Fuyao Glass Industry Group (3606.HK): A Fuyao Glass continua a melhorar seu mix de produtos, enquanto a redução de estoques no exterior e a recuperação de suas fábricas nos EUA são as principais variáveis de curto prazo

Visão geral

O relatório resume os resultados da Fuyao Glass no 2T26 e as principais conclusões de sua teleconferência de roadshow sem operação, com foco na penetração de produtos de alto valor agregado, na redução de estoques no mercado de reposição internacional, na indenização relacionada ao incêndio nos EUA e na aceleração da nova fábrica. O Morgan Stanley acredita que a melhoria do mix de produtos é sustentável e que a pressão sobre o volume de vendas no exterior é temporária, mas mantém a recomendação Equal-weight porque o preço-alvo atual está abaixo da cotação da ação.

Visões principais

Primeiro, o relatório acredita que a melhoria do mix de produtos da Fuyao Glass continua em curso. Produtos de alto valor agregado representaram 59.68% da receita de vidros automotivos no 1S26, alta de 8.03 pontos percentuais em relação ao ano anterior, com vidros inteligentes e comutáveis contribuindo com 3.87 pontos percentuais para o aumento. A administração espera que a crescente inteligência automotiva em todo o mundo continue ampliando a adoção desses produtos, melhorando o mix e sustentando o preço médio de venda. Essa mudança já se reflete nos preços: o preço médio de venda dos vidros automotivos aumentou 7.4% em relação ao ano anterior no 1S26; como os reembolsos tarifários foram deduzidos da receita, o aumento foi de 8.7% excluindo o impacto das tarifas. Segundo, a melhora de preços ainda não se traduziu integralmente em receita incremental, pois a redução de estoques no mercado de reposição internacional pressionou o volume de vendas. O volume de vendas de vidros automotivos caiu 3.4% em relação ao ano anterior no 1S26, principalmente porque os clientes internacionais de vidros automotivos para reposição reduziram estoques no 2T26, o que também desacelerou o crescimento da receita no exterior durante o trimestre. O Morgan Stanley considera isso um obstáculo temporário, e não uma deterioração da competitividade no exterior, e espera que a Fuyao continue ganhando participação de mercado internacional. As questões principais daqui em diante são quando a redução de estoques terminará e se uma recuperação no volume de vendas, combinada ao maior preço médio de venda, poderá reacelerar o crescimento da receita no exterior. Terceiro, o negócio nos EUA está em uma fase de recuperação das perdas relacionadas ao incêndio e de aceleração da nova capacidade. O incêndio na fábrica dos EUA causou perdas de USD19.66mn, e USD6.5mn em indenização de seguros foram recebidos no 2T26; a administração espera receber mais USD10.88mn no 3T26. Enquanto isso, a utilização da segunda fábrica nos EUA foi de 0% no 2T26, e a administração espera que ela suba para 20%-30% no 3T26 e posteriormente para 50% no 4T26. Os recursos do seguro podem compensar parcialmente as perdas relacionadas ao incêndio, enquanto o aumento sequencial na utilização da capacidade determinará o ritmo da recuperação do negócio nos EUA; se a aceleração for adiada, o cronograma de recuperação também será deslocado. A tabela ModelWare do Morgan Stanley mostra a receita líquida aumentando de RMB45,787.4mn em 2025 para RMB66,985.4mn em 2028, o EBITDA aumentando de RMB13,164.4mn para RMB19,394.8mn e o lucro líquido ModelWare aumentando de RMB9,312.3mn para RMB13,653.7mn. De acordo com a tabela do relatório, o lucro por ação baseado na metodologia de consenso é de RMB3.57, RMB3.78, RMB4.53 e RMB5.23, respectivamente; o lucro por ação do consenso Refinitiv é de RMB3.66, RMB3.90, RMB4.58 e RMB5.26, respectivamente. O P/L correspondente cai de 16.9x em 2025 para 9.6x em 2028, EV/EBITDA cai de 12.2x para 6.9x, o rendimento de dividendos aumenta de 3.5% para 6.1% e o rendimento de fluxo de caixa livre aumenta de 5.1% para 8.4%. Essas projeções refletem crescimento de receita, lucro e retornos de caixa, mas não alteram a recomendação relativamente neutra do relatório. Em relação à avaliação, o preço-alvo do cenário-base das ações H é derivado do preço-alvo do cenário-base das ações A usando uma taxa de câmbio de HK$1.12 por RMB1 e incorporando o desconto médio de avaliação de 15% em cinco anos associado às diferentes bases de investidores. O preço-alvo das ações A é derivado por meio de DCF, com premissas-chave incluindo um custo médio ponderado de capital de 13%, composto por um custo de capital próprio de 15.3% e um custo da dívida de 6.3%, uma taxa de crescimento de médio prazo de 8% e uma taxa de crescimento perpétuo de 3%. O preço-alvo resultante das ações H é HK$53.50, aproximadamente 8% abaixo do preço de fechamento de HK$58.30 em 19 de agosto de 2026. Portanto, o relatório atribui uma recomendação Equal-weight e uma visão setorial In-Line, em vez de uma recomendação relativa mais positiva baseada na melhoria operacional.

