China real estate housing supply squeeze: A reforma de vendas de moradias concluídas na China pode acelerar a contração de estoques antes de o mercado precificar o aperto de oferta

Visão geral

O HSBC examina como a reforma chinesa de vendas de moradias concluídas pode impor restrições de balanço às incorporadoras, reduzindo ainda mais as compras de terrenos e os novos inícios. O relatório argumenta que isso acelerará a redução de estoques e, por fim, melhorará a absorção e os preços do mercado primário, embora a confiança no curto prazo dependa de clareza de políticas e do impulso das vendas.

Visões principais

O HSBC argumenta que o aperto da oferta de moradias na China evolui mais rápido do que esperava e pode tornar-se um tema estrutural a partir de 2027. A oferta de novas moradias em 80 cidades-chave caiu 17% em termos anuais em 8M26, para apenas 12% do pico anual de 2019, enquanto as aquisições de terrenos caíram mais 20% em termos anuais. A instituição vê pouca perspectiva de uma reconstrução significativa do pipeline de oferta. Estima que a reforma de vendas de moradias concluídas pode reduzir a capacidade anual de investimento das incorporadoras em c23% no médio prazo, salvo se elas voltarem a se alavancar ou receberem suporte adicional de fluxo de caixa. A reforma acrescenta uma restrição de financiamento e balanço à redução mecânica anterior, causada por vendas acima dos novos inícios. O HSBC eleva sua previsão de queda de terrenos não desenvolvidos, refletindo a revitalização de bancos de terrenos com autofinanciamento das incorporadoras ou bônus especiais do governo. Também reduz a estimativa de área em construção sem licença de venda devido a menos inícios, parcialmente compensada por projetos já em construção à medida que o prazo de concessão de licenças se alonga. O maior efeito deve ocorrer no estoque restrito: menos lançamentos e uma parcela menor de unidades não vendidas após o lançamento devem impulsionar maior contração. O estoque amplo deve cair a um CAGR de 11-13% em 2025-30e, ante queda de 10% CAGR em 2023-25. A GFA acumulada iniciada, mas não vendida, já tinha caído 14% em termos anuais para 1.9bn square metres ao fim de 2025. A demanda deve migrar mais para o mercado secundário no curto prazo, dado o suprimento limitado de imóveis novos. As transações totais de moradias se estabilizaram, em -2% em termos anuais em 8M26, apoiadas por volumes do mercado secundário de +11% em termos anuais. O número de cidades com queda de estoque superior a 10% em termos anuais subiu de 17 em 2025 para 21 em agosto de 2026. O HSBC espera que a melhor liquidez de revenda devolva a demanda ao mercado primário quando o ciclo de upgrade for retomado, apoiado por melhor qualidade e design de produto. Em agosto, as transações secundárias cresceram 16% em termos anuais em Xangai e 4% em Pequim, o que deve oferecer apoio mais firme a novos lançamentos. O momento de uma reprecificação permanece incerto. O HSBC espera que investidores permaneçam à margem até que políticas restabeleçam a confiança, potencialmente por medidas como pagamentos escalonados de prêmios de terrenos e diferimentos fiscais, além de vendas fortes e altas de preços mais disseminadas em novos projetos. Esses desdobramentos poderiam fazer investidores reconhecerem o efeito positivo do aperto de oferta. O principal risco é que as vendas caiam mais rapidamente que a oferta e a liquidez do mercado secundário se deteriore, impedindo uma recuperação natural sem suporte adicional de políticas. A premissa-base do HSBC é queda anual das vendas primárias de 13-15% em 2027-28 e de 2% em 2029-30. Se as quedas atingirem 20%/5%, a contração do estoque amplo desaceleraria para CAGR de 9.9% em 2025-30, ante a faixa original de 11.1-13.2%. Se as vendas de novas moradias caírem apenas 10% ao ano em 2027-28 e se recuperarem 2% ao ano em 2029-30, a contração poderá acelerar para 15.4% CAGR. Um cenário pessimista, com terrenos ociosos inalterados e moradias concluídas não vendidas caindo apenas 1% ao ano, resultaria em CAGR de 10.7%. Em ações, o HSBC prefere COLI e CR Land por seu acesso mais forte a financiamento, posições financeiras e exposição a cidades líderes. Também favorece KE Holdings, que deve se beneficiar da maior atividade do mercado secundário. O relatório mantém Buy para as três.

Estrutura de análise

O HSBC combina dados por cidade de oferta, aquisições de terrenos, transações e estoques com uma previsão de equilíbrio de estoques. Avalia como a reforma afeta a capacidade de financiamento, o investimento em terrenos, os novos inícios e o estoque não vendido das incorporadoras, e testa a trajetória em premissas alternativas. As preferências em ações refletem força de financiamento, exposição a cidades líquidas e atividade do mercado secundário.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Análise de oferta, demanda e equilíbrio de estoques de moradias

  O relatório conecta menos aquisições de terrenos e novos inícios à oferta nova, redução de estoques, absorção de transações e suporte final aos preços.

• Marco de análise setorialTransmissão entre elos da cadeia de valor

  Transmissão da reforma de vendas de moradias concluídas

  O HSBC acompanha como as restrições ao fluxo de caixa e à capacidade de investimento das incorporadoras se transmitem para terrenos, lançamentos, estoques e mercado primário.

