China CRO & CDMO — Interpretação do relatório

Visão geral

Esta revisão de resultados de CRO/CDMO da China argumenta que o setor passou de uma recuperação inicial de lucros para um ciclo de crescimento potencialmente mais durável. O Goldman Sachs fundamenta essa visão em pedidos e backlogs mais fortes, elevações abrangentes de guidance, melhora de utilização e margens, recuperação de P&D inicial e investimento em capacidade para peptídeos, ADC, oligonucleotídeos e biológicos.

Visões principais

O Goldman Sachs argumenta que os resultados de 2Q/1H26 reforçaram a tese de uma recuperação mais ampla e durável dos CRO/CDMO chineses. O setor superou amplamente sua cobertura de saúde em três meses e no acumulado do ano, com +55% e +61%, contra +10% e +8%. Apesar dos ventos contrários de câmbio, a maioria das empresas apresentou resultados sólidos, apoiados pelo impulso de pedidos, maior utilização e alavancagem operacional. A WuXi AppTec registrou crescimento anual de receita de 47.7% e de lucro ajustado de 91.7%; WuXi Biologics e WuXi XDC também superaram as expectativas devido a maior utilização, alavancagem operacional e uma composição mais favorável de projetos em estágio tardio e comercial. A demanda foi particularmente forte em GLP-1, ADC, peptídeos, anticorpos bi-/multiespecíficos e serviços de fabricação relacionados. As revisões de guidance são uma evidência central. A WuXi AppTec elevou o guidance FY26 de crescimento de receita de operações continuadas para 35-39%, de 18-22%; a WuXi Biologics elevou para 15-18%, de 13-17%; a Pharmaron para 15-20%, de 12-18%; e a Genscript elevou o guidance de crescimento de receita do Life Science Group para 25-30%, de 15-18%. O Goldman Sachs interpreta a amplitude dessas elevações como sinal de melhora dos fundamentos e de espaço para novas revisões de consenso até 2027. O relatório enfatiza que os pedidos e backlogs elevam a visibilidade para o crescimento do próximo ano. O backlog da WuXi AppTec subiu 25% anual para Rmb66.4bn em 1H26; o backlog total da WuXi Biologics cresceu 24% e seu backlog de três anos cerca de 30%; o backlog de serviços da WuXi XDC cresceu cerca de 50% e o total cerca de 62%; a Asymchem reportou crescimento de backlog de 54% e de novos pedidos de 55%; e a Pharmaron registrou crescimento de pedidos totais de 30% e de pedidos CDMO de mais de 50%. O Goldman Sachs atribui essa demanda a projetos de GLP-1, ADC, peptídeos, oligonucleotídeos e biológicos, além da melhora da atividade e do financiamento de biotecnologia domésticos. A instituição vê a recuperação se estendendo da fabricação comercial para o início do ciclo de P&D. A WuXi AppTec teve cerca de 10% de crescimento em receita de descoberta de pequenas moléculas e adicionou 167 moléculas pré-clínicas e de Fase I em 2Q26, ante 80 em 1Q26 e próximo ao pico de cerca de 180 por trimestre em 2022-23. A WuXi Testing cresceu 35% anual em 2Q26. A WuXi Biologics adicionou um recorde de 169 projetos integrados em 1H26, dos quais mais de 70% eram anticorpos bi-/multiespecíficos e ADC, enquanto a WuXi XDC assinou um recorde de 51 projetos integrados. Os novos pedidos de projetos de Clinical Development Services da Pharmaron cresceram 30% anual. O Goldman Sachs relaciona esses indicadores ao impulso de desenvolvimento de negócios e licenciamento doméstico, à atividade global de M&A e à estabilização gradual do financiamento de biotecnologia. O capex maior reforça, na visão do Goldman Sachs, a confiança da administração na demanda futura e na conversão de backlog. A WuXi AppTec elevou o capex FY26 para Rmb7.5-8.5bn, de