China CRO & CDMO — Interpretación del informe

Visión general

Este repaso de resultados de los CRO/CDMO chinos sostiene que el sector pasó de una recuperación inicial de beneficios a un ciclo de crecimiento potencialmente más duradero. Goldman Sachs se apoya en pedidos y carteras fuertes, mejoras generalizadas de previsiones, mayor utilización y márgenes, recuperación de la I+D temprana e inversión en capacidad para péptidos, ADC, oligonucleótidos y biológicos.

Perspectivas principales

Goldman Sachs argumenta que los resultados de 2Q/1H26 reforzaron la tesis de una recuperación más amplia y duradera en los CRO/CDMO chinos. El sector superó ampliamente a su cobertura sanitaria tanto en tres meses como en el acumulado del año, con +55% y +61%, frente a +10% y +8%. Pese a la presión cambiaria, la mayoría de las compañías registró resultados sólidos gracias al impulso de pedidos, la mejora de utilización y el apalancamiento operativo. WuXi AppTec logró crecimiento interanual de ingresos de 47.7% y de beneficios ajustados de 91.7%; WuXi Biologics y WuXi XDC también superaron expectativas por utilización, apalancamiento operativo y una mayor mezcla de proyectos en fase avanzada y comercial. La demanda de GLP-1, ADC, péptidos, anticuerpos bi-/multiespecíficos y servicios de fabricación relacionados fue especialmente fuerte. Las revisiones de previsiones son una evidencia central. WuXi AppTec elevó su previsión FY26 de crecimiento de ingresos de operaciones continuadas a 35-39% desde 18-22%; WuXi Biologics la elevó a 15-18% desde 13-17%; Pharmaron a 15-20% desde 12-18%; y Genscript elevó la previsión de ingresos de Life Science Group a 25-30% desde 15-18%. Goldman Sachs interpreta la amplitud de las mejoras como señal de mejores fundamentales y de mayor margen para revisiones de consenso hacia 2027. El informe destaca que el impulso de pedidos y las carteras ofrecen visibilidad creciente para 2027. La cartera de WuXi AppTec subió 25% interanual a Rmb66.4bn en 1H26; la cartera total de WuXi Biologics creció 24% y su cartera a tres años aproximadamente 30%; la cartera de servicios de WuXi XDC aumentó aproximadamente 50% y su cartera total aproximadamente 62%; Asymchem comunicó crecimiento de cartera de 54% y de nuevos pedidos de 55%; y Pharmaron registró crecimiento de pedidos totales de 30% y de pedidos CDMO de más de 50%. Goldman Sachs atribuye este crecimiento a proyectos de GLP-1, ADC, péptidos, oligonucleótidos y biológicos, además de la mejora de la actividad y financiación biotecnológica doméstica. La recuperación se está extendiendo desde la fabricación comercial hacia el inicio del ciclo de I+D. WuXi AppTec registró aproximadamente 10% de crecimiento en ingresos de descubrimiento de moléculas pequeñas y añadió 167 moléculas preclínicas y de Fase I en 2Q26, frente a 80 en 1Q26 y cerca del máximo de aproximadamente 180 por trimestre de 2022-23. WuXi Testing creció 35% interanual en 2Q26. WuXi Biologics añadió un récord de 169 proyectos integrados en 1H26, más de 70% de anticuerpos bi-/multiespecíficos y ADC, mientras WuXi XDC firmó un récord de 51 proyectos integrados. Los nuevos pedidos de proyectos de Clinical Development Services de Pharmaron crecieron 30% interanual. Goldman Sachs vincula estas señales con el impulso doméstico de desarrollo de negocio y licencias, la actividad global de M&A y la estabilización gradual de la financiación biotecnológica. El mayor capex refuerza, según Goldman Sachs, la confianza directiva en la demanda futura y la conversión de cartera. WuXi AppTec elevó el capex FY26 a Rmb7.5-8.5bn desde Rmb6.5-7.5bn. Pharmaron elevó el capex FY26 a aproximadamente Rmb3.6bn, alrededor de Rmb1bn por encima de FY25. Asymchem elevó su previsión FY26 a Rmb2.6-2.8bn desde Rmb2.1bn y espera que el capex FY27 supere Rmb3bn. WuXi Biologics mantuvo su capex FY26 cerca de Rmb7.1bn y anticipó aceleración hacia aproximadamente Rmb8bn en 2027. La inversión se concentra en péptidos, oligonucleótidos, ADC, fabricación de biológicos y capacidad exterior. AIDD se presenta como un contribuyente tangible de demanda. Genscript reportó aproximadamente US$40mn de ingresos relacionados con AIDD en 1H26 y espera más de US$100mn en 2H26. Pharmaron indicó que clientes relacionados con AI representan aproximadamente 7-8% de los ingresos de Laboratory Services, incluyendo 2 de sus 20 principales clientes y 4 de sus 50 principales. WuXi Biologics destacó un crecimiento de 30% en servicios relacionados con proteínas. Goldman Sachs considera que la necesidad de datos de laboratorio húmedo de alta calidad para entrenar y validar modelos de descubrimiento puede impulsar demanda adicional. El informe reconoce riesgos cambiarios y geopolíticos, pero considera que el mercado los ha absorbido cada vez más. La fortaleza del RMB siguió siendo un obstáculo: WuXi AppTec afrontó aproximadamente 4% de impacto en crecimiento de ingresos FY26 y aproximadamente 300bp en margen bruto 1H26; WuXi Biologics estimó aproximadamente 5% de impacto en ingresos FY26 y aproximadamente 300bp en margen bruto ajustado 1H26; WuXi XDC citó 4.5% de impacto en crecimiento de ingresos 1H; y Pharmaron incorporó 3% de impacto en su previsión FY26. Sobre Section 1260H, WuXi AppTec obtuvo una medida cautelar el 7 de agosto de 2026 que impide al DoD ejecutar la designación durante el litigio. Goldman Sachs identifica la publicación de la lista OMB como catalizador de corto plazo, aunque ve un impacto fundamental limitado hasta ahora. Los desarrollos biotecnológicos estadounidenses se tratan como una lectura favorable para la demanda china. Goldman Sachs cita US$143bn de valor de acuerdos M&A biotecnológicos estadounidenses acumulados en el año, frente a US$200bn en FY25, junto con mejor actividad de mercados de capitales, el impulso de GLP-1 de Eli Lilly y datos positivos de Fase 3 de Moderna en melanoma. Considera que una mejor financiación, desarrollo de negocio y M&A pueden elevar con el tiempo la demanda tanto de servicios tempranos como de fabricación comercial. En valoración, Goldman Sachs indica que los actores chinos siguen cotizando con descuento frente a pares regionales pese a perfiles de crecimiento similares para los próximos dos o tres años. Elevó precios objetivo alrededor de 10% de media, reflejando mejores beneficios, flujo de pedidos, márgenes y actualización de valoración en determinadas compañías. Mantiene una visión constructiva del sector, pero distingue entre empresas según conversión de cartera, ramp-up de proyectos comerciales, utilización, márgenes, concentración de clientes, exposición a financiación y riesgo regulatorio.

