Alphabet Inc.: Espera-se que as vendas próprias de TPUs contribuam com aproximadamente $192 bilhões em receita em 2027–2028, enquanto três catalisadores de IA podem impulsionar uma reavaliação da Alphabet

Visão geral

O relatório concentra-se no potencial de vendas próprias dos sistemas TPU desenvolvidos internamente pela Alphabet e eleva as projeções para TPU, Google Cloud e os lucros gerais da empresa com base em novas informações sobre escala de oferta e preços. O Morgan Stanley acredita que as vendas de TPU podem aumentar diretamente os lucros, mas os determinantes-chave de uma maior valorização permanecem sendo o Gemini 4, modelos eficientes de baixo custo e a implantação em escala de produtos de IA.

Visões principais

Primeiro, o Morgan Stanley eleva substancialmente suas premissas de monetização para as vendas de sistemas TPU da Alphabet a clientes próprios. Relatórios recentes indicam que a Alphabet se comprometeu a fornecer aproximadamente 1 milhão de TPUs, o que a equipe de pesquisa estima representar aproximadamente 1,3GW e um valor contratual de aproximadamente $35 bilhões, implicando receita de aproximadamente $27 bilhões por GW. Isso está acima da premissa anterior de aproximadamente $20 bilhões por GW. O relatório também considera a parceria ampliada da Marvell em chips customizados como evidência que sustenta preços e preços médios de venda mais elevados para TPUs. Ao mesmo tempo, o relatório eleva a premissa de margem bruta associada de 20% para 30% e espera que a Alphabet venda 0,3GW, 3,2GW e 4,2GW de sistemas TPU no segundo semestre de 2026, em 2027 e em 2028, respectivamente. Impulsionada conjuntamente por volume e preço, espera-se que a receita do Google Cloud relacionada a TPUs alcance $84 bilhões em 2027 e $108 bilhões em 2028, 35% e 37% acima das projeções anteriores, respectivamente. O total dos dois anos é de aproximadamente $192 bilhões, próximo dos $200 bilhões citados no título. Segundo, as maiores premissas de monetização de TPU expandem significativamente a escala de receita e lucro do Google Cloud. O relatório eleva sua projeção de crescimento da receita de nuvem em 2027 de 106% para 118% e sua projeção de crescimento do EBIT de 105% para 137%. As projeções gerais de receita do Google Cloud para 2027 e 2028 são elevadas em 6% e 7%, respectivamente, enquanto as projeções de EBIT são aumentadas em 2% em ambos os anos. Até 2028, espera-se que a nuvem contribua com 48% do EBIT de toda a Alphabet, ou quase metade. No entanto, como as vendas incrementais de TPU são grandes e apresentam margens menores que o negócio principal de nuvem, juntamente com a pressão sobre margens do acordo de computação SPCX, o relatório reduz modestamente as projeções de margem reportada de nuvem para 2027 e 2028, de 38% e 41% para 37% e 40%, respectivamente. Excluindo os efeitos de TPU e SPCX, ainda se espera que a margem incremental do negócio principal de nuvem permaneça em aproximadamente 50% até 2027, enquanto a margem EBIT de TPU é estimada em aproximadamente 30%. Portanto, o relatório não conclui que a eficiência operacional da nuvem esteja se deteriorando; em vez disso, a rápida expansão de novas receitas de menor margem está alterando o mix de receita. Terceiro, a mudança nas premissas de TPU flui para as demonstrações financeiras consolidadas da Alphabet, mas o aumento simultâneo dos custos significa que as elevações de EPS são menores que as elevações de receita. O Morgan Stanley eleva suas projeções de receita de toda a empresa para 2027 e 2028 em 2% e 3%, respectivamente. Para refletir o maior custo das vendas e alinhar as margens incrementais dos negócios não relacionados a TPU, ele eleva suas projeções de “Other CoR” para os mesmos períodos em 4% e 6%, aumentando, por fim, suas projeções de EPS de 2027 e 2028 em 1% e 2%, respectivamente. O EPS no modelo detalhado é de aproximadamente $15 e $18.50, com o valor da tabela de 2028 em $18.49; os cenários de risco-retorno arredondam esses valores para aproximadamente $15 e $18. O relatório também espera que a receita total da Alphabet suba de $402.836 bilhões em 2025 para $500.611 bilhões em 2026, $665.846 bilhões em 2027 e $813.676 bilhões em 2028, representando um CAGR de 26% de 2025 a 2028. No mesmo período, espera-se que a margem operacional GAAP aumente de 32.0% para 34.3%, 34.5% e 35.0%. A equipe de pesquisa continuará monitorando dados de estoque recém-divulgados no balanço patrimonial para avaliar o acúmulo e a absorção de estoque após o início das vendas de TPU. Quarto, o relatório acredita que as vendas de TPU fornecem principalmente potencial de alta para o EPS, enquanto uma reavaliação de valuation ainda depende de três catalisadores de produto. O mais importante é se o Gemini 4, esperado para lançamento no fim de 2026 ou início de 2027, pode recolocar o Google na ou próximo da fronteira do setor, restaurando assim o valuation aos níveis atingidos após o lançamento do Gemini 3 em novembro de 2025. O segundo catalisador são modelos eficientes de baixo custo, incluindo o Gemini Flash. À medida que as empresas se concentram mais de perto em orçamentos ao implementar IA, a relação desempenho-custo desses modelos pode afetar a posição competitiva do Google. O terceiro é a implantação em larga escala pelo Google de produtos de IA generativa em Busca, YouTube e outros cenários de usuários, demonstrando que a inovação em IA pode proporcionar crescimento mais duradouro para Busca e YouTube do que o mercado espera atualmente, em vez de canibalizar o negócio principal de busca. Por fim, o Morgan Stanley mantém seu preço-alvo de $400 e a recomendação Overweight. O preço-alvo baseia-se na média das novas estimativas de EPS de 2027 e 2028 de aproximadamente $15 e $18 a $18.50, aplicando um múltiplo P/L de aproximadamente 24x. O relatório também afirma que esse valuation representa aproximadamente 1.6x PEG, um prêmio de aproximadamente 35% em relação à mediana do PEG dos pares. Em uma base ajustada ao crescimento, o preço-alvo de $400 implica um prêmio de valuation de aproximadamente 20% para a Alphabet em relação aos pares, versus um prêmio de negociação atual de aproximadamente 5%, e oferece aproximadamente 15% de potencial de alta a partir do preço de fechamento de $344.82. Na análise de risco-retorno, o caso otimista é $460, com base em um múltiplo de aproximadamente 26x a média do EPS de 2027 e 2028 de aproximadamente $16 e $20, assumindo que a inovação em IA acelera o crescimento de Busca e Cloud e melhora a rentabilidade. O caso-base é $400, com base em um múltiplo de aproximadamente 24x a média de EPS de aproximadamente $15 e $18. O caso pessimista é $225, com base em um múltiplo de aproximadamente 15x a média de EPS de aproximadamente $14 e $16, assumindo que o crescimento da publicidade global continue desacelerando, que o crescimento da publicidade em busca enfraqueça, que a disciplina de despesas não se materialize e que produtos de IA reduzam as margens devido a menores taxas de monetização e maior intensidade computacional.

