United Imaging (688271.SS): A receita da United Imaging no 1S26 ficou em linha e o lucro líquido superou as expectativas, com receitas no exterior e recorrentes sustentando forte crescimento

Visão geral

O relatório analisa os resultados da United Imaging no 1S26 e explica os motores do crescimento futuro sob as perspectivas de regiões, produtos, receitas de serviços, cadeia de suprimentos e rentabilidade. O Goldman Sachs acredita que a receita no exterior e a receita recorrente de serviços manterão forte crescimento, as compras domésticas mostram sinais de recuperação, e produtos de alta gama e novos produtos também estão ampliando as fontes de crescimento. Por isso, reitera sua recomendação de Compra e o preço-alvo de 12 meses de Rmb182.

Visões principais

A United Imaging gerou receita de Rmb7,052mn no 1S26, alta de 17% a/a e amplamente em linha com a previsão do Goldman Sachs de Rmb7,032mn. O lucro líquido foi de Rmb897mn, queda de 10% a/a, mas acima da previsão do Goldman Sachs de Rmb754mn, principalmente porque a relação de despesas de vendas e a alíquota efetiva de imposto foram menores que o esperado. A queda a/a no lucro líquido foi causada principalmente por perdas cambiais; excluindo esse fator, o lucro líquido teria aumentado 9% a/a, indicando que o desempenho operacional subjacente foi mais forte do que a variação a/a reportada no lucro. Os mercados no exterior foram a fonte de crescimento mais proeminente no primeiro semestre. A receita internacional aumentou 54.5% a/a, enquanto a margem bruta no exterior subiu 3.8 pontos percentuais. A receita na Ásia-Pacífico cresceu 148.5%, e a receita na Europa aumentou 49.4%; o mercado americano manteve crescimento positivo apesar das pressões geopolíticas. A empresa espera crescimento anual da receita no exterior de mais de 50%. Isso não apenas amplia sua escala de receita, mas também melhora seu mix de receitas por meio de margens brutas mais altas e da demanda subsequente por serviços. A receita doméstica aumentou 8.5% a/a, enquanto a participação geral de mercado subiu 1.7 pontos percentuais. O relatório observa que o mercado chinês de licitações para equipamentos hospitalares começou a se recuperar e acredita que, à medida que as compras se recuperarem, o crescimento do negócio doméstico poderá acelerar ainda mais no segundo semestre. A empresa afirmou que o impacto das compras baseadas em volume permanece limitado, com pressão relativamente baixa sobre os preços de saída da fábrica, enquanto a política também a ajuda a ganhar participação de mercado. Portanto, o relatório não a considera um grande obstáculo atual ao crescimento, embora permaneça como um dos principais riscos. O crescimento de produtos foi impulsionado principalmente por equipamentos de alta gama. A receita de DSA de alta gama quase triplicou, enquanto as vendas de equipamentos de RT aumentaram 64% a/a. A receita de MRI cresceu 16%, com o modelo 5T de ultra-alta gama crescendo mais de 50%, e a empresa espera lançar um modelo de MRI sem hélio em 2027. O negócio de MI cresceu 26%, com uma base instalada global superior a 750 unidades, incluindo quase 350 no exterior. O negócio de CT alcançou um avanço em tubos de raios X desenvolvidos internamente, e a administração disse que os tubos de alta gama estão prestes a entrar em produção em massa. O negócio de ultrassom permanece em estágio inicial de comercialização, mas obteve certificação CE europeia e autorização da FDA dos EUA, criando condições para expansão simultânea nos mercados doméstico e externo no segundo semestre. A receita recorrente continuou a se expandir. A base instalada global de equipamentos da empresa superou 40,000 unidades, impulsionando crescimento de 20% a/a na receita de serviços. A receita de serviços no exterior aumentou 64% à medida que a base instalada se expandiu, incluindo crescimento de mais de 80% na Europa e de mais de 30% na América do Norte. O relatório acredita que, à medida que a base instalada global continuar a se acumular, a participação da receita de serviços deverá aumentar e melhorar a margem bruta geral da empresa, estendendo gradualmente a fonte de crescimento das vendas pontuais de equipamentos para a receita recorrente de serviços. Os riscos relacionados a matérias-primas essenciais e à cadeia de suprimentos são atualmente considerados administráveis. Os preços do hélio líquido caíram em relação aos picos anteriores, aliviando a pressão sobre custos. A empresa também antecipou a compra de componentes eletrônicos no quarto trimestre de 2025 e atualmente possui estoque relativamente suficiente. Com base no fornecimento estável de matérias-primas essenciais, em tendências favoráveis de preços e em compras antecipadas, a empresa espera que sua margem bruta anual permaneça estável. No entanto, o Goldman Sachs continua incluindo a cadeia de suprimentos de semicondutores e os riscos de matérias-primas, representados pelo hélio, entre os principais riscos. A empresa espera que a receita anual aumente mais de 20% a/a e adotou medidas sistemáticas de gestão para mitigar o risco cambial. A administração acredita que controles de custos, melhoria da eficiência operacional e mitigação do risco cambial impulsionarão melhorias significativas na rentabilidade e nas margens anuais. O Goldman Sachs fez apenas pequenos ajustes em seu modelo com base nesses resultados e reiterou sua recomendação de Compra e o preço-alvo de 12 meses de Rmb182. Em uma perspectiva de médio a longo prazo, o relatório posiciona a United Imaging como a principal fabricante chinesa de equipamentos de imagem médica de grande porte, com operações em mais de 100 países globalmente. Uma recuperação nas compras domésticas de equipamentos médicos, o aumento do apoio de financiamento governamental e ganhos de participação de mercado fornecem a base para o crescimento doméstico, enquanto a expansão no exterior e uma maior contribuição da receita de serviços deverão melhorar a margem bruta. A empresa negocia atualmente próxima ao seu P/L mediano desde a listagem, e o Goldman Sachs acredita que o crescimento esperado em receita, margem bruta e margem líquida ainda pode sustentar potencial significativo de crescimento de longo prazo. O preço-alvo de Rmb182 baseia-se em uma avaliação DCF em dois estágios, assumindo uma taxa de desconto de 9% e uma taxa de crescimento perpétuo de 2%.