Marco de análisis

Goldman Sachs revisa resultados de 2Q/1H26, previsiones, pedidos, carteras, utilización, nuevos proyectos y capex de las empresas CRO/CDMO chinas cubiertas. Después relaciona estos datos con financiación biotecnológica, licencias, M&A, demanda de GLP-1, actividad ADC, adopción de AIDD, tipo de cambio y evolución geopolítica antes de actualizar estimaciones, precios objetivo y marcos de valoración específicos de cada empresa.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Análisis de pedidos, cartera, incorporación de proyectos, capacidad y utilización

  El informe utiliza crecimiento de pedidos y cartera, incorporaciones de proyectos tempranos y tardíos, planes de capacidad y utilización para evaluar la fortaleza de la demanda y su probable conversión en ingresos futuros.

• Métodos de valoraciónValoración por P/E y PEG

  Comparación de P/E forward y PEG

  Goldman Sachs valora varias empresas cubiertas mediante múltiplos P/E forward a 12 meses y compara el descuento de valoración y PEG de los actores chinos con pares regionales.

• Métodos de valoraciónValoración SOTP por suma de partes

  Valoración por suma de partes para Genscript y Tigermed

  El informe valora por separado negocios operativos y activos de inversión y luego los combina para obtener precios objetivo de esas empresas.

• Métodos de valoraciónDCF (flujo de caja descontado)

  Valoración por flujos de caja descontados

  El informe utiliza DCF para las operaciones principales de Tigermed y para Legend Biotech, ProBio y Bestzyme de Genscript, descontando flujos de caja previstos con las tasas de descuento y supuestos de crecimiento terminal indicados.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• WuXi AppTec (603259.SH / 02359.HK)

  Beneficiario central de la recuperación amplia de CRO/CDMO, expansión de proyectos tardíos y comerciales, y demanda de GLP-1/TIDES.

