Ebara (6361.T): Aceleração dos pedidos e recuperação no negócio de Energia sustentam a expansão dos lucros no FY12/27; Goldman Sachs mantém recomendação de Compra para Ebara

Visão geral

Este relatório resume a teleconferência de 21 de agosto do Goldman Sachs com a equipe de relações com investidores da Ebara, com foco na demanda e nas margens do negócio de Máquinas de Precisão e nas perspectivas de lucro do negócio de Energia. O Goldman Sachs acredita que a recente fraqueza das ações, em parte devido à ausência de aumento na orientação de lucro operacional para o ano inteiro, ignora o suporte que pedidos mais fortes e a redução dos problemas na fábrica americana proporcionam para uma recuperação dos lucros no FY12/27, deixando a ação subvalorizada.

Visões principais

O Goldman Sachs observa inicialmente que o momentum da demanda no negócio de Máquinas de Precisão da Ebara está mais forte do que há três meses. Os pedidos do 1S excederam significativamente a orientação inicial, levando a empresa a elevar substancialmente sua orientação de pedidos para o ano inteiro; a melhora na demanda não se limita a uma única aplicação ou região. Antes do FY12/25, os pedidos eram impulsionados principalmente por clientes de chips lógicos e fundições, mas a demanda de clientes de memória DRAM e NAND também começou a se fortalecer. A Ásia responde pela maior parte das vendas do negócio, com forte demanda em Taiwan, Coreia do Sul e China continental, indicando que as fontes de crescimento estão se ampliando. O crescimento dos pedidos não será integralmente refletido nas vendas do FY12/26 de imediato. Os produtos de sistemas têm um prazo de produção de aproximadamente seis meses, de modo que o aumento na orientação de vendas para o ano inteiro é notavelmente menor do que o aumento na orientação de pedidos. Para o negócio na China, a administração espera que as vendas representem pouco menos de 20% das vendas do FY12/26 e que os pedidos representem pouco mais de 20% dos pedidos do FY12/26. Embora as vendas na China tenham permanecido amplamente estáveis desde o FY12/24, espera-se que o valor dos pedidos do FY12/26 aumente significativamente. Fabricantes domésticos chineses continuam ganhando participação de mercado com apoio de políticas nacionais, mas a empresa acredita que a Ebara mantém uma vantagem competitiva em tecnologias de processos avançados. A sensibilidade de curto prazo do lucro do negócio de Máquinas de Precisão é menor do que seu crescimento de pedidos e vendas, principalmente devido ao mix de produtos e projetos. Primeiro, os produtos de sistemas têm margens mais altas do que os componentes, mas o mais recente aumento da orientação é impulsionado mais por componentes. Segundo, as margens variam entre projetos e clientes, e projetos de menor margem representam uma participação relativamente alta dos projetos programados para reconhecimento de receita no FY12/26. Terceiro, a participação de projetos de avaliação, relativamente de baixa margem e cujo objetivo principal é o desenvolvimento, aumentou temporariamente dentro do negócio de sistemas. Esses três fatores explicam por que o aumento na orientação de lucro operacional para o ano inteiro é relativamente limitado em comparação com o aumento na orientação de vendas. A empresa espera que a rentabilidade dos pedidos e as margens melhorem a partir do FY12/27. Medidas específicas incluem repassar os custos de componentes e matérias-primas aos preços de venda em momentos apropriados e refletir maior valor agregado nos preços com base em atributos dos produtos, como eficiência energética e menor área ocupada. Para produtos de sistemas, mesmo sem lançar uma plataforma ou produto inteiramente novo, a empresa pode oferecer opções que melhoram a planicidade e o rendimento à medida que os clientes adotam novas estruturas de camadas de chips e processos de fabricação, aumentando assim o valor agregado e a rentabilidade de cada projeto. No negócio de Energia, a redução na orientação de lucro operacional para FY12/26 está relacionada às perdas operacionais na fábrica de Jeannette, nos EUA. Proficiência insuficiente durante o processo de modernização da fábrica, incluindo automação, causou perdas de processamento e interrupções na cadeia de suprimentos. A Ebara introduziu expertise de suas instalações japonesas na implantação de equipamentos e processos semelhantes na fábrica americana. As interrupções de produção estão atualmente sendo resolvidas conforme o planejado, e a empresa pressupõe que elas não afetarão os lucros do 2S. A orientação revisada ainda projeta crescimento anual do lucro operacional no 2S, embora isso ocorra principalmente porque a situação no Oriente Médio adiou para o 2S algumas vendas de S&S originalmente programadas para reconhecimento no 1S. A administração também observa que as vendas de S&S de alta margem geralmente se concentram no 2S devido à sazonalidade e, portanto, acredita que a orientação atual é alcançável. De modo geral, o Goldman Sachs acredita que a recuperação dos pedidos de Máquinas de Precisão, a potencial melhora de margens no FY12/27 e a resolução dos problemas de produção no negócio de Energia podem, em conjunto, impulsionar uma expansão significativa dos lucros no FY12/27. O relatório também acredita que há espaço para nova melhora na avaliação à medida que um grupo mais amplo de investidores se familiariza com a ação. Seu preço-alvo de 12 meses de ¥7,900 é derivado da relação entre P/VPA e ROE FY12/27E e corresponde a um P/L FY12/27E de 25X e P/VPA de 5.6X; portanto, o Goldman Sachs mantém sua recomendação de Compra.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs primeiro utilizou uma teleconferência com a equipe de relações com investidores da empresa para verificar pedidos e demanda por região e aplicação. Em seguida, analisou como os prazos de produção afetam a conversão de pedidos em vendas e explicou a diferença entre as orientações de vendas e lucro por meio do mix de produtos, projetos e clientes. Posteriormente, o relatório avaliou os caminhos do negócio de Máquinas de Precisão para aumentos de preços e maior valor agregado, bem como o progresso na resolução dos problemas na fábrica americana do negócio de Energia, antes de derivar um preço-alvo de 12 meses com base na relação entre ROE FY12/27E e P/VPA.

