Hengrui Medicine (600276.SS): Hengrui Medicine reitera sua meta de vendas de medicamentos inovadores para 2026, com uma recuperação no 2S e um rico pipeline de catalisadores de P&D constituindo os principais motores de crescimento

Visão geral

Este relatório resume os comentários da administração durante o roadshow sem oferta da Hengrui Medicine, com foco na recuperação das vendas de medicamentos inovadores, melhorias de despesas, receitas de BD, pipelines autoimune e metabólico, e catalisadores de P&D nos próximos 6-12 meses. O Goldman Sachs acredita que a empresa está avançando em sua transição de um modelo de “genéricos + inovação” para um crescimento impulsionado por medicamentos inovadores e mantém sua recomendação de “Compra” e preço-alvo de 12 meses de Rmb73.86.

Visões principais

O primeiro tema-chave é se as vendas de medicamentos inovadores podem reacelerar no 2S26. As vendas de medicamentos inovadores cresceram apenas 8% A/A no 2T, e a administração reconheceu que sua orientação anterior de crescimento de 30% A/A pode ser difícil de alcançar no atual ambiente de mercado. Ainda assim, continua confiante em atingir sua meta de vendas de medicamentos inovadores para 2026 de Rmb19.2bn, que considera uma meta relativamente conservadora no âmbito do plano de incentivo acionário aos funcionários. As atividades de promoção hospitalar foram gradualmente retomadas desde junho, e a tendência de julho melhorou em relação a maio. Combinada com indicações relevantes recentemente aprovadas — incluindo dalpiciclib adjuvante para câncer de mama, camrelizumabe mais TACE para carcinoma hepatocelular, adebrelimabe perioperatório para câncer de pulmão de não pequenas células e hetrombopag para trombocitopenia induzida por quimioterapia — a empresa espera que o impulso de crescimento melhore no 2S. Além da expansão dos produtos, os resultados são sustentados pelo controle de despesas e pelas receitas de desenvolvimento de negócios. A administração havia originalmente definido uma meta de queda de 0.5-1ppt na relação entre despesas de vendas e administrativas no ano inteiro, enquanto essa relação já havia melhorado 1.5ppt no 1S, superando a meta original. Espera-se que a receita da parceria com a BMS comece a ser reconhecida no 3T26, com até 40% do pagamento inicial potencialmente reconhecido no 2S. O tratamento contábil será semelhante ao utilizado na parceria anterior com a GSK, de modo que as receitas de BD poderão proporcionar valorização incremental dos resultados. O segundo tema-chave é a emergência gradual do pipeline autoimune como um importante pilar do próximo ciclo de crescimento. O SHR-1139 é um anticorpo biespecífico direcionado a IL-23p19/IL-36R, e a administração acredita que possui potencial de primeiro da classe. Nos dados de Fase 1 para psoríase, a taxa de resposta PASI 90 superou 90% na semana 52, e o ativo pode estabelecer uma vantagem diferenciada por meio de dosagem anual. Seus dados de Fase 2 estão programados para apresentação no EADV dentro do ano, enquanto programas de Fase 3 na China e globalmente estão planejados para começar no 2S26. Outro ativo, o SHR-2173, é uma proteína de fusão IFNAR1/TACI que gerou dados positivos de Fase 1 em lúpus eritematoso sistêmico e está expandindo rapidamente para nefropatia membranosa primária, nefrite lúpica e nefropatia por IgA. A empresa planeja recrutar pacientes nos EUA no estudo de Fase 2 em curso e se preparar para o desenvolvimento global de Fase 2 e a subsequente Fase 3. O terceiro tema-chave é a estratégia de comercialização para os negócios de GLP-1 e metabólicos. A administração continua positiva em relação ao HRS9531, acreditando que, como o primeiro agonista duplo GLP-1/GIP da China, ele possui um perfil de segurança favorável, com menos náuseas e vômitos. A empresa espera aprovação para a indicação de obesidade no início de 2027, seguida por aprovação para a indicação de diabetes no 2S27. Os preparativos comerciais já estão em andamento, e a empresa pode alavancar seu negócio metabólico existente, no qual seu produto SGLT2 figura entre os líderes de mercado e equipes dedicadas a hospitais, varejo e engajamento de pacientes foram estabelecidas. A precificação pretende usar tirzepatida como referência, em vez de adotar descontos agressivos. Além do HRS9531, a empresa está desenvolvendo HRS9531 oral, o medicamento oral de molécula pequena GLP-1 HRS-7535 e o agonista triplo HRS-4729, formando o que o Goldman Sachs descreve como um dos portfólios mais abrangentes de obesidade e metabolismo entre as empresas biofarmacêuticas chinesas. Os catalisadores de P&D nos próximos 6-12 meses abrangem múltiplas áreas terapêuticas. Em doenças autoimunes, os dados de Fase 2 para psoríase do SHR-1139 serão apresentados no EADV e orientarão o subsequente desenvolvimento de Fase 3 na China e globalmente; o SHR-2173 continuará o recrutamento de pacientes nos EUA e o desenvolvimento global. Em cardiomiopatia, espera-se que o HRS-1893 entre em desenvolvimento global de Fase 2 para cardiomiopatia hipertrófica obstrutiva no 2S26 e em desenvolvimento para cardiomiopatia hipertrófica não obstrutiva no 1S27. O ESC também planeja apresentar múltiplos conjuntos de dados cardiovasculares para SHR-1918 (ANGPTL3), HRS-5346 (Lp(a) oral), PCSK9 oral e o programa de siRNA ApoC3; espera-se que o EASD divulgue dados adicionais para HRS9531 e HRS-7535. A tese de investimento de longo prazo do Goldman Sachs é que a Hengrui está migrando de seu modelo anterior de “genéricos + inovação” para um modelo centrado em medicamentos inovadores. A empresa possui uma equipe de vendas estabelecida e lançou nove medicamentos com vendas superiores a Rmb1bn nos últimos anos, quatro dos quais são medicamentos inovadores. A maior parte do impacto dos cortes de preços de VBP foi refletida em 2022, criando uma base menor, enquanto os futuros motores de crescimento devem incluir PARP, CDK4/6, antagonistas de AR, inibidores de PI3K e medicamentos para diabetes. No entanto, após a expansão de seu produto blockbuster PD-1, o crescimento no atual ciclo de produtos pode desacelerar, tornando o progresso no exterior o próximo marco-chave. O Goldman Sachs acredita que a avaliação atual reflete principalmente as perspectivas para o negócio na China, enquanto a expansão internacional ainda poderia proporcionar valorização adicional. O preço-alvo baseia-se em uma avaliação pela soma das partes: o negócio de medicamentos genéricos é avaliado em Rmb39.3bn usando um P/L de saída de 10x daqui a cinco anos; o negócio de medicamentos inovadores é avaliado em Rmb390.7bn usando uma abordagem de fluxo de caixa descontado ajustada ao risco, com custo médio ponderado de capital de 9.0% e taxa de crescimento terminal de 3%. Juntos, os dois segmentos sustentam um preço-alvo de 12 meses de Rmb73.86 e uma recomendação de “Compra”.

