Jiangsu Hengrui (1276.HK): O crescimento da Jiangsu Hengrui no 2T26 desacelerou, mas medicamentos inovadores, receitas de BD e um pipeline rico em catalisadores podem assumir como vetores de crescimento após o 2S26

Visão geral

O relatório resume a teleconferência de resultados da Jiangsu Hengrui no 2T26. Embora a fraqueza nos medicamentos oncológicos maduros tenha afetado o trimestre, a administração espera que as vendas de medicamentos inovadores e a receita de BD melhorem no 2S26. O Morgan Stanley também analisa os principais marcos clínicos e de protocolos regulatórios ao longo do próximo ano nas indicações de oncologia, imunologia, metabólicas e cardiovasculares, enquanto mantém sua recomendação Overweight e o preço-alvo de HK$92.00.

Visões principais

O principal motivo da desaceleração operacional no 2T26 foi a queda nas vendas de medicamentos oncológicos maduros, e não uma alteração fundamental na tese de crescimento dos medicamentos inovadores. A administração acredita que as vendas de medicamentos inovadores acelerarão no 2S26 à medida que os impactos de políticas diminuam gradualmente e mais produtos obtenham acesso hospitalar. Portanto, o relatório distingue a fraqueza do trimestre da trajetória de crescimento subsequente: a pressão de curto prazo está concentrada em produtos tradicionais estabelecidos, enquanto a recuperação posterior depende do crescimento do volume de medicamentos inovadores e do progresso no acesso ao mercado. Os ganhos de BD e de investimentos são variáveis importantes que afetam o momento do lucro e da receita no 2S26. A Hengrui recebeu recentemente um pagamento inicial de US$600 milhões da transação com a BMS e começará a reconhecer parte da receita no 2S26; a administração espera que a receita de BD no FY26 cresça em relação ao ano anterior. A Kailera gerou um ganho de valor justo de Rmb820 milhões no 2T, enquanto o ganho de valor justo após a recente listagem da BraveHeart na Nasdaq deve ser reconhecido no 3T, com base em um custo de Rmb240 milhões. Esses itens podem fazer com que o lucro trimestral seja materialmente afetado pelo momento do reconhecimento de transações e por mudanças de valor justo, devendo ser avaliados separadamente do desempenho do negócio farmacêutico principal. A empresa continua a manter metas ambiciosas de produtividade de P&D: mais de 10 aprovações de medicamentos ou indicações, aproximadamente 20 pedidos de NDA, aproximadamente 25 divulgações de resultados de Fase III e aproximadamente 20 novas entidades moleculares entrando em desenvolvimento clínico anualmente. Na descoberta de medicamentos assistida por IA, a empresa declarou que suas capacidades de descoberta de novos alvos evoluíram do zero para um, com candidatos RIPTAC, CD3-CD2, AOC e DAC progredindo para desenvolvimento clínico. Esse ritmo de P&D sustenta a avaliação do relatório sobre a futura oferta de produtos e o potencial de BD. Os marcos de curto prazo estão mais concentrados na oncologia. O ADC HER3 SHR-A2009 divulgará detalhes na ESMO de seu estudo de Fase III em câncer de pulmão de não pequenas células com mutação EGFR em primeira linha na China. Seu BLA já foi aceito, e o relatório aponta 2028 como a data esperada de aprovação. A empresa também está avançando múltiplos estudos de combinação em linhas mais precoces de terapia, incluindo um estudo de Fase III em câncer de pulmão de não pequenas células com mutação EGFR em primeira linha. O ADC DLL3 SHR-4849, em parceria com a IDEAYA, deve divulgar dados globais de Fase I/II em câncer de pulmão de pequenas células e carcinoma neuroendócrino no 2S26. Em imunologia, o programa IL-23p19/IL-36 SHR-1139 apresentará dados de Fase II em psoríase na EADV e deve iniciar estudos de Fase III no 2S26. Espera-se que o programa IFNAR1-TACI HRS-2173 inicie o recrutamento para a Fase II nos EUA no 2S26. Esses dados e avanços clínicos testarão a capacidade da empresa de expandir sua presença em medicamentos inovadores além da oncologia. O portfólio metabólico abrange produtos injetáveis, orais e de múltiplos alvos. O programa GLP-1/GIP ribupatide visa aprovação na China no 1S27 conforme planejado. Seus dados internacionais de Fase IIb em alta dose estão sendo desenvolvidos pela Kailera e são esperados para meados de 2027, seguidos por resultados globais de Fase III esperados em 2028. O ribupatide oral está programado para entrar em estudos globais de Fase III no 1S27. Espera-se que o programa oral de molécula pequena GLP-1 HRS-7535 divulgue dados globais de Fase II em 2027, enquanto seu NDA na China está sendo preparado. O injetável GLP-1/GIP/GGG HRS-4729 entrou em estudos de Fase II na China e de Fase I no exterior. O portfólio cardiovascular também possui múltiplos marcos. Espera-se que o programa de miosina HRS-1893 inicie um estudo global de Fase III em cardiomiopatia hipertrófica obstrutiva no 2S26 e um estudo global de Fase III em cardiomiopatia hipertrófica não obstrutiva no 1S27. Esses desenvolvimentos acionarão pagamentos por marcos à Hengrui. Um NDA na China para a indicação obstrutiva poderá ser apresentado no 1S27, enquanto um estudo de Fase III na China para a indicação não obstrutiva também está programado para começar no 1S27. O programa Lp(a), em parceria com a MRK, apresentará dados de Fase II na ESC e entrará na Fase III no 2S26. Dados de Fase I para os candidatos siRNA de Lp(a) e ApoC3 devem ser apresentados na AHA em novembro e na ESC em agosto, respectivamente. As previsões financeiras mostram que o Morgan Stanley espera que a receita líquida aumente de Rmb31.6294 bilhões em 2025 para Rmb35.0698 bilhões em 2026, Rmb40.9889 bilhões em 2027 e Rmb48.5472 bilhões em 2028. Espera-se que o lucro líquido ModelWare aumente no mesmo período de Rmb7.7111 bilhões para Rmb8.8743 bilhões, Rmb10.2630 bilhões e Rmb12.5210 bilhões. Suas previsões de LPA são Rmb1.16, Rmb1.34, Rmb1.55 e Rmb1.89, abaixo das respectivas estimativas de consenso de Rmb1.32, Rmb1.41, Rmb1.65 e Rmb1.98. O P/L projetado cai de 54.8x em 2025 para 35.1x em 2026, 30.4x em 2027 e 24.9x em 2028. A avaliação é baseada principalmente em DCF, assumindo um WACC de 8.2%, custo de capital próprio de 8.1%, taxa de crescimento terminal de 3.5% e taxa de conversão RMB/HKD de 1.13x. Os cenários base e pessimista não aplicam um prêmio de ações A em relação às ações H, enquanto o cenário otimista aplica um prêmio A-H de 10%. O relatório também utiliza SOTP como verificação: os medicamentos genéricos são avaliados em 10x o P/L esperado de 2025, em linha com pares farmacêuticos chineses com maior exposição a medicamentos genéricos ou tradicionais; o potencial doméstico dos medicamentos inovadores é avaliado em 3.0x a 3.5x as vendas de pico, dentro da faixa dos múltiplos P/S esperados para 2030 das principais empresas chinesas de biotecnologia.