Estrutura de análise

O relatório primeiro compara a receita e o lucro líquido reais do 1S26 com as previsões do Goldman Sachs, depois atribui a variação do lucro à relação de despesas de vendas, à alíquota efetiva de imposto e às perdas cambiais. Em seguida, detalha os motores de crescimento por região, produto e tipo de receita, e avalia a tendência de rentabilidade considerando a base instalada, a receita de serviços, o fornecimento de matérias-primas e as orientações anuais da empresa. Por fim, utiliza a posição histórica do P/L para sustentar sua avaliação de valuation e deriva o preço-alvo de 12 meses utilizando um DCF em dois estágios.

Notas metodológicas

• Método de valuationFluxo de caixa descontado DCF

  Avaliação DCF em dois estágios

  O relatório desconta os fluxos de caixa futuros da empresa a valor presente e distingue entre um período explícito de previsão e um período perpétuo; o preço-alvo de Rmb182 utiliza uma taxa de desconto de 9% e uma taxa de crescimento perpétuo de 2%.

• Método de valuationValuation PE/PEG

  Comparação com o P/L mediano desde a listagem

  O relatório compara o P/L atual com a mediana histórica da empresa desde a listagem para determinar a posição do valuation atual e avalia o potencial de longo prazo em conjunto com o crescimento esperado em receita, margem bruta e margem líquida.

• (Método fora do vocabulário)Outro

  Comparação dos resultados reais com as previsões do Goldman Sachs e atribuição da variação do lucro

  O relatório compara a receita e o lucro líquido reais com as previsões do Goldman Sachs, depois explica as variações por meio da relação de despesas de vendas, da alíquota efetiva de imposto e das perdas cambiais para distinguir o impacto das melhorias operacionais dos fatores não operacionais.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• United Imaging (688271.SS)

  O relatório acredita que a empresa se beneficiará da expansão dos negócios no exterior, de uma recuperação nas compras domésticas de equipamentos, do crescimento da receita de serviços e da aceleração de produtos de alta gama.

  Pontos fortes

  A receita e a margem bruta no exterior estão crescendo rapidamente, a base instalada global excede 40,000 unidades, os equipamentos de alta gama apresentam forte desempenho, e a empresa fez progressos em ultrassom e em tubos de raios X desenvolvidos internamente.