• Métodos de avaliaçãoNAV (valor patrimonial líquido)

  Valuation por NAV para COLI e CR Land

  Para as duas incorporadoras, o HSBC calcula o NAV somando os valores brutos de ativos de projetos de desenvolvimento e investimento e subtraindo a dívida líquida, depois aplica descontos-alvo.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Valuation por múltiplo P/E para KE Holdings

  O HSBC aplica P/E-alvo de 18x, baseado na média 2026-27e de pares de internet da China continental, à estimativa média de EPS non-GAAP de 2026-27.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• China Overseas Land & Investment (COLI, 0688.HK)

  Incorporadora preferida, posicionada para se beneficiar de oferta mais restrita e melhores condições em cidades líderes.

  Pontos fortes

  Acesso mais forte a financiamento, posição financeira e exposição a cidades líderes.

  Pontos fracos

  Possíveis atrasos no fluxo de caixa pela reforma e sentimento de aversão ao risco no setor estão refletidos nas premissas de valuation.

  Comparação

  O HSBC aplica desconto NAV de 35%, 0.25 desvios-padrão abaixo da média histórica, ao NAV por ação de HKD24.90.

  Riscos

  Menor impulso de vendas ou compras de terrenos, margens menores que o esperado, ritmo de reconhecimento mais lento, perdas materiais por impairment e incerteza macro.

• China Resources Land (CR Land, 1109.HK)

  Incorporadora preferida, posicionada para se beneficiar de oferta mais restrita e melhores condições em cidades líderes.

  Pontos fortes

  Acesso mais forte a financiamento, posição financeira, maior impulso de vendas, receita recorrente e sólido histórico de execução.

  Pontos fracos

  Exposição à incerteza do mercado imobiliário e das políticas.

  Comparação

  O HSBC aplica desconto NAV de 25%, 0.75 desvios-padrão acima da média histórica, ao NAV por ação de HKD51.00.

  Riscos

  Incapacidade de manter o impulso de vendas ou a estabilidade dos dividendos, margens menores, desaceleração material de shopping centers e incerteza macroeconômica ou de políticas imobiliárias.

• KE Holdings (BEKE.US)

  Prestadora de serviços de corretagem preferida que deve se beneficiar de maior atividade no mercado secundário.

  Pontos fortes

  Ligação direta com um mercado de revenda mais ativo.

  Pontos fracos

  Dependência das condições de transação imobiliária e do crescimento de novos negócios.

  Comparação

  O HSBC usa P/E-alvo inalterado de 18x, a média 2026-27e de pares de internet da China continental, aplicado ao EPS non-GAAP médio de 2026-27 de RMB8.76.

  Riscos

  Vendas imobiliárias mais lentas que o esperado, queda maior que o esperado nos preços de imóveis, crescimento menor de novos negócios, correção no mercado de ações dos EUA e incerteza macro ou de políticas.

Dados principais

• Previsão de estoque amplo de moradias11-13% CAGR decline in 2025-30eAcelera ante queda de 10% CAGR em 2023-25.
• Oferta de novas moradias em 80 cidades-chave-17% y-o-y in 8M26Equivale a 12% do pico anual de 2019.
• Aquisições de terrenos-20% y-o-yReduz ainda mais a probabilidade de reconstrução relevante do pipeline de oferta.
• Capacidade anual de investimento das incorporadorasc23% medium-term declineEstimativa do HSBC, salvo se incorporadoras voltarem a se alavancar ou receberem suporte adicional de fluxo de caixa.
• GFA acumulada iniciada, mas não vendida1.9bn sqm at end-2025Queda de 14% em termos anuais.
• Volume de transações do mercado secundário+11% y-o-y in 8M26Ajudou a estabilizar as transações totais de moradias, que caíram 2% em termos anuais.
• Cidades com estoque caindo mais de 10% em termos anuais21 cities in August 2026Acima de 17 cidades ao fim de 2025.

Impacto e implicações

O HSBC considera que oferta cada vez mais escassa de imóveis novos e maior liquidez de revenda podem elevar a absorção do mercado primário e sustentar preços mais firmes, sobretudo em cidades líderes líquidas. Espera que o mercado reconheça isso apenas após políticas de apoio mais claras, impulso sustentado de vendas e altas de preços mais amplas. As expressões preferidas são incorporadoras com melhor financiamento e exposição a cidades líderes, além de uma corretora beneficiada por maior atividade de revenda.

Riscos

• As vendas primárias podem cair mais rápido que a oferta, reduzindo a escala projetada do aperto de estoques.
• A liquidez do mercado secundário pode se deteriorar, enfraquecendo a confiança e adiando uma recuperação natural.
• Terrenos ociosos podem permanecer inalterados e moradias concluídas não vendidas podem cair lentamente, moderando a contração de estoques.
• A incerteza macro e de políticas imobiliárias pode restringir o impulso de vendas e a recuperação de preços.

Pontos a observar

• Se pagamentos escalonados de prêmios de terrenos, diferimentos fiscais ou outras políticas acomodatícias melhoram a confiança de incorporadoras e compradores.
• O impulso das vendas primárias e se aumentos de preços de novos projetos se ampliam.
• Tendências de transações secundárias, especialmente em cidades líquidas como Xangai e Pequim.
• Aquisições de terrenos, novos inícios e ritmo de queda dos estoques.