Estrutura de análise

O relatório primeiro deriva a receita de vendas por GW usando quantidades de oferta de TPU, capacidade computacional estimada e valor contratual, e então desenvolve projeções de receita de TPU incorporando preços médios de venda de racks, margens brutas e capacidade anual de vendas. Subsequentemente, incorpora a receita e os custos de TPU ao modelo do Google Cloud para estimar mudanças na receita, EBIT e margens da nuvem, e então transfere esses efeitos para as receitas, custos e EPS consolidados da Alphabet. Por fim, determina o preço-alvo usando o EPS médio de 2027–2028, P/L, PEG e um prêmio ajustado ao crescimento em relação aos pares, e testa a faixa de valuation sob diferentes premissas de produto, crescimento e margens por meio de cenários otimista, base e pessimista.

Notas metodológicas

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorDecomposição Volume-Preço

  Decomposição da capacidade de TPU, preço de venda por GW e margem

  O relatório projeta a capacidade de sistemas TPU vendidos em cada ano e calcula a receita usando uma premissa de aproximadamente $27 bilhões por GW, adicionando então uma premissa de margem bruta de 30% para avaliar a contribuição ao lucro. Essa decomposição mostra que as elevações das projeções resultam tanto da expansão de volume quanto da melhora na monetização por unidade.

