Interpretação de relatórios

Visão geral

O relatório analisa os resultados do 1S26 de Carmila, Colonial, Covivio, Gecina, Icade, Klépierre, Mercialys, Merlin e URW. O desempenho operacional geral foi sólido, mas o número de empresas elevando projeções caiu de sete em 2025 para quatro. Os centros comerciais continuaram na liderança, apoiados por reversão positiva, ocupação estável, vendas saudáveis dos inquilinos e receitas não locatícias cada vez mais importantes; as propriedades de escritórios foram afetadas por uma desaceleração nos ajustes de aluguel vinculados à inflação e mostraram clara divergência entre ativos core e secundários, bem como entre a Europa Meridional e o mercado francês.

Visões principais

Primeiro, o imobiliário de varejo continua sendo a direção de alocação mais atraente, com URW e Mercialys como principais escolhas. Segundo, centros comerciais de alta qualidade têm poder de precificação; o crescimento dos aluguéis ainda não pressionou significativamente a acessibilidade para os inquilinos, e as avaliações de ativos também continuam a se recuperar em meio à melhora da demanda de investimento. Terceiro, os ativos de escritórios não estão se deteriorando de forma generalizada: o núcleo de Paris, Madri e alguns ativos italianos ainda apresentam sólido desempenho de locação e ocupação, enquanto localizações secundárias enfrentam saídas de inquilinos, reversão negativa e quedas de avaliação. Quarto, os balanços do setor são geralmente estáveis, mas custos de financiamento mais altos limitarão o crescimento do fluxo de caixa no médio prazo.

Estrutura de análise

Com base nos resultados do 1S26 de nove empresas imobiliárias europeias listadas, o relatório compara crescimento de aluguéis em mesmas bases, ajustes vinculados à inflação, reversão, ocupação, vendas dos inquilinos, avaliações de ativos, yields, alavancagem e custos da dívida entre empresas, segmentando-os por ativos de escritórios e centros comerciais, ativos core e secundários e diferentes mercados nacionais; em seguida, incorpora atualizações operacionais, projeções das empresas, transações e mudanças de avaliação às previsões de resultados e ajustes de preço-alvo.

Notas metodológicas

• Desempenho operacionalDecomposição do crescimento em mesmas bases

  Decompor o crescimento de aluguéis em mesmas bases em ajustes de indexação, mudanças de ocupação, reversão e contribuições de outras receitas.

  Este método é usado para determinar se o crescimento vem do repasse da inflação ou da qualidade dos ativos, capacidade de locação e poder de precificação do proprietário.

• Comparação transversalAnálise de divergência de qualidade e geografia

  Comparar o desempenho entre ativos core e secundários e entre mercados como França, Península Ibérica, Itália e Alemanha.

  O relatório considera que a qualidade dos ativos e as restrições de oferta explicam melhor as diferenças em aluguéis, ocupação e avaliações do que a direção geral do setor de escritórios.

• Avaliação de ativosAnálise de valor locativo e yield

  Avaliar valores de propriedades por meio do crescimento esperado do valor locativo e das mudanças nos yields de capitalização.

  A recuperação das avaliações dos centros comerciais é sustentada simultaneamente pelo crescimento esperado do valor locativo, compressão de yield e recuperação da demanda dos investidores.

• Avaliação de açõesPrevisões de resultados e fluxo de caixa descontado

  Ajustar previsões de resultados com base nos resultados mais recentes, projeções, aquisições e alienações e mudanças nos valores dos ativos, e atualizar os modelos de fluxo de caixa descontado na avaliação de algumas empresas.

  As revisões de previsões são geralmente modestas, mas Klépierre recebe um aumento mais significativo no preço-alvo devido à melhora das premissas de crescimento de longo prazo, enquanto o preço-alvo da Icade é reduzido por cortes nos valores dos ativos e premissas mais cautelosas de crescimento de longo prazo.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• URW e Mercialys

  Principais escolhas no imobiliário de varejo, ambas classificadas como Outperform

  Pontos fortes

  Beneficiam-se do crescimento dos aluguéis em centros comerciais, vendas resilientes dos inquilinos, recuperação da avaliação de ativos e forte poder de precificação.

  Pontos fracos

  O progresso do Westfield Rise da URW está abaixo das expectativas, e a alavancagem da Mercialys aumentou significativamente no 1S26.