Rmb6.5-7.5bn. A Pharmaron elevou o capex FY26 para aproximadamente Rmb3.6bn, cerca de Rmb1bn acima de FY25. A Asymchem elevou o guidance FY26 para Rmb2.6-2.8bn, de Rmb2.1bn, e espera capex FY27 acima de Rmb3bn. A WuXi Biologics manteve o capex FY26 perto de Rmb7.1bn e sinalizou aceleração para aproximadamente Rmb8bn em 2027. Os investimentos se concentram em peptídeos, oligonucleotídeos, ADC, fabricação de biológicos e capacidade internacional. AIDD é apresentado como um contribuinte atual de demanda, não apenas um conceito futuro. A Genscript reportou aproximadamente US$40mn de receita relacionada a AIDD em 1H26 e espera mais de US$100mn em 2H26. A Pharmaron indicou que clientes relacionados a AI representam aproximadamente 7-8% da receita de Laboratory Services, incluindo 2 de seus 20 maiores clientes e 4 de seus 50 maiores clientes. A WuXi Biologics destacou crescimento de 30% em serviços relacionados a proteínas. O Goldman Sachs considera que a necessidade de dados de laboratório de alta qualidade para treinar e validar modelos de descoberta pode gerar demanda adicional. O relatório reconhece incertezas cambiais e geopolíticas, mas avalia que o mercado tem absorvido cada vez mais essas preocupações. A força do RMB continuou sendo um obstáculo: a WuXi AppTec enfrentou cerca de 4% de impacto no crescimento de receita FY26 e cerca de 300bp de pressão sobre a margem bruta em 1H26; a WuXi Biologics estimou cerca de 5% de impacto em receita FY26 e cerca de 300bp na margem bruta ajustada em 1H26; a WuXi XDC citou 4.5% de impacto no crescimento de receita de 1H; e a Pharmaron incorporou 3% de impacto em seu guidance FY26. Quanto à Section 1260H, a WuXi AppTec obteve uma liminar em 7 de agosto de 2026 que impede o DoD de executar a designação durante o litígio. O Goldman Sachs vê a divulgação da lista OMB como catalisador de curto prazo, mas considera o impacto fundamental limitado até agora. Os desenvolvimentos no ecossistema de biotecnologia dos EUA são tratados como leitura favorável para a demanda chinesa. O Goldman Sachs cita US$143bn em valor acumulado de acordos de M&A de biotecnologia nos EUA, versus US$200bn em FY25, além de melhora da atividade de mercado de capitais, do impulso de GLP-1 da Eli Lilly e de dados positivos de Fase 3 da Moderna em melanoma. A instituição acredita que melhor financiamento, desenvolvimento de negócios e M&A podem elevar, ao longo do tempo, a demanda por serviços iniciais e por fabricação comercial. Em valuation, o Goldman Sachs afirma que os participantes chineses continuam negociando com desconto frente aos pares regionais, apesar de perfis de crescimento semelhantes nos próximos dois a três anos. Elevou preços-alvo em cerca de 10% em média, refletindo melhora de lucros, fluxo de pedidos, margens e atualização de valuation em empresas selecionadas. O relatório permanece construtivo para o setor, mas diferencia as companhias por conversão de backlog, ramp-up de projetos comerciais, utilização de capacidade, trajetória de margens, concentração de clientes, exposição a financiamento e risco regulatório.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs revisa resultados de 2Q/1H26, guidance, pedidos, backlogs, utilização, adições de projetos e capex das empresas chinesas de CRO/CDMO cobertas. Em seguida, relaciona os dados corporativos a financiamento de biotecnologia, licenciamento, M&A, demanda de GLP-1, atividade de ADC, adoção de AIDD, câmbio e desenvolvimentos geopolíticos antes de atualizar estimativas, preços-alvo e estruturas de valuation específicas por empresa.