• Estrutura de Fundamentos e Finanças da EmpresaAnálise de Alavancagem Operacional/Financeira

  Análise de margem incremental da nuvem e mix de receita

  O relatório distingue entre a margem incremental de aproximadamente 50% do negócio principal de nuvem, a margem EBIT de aproximadamente 30% de TPU e o impacto do acordo SPCX para explicar por que a receita e o EBIT da nuvem crescem rapidamente enquanto a margem de nuvem reportada ainda diminui modestamente.

• Método de ValuationValuation P/L/PEG

  Valuation P/L e PEG usando EPS médio de 2027–2028

  O preço-alvo de $400 é derivado principalmente pela aplicação de um múltiplo P/L de aproximadamente 24x ao EPS médio de 2027 e 2028, com a razoabilidade do valuation verificada usando um PEG de aproximadamente 1.6x e um prêmio ajustado ao crescimento em relação aos pares.

• Método de ValuationOutros

  Cenários de risco-retorno otimista, base e pessimista

  O relatório estabelece diferentes premissas para inovação de produtos, crescimento de Busca e Cloud, disciplina de despesas e custos computacionais de IA, produzindo valores de cenário de $460, $400 e $225, respectivamente, para ilustrar o impacto de mudanças em variáveis-chave sobre os lucros e o valuation.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Alphabet Inc. (GOOGL.O, GOOGL.US)

  As vendas próprias de TPU elevam as projeções de receita e EBIT do Google Cloud, enquanto a expansão do Gemini e dos produtos de IA é o principal motor de uma reavaliação de valuation no relatório.

  Pontos fortes

  Maior precificação e capacidade de vendas para TPUs desenvolvidos internamente; margem incremental de aproximadamente 50% no negócio principal de nuvem; Busca, YouTube e Cloud fornecem uma base de múltiplos cenários para a transformação de IA em produtos; disciplina de despesas pode gerar alavancagem operacional.

  Pontos fracos

  As vendas de TPU apresentam margens menores que o negócio principal de nuvem, enquanto o acordo de computação SPCX também pressiona as margens da nuvem, tornando relativamente limitado o aumento de EPS decorrente da receita incremental.

  Comparação

  O preço-alvo de $400 implica um prêmio ajustado ao crescimento de aproximadamente 20% em relação aos pares, versus os atuais aproximadamente 5% da Alphabet; o relatório apresenta uma mediana de P/L de 2028 dos pares de 18x.

  Riscos

  Desaceleração da demanda publicitária, desaceleração do crescimento da Busca, disciplina de despesas mais fraca que o esperado e menores taxas de monetização dos produtos de IA combinadas com maior intensidade computacional podem reduzir lucros e valuation.

Dados principais

• Premissa de receita por unidade das vendas próprias de TPUaproximadamente $27bn/GWanteriormente aproximadamente $20bn/GW
• Premissa de margem bruta das vendas de TPU30%anteriormente 20%
• Capacidade de vendas de sistemas TPU2S26: 0.3GW; 2027: 3.2GW; 2028: 4.2GWusada para estimar a receita anual de vendas de sistemas TPU
• Receita do Google Cloud relacionada a TPU2027: $84bn; 2028: $108bn35% e 37% acima das projeções anteriores, respectivamente, totalizando $192bn em dois anos
• Projeção de crescimento do Google Cloud em 2027Receita 118%; EBIT 137%anteriormente 106% e 105%, respectivamente
• Revisões das projeções do Google Cloudreceita 2027/2028: +6%/+7%; EBIT: +2%/+2%impulsionadas principalmente por maiores premissas de preços e margens de TPU
• Margem reportada do Google Cloud2027: 37%; 2028: 40%anteriormente 38% e 41%, respectivamente
• Margem incremental do negócio principal de nuvemaproximadamente 50%excluindo os efeitos de TPU e do acordo SPCX, espera-se que seja mantida até 2027
• Contribuição do EBIT da nuvem em 202848%, aproximadamente 50%participação no EBIT de toda a Alphabet
• Revisões das projeções de receita da Alphabet2027: +2%; 2028: +3%impulsionadas por maiores premissas de receita de TPU
• Revisões das projeções de EPS da Alphabet2027: +1%; 2028: +2%impacto líquido sobre o lucro por ação após o aumento simultâneo das projeções de custos
• Novas projeções de EPS2027: aproximadamente $15; 2028: aproximadamente $18.50 (valor na tabela $18.49)arredondado para aproximadamente $15 e aproximadamente $18 nos cenários de risco-retorno
• Projeções de receita total da Alphabet2025: $402.836bn; 2026E: $500.611bn; 2027E: $665.846bn; 2028E: $813.676bnCAGR de 26% de 2025 a 2028
• Projeções de margem operacional GAAP2025: 32.0%; 2026E: 34.3%; 2027E: 34.5%; 2028E: 35.0%o relatório espera melhora geral das margens operacionais
• Preço-alvo e valuation$400; aproximadamente 24x P/L; aproximadamente 1.6x PEGbaseado no EPS médio de 2027–2028, com aproximadamente 15% de potencial de alta
• Prêmio de valuation em relação aos pareso preço-alvo implica aproximadamente 20%; atual aproximadamente 5%prêmio ajustado ao crescimento em relação aos pares
• Cenários de risco-retornoOtimista $460; Base $400; Pessimista $225correspondentes a valuations de aproximadamente 26x, 24x e 15x o EPS médio de cenário de 2027–2028