  Comparação

  Em comparação com proprietários de escritórios, ambas têm impulso operacional mais forte e um caminho mais claro de recuperação do valor dos ativos.

  Riscos

  Desaceleração do consumo, nova alta dos yields dos ativos, crescimento das receitas não locatícias abaixo das expectativas e aumento dos custos de refinanciamento.

• Klépierre

  Classificada como Market-Perform, mas o preço-alvo recebeu um aumento relativamente significativo

  Pontos fortes

  Lidera em crescimento de aluguéis em mesmas bases e reversão, a receita não locatícia relacionada a shoppings cresceu 13%, e a avaliação de crescimento de longo prazo melhorou.

  Pontos fracos

  A classificação atual não foi elevada para Outperform, e o índice francês de aluguéis de varejo tornou-se negativo.

  Comparação

  A qualidade operacional está entre as líderes do setor, ao lado da URW, mas a preferência acionária do relatório está mais concentrada em URW e Mercialys.

  Riscos

  Contribuição decrescente dos aluguéis indexados, enfraquecimento do ambiente de consumo e recuperação mais lenta das avaliações.

• Gecina, Merlin e ativos de escritórios prime

  Direção de alocação seletiva em escritórios, com Gecina e Merlin classificadas como Outperform

  Pontos fortes

  Os ativos no núcleo de Paris e em Madri apresentam forte desempenho de ocupação e locação, com restrições de oferta sustentando aluguéis e ocupação.

  Pontos fracos

  O crescimento dos aluguéis de escritórios está desacelerando à medida que os ajustes vinculados à inflação diminuem, e as tendências de avaliação dos escritórios franceses se deterioraram um pouco.

  Comparação

  Superam claramente os ativos de escritórios franceses secundários; os mercados espanhol e italiano estão, em geral, apresentando melhor desempenho que a França.

  Riscos

  Trabalho remoto, saídas de inquilinos, necessidades de despesas de capital, quedas nos valores dos ativos e manutenção de taxas de juros elevadas.

• Icade

  Classificada como Market-Perform, mas as pressões operacionais e de avaliação são as mais pronunciadas

  Pontos fortes

  A previsão de fluxo de caixa corrente líquido por ação para 2026 permanece próxima à extremidade superior das projeções da empresa, e as alienações de ativos de saúde ajudam a concentrar-se nos negócios estratégicos.

  Pontos fracos

  A exposição a localizações secundárias levou a saídas de inquilinos, reversão negativa e quedas no valor dos ativos; o preço-alvo foi reduzido.

  Comparação

  Em comparação com Gecina, Colonial, Covivio e Merlin, o desempenho operacional de escritórios da Icade é claramente mais fraco.

  Riscos

  Nova queda na ocupação, execução de alienações abaixo das expectativas, crescimento de longo prazo abaixo das expectativas e pressão adicional sobre as avaliações de escritórios franceses secundários.

• Colonial e Covivio

  As operações de escritórios são estáveis, mas as classificações de ações ou conclusões divulgadas são inconsistentes

  Pontos fortes

  A Colonial beneficia-se de ativos core em Paris, Madri e Barcelona; a Covivio alcançou forte reversão na Itália e possui um negócio mais diversificado.

  Pontos fracos

  A Colonial é classificada como Underperform e sua alavancagem aumentou; a taxa de vacância de escritórios alemães da Covivio continua relativamente alta.

  Comparação

  O desempenho operacional é melhor que o da Icade, mas as diferenças entre países e cidades são significativas.

  Riscos

  Taxas de vacância na Alemanha, fraqueza no mercado francês de escritórios, integração de aquisições, aumento da escala de alienações e pressão de alavancagem.