Estrutura de análise

O relatório primeiro extrai os comentários da administração do comunicado de resultados do 2T26 e da teleconferência de roadshow sem operação e, em seguida, decompõe a receita de vidros automotivos em três dimensões: mix de produtos, preço médio de venda e volume de vendas, distinguindo os efeitos da contabilização tarifária e da redução de estoques no exterior. Posteriormente, acompanha a trajetória de recuperação sequencial da indenização de seguros pelo incêndio nos EUA e da utilização na segunda fábrica, incorporando essas informações operacionais às projeções financeiras ModelWare do Morgan Stanley. Para a avaliação, o relatório primeiro calcula o preço-alvo das ações A usando DCF e depois deriva o preço-alvo das ações H com base na taxa de câmbio e no desconto histórico das ações H em relação às ações A.

Notas metodológicas

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorDecomposição de Volume-Preço

  Decomposição do volume de vendas, preço médio de venda e mix de produtos dos vidros automotivos

  O relatório examina separadamente a queda no volume de vendas, o crescimento do preço médio de venda e as mudanças na participação de produtos de alto valor agregado para explicar o desempenho da receita e as fontes do crescimento mais lento da receita no exterior.

• Estrutura de Oferta e DemandaEstrutura de Oferta e Demanda

  Análise da redução de estoques de vidros automotivos no mercado de reposição internacional

  O relatório atribui a pressão sobre o volume de vendas no exterior no 2T26 à redução de estoques pelos clientes do mercado de reposição e, consequentemente, considera o impacto temporário, utilizando as mudanças na participação de mercado internacional para avaliar a recuperação da demanda e o desempenho competitivo.

• Método de AvaliaçãoDCF de Fluxo de Caixa Descontado

  Avaliação DCF das ações A e conversão com desconto das ações H

  O relatório estima o preço-alvo das ações A usando um custo médio ponderado de capital de 13%, uma taxa de crescimento de médio prazo de 8% e uma taxa de crescimento perpétuo de 3%, e então deriva o preço-alvo das ações H usando uma taxa de câmbio de HK$1.12 por RMB1 e um desconto médio de avaliação de 15% em cinco anos.

• Estrutura de Fundamentos da Empresa e FinanceiraOutro

  Estrutura ModelWare do Morgan Stanley

  O relatório usa o ModelWare para apresentar projeções padronizadas de receita, EBITDA, lucro líquido, múltiplos de avaliação, rendimento de dividendos e rendimento de fluxo de caixa livre, vinculando as premissas operacionais à conclusão de avaliação.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Fuyao Glass Industry Group (3606.HK)

  A ação H coberta pelo relatório, cujo desempenho operacional está diretamente relacionado à penetração de produtos de alto valor agregado, à participação de mercado no exterior, ao ciclo de estoques do mercado de reposição e à recuperação das fábricas nos EUA.

  Pontos fortes

  A participação de produtos de alto valor agregado aumentou significativamente, com vidros inteligentes e comutáveis impulsionando a melhoria do mix de produtos; o preço médio de venda dos vidros automotivos subiu, e o relatório espera que a participação de mercado no exterior continue aumentando.

  Pontos fracos

  O volume de vendas caiu 3.4% em relação ao ano anterior no 1S26, enquanto a redução de estoques no mercado de reposição internacional no 2T26 desacelerou o crescimento da receita no exterior; a fábrica nos EUA incorreu em perdas relacionadas ao incêndio, e a segunda fábrica continua na fase de aceleração.

  Comparação

  O preço-alvo das ações H baseia-se no preço-alvo DCF das ações A, convertido a HK$1.12 por RMB1 e aplicando um desconto médio de avaliação de 15% em cinco anos.

  Riscos

  Vendas de automóveis na China abaixo das expectativas, atraso na aceleração da fábrica nos EUA e aumento dos custos de energia ou materiais podem criar pressão negativa.