Estrutura de análise

O relatório primeiro avalia as tendências operacionais de curto prazo com base nos comentários da administração no roadshow, incluindo vendas de medicamentos inovadores, retomada da promoção hospitalar, relações de despesas e receitas de BD. Em seguida, analisa as evidências clínicas, os cronogramas de desenvolvimento e os preparativos de comercialização para os pipelines autoimune, metabólico e cardiovascular, ativo por ativo. Por fim, incorpora a transformação da empresa liderada pela inovação e a expansão internacional à tese de investimento de longo prazo e deriva o preço-alvo por meio de uma avaliação pela soma das partes, combinando uma avaliação baseada em P/L para genéricos com uma avaliação DCF ajustada ao risco para medicamentos inovadores.

Notas metodológicas

• Metodologia de avaliaçãoAvaliação SOTP

  Avaliação combinada dos segmentos de medicamentos genéricos e inovadores

  O relatório avalia separadamente os negócios de medicamentos genéricos e inovadores e, em seguida, combina o valor dos dois segmentos para derivar a avaliação geral da empresa e o preço-alvo de 12 meses.

• Metodologia de avaliaçãoAvaliação P/L-PEG

  P/L de saída projetado para cinco anos para o negócio de medicamentos genéricos

  O relatório aplica um P/L de saída de 10x daqui a cinco anos ao negócio de medicamentos genéricos, derivando uma avaliação de Rmb39.3bn para refletir o valor de lucros de longo prazo do negócio maduro.

• Metodologia de avaliaçãoAvaliação DCF

  Fluxo de caixa descontado ajustado ao risco para medicamentos inovadores

  O relatório desconta os fluxos de caixa futuros de medicamentos inovadores após o ajuste pelo risco de P&D, utilizando um custo médio ponderado de capital de 9.0% e uma taxa de crescimento terminal de 3%, derivando uma avaliação de Rmb390.7bn.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Hengrui Medicine (600276.SS)

  O relatório vê a empresa como uma farmacêutica chinesa líder em transição de “genéricos + inovação” para crescimento impulsionado por medicamentos inovadores e atribui-lhe uma recomendação de Compra.

  Pontos fortes

  Uma equipe de vendas estabelecida, nove medicamentos com vendas superiores a Rmb1bn, ricos pipelines autoimune e metabólico, e preparativos avançados para desenvolvimento clínico global e comercialização.

  Pontos fracos

  O crescimento das vendas de medicamentos inovadores desacelerou para 8% no 2T, a orientação anterior de crescimento de 30% enfrenta desafios, e o crescimento no atual ciclo de produtos pode desacelerar após a expansão do PD-1.

