MetaX (688802) — Interpretação do relatório

Visão geral

Esta revisão de resultados avalia os resultados da MetaX no 2Q26, a implementação das plataformas de chips de AI C600 e C700 e o lançamento do produto de infraestrutura SuperNode. O Goldman Sachs mantém Buy, esperando que embarques de produtos e penetração de clientes sustentem o crescimento a partir do 2H26, apesar dos cortes nas previsões de receita de curto prazo.

Visões principais

A MetaX iniciou a produção em massa de C600 em maio de 2026 e continua o trabalho na plataforma C700 no 2H26. O Goldman Sachs espera uma aceleração gradual de C600 no 2H26 e em 2027E, mas considera que a maior penetração entre provedores de serviços de nuvem e clientes corporativos apoiará uma contribuição maior de receita no segundo semestre. Seu cenário-base para a China prevê embarques de chips de AI do setor de 5.9m units em 2026E, 21.2m units em 2028E e 39.2m units em 2030E; identifica a rentabilidade dos chips de AI e a aceleração de capacidade e taxa de rendimento da cadeia de suprimentos local como fatores-chave para o crescimento sustentável. No 2Q26, a receita atingiu Rmb762m, alta de 28% em relação ao ano anterior e de 36% em relação ao trimestre anterior, mas ficou abaixo das estimativas do Goldman Sachs. A margem bruta foi 55.1%, abaixo de 60.1% no 1Q26, mas em linha com a previsão da instituição. O lucro líquido tornou-se positivo em Rmb711m, comparado a Rmb47m no 2Q25 e à previsão do Goldman Sachs de perda de Rmb12m. O resultado acima do esperado decorreu de receita não operacional superior ao esperado, proveniente de mudanças no valor justo dos investimentos da MetaX, e não de desempenho operacional mais forte; o lucro operacional permaneceu negativo em Rmb7m. A companhia lançou a solução XiJing S Series SuperNode na WAIC 2026. A oferta integrada permite 64 GPUs por rack com baixa latência de dados, suporta expansão scale-up e scale-out e foi projetada para treinamento e inferência de modelos de AI. O Goldman Sachs destaca o suporte a Expert Parallel e Tensor Parallel, além de implantação mais rápida, projeto integrado direto e menor custo de manutenção, que podem apoiar a adoção pelos clientes. Após incorporar os resultados trimestrais, o Goldman Sachs eleva sua previsão de lucro líquido para 2026E para Rmb514m, de Rmb42m, principalmente devido ao ganho de valor justo de investimentos. Mantém praticamente inalteradas as previsões de lucro líquido para 2027E e 2028E, com variações de -1% e +1%, respectivamente. Em contraste, reduz as previsões de receita de 2026E e 2027E em 9% e 2%, pois C600 e C700 levarão tempo para acelerar; eleva as previsões de receita de 2028E-2030E em 1%-2% com base em uma visão mais construtiva sobre a futura penetração de clientes. As previsões de margem bruta e de índice de despesas operacionais para 2027E-2030E permanecem praticamente inalteradas. O Goldman Sachs eleva o preço-alvo de 12 meses de Rmb912 para Rmb932 e mantém Buy. O alvo é baseado em um múltiplo EV/EBITDA alvo de 68x sobre o EBITDA 2030E, descontado para 2027E com custo de capital próprio de 12.7%. O custo de capital próprio utiliza beta de 1.5, taxa livre de risco de 3.0% e prêmio de risco de mercado de 6.5%. O múltiplo selecionado é fundamentado na relação dos pares entre EV/EBITDA forward, crescimento do EBITDA e margem EBITDA, junto com o crescimento projetado do EBITDA da MetaX em 2031E de 45% e margem EBITDA de 22%.

Estrutura de análise

O Goldman Sachs primeiro compara receita trimestral, margem, lucro operacional e receita não operacional com suas estimativas. Em seguida, avalia o cronograma de comercialização de C600 e C700, as características técnicas e de implantação do SuperNode e a futura penetração de clientes. Por fim, revisa as previsões de resultados e avalia a MetaX por meio de uma abordagem de EV/EBITDA forward descontado, comparada às características de crescimento e margem dos pares.