Notas metodológicas

• Marco de análise setorialMarco de oferta e demanda

  Análise de pedidos, backlog, entrada de projetos, capacidade e utilização

  O relatório usa crescimento de pedidos e backlog, adições de projetos iniciais e tardios, planos de capacidade e utilização para avaliar a força da demanda e sua provável conversão em receita futura.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por P/L e PEG

  Comparação de P/E forward e PEG

  O Goldman Sachs avalia várias empresas cobertas com múltiplos P/E forward de 12 meses e compara o desconto de valuation e PEG dos participantes chineses com pares regionais.

• Métodos de avaliaçãoAvaliação SOTP por soma das partes

  Valuation por soma das partes para Genscript e Tigermed

  O relatório avalia separadamente negócios operacionais e ativos de investimento e depois os combina para obter os preços-alvo dessas empresas.

• Métodos de avaliaçãoDCF (fluxo de caixa descontado)

  Valuation por fluxo de caixa descontado

  O relatório usa DCF para as operações principais da Tigermed e para Legend Biotech, ProBio e Bestzyme da Genscript, descontando fluxos de caixa previstos com as taxas de desconto e premissas de crescimento terminal divulgadas.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• WuXi AppTec (603259.SH / 02359.HK)

  Principal beneficiária da recuperação ampla de CRO/CDMO, da expansão de projetos tardios e comerciais e da demanda de GLP-1/TIDES.

  Pontos fortes

  Backlog +25% anual para Rmb66.4bn, guidance FY26 elevado, aceleração de projetos tardios e força ampla em pequenas moléculas, TIDES e testing.

  Pontos fracos

  Exposição a riscos de concentração em GLP-1 e incerteza no modelo de descoberta baseado em sucesso.

  Comparação

  O Goldman Sachs afirma que as entidades WuXi negociam com desconto frente a pares apesar de perfis de crescimento esperados semelhantes.

  Riscos

  Pressão de preços, incerteza geopolítica e ramp-up mais lento de novos negócios.

• Pharmaron (300759.SZ / 03759.HK)

  Beneficiária da recuperação em descoberta inicial, desenvolvimento clínico e conversão CDMO sob seu modelo CRDMO.

  Pontos fortes

  Pedidos totais de novos projetos +30%, pedidos CDMO acima de 50%, guidance elevado e oportunidade de fabricação de GLP-1 oral.

  Pontos fracos

  A conversão comercial e a tração de clientes AIDD exigem mais divulgação e validação.

  Comparação

  O Goldman Sachs é Buy nas ações H e Neutral nas ações A.

  Riscos

  Tensões comerciais entre EUA e China, custos trabalhistas e de talento e menor P&D farmacêutica ou financiamento de biotecnologia.

• WuXi XDC (02268.HK)

  Beneficiária de outsourcing de ADC e bioconjugados, com forte entrada de pedidos iniciais e melhor visibilidade comercial.

  Pontos fortes

  Backlog de serviços cerca de +50%, backlog total cerca de +62% e número recorde de projetos integrados adicionados.

  Pontos fracos

  A visibilidade de conversão comercial e o efeito da unidade de Singapura nas margens permanecem em debate.

  Comparação

  O Goldman Sachs considera que o valuation atual já reflete grande parte da preocupação com diluição de margem ligada a Singapura.

  Riscos

  Financiamento de biotecnologia fraco, concorrência, incerteza geopolítica, perda de clientes ou projetos tardios, expansão atrasada e risco de desenvolvimento clínico de ADC.

• WuXi Biologics (02269.HK)

  Empresa de outsourcing de biológicos e desenvolvimento que se beneficia de maior impulso de pedidos e conversão de fabricação.

  Pontos fortes

  Backlog total +24%, backlog de três anos cerca de +30% e forte demanda de projetos de desenvolvimento.

  Pontos fracos

  A elevação do guidance FY26 ficou levemente abaixo das expectativas de alguns investidores diante de pedidos fortes.

  Comparação

  O Goldman Sachs mantém Neutral apesar de visão construtiva sobre backlog e visibilidade para 2027.

  Riscos

  Legislação adversa nos EUA, arrefecimento do financiamento de biotecnologia, transferência de projetos comerciais, concorrência e incerteza geopolítica.

• Asymchem (002821.SZ / 06821.HK)

  Beneficiária da demanda por peptídeos, oligonucleotídeos, ADC e biológicos, apoiada por elevado crescimento de pedidos e backlog.

  Pontos fortes

  Crescimento de pedidos e backlog superior a 54%, e maior capex sinaliza confiança da gestão na demanda de médio prazo.

  Pontos fracos

  Mudança de mix e construção de capacidade pressionam margens no curto prazo.

  Comparação

  O Goldman Sachs é Buy nas ações H e Neutral nas ações A.

  Riscos

  Perda de clientes-chave, concorrência de preços, risco regulatório ou de queda no financiamento de biotecnologia, custos trabalhistas e incerteza geopolítica.

• Tigermed (300347.SZ / 03347.HK)

  Beneficiária da recuperação de CRO por meio da aceleração de pedidos domésticos, melhora da atividade de MNC e estabilização de preços.

  Pontos fortes

  Pedidos líquidos novos cresceram mais de 30% anual; maior utilização e eficiência impulsionada por AI podem apoiar margens.

  Pontos fracos

  A conversão de receita e lucro pode ser gradual por contratos legados e gastos de investimento em AI.

  Comparação

  O Goldman Sachs mantém Buy e não alterou estimativas nem preço-alvo.

