente entre as três empresas.

  Pontos fracos

  Menores volumes de vendas no segundo trimestre fizeram a receita cair 10% em relação ao ano anterior, enquanto o lucro bruto ainda recuou 5%.

  Comparação

  Em comparação com a Chanhen Chemical, a Yuntianhua tem um negócio de fertilizantes e se beneficia mais plenamente do programa de fornecimento de enxofre apoiado pelo governo; o relatório atribui a ela potencial de alta de aproximadamente 47%.

  Riscos

  Políticas mais restritivas de exportação de fertilizantes causando excesso de oferta doméstica, queda dos preços de grãos reduzindo a demanda por fertilizantes e preços de enxofre persistentemente em alta deprimindo as margens brutas.

• Chanhen Chemical (002895.SZ)

  Beneficia-se no longo prazo da expansão da capacidade de minas de fosfato, mas o atraso no projeto Laozhaizi posterga nova produção e crescimento dos lucros.

  Pontos fortes

  Seus produtos são relativamente orientados ao mercado, e a receita do segundo trimestre subiu 20%; seu índice de distribuição de dividendos relativamente alto é visto como suporte contra quedas.

  Pontos fracos

  Ela não produz fertilizantes fosfatados e, portanto, não se beneficiou na mesma medida do enxofre de baixo custo; a margem bruta do segundo trimestre caiu 1.7 ponto percentual, e suas previsões de lucros para 2026—2028 foram reduzidas.

  Comparação

  Em comparação com Yuntianhua e Xinyangfeng, que possuem negócios de fertilizantes, sua exposição à pressão dos custos de enxofre é mais direta, e ela também recebeu o maior corte de preço-alvo.

  Riscos

  Queda dos preços da rocha fosfática, progresso mais lento do que o esperado em nova capacidade de minas de fosfato, aumentos contínuos nos preços de enxofre e impairments de ativos em projetos de novos materiais, como fosfato de ferro.

• Xinyangfeng (000902.SZ)

  Beneficia-se do crescimento dos volumes de vendas de fertilizantes compostos, de margens melhores do que o esperado e de apoio parcial do programa de fornecimento de enxofre apoiado pelo governo.

  Pontos fortes

  A receita e o lucro bruto do segundo trimestre aumentaram 22% e 20%, respectivamente, impulsionando elevações abrangentes das previsões de lucros para 2026—2028.

  Pontos fracos

  Um forte aumento nos custos de enxofre ainda reduziu a margem bruta do segundo trimestre em 1 ponto percentual.

  Comparação

  Sua melhora de lucros é impulsionada principalmente pelos volumes de vendas e spreads de fertilizantes compostos, e seu preço-alvo implica potencial de alta de aproximadamente 50%, superior ao das outras duas empresas listadas no relatório.

  Riscos

  Perdas de estoque causadas por quedas acentuadas nos preços de matérias-primas, estreitamento dos spreads de fertilizantes compostos devido à demanda insuficiente, expansão mais lenta do que o esperado das minas de fosfato e cortes inesperados de produção causados por regulamentação ambiental mais rigorosa.

Dados principais

• Desempenho da Yuntianhua no segundo trimestreReceita -10% YoY; margem bruta +1.5 pontos percentuais YoY; lucro bruto -5% YoY; lucro líquido +3% YoYMenores volumes de vendas pesaram sobre a receita, mas o enxofre de baixo custo e as melhorias nos negócios de fósforo amarelo e DCP amorteceram a pressão sobre os lucros.
• Revisão de lucros da YuntianhuaPrevisão de lucro líquido para 2026 elevada em 7%Reflete a margem bruta do segundo trimestre superior ao esperado e a expectativa de continuação do programa de fornecimento de enxofre apoiado pelo governo no segundo semestre de 2026.
• Valuation da YuntianhuaPA RMB43.90; potencial de alta de aproximadamente 47%O preço-alvo anterior era RMB43.10; o ROE de 2027 é 20%, o custo de capital próprio é 8.6%, o PB-alvo é 2.7x e o valor patrimonial por ação é RMB16.46.
• Desempenho da Chanhen Chemical no segundo trimestreReceita +20% YoY; margem bruta -1.7 pontos percentuais YoY; lucro líquido +11% YoYPreços mais altos dos produtos impulsionaram a receita, mas o aumento dos custos de enxofre pesou sobre as margens, e o lucro líquido ficou ligeiramente abaixo das expectativas do HSBC.
• Progresso do projeto da Chanhen ChemicalComissionamento da mina de fosfato Laozhaizi adiado de 2028 para 2029Espera-se que a nova capacidade de rocha fosfática e sua contribuição para os lucros cheguem mais tarde do que se antecipava anteriormente.
• Revisão de lucros da Chanhen Chemical2026 -14%; 2027 -16%; 2028 -14%A magnitude das revisões para baixo do HSBC em suas previsões de lucro líquido para cada ano.
• Valuation da Chanhen ChemicalPA RMB38.90; potencial de alta de aproximadamente 19%O preço-alvo anterior era RMB49.00; o ROE de 2027 foi reduzido para 18%, o custo de capital próprio é 9.65%, o PB-alvo foi reduzido para 2.83x e o valor patrimonial por ação foi reduzido para RMB13.75.
• Desempenho da Xinyangfeng no segundo trimestreReceita +22% YoY; margem bruta -1 ponto percentual YoY; lucro bruto +20% YoY; lucro líquido +6% YoYO crescimento dos volumes de vendas de fertilizantes compostos compensou parte da pressão dos custos mais altos de enxofre.
• Revisão de lucros da Xinyangfeng2026 +22%; 2027 +8%; 2028 +3%A magnitude das revisões para cima do HSBC em suas previsões de lucro líquido para cada ano.
• Valuation da XinyangfengPA RMB20.50; potencial de alta de aproximadamente 50%O preço-alvo anterior era RMB18.70; o ROE de 2027 foi elevado para 13.5%, o custo de capital próprio é 8.8%, o PB-alvo foi elevado para 1.75x e o valor patrimonial por ação foi elevado para RMB11.70.
• Lucro líquido previstoYuntianhua 2026—2028: CNY5,241m, CNY5,611m, CNY6,056m; Chanhen Chemical: CNY1,107m, CNY1,483m, CNY1,672m; Xinyangfeng: CNY1,572m, CNY1,872m, CNY2,236mPrevisões de lucro líquido do HSBC Qianhai para 2026—2028 das três empresas.