  Pontos fracos

  O lucro líquido do 1S26 caiu 10% a/a devido a perdas cambiais, enquanto o negócio de ultrassom permanece em estágio inicial de comercialização.

  Comparação

  O valuation de negociação atual está próximo ao P/L mediano da empresa desde a listagem.

  Riscos

  Cadeia de suprimentos de semicondutores, matérias-primas como hélio, uma desaceleração macroeconômica na China e riscos de compras baseadas em volume.

Dados principais

• Receita do 1S26Rmb7,052mnAlta de 17% a/a e amplamente em linha com a previsão do Goldman Sachs de Rmb7,032mn
• Lucro líquido do 1S26Rmb897mnQueda de 10% a/a, mas acima da previsão do Goldman Sachs de Rmb754mn
• Crescimento do lucro líquido excluindo perdas cambiais+9% yoyAs perdas cambiais foram a principal razão para a queda a/a no lucro líquido reportado
• Crescimento da receita no exterior+54.5% yoyCrescimento rápido no negócio no exterior
• Variação da margem bruta no exterior+3.8 percentage pointsAumento a/a
• Crescimento da receita na Ásia-Pacífico+148.5% yoyO mercado de crescimento mais rápido entre as principais regiões
• Crescimento da receita europeia+49.4% yoyManteve forte crescimento
• Crescimento da receita doméstica+8.5% yoyA participação geral de mercado aumentou 1.7 pontos percentuais no mesmo período
• Crescimento das vendas de equipamentos de RT+64% yoyUma importante fonte de crescimento de produtos de alta gama
• Crescimento da receita de MRI+16% yoyO modelo 5T de ultra-alta gama cresceu mais de 50%
• Crescimento do negócio de MI+26% yoyA base instalada global superou 750 unidades, incluindo quase 350 no exterior
• Base instalada global de equipamentosMore than 40,000 unitsFornece uma base para o crescimento sustentado da receita de serviços
• Crescimento da receita de serviços+20% yoyA receita recorrente manteve crescimento estável
• Crescimento da receita de serviços no exterior+64% yoyA Europa cresceu mais de 80%, enquanto a América do Norte cresceu mais de 30%
• Orientação de crescimento da receita anualMore than 20% yoyOrientação anual da empresa
• Orientação de crescimento anual da receita no exteriorMore than 50% yoyA empresa espera que o negócio no exterior continue crescendo rapidamente
• Preço-alvo de 12 mesesRmb182Inalterado
• Taxa de desconto do DCF9%Premissa de avaliação DCF em dois estágios
• Taxa de crescimento perpétuo do DCF2%Premissa de avaliação DCF em dois estágios

Impacto e implicações

O relatório acredita que o rápido crescimento no exterior, a expansão da base instalada global e uma maior contribuição da receita de serviços podem melhorar coletivamente a qualidade da receita e a margem bruta, enquanto uma recuperação das compras hospitalares domésticas e ganhos de participação de mercado sustentarão o crescimento no segundo semestre. A aceleração dos equipamentos de alta gama, a expansão dos produtos de ultrassom e a produção em massa de componentes essenciais desenvolvidos internamente deverão ampliar as fontes de crescimento de produtos, enquanto a proteção cambial, os controles de custos e os preparativos na cadeia de suprimentos influenciarão se a melhoria esperada nas margens anuais será realizada.

Riscos

• Flutuações na cadeia de suprimentos de semicondutores podem afetar a produção e as entregas.
• Flutuações no fornecimento ou nos preços de matérias-primas podem aumentar os custos, especialmente riscos relacionados ao hélio.
• Uma desaceleração macroeconômica na China pode enfraquecer a demanda por compras de equipamentos médicos.
• Políticas de compras baseadas em volume podem pressionar os preços dos produtos e a rentabilidade.

Pontos a observar

• Monitorar futuros dados mensais de compras de hospitais chineses para avaliar a sustentabilidade da recuperação do mercado doméstico de licitações.
• Monitorar o lançamento formal da linha de produtos de ultrassom e o progresso de sua expansão nos mercados doméstico e externo.