Estrutura de análise

O relatório primeiro usa os comentários da administração na teleconferência de resultados para explicar as razões da desaceleração no 2T26 e a trajetória de recuperação das vendas e da receita de BD no 2S26. Em seguida, analisa os marcos clínicos, de protocolos regulatórios e de parcerias nos pipelines de oncologia, imunologia, metabólico e cardiovascular. Por fim, combina previsões de lucros ModelWare com uma avaliação primária baseada em DCF e verifica o resultado usando SOTP e múltiplos de pares.

Notas metodológicas

• Metodologia de avaliaçãoFluxo de caixa descontado DCF

  Avaliação por DCF

  O relatório desconta os fluxos de caixa futuros da empresa a valor presente utilizando um WACC de 8.2%, custo de capital próprio de 8.1%, taxa de crescimento terminal de 3.5% e taxa de conversão RMB/HKD de 1.13x, ao mesmo tempo que diferencia as premissas de prêmio A-H entre os cenários base, pessimista e otimista.

• Metodologia de avaliaçãoAvaliação SOTP por soma das partes

  Verificação por SOTP

  O relatório avalia separadamente os medicamentos genéricos e o potencial dos medicamentos inovadores: os genéricos são avaliados em 10x o P/L esperado de 2025, enquanto o potencial doméstico dos medicamentos inovadores é avaliado em 3.0x a 3.5x as vendas de pico, com os resultados comparados às faixas de avaliação de pares farmacêuticos e de biotecnologia chineses.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Jiangsu Hengrui (1276.HK)

  O relatório acredita que a empresa se beneficiará da aceleração das vendas de medicamentos inovadores no 2S26, do crescimento anual da receita de BD e do progresso em múltiplos pipelines.

  Pontos fortes

  A empresa possui metas anuais ambiciosas de produtividade de P&D abrangendo indicações oncológicas, imunológicas, metabólicas e cardiovasculares, e expandiu suas capacidades de descoberta de novos alvos assistida por IA.

  Pontos fracos

  O 2T26 foi afetado pela queda nas vendas de medicamentos oncológicos maduros, enquanto alguns medicamentos tradicionais continuam enfrentando pressão de medidas de políticas e de compras baseadas em volume.

  Comparação

  Na avaliação SOTP, os medicamentos genéricos são avaliados em 10x o P/L esperado de 2025, em linha com pares farmacêuticos chineses com maior exposição a medicamentos tradicionais; os medicamentos inovadores são avaliados em 3.0x a 3.5x as vendas de pico, dentro da faixa das principais empresas chinesas de biotecnologia.