  Fortalezas

  Cartera +25% interanual hasta Rmb66.4bn, previsión FY26 elevada, aceleración de proyectos tardíos y fortaleza amplia en moléculas pequeñas, TIDES y testing.

  Debilidades

  Exposición a riesgos de concentración en GLP-1 e incertidumbre en su modelo de descubrimiento basado en éxito.

  Comparación

  Goldman Sachs afirma que las entidades WuXi cotizan con descuento frente a pares pese a perfiles de crecimiento esperados similares.

  Riesgos

  Presión de precios, incertidumbre geopolítica y ramp-up más lento de nuevos negocios.

• Pharmaron (300759.SZ / 03759.HK)

  Beneficiario de la recuperación en descubrimiento temprano, desarrollo clínico y conversión CDMO bajo su modelo CRDMO.

  Fortalezas

  Pedidos totales de nuevos proyectos +30%, pedidos CDMO de más de 50%, previsión elevada y oportunidad de fabricación de GLP-1 oral.

  Debilidades

  La conversión comercial y la tracción de clientes AIDD requieren más divulgación y validación.

  Comparación

  Goldman Sachs es Buy en acciones H y Neutral en acciones A.

  Riesgos

  Tensiones comerciales entre Estados Unidos y China, costes laborales y de talento, y menor I+D farmacéutica o financiación biotecnológica.

• WuXi XDC (02268.HK)

  Beneficiario de outsourcing de ADC y bioconjugados, con fuerte captación de pedidos tempranos y mejor visibilidad comercial.

  Fortalezas

  Cartera de servicios +50% aproximadamente, cartera total +62% aproximadamente y récord de proyectos integrados añadidos.

  Debilidades

  La visibilidad de conversión comercial y el efecto sobre márgenes de la instalación de Singapur siguen siendo objeto de debate.

  Comparación

  Goldman Sachs considera que la valoración actual ya refleja buena parte de la preocupación por dilución de margen vinculada a Singapur.

  Riesgos

  Financiación biotecnológica débil, competencia, incertidumbre geopolítica, pérdida de clientes o proyectos tardíos, expansión retrasada y riesgo de desarrollo clínico ADC.

• WuXi Biologics (02269.HK)

  Empresa de outsourcing de biológicos y desarrollo que se beneficia de mayor impulso de pedidos y conversión de fabricación.

  Fortalezas

  Cartera total +24%, cartera a tres años aproximadamente +30% y fuerte demanda de proyectos de desarrollo.

  Debilidades

  La mejora de previsión FY26 quedó ligeramente por debajo de las expectativas de algunos inversores ante la fortaleza de pedidos.

  Comparación

  Goldman Sachs mantiene Neutral pese a una visión constructiva sobre cartera y visibilidad para 2027.

  Riesgos

  Legislación estadounidense adversa, enfriamiento de la financiación biotecnológica, transferencia de proyectos comerciales, competencia e incertidumbre geopolítica.

• Asymchem (002821.SZ / 06821.HK)

  Beneficiario de demanda de péptidos, oligonucleótidos, ADC y biológicos, respaldado por elevado crecimiento de pedidos y cartera.

  Fortalezas

  Crecimiento de pedidos y cartera superior a 54%, y fuerte aumento de capex que señala confianza de la dirección en la demanda de medio plazo.

  Debilidades

  El cambio de mezcla y la construcción de capacidad presionan los márgenes a corto plazo.

  Comparación

  Goldman Sachs es Buy en acciones H y Neutral en acciones A.

  Riesgos

  Pérdida de clientes clave, competencia de precios, riesgo regulatorio o de caída de financiación biotecnológica, costes laborales e incertidumbre geopolítica.

• Tigermed (300347.SZ / 03347.HK)

  Beneficiario de la recuperación CRO mediante aceleración de pedidos domésticos, mejora de actividad MNC y estabilización de precios.

  Fortalezas

  Los pedidos netos nuevos crecieron más de 30% interanual; mayor utilización y eficiencias impulsadas por AI pueden respaldar márgenes.

  Debilidades

  La conversión de ingresos y beneficios puede ser gradual por contratos heredados y gasto de inversión en AI.

  Comparación

  Goldman Sachs mantiene Buy y no realizó cambios en estimaciones ni precio objetivo.