Dados principais

• Número de empresas elevando projeções4 empresas/9 empresasAbaixo de 7 empresas/9 empresas em 2025; nenhuma empresa focada em escritórios elevou projeções por causa de seu negócio de escritórios.
• Crescimento das vendas dos inquilinos da URWEuropa 4,6%, Estados Unidos 6,9%Mostra que o consumo e a demanda dos inquilinos em destinos emblemáticos de centros comerciais permanecem resilientes.
• Receita de crescimento inovador da Carmila€13,7mAlta de 13% em relação ao ano anterior, representando cerca de 7% da receita líquida de aluguéis.
• Crescimento da receita relacionada a shoppings da Klépierre13%Receitas de mídia de varejo, eventos, locação especializada e serviços de viagem representam cerca de 10% da receita líquida de aluguéis do grupo.
• Reversão da Covivio10%Impulsionada principalmente pelo ativo Garibaldi na Itália, refletindo divergência significativa entre os mercados nacionais.
• Ocupação dos escritórios da Merlin em Madri95,4%Alta de 94,6% no 1T; Barcelona caiu para 84,4% devido a saídas de inquilinos.
• EPRA LTV da Mercialys45,9%Alta de 260 pontos-base no 1S26; Colonial subiu para 46,3%, enquanto URW permaneceu a mais alta da amostra, em 50,7%.
• Mudança no custo médio da dívida do setorAlta de 60 pontos-base em relação a dezembro de 2022No 1S26, os custos de dívida das empresas variaram de 1,3% da Gecina a 3,2% da Mercialys.
• Previsão de lucro líquido recorrente por ação da Gecina para 2026€6,74Na extremidade superior da faixa de projeção da empresa, de €6,70 a €6,75.
• Previsão de fluxo de caixa corrente líquido por ação da Icade para 2026€3,05Próximo à extremidade superior da faixa de projeção da empresa, de €2,90 a €3,10, mas espera-se que o negócio estratégico atinja o piso em 2026.

Impacto e implicações

A alocação de ativos deve continuar favorecendo empresas imobiliárias de varejo com centros comerciais de alta qualidade, reversão positiva e receitas não locatícias diversificadas, especialmente URW e Mercialys. Para o imobiliário de escritórios, uma estratégia seletiva é apropriada, priorizando distritos empresariais core, cidades com restrição de oferta e exposição à Espanha e Itália, ao mesmo tempo que evita ativos de escritórios franceses secundários com maior pressão de saída de inquilinos e reversão negativa clara. A recuperação das avaliações pode ajudar empresas de varejo a reduzir a alavancagem e proporcionar potencial de valorização do valor patrimonial líquido, mas o aumento dos custos de refinanciamento da dívida ainda pode suprimir o crescimento do fluxo de caixa por ação no médio prazo.

Riscos

• A inflação mais baixa reduz a contribuição da indexação de aluguéis, o que pode fazer o crescimento de aluguéis em mesmas bases tanto em escritórios quanto em varejo continuar desacelerando.
• Ativos de escritórios secundários enfrentam riscos de saídas de inquilinos, reversão negativa, aumento de vacância e quedas no valor dos ativos.
• Embora os custos de financiamento sejam estáveis no curto prazo, eles ainda podem se tornar um entrave ao crescimento do fluxo de caixa no médio prazo à medida que a dívida é gradualmente refinanciada.
• A alavancagem mais alta ou crescente em empresas como Mercialys, Colonial e URW pode limitar a margem para investimentos e retornos aos acionistas.
• A recuperação da avaliação dos centros comerciais depende das vendas dos inquilinos, da demanda dos investidores e da compressão de yield; deterioração do consumo macroeconômico ou das taxas de juros poderia reverter a tendência.
• As métricas de valor de ativos em mesmas bases divulgadas por diferentes empresas tratam as despesas de capital de forma inconsistente, limitando a comparabilidade transversal.
• O índice francês de aluguéis de centros comerciais tornou-se negativo, tornando o suporte de curto prazo dos aluguéis indexados mais fraco que em outros mercados europeus.
• Se negócios não locatícios, como o Westfield Rise, expandirem mais lentamente que o esperado, poderão enfraquecer a contribuição de crescimento de empresas como a URW.

Pontos a observar

• Se a contribuição da indexação de aluguéis pode voltar a se fortalecer do fim de 2026 a 2027.
• Se as vendas dos inquilinos, a reversão e os índices de custo de ocupação da URW e da Klépierre permanecem saudáveis.
• Se a atividade de transações de centros comerciais, a compressão de yield e a recuperação da avaliação de ativos podem continuar.
• A divergência de ocupação e locação nos mercados de escritórios do núcleo de Paris, Madri, Barcelona, Itália e Alemanha.
• As alienações de ativos da Icade, o atingimento do piso dos negócios estratégicos e as mudanças nos valores dos ativos.
• A alavancagem e os custos de refinanciamento da dívida da Mercialys, Colonial e URW.
• Se a participação das receitas de mídia de varejo, locação especializada e eventos pode continuar a aumentar.
• O cumprimento das projeções para o segundo semestre por cada empresa e a próxima rodada de ajustes nas previsões de resultados e preços-alvo.