Impacto e implicações

O relatório acredita que TPU evoluiu de infraestrutura computacional interna para uma fonte substancial de receita de vendas próprias de sistemas, expandindo significativamente a escala de receita do Google Cloud e sua contribuição para o lucro de toda a empresa. No entanto, como as margens de TPU são menores que as do negócio principal de nuvem, as elevações de receita não produzirão aumentos proporcionais nas margens da nuvem ou no EPS da Alphabet. Se o prêmio ajustado ao crescimento da Alphabet em relação aos pares pode subir dos atuais aproximadamente 5% para os aproximadamente 20% implícitos pelo preço-alvo dependerá principalmente de o Google conseguir demonstrar crescimento de longo prazo mais duradouro por meio do Gemini 4, modelos eficientes e comercialização de IA entre produtos.

Riscos

• Se o crescimento da publicidade global desacelerar ainda mais, a receita e as margens de publicidade em busca poderão ficar sob pressão.
• A Alphabet tem exposição relativamente alta a pequenas e médias empresas e anunciantes de viagens, e uma recessão poderia reduzir a receita publicitária.
• Se a disciplina de despesas não se materializar, a expansão de margem, o EBITDA ajustado, o EPS e o fluxo de caixa livre poderão ficar abaixo das expectativas.
• Se os novos produtos de IA tiverem taxas de monetização menores e intensidade computacional maior que o esperado, poderão criar maior pressão sobre as margens.
• As margens das vendas de TPU e do acordo de computação SPCX são menores que as do negócio principal de nuvem, potencialmente pressionando as margens de nuvem reportadas.
• Se os produtos de IA canibalizarem o negócio principal de busca em vez de gerar receita incremental, o crescimento e a expansão de valuation no caso otimista poderão não se materializar.

Pontos a observar

• Monitorar se o Gemini 4, esperado para lançamento no fim de 2026 ou início de 2027, poderá recolocar o Google no ou próximo do nível dos modelos de fronteira.
• Monitorar a adoção e o desempenho competitivo de modelos eficientes de baixo custo, como o Gemini Flash, à medida que empresas dão maior ênfase aos orçamentos de IA.
• Monitorar a implantação em larga escala de produtos de IA generativa em Busca, YouTube e outros cenários de usuários, bem como sua contribuição para crescimento sustentado e monetização.
• Monitorar novas divulgações de estoques no balanço para avaliar o acúmulo e a absorção de estoque após o início das vendas de TPU.
• Monitorar se novas parcerias do Google Cloud, backlog e capacidade de vendas de TPU podem sustentar as projeções de receita de 2027–2028.
• Monitorar a participação da publicidade em busca nos orçamentos globais de publicidade, a participação da busca móvel nos orçamentos de publicidade online e a monetização de longo prazo do YouTube.
• Monitorar se o crescimento das despesas pode continuar desacelerando e gerar a alavancagem operacional esperada.