Notas metodológicas

• Metodologia de AvaliaçãoAvaliação por P/VPA

  Avaliação baseada na relação entre P/VPA e ROE FY12/27E

  O relatório determina o preço-alvo de 12 meses de ¥7,900 com base na relação entre o retorno esperado sobre o patrimônio líquido e P/VPA, com P/L FY12/27E de 25X e P/VPA de 5.6X como os resultados de avaliação correspondentes.

• Estrutura de Análise de Indústria/SetorEstrutura de Oferta e Demanda

  Análise da demanda por equipamentos para semicondutores por aplicação e região

  O relatório detalha a demanda de pedidos entre chips lógicos, fundições, DRAM, NAND e mercados incluindo Taiwan, Coreia do Sul e China continental para avaliar se a demanda mais forte é ampla e sustentável.

• Estrutura de Fundamentos Corporativos e FinanceirosOutros

  Ponte entre pedidos, vendas e lucro operacional, e análise de mix

  O relatório usa o prazo de produção de aproximadamente seis meses para explicar a defasagem temporal entre pedidos e reconhecimento de vendas e, em seguida, examina sistemas versus componentes, diferentes projetos e clientes, e a participação de projetos de avaliação para explicar por que o crescimento das vendas não se traduziu proporcionalmente em lucro operacional.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• Ebara (6361.T)

  O crescimento dos pedidos de Máquinas de Precisão, o potencial de melhora de margens no FY12/27 e a recuperação do negócio de Energia são os principais motivos para a recomendação de Compra mantida no relatório.

  Pontos fortes

  A demanda de clientes de DRAM, NAND, chips lógicos e fundições está se fortalecendo; a empresa mantém uma vantagem competitiva em tecnologias de processos avançados na China; e pode aumentar o valor agregado dos produtos por meio de eficiência energética, miniaturização e opções que melhoram o desempenho.

  Pontos fracos

  O reconhecimento de vendas do FY12/26 é limitado por um prazo de produção de aproximadamente seis meses, enquanto uma participação relativamente alta de componentes, projetos de menor margem e projetos de avaliação limita a sensibilidade de curto prazo do lucro operacional.