  Riesgos

  Resultado de la investigación CSRC, riesgos geopolíticos, deterioro de pedidos, debilidad de demanda inicial y expansión global más lenta.

• Genscript Biotech (01548.HK)

  Beneficiario de servicios DNA-to-protein relacionados con AIDD.

  Fortalezas

  Crecimiento de Life Science Group impulsado por AIDD, capacidades de calidad de datos y alto rendimiento, y mejora de previsiones.

  Debilidades

  La sostenibilidad de la demanda AIDD y el mercado direccionable global siguen siendo temas de debate inversor.

  Comparación

  Goldman Sachs mantiene Buy y elevó el precio objetivo.

  Riesgos

  Riesgo regulatorio y caída de financiación biotecnológica, costes laborales, exposición de ingresos fuera de China y ramp-up de AIDD inferior a lo esperado.

Datos clave

• Rendimiento de CRO/CDMO chinos+55% in 3M and +61% YTDFrente a +10% y +8% para la cobertura sanitaria de Goldman Sachs.
• Resultados de WuXi AppTec en 2Q/1H26Revenue +47.7% y/y; adjusted earnings +91.7% y/yRespaldados por fuerte impulso de pedidos, utilización y apalancamiento operativo.
• Previsión FY26 de WuXi AppTec35-39% revenue growthElevada desde 18-22% para operaciones continuadas.
• Cartera de WuXi AppTecRmb66.4bn; +25% y/yEn 1H26, respalda la visibilidad para FY27.
• Cartera de WuXi BiologicsTotal backlog +24% y/y; three-year backlog about +30% y/yRefleja una demanda más fuerte de la cartera de desarrollo y fabricación.
• Cartera de WuXi XDCService backlog about +50% y/y; total backlog about +62% y/yLa cartera total incluye posibles comisiones por hitos.
• Pedidos y cartera de AsymchemNew orders +55% y/y; backlog +54% y/yRespalda la visibilidad de medio plazo pese al ruido de margen a corto plazo.
• Ingresos AIDD de GenscriptAbout US$40mn in 1H26; more than US$100mn expected in 2H26La demanda AIDD impulsó las previsiones y la expansión de capacidad de Life Science Group.
• Valor de acuerdos M&A biotecnológicos estadounidensesUS$143bn YTDFrente a US$200bn en FY25; citado como lectura favorable para la formación de proyectos.

Impacto e implicaciones

Goldman Sachs considera que las mayores carteras, previsiones, actividad temprana y capex trasladan el debate desde si hay recuperación hacia la durabilidad del crecimiento FY27. La conversión a fabricación comercial, la diversificación más allá de GLP-1, las condiciones de financiación y flujos adicionales de fondos son claves para una mayor revalorización, mientras los CRO/CDMO chinos siguen cotizando con descuento frente a pares regionales.

Riesgos

• Los vientos en contra de FX por fortaleza del RMB pueden reducir el crecimiento de ingresos reportados y los márgenes.
• La incertidumbre geopolítica y regulatoria, incluidos acontecimientos vinculados a Section 1260H, puede generar volatilidad e influir en operaciones o decisiones de clientes.
• El deterioro de la financiación biotecnológica global o china, capital riesgo o mercados de IPO puede debilitar la formación de nuevos proyectos y la demanda de outsourcing.
• La competencia de precios, concentración de clientes, presión de costes laborales y dificultades de retención de talento pueden pesar sobre la rentabilidad de las empresas cubiertas.
• La conversión de proyectos comerciales, el ramp-up de nueva capacidad y el avance clínico tardío pueden quedar por debajo de lo esperado.

Aspectos que vigilar

• Conversión de cartera FY27 y visibilidad de ingresos, especialmente la traducción de proyectos tardíos y comerciales en ingresos de fabricación.
• Durabilidad y contribución de mezcla de demanda de GLP-1, péptidos, TIDES, ADC y oligonucleótidos.
• Incorporación de proyectos de descubrimiento y clínicos tempranos, incluyendo nuevas moléculas, conversión de RFP y actividad biotecnológica doméstica.
• Utilización de capacidad y desempeño de márgenes durante el ramp-up de nuevas instalaciones, incluida la capacidad de Singapur de WuXi XDC.
• Exposición de clientes AIDD, monetización de pedidos, precios y evolución de márgenes.
• Publicación de la lista OMB y evolución final del litigio Section 1260H.
• Financiación biotecnológica, actividad de licencias, M&A global y evolución regulatoria más amplia entre Estados Unidos y China.