Impacto e implicações

O relatório acredita que atrasos repetidos em projetos de minas de fosfato podem postergar o anteriormente temido choque de nova oferta por volta de 2028, estendendo assim o período de equilíbrio restrito entre oferta e demanda de rocha fosfática e o suporte aos lucros do setor. Espera-se que o programa de fornecimento de enxofre apoiado pelo governo e o comissionamento de instalações de ácido sulfúrico utilizando fosfogesso a partir de 2027 reduzam a volatilidade dos custos, mas o grau de benefício entre as empresas dependerá de seus negócios de fertilizantes, da segurança de abastecimento de matérias-primas e do ritmo de execução dos projetos de minas de fosfato. Consequentemente, Yuntianhua e Xinyangfeng recebem elevações de lucros e preço-alvo, enquanto a tese de expansão de longo prazo da Chanhen Chemical permanece inalterada, mas o momento da concretização do crescimento e da recuperação do valuation foi adiado.

Riscos

• Uma queda nos preços da rocha fosfática poderia enfraquecer a rentabilidade do setor e afetar o valor de empresas cuja tese central é a expansão de minas de fosfato.
• A construção ou aceleração de nova capacidade de minas de fosfato em empresas como a Chanhen Chemical pode ficar abaixo das expectativas, potencialmente atrasando ainda mais as contribuições para os lucros.
• Preços de enxofre persistentemente em alta poderiam comprimir as margens brutas de Yuntianhua, Chanhen Chemical e Xinyangfeng.
• Projetos de novos materiais, como fosfato de ferro, podem incorrer em impairments de ativos.
• Maior aperto das políticas de exportação de fertilizantes poderia resultar em excesso de oferta doméstica.
• A queda dos preços de grãos poderia levar a uma demanda mais fraca por fertilizantes.
• Quedas significativas nos preços de matérias-primas poderiam causar perdas de estoque na Xinyangfeng.
• A demanda por fertilizantes compostos abaixo do esperado poderia estreitar os spreads dos produtos.
• Regulamentação ambiental mais rigorosa poderia causar suspensões ou cortes inesperados de produção.

Pontos a observar

• Monitorar a intensidade das inspeções de segurança em minas em 2026 e suas restrições à oferta de rocha fosfática.
• Monitorar se o crescimento da demanda por fosfato de ferro-lítio pode continuar compensando a produção mais fraca de fertilizantes fosfatados.
• Monitorar a continuidade do programa de fornecimento de enxofre apoiado pelo governo no segundo semestre de 2026 e os custos reais de aquisição das empresas.
• Monitorar o ritmo de comissionamento e as economias de custo das instalações de ácido sulfúrico que utilizam fosfogesso a partir de 2027.
• Monitorar se a mina de fosfato Laozhaizi da Chanhen Chemical pode iniciar produção até o prazo adiado de 2029 e se a expansão de seus outros projetos de minas de fosfato acelera.
• Monitorar os aumentos de preço de MDCP da Chanhen Chemical e se as previsões de lucros do consenso de mercado continuam sendo revisadas para baixo.
• Monitorar se as políticas de exportação de fertilizantes são flexibilizadas e se as tensões no Oriente Médio diminuem.
• Monitorar o progresso dos projetos de minas de fosfato da Xinyangfeng e as mudanças nos spreads de fertilizantes compostos.