Notas metodológicas

• Métodos de avaliaçãoAvaliação por EV/EBITDA

  Avaliação de EV/EBITDA 2030E descontada

  O Goldman Sachs aplica um múltiplo EV/EBITDA de 68x ao EBITDA 2030E e desconta o valor resultante para 2027E para refletir o perfil de crescimento de longo prazo da MetaX.

• Teoria quantitativa, de fatores e de portfóliosCAPM (modelo de precificação de ativos)

  Custo de capital próprio derivado de beta, taxa livre de risco e prêmio de risco de mercado

  A taxa de desconto da avaliação é um custo de capital próprio de 12.7%, construído com beta de 1.5, taxa livre de risco de 3.0% e prêmio de risco de mercado de 6.5%.

Mapeamento e comparação de ativos

Mapeamento estruturado da tese para ativos nomeados (pontos fortes, pontos fracos, pares e riscos).

• MetaX (688802.SH)

  Empresa coberta principal; espera-se que se beneficie da aceleração dos embarques de C600, da penetração em novos clientes CSP e corporativos e da implantação do SuperNode.

  Pontos fortes

  A produção em massa de C600 começou em maio de 2026; a solução SuperNode suporta 64 GPUs por rack, baixa latência e treinamento e inferência escaláveis de modelos de AI.

  Pontos fracos

  A receita do 2Q26 ficou abaixo das estimativas do Goldman Sachs, enquanto C600 e C700 exigirão tempo para acelerar.

  Comparação

  O múltiplo EV/EBITDA alvo é derivado da relação dos pares entre EV/EBITDA forward, crescimento do EBITDA e margem EBITDA, junto com as métricas previstas da MetaX.

  Riscos

  Crescimento mais lento do que o esperado do capex de nuvem da China, concorrência mais intensa do que o esperado entre chips de AI e restrições na cadeia de suprimentos de nós avançados.

Dados principais

• Receita do 2Q26Rmb762mAlta de 28% em relação ao ano anterior e de 36% em relação ao trimestre anterior; 35% abaixo da estimativa do Goldman Sachs de Rmb1,176m.
• Margem bruta do 2Q2655.1%Caiu de 60.1% no 1Q26 e ficou em termos gerais em linha com as estimativas do Goldman Sachs.
• Lucro líquido do 2Q26Rmb711mTornou-se positivo, ante perda de Rmb99m no 1Q26, e superou a previsão de perda de Rmb12m do Goldman Sachs devido a ganhos não operacionais de valor justo.
• Revisão de receita para 2026ERmb4,001mReduzida em 9% de Rmb4,415m devido ao tempo necessário para a aceleração de C600 e C700.
• Revisão de lucro líquido para 2026ERmb514mElevada de Rmb42m, principalmente devido a receita não operacional de 2Q26 acima do esperado.
• Preço-alvo de 12 mesesRmb932Elevado de Rmb912; baseado em 68x EV/EBITDA 2030E descontado para 2027E.

Impacto e implicações

O Goldman Sachs considera a comercialização de C600, a expansão da penetração de clientes e o projeto integrado do SuperNode os principais impulsionadores do crescimento futuro. O relatório separa o impulso de lucro de curto prazo proveniente de ganhos de investimentos não operacionais da aceleração operacional de mais longo prazo, levando a previsões menores de receita no curto prazo, mas a previsões ligeiramente maiores de receita no longo prazo e a um preço-alvo mais alto.

Riscos

• O crescimento do capex de nuvem da China pode ser mais lento do que o esperado pelo Goldman Sachs.
• A concorrência entre fornecedores de chips de AI pode ser mais intensa do que o esperado.
• Restrições na cadeia de suprimentos de nós avançados podem impedir o crescimento.

Pontos a observar

• O ritmo de aceleração dos embarques de C600 durante 2H26 e 2027E.
• O progresso do desenvolvimento da plataforma C700 durante 2H26.
• A adoção do XiJing S Series SuperNode por provedores de serviços de nuvem e clientes corporativos.
• Melhorias de capacidade e taxa de rendimento da cadeia de suprimentos local de chips de AI.