  Comparação

  O relatório observa que fabricantes chineses domésticos de sistemas CMP estão ganhando participação de mercado com apoio de políticas, mas a Ebara mantém uma vantagem competitiva em tecnologias avançadas.

  Riscos

  Uma desaceleração dos investimentos de capital em semicondutores, a melhora da competitividade entre fabricantes chineses de sistemas CMP, a lenta adoção de novas tecnologias e quedas nos preços do petróleo bruto/GNL e nas margens de refino e petroquímica.

Dados principais

• Data da teleconferênciaManhã de 21 de agostoO Goldman Sachs realizou uma teleconferência com a equipe de relações com investidores da Ebara.
• Desempenho dos pedidos no 1SSignificativamente acima da orientação inicialA empresa subsequentemente elevou substancialmente sua orientação de pedidos para o ano inteiro.
• Prazo de produção de produtos de sistemasAproximadamente seis mesesIsso resultou em um aumento menor na orientação de vendas do FY12/26 do que na orientação de pedidos.
• Participação do negócio na China nas vendas do FY12/26Pouco menos de 20%Estimativa da administração.
• Participação do negócio na China nos pedidos do FY12/26Pouco mais de 20%Espera-se que o valor dos pedidos aumente significativamente em comparação com as vendas, que permaneceram amplamente estáveis desde o FY12/24.
• Lucro operacional do 2S do negócio de EnergiaEspera-se aumento em relação ao ano anteriorAlgumas vendas de S&S foram adiadas do 1S para o 2S devido à situação no Oriente Médio, enquanto as vendas de S&S de alta margem geralmente apresentam maior peso sazonal no 2S.
• Preço-alvo de 12 meses¥7,900Baseado na relação entre P/VPA e ROE FY12/27E.
• P/L FY12/27E implícito no preço-alvo25XMúltiplo de avaliação correspondente ao preço-alvo.
• P/VPA FY12/27E implícito no preço-alvo5.6XMúltiplo de avaliação correspondente ao preço-alvo.

Impacto e implicações

O relatório acredita que os pedidos mais fortes do FY12/26 ainda não foram totalmente refletidos em vendas e lucro devido aos prazos de produção e a um mix de projetos desfavorável, mas espera-se que a conversão desses pedidos, a precificação de produtos de maior valor agregado e a recuperação da fábrica americana façam uma contribuição mais visível para os lucros no FY12/27. Se um grupo mais amplo de investidores reconhecer gradualmente essa trajetória de lucros, o Goldman Sachs acredita que a avaliação da Ebara ainda tem espaço para se expandir.

Riscos

• Uma desaceleração dos investimentos de capital em semicondutores poderia enfraquecer a demanda por equipamentos de Máquinas de Precisão.
• A melhora da competitividade entre fabricantes chineses de sistemas CMP poderia intensificar a pressão sobre a participação de mercado.
• Uma adoção mais lenta do que o esperado de novas tecnologias em dispositivos semicondutores poderia afetar a demanda por equipamentos de alto valor agregado.
• Quedas nos preços do petróleo bruto e do GNL poderiam afetar a demanda e a rentabilidade no negócio de Energia.
• A redução das margens de refino e petroquímica poderia limitar o investimento em projetos por clientes relevantes.

Pontos a observar

• Monitorar se os pedidos do FY12/26 se convertem sem problemas em vendas após o prazo de produção de aproximadamente seis meses.
• Monitorar se o repasse de custos e a precificação de alto valor agregado podem melhorar as margens de Máquinas de Precisão a partir do FY12/27.
• Monitorar se as interrupções de produção na fábrica de Jeannette, nos EUA, são resolvidas conforme o planejado sem afetar os lucros do 2S.
• Monitorar se as vendas de S&S adiadas pela situação no Oriente Médio são reconhecidas no 2S.
• Monitorar se os fortes pedidos de DRAM, NAND, Taiwan, Coreia do Sul e China continental se sustentam.