  Riscos

  Resultado da investigação da CSRC, riscos geopolíticos, deterioração de pedidos, fraqueza da demanda inicial e expansão global mais lenta.

• Genscript Biotech (01548.HK)

  Beneficiária de serviços DNA-to-protein relacionados a AIDD.

  Pontos fortes

  Crescimento do Life Science Group impulsionado por AIDD, capacidades de qualidade de dados e alto rendimento e elevação de guidance.

  Pontos fracos

  A sustentabilidade da demanda por AIDD e o tamanho do mercado endereçável global seguem em debate entre investidores.

  Comparação

  O Goldman Sachs mantém Buy e elevou o preço-alvo.

  Riscos

  Risco regulatório e queda do financiamento de biotecnologia, custos trabalhistas, exposição de receita fora da China e ramp-up de AIDD abaixo do esperado.

Dados principais

• Desempenho dos CRO/CDMO chineses+55% in 3M and +61% YTDVersus +10% e +8% para a cobertura de saúde do Goldman Sachs.
• Desempenho da WuXi AppTec em 2Q/1H26Revenue +47.7% y/y; adjusted earnings +91.7% y/yApoiado por forte impulso de pedidos, utilização e alavancagem operacional.
• Guidance FY26 da WuXi AppTec35-39% revenue growthElevado de 18-22% para operações continuadas.
• Backlog da WuXi AppTecRmb66.4bn; +25% y/yEm 1H26, sustenta a visibilidade para FY27.
• Backlog da WuXi BiologicsTotal backlog +24% y/y; three-year backlog about +30% y/yReflete demanda mais forte do pipeline de desenvolvimento e fabricação.
• Backlog da WuXi XDCService backlog about +50% y/y; total backlog about +62% y/yO backlog total inclui possíveis taxas de marcos.
• Pedidos e backlog da AsymchemNew orders +55% y/y; backlog +54% y/ySustenta a visibilidade de médio prazo apesar de ruído de margem no curto prazo.
• Receita AIDD da GenscriptAbout US$40mn in 1H26; more than US$100mn expected in 2H26A demanda por AIDD impulsionou o guidance e a expansão de capacidade do Life Science Group.
• Valor de acordos de M&A de biotecnologia dos EUAUS$143bn YTDVersus US$200bn em FY25; citado como leitura favorável para a formação de projetos.

Impacto e implicações

O Goldman Sachs considera que backlogs, guidance, atividade inicial e capex mais fortes deslocam o debate de se há recuperação para a durabilidade do crescimento FY27. A conversão para fabricação comercial, a diversificação da demanda além de GLP-1, as condições de financiamento e fluxos adicionais de recursos são fundamentais para uma reprecificação adicional, enquanto os CRO/CDMO chineses seguem negociando com desconto frente a pares regionais.

Riscos

• Ventos contrários de FX decorrentes da força do RMB podem reduzir o crescimento de receita reportada e as margens.
• Incerteza geopolítica e regulatória, incluindo desdobramentos ligados à Section 1260H, pode gerar volatilidade e afetar operações ou decisões de clientes.
• Deterioração do financiamento de biotecnologia global ou chinês, venture capital ou mercados de IPO pode enfraquecer a formação de novos projetos e a demanda por outsourcing.
• Concorrência de preços, concentração de clientes, pressão de custos trabalhistas e desafios de retenção de talentos podem pesar sobre a rentabilidade das empresas cobertas.
• A conversão de projetos comerciais, o ramp-up de nova capacidade e a progressão clínica tardia podem ficar abaixo das expectativas.

Pontos a observar

• Conversão de backlog FY27 e visibilidade de receita, especialmente a transformação de projetos tardios e comerciais em receita de fabricação.
• Durabilidade e contribuição de mix da demanda por GLP-1, peptídeos, TIDES, ADC e oligonucleotídeos.
• Entrada de projetos de descoberta e clínicos iniciais, incluindo novas moléculas, conversão de RFP e atividade de biotecnologia doméstica.
• Utilização de capacidade e desempenho de margens durante o ramp-up de novas instalações, incluindo a capacidade de Singapura da WuXi XDC.
• Exposição de clientes AIDD, monetização de pedidos, preços e evolução de margens.
• Divulgação da lista OMB e progresso final do litígio da Section 1260H.
• Financiamento de biotecnologia, atividade de licenciamento, M&A global e desenvolvimentos regulatórios mais amplos entre EUA e China.