  Comparação

  A administração descreve o HRS9531 como o primeiro agonista duplo GLP-1/GIP da China e planeja precificá-lo com referência à tirzepatida; o Goldman Sachs acredita que o pipeline de obesidade e metabolismo da empresa é um dos portfólios mais abrangentes entre as empresas biofarmacêuticas chinesas.

  Riscos

  A expansão dos medicamentos inovadores pode ser mais lenta do que o esperado, programas-chave de P&D em estágio avançado podem falhar, despesas globais de P&D e administrativas podem superar as expectativas, cortes nos preços dos medicamentos podem ser maiores do que o esperado, e o progresso de licenciamento externo ou internacionalização pode ficar aquém das expectativas.

Dados principais

• Meta de vendas de medicamentos inovadores para 2026Rmb19.2bnA meta para o ano inteiro reiterada pela administração, que a descreveu como relativamente conservadora no âmbito do plano de incentivo acionário aos funcionários
• Crescimento das vendas de medicamentos inovadores no 2T8% A/AO crescimento desacelerou; a orientação anterior de crescimento de 30% A/A foi considerada desafiadora no ambiente atual
• Melhora no 1S da relação entre despesas de vendas e administrativas1.5pptMelhor do que a meta original para o ano inteiro de queda de 0.5-1ppt
• Reconhecimento da receita da parceria com a BMSAté 40% do pagamento inicialEspera-se que o reconhecimento comece no 3T26, com a proporção relevante potencialmente reconhecida no 2S26
• Dados de psoríase do SHR-1139A taxa de resposta PASI 90 superou 90% na semana 52Dados de Fase 1, com potencial de dosagem anual
• Plano de início da Fase 3 do SHR-11392S26Início planejado dos programas de Fase 3 na China e globalmente
• Aprovação esperada do HRS9531 para obesidadeInício de 2027Cronograma esperado pela administração
• Aprovação esperada do HRS9531 para diabetes2S27Espera-se aprovação após a indicação de obesidade
• Plano global de Fase 2 do HRS-1893oHCM: 2S26; nHCM: 1S27Correspondentes à cardiomiopatia hipertrófica obstrutiva e não obstrutiva, respectivamente
• Medicamentos com vendas superiores a Rmb1bn9 medicamentosLançados nos últimos anos, incluindo quatro medicamentos inovadores
• Avaliação do negócio de medicamentos genéricosRmb39.3bnCom base em um P/L de saída de 10x daqui a cinco anos
• Avaliação do negócio de medicamentos inovadoresRmb390.7bnDCF ajustado ao risco, com WACC de 9.0% e taxa de crescimento terminal de 3%
• Preço-alvo de 12 mesesRmb73.86Preço-alvo do Goldman Sachs, com recomendação de Compra

Impacto e implicações

O relatório acredita que a retomada da promoção hospitalar, os lançamentos de novas indicações, as melhorias na relação de despesas e as receitas de BD poderão, em conjunto, impulsionar uma melhora nas tendências operacionais no 2S26, enquanto os pipelines autoimune e metabólico fornecem suporte de longo prazo para a próxima fase de crescimento. Como o crescimento no atual ciclo de produtos pode desacelerar após a expansão do PD-1, o progresso clínico e de licenciamento no exterior se tornará um marco-chave para determinar se a empresa pode desbloquear valor adicional.

Riscos

• A expansão das vendas após a entrada de medicamentos inovadores na Lista Nacional de Medicamentos Reembolsáveis pode ser mais lenta do que o esperado.
• Programas-chave de P&D em estágio avançado podem falhar.
• As despesas de P&D e administrativas necessárias para a expansão global podem ser maiores do que o esperado.
• As reduções de preços para medicamentos genéricos e inovadores podem ser maiores do que o esperado.
• O progresso de licenciamento externo e internacionalização pode ficar aquém das expectativas.

Pontos a observar

• Monitorar se as vendas de medicamentos inovadores podem acelerar no 2S26 e atingir a meta para o ano inteiro de Rmb19.2bn.
• Monitorar a retomada das atividades de promoção hospitalar e a tendência de vendas do 3T.
• Monitorar o reconhecimento da receita da parceria com a BMS a partir do 3T26 e a proporção do pagamento inicial reconhecida no 2S.
• Monitorar os dados de Fase 2 para psoríase do SHR-1139 apresentados no EADV e se os programas de Fase 3 na China e globalmente podem começar no 2S26.
• Monitorar o recrutamento de pacientes nos EUA para o SHR-2173, o estudo global de Fase 2 e os preparativos para o subsequente desenvolvimento de Fase 3.
• Monitorar os dados para HRS9531 e HRS-7535 apresentados no EASD, bem como o cronograma de aprovação do HRS9531 em 2027.
• Monitorar o progresso do desenvolvimento global do HRS-1893 em oHCM e nHCM.
• Monitorar os dados apresentados no ESC para SHR-1918, HRS-5346, PCSK9 oral e o programa de siRNA ApoC3.
• Monitorar se o desenvolvimento clínico internacional, o licenciamento externo e o progresso de globalização podem se tornar novos marcos de crescimento após a expansão do PD-1.