  Riscos

  O impacto das compras baseadas em volume sobre loversol, sevoflurano e butorfanol pode superar as expectativas, enquanto o desenvolvimento do pipeline também pode sofrer contratempos materiais e ficar abaixo das expectativas do mercado.

Dados principais

• Classificação da açãoOverweightA Visão do Setor é Atrativa
• Preço-alvoHK$92.00Preço-alvo atual no relatório
• Pagamento inicial da transação com a BMSUS$600mnRecebido, com parte da receita a ser reconhecida a partir do 2S26
• Ganho de valor justo da KaileraRmb820mnReconhecido no 2T
• Base de custo da BraveHeartRmb240mnO ganho de valor justo após sua listagem deve ser contabilizado no 3T
• Metas anuais de produtividade de P&D10+ aprovações, aproximadamente 20 NDAs, aproximadamente 25 divulgações de resultados de Fase III e aproximadamente 20 NMEs entrando em desenvolvimento clínicoMetas anuais mantidas pela empresa
• Previsões de receita líquidaRmb31,629.4mn / Rmb35,069.8mn / Rmb40,988.9mn / Rmb48,547.2mnCorrespondentes a 2025, 2026e, 2027e e 2028e, respectivamente
• Previsões de lucro líquido ModelWareRmb7,711.1mn / Rmb8,874.3mn / Rmb10,263.0mn / Rmb12,521.0mnCorrespondentes a 2025, 2026e, 2027e e 2028e, respectivamente
• Previsões de LPA do Morgan StanleyRmb1.16 / Rmb1.34 / Rmb1.55 / Rmb1.89Correspondentes a 2025, 2026e, 2027e e 2028e, respectivamente
• Previsões de LPA do consensoRmb1.32 / Rmb1.41 / Rmb1.65 / Rmb1.98Correspondentes a 2025, 2026e, 2027e e 2028e, respectivamente
• P/L projetado54.8x / 35.1x / 30.4x / 24.9xCorrespondentes a 2025, 2026e, 2027e e 2028e, respectivamente
• Premissas centrais de DCFWACC 8.2%, CoE 8.1%, taxa de crescimento terminal 3.5%, RMB/HKD 1.13xPrincipais parâmetros de avaliação no relatório
• Avaliação SOTP de medicamentos genéricos10x P/L 2025eConsistente com pares farmacêuticos chineses que têm maior exposição a medicamentos tradicionais
• Avaliação SOTP de medicamentos inovadores3.0-3.5x P/vendas de picoDentro da faixa P/S 2030e das principais empresas chinesas de biotecnologia

Impacto e implicações

O relatório acredita que a desaceleração no 2T26 reflete principalmente a pressão sobre medicamentos oncológicos maduros e o momento dos impactos de políticas e do acesso ao mercado, enquanto os vetores de desempenho após o 2S26 migrarão gradualmente para o crescimento do volume de medicamentos inovadores, o reconhecimento de receita da transação com a BMS, ganhos de valor justo de investimentos e marcos clínicos e regulatórios em múltiplas áreas terapêuticas. A robusta produtividade de P&D sustenta a oferta de produtos de longo prazo e oportunidades de parcerias externas, embora o lucro trimestral possa ser afetado pelo momento do reconhecimento de receita de BD e por mudanças de valor justo.

Riscos

• Transações de licenciamento externo e receitas de parcerias acima das expectativas podem representar um cenário positivo.
• Aprovações de medicamentos inovadores antes do esperado podem representar um cenário positivo.
• Crescimento das vendas de medicamentos mais rápido do que o esperado pode representar um cenário positivo.
• O impacto das compras baseadas em volume sobre loversol, sevoflurano e butorfanol pode ser mais grave do que o esperado.
• Contratempos materiais no pipeline de P&D podem fazer com que os resultados fiquem abaixo das expectativas do mercado.

Pontos a observar

• Acompanhar se a redução dos impactos de políticas e o progresso no acesso hospitalar podem acelerar as vendas de medicamentos inovadores no 2S26.
• Acompanhar o ritmo de reconhecimento da receita do pagamento inicial da transação com a BMS a partir do 2S26 e a variação anual da receita de BD no FY26.
• Acompanhar o reconhecimento no 3T do ganho de valor justo após a listagem da BraveHeart.
• Acompanhar a apresentação na ESMO dos detalhes de Fase III do SHR-A2009 em câncer de pulmão de não pequenas células com mutação EGFR em primeira linha.
• Acompanhar os dados globais de Fase I/II do SHR-4849 em câncer de pulmão de pequenas células e carcinoma neuroendócrino no 2S26.
• Acompanhar os dados de Fase II do SHR-1139 na EADV e o início dos estudos de Fase III no 2S26.
• Acompanhar a aprovação do ribupatide na China no 1S27, os dados internacionais de Fase IIb e o progresso da formulação oral para estudos globais de Fase III.
• Acompanhar os eventos clínicos, de protocolos regulatórios e de marcos do HRS-1893, do programa Lp(a) e do siRNA ApoC3 do 2S26 ao 1S27.