Dados principais

• Participação da receita de produtos de alto valor agregado59.68%Participação da receita de vidros automotivos no 1S26, alta de 8.03 pontos percentuais em relação ao ano anterior.
• Contribuição de vidros inteligentes e comutáveis3.87 pontos percentuaisContribuição para o aumento anual da participação de produtos de alto valor agregado no 1S26.
• Crescimento do preço médio de venda de vidros automotivosAnual +7.4%Dados do 1S26; alta de 8.7% em relação ao ano anterior, excluindo o impacto das tarifas.
• Crescimento do volume de vendas de vidros automotivosAnual -3.4%Dados do 1S26, principalmente afetados pela redução de estoques no mercado de reposição internacional no 2T26.
• Perdas relacionadas ao incêndio na fábrica dos EUAUSD19.66mnPerdas causadas pelo incêndio na fábrica dos EUA.
• Indenização de seguros do 2T26USD6.5mnIndenização de seguros relacionada ao incêndio já recebida no 2T26.
• Indenização adicional de seguros esperada no 3T26USD10.88mnA administração espera recebê-la no 3T26.
• Utilização da segunda fábrica nos EUA0% / 20%-30% / 50%Correspondentes, respectivamente, ao nível efetivo do 2T26, à expectativa da administração para o 3T26 e à expectativa da administração para o 4T26.
• Projeção de receita líquidaRMB45,787.4 / 51,621.9 / 59,194.8 / 66,985.4mnCorrespondentes, respectivamente, a 2025, estimativa de 2026, estimativa de 2027 e estimativa de 2028.
• Projeção de lucro líquido ModelWareRMB9,312.3 / 9,871.2 / 11,821.6 / 13,653.7mnCorrespondentes, respectivamente, a 2025 até 2028.
• P/L16.9x / 13.2x / 11.1x / 9.6xCorrespondentes, respectivamente, a 2025 até 2028.
• EV/EBITDA12.2x / 9.6x / 8.0x / 6.9xCorrespondentes, respectivamente, a 2025 até 2028.
• Rendimento de dividendos3.5% / 4.4% / 5.3% / 6.1%Correspondentes, respectivamente, a 2025 até 2028.
• Premissas centrais de DCFWACC 13%; taxa de crescimento de médio prazo 8%; taxa de crescimento perpétuo 3%O WACC inclui um custo de capital próprio de 15.3% e um custo da dívida de 6.3%.
• Premissas de conversão do preço-alvo das ações HHK$1.12/RMB; desconto de 15%Com base no preço-alvo das ações A e na aplicação do desconto médio de avaliação em cinco anos.

Impacto e implicações

O relatório acredita que a crescente penetração de vidros automotivos de alto valor agregado pode continuar melhorando o mix de produtos e o preço médio de venda, enquanto a redução de estoques no mercado de reposição internacional é a principal fonte de pressão de curto prazo sobre o volume de vendas e a receita. Espera-se que a indenização adicional de seguros no 3T26 e a maior utilização da segunda fábrica nos EUA do 3T26 ao 4T26 sustentem uma recuperação gradual do negócio nos EUA; no entanto, o preço-alvo de HK$53.50 está abaixo da cotação da ação na data do relatório, de modo que a melhoria operacional ainda não se traduziu em uma recomendação relativa mais positiva.

Riscos

• Risco de alta: O desempenho operacional pode superar o cenário-base do relatório caso o crescimento das vendas de automóveis na China seja maior que o esperado.
• Risco de alta: O crescimento no exterior pode ser mais forte que o esperado se os ganhos de participação de mercado nos Estados Unidos e na Europa acelerarem.
• Risco de alta: O fim das tensões geopolíticas poderia melhorar o ambiente operacional.
• Risco de baixa: As vendas de automóveis na China podem desacelerar mais do que o esperado.
• Risco de baixa: A aceleração da utilização da capacidade na fábrica dos EUA pode atrasar.
• Risco de baixa: Os custos de energia ou matérias-primas podem aumentar.

Pontos a observar

• Acompanhar a participação de produtos de alto valor agregado na receita de vidros automotivos e as contribuições de vidros inteligentes e comutáveis.
• Monitorar quando terminará a redução de estoques de vidros automotivos no mercado de reposição internacional e se o crescimento da receita no exterior poderá se recuperar.
• Verificar a indenização adicional de seguros de USD10.88mn que a administração espera receber no 3T26.
• Acompanhar se a utilização da segunda fábrica nos EUA poderá atingir 20%-30% no 3T26 e 50% no 4T26.
• Monitorar as vendas de automóveis na China e as mudanças na participação de mercado da Fuyao nos Estados Unidos e na Europa.