리서치 보고서 해설Hilo Research

China’s RMB exchange-rate policy and gradual RMB appreciation: Goldman Sachs는 베이징이 미국 달러 대비 연간 3–5%의 점진적 RMB 절상을 선호할 것으로 예상한다.

보고서는 관리된 점진적 RMB 절상이 제조업 경쟁력에 미치는 단기 비용을 제한하면서 통화 국제화와 중국의 상대적 시장환율 기준 GDP 지위를 지원할 수 있다고 주장한다. Goldman Sachs는 대규모 관세 전쟁의 재점화나 주요 글로벌 경기 침체가 없을 경우 USDCNY가 2028년 말 약 6, 2031년 말 5.50에 이를 것으로 전망한다.

기관Goldman Sachs

날짜20260902

업종macro

요약

증권 등급이나 목표주가는 없다. 거시 FX 전망은 USDCNY가 2028년 말 약 6, 2031년 말 5.50에 도달한다는 것이다.

중국의 상품 무역흑자는 현재 GDP의 6%, 세계 GDP의 1%를 넘는다.
Goldman Sachs는 향후 수년간 광범위한 USD의 연간 약 1% 절하와 중국 인플레이션이 교역상대국보다 최소 1%p 낮을 것으로 예상한다.
보고서는 달러 대비 연간 3–5%의 RMB 절상이 향후 수년간 중국 기업의 경쟁력에 미치는 영향은 미미할 것이라고 주장한다.
기대되는 RMB 강세는 중국의 낮은 채권 수익률을 일부 상쇄하고 RMB 자산에 대한 해외 보유를 늘릴 수 있다.

보고서 해설

개요

Goldman Sachs는 베이징이 왜 미국 달러 대비 RMB의 점진적 절상을 선호할 수 있는지 검토한다. 보고서는 연간 저중단일 자릿수 절상이 중국의 제조업 및 기술 목표와 RMB 국제화, 무역 마찰 완화, 시장환율 기준 GDP의 상대적 지위 강화를 가장 잘 균형시킨다고 주장한다.

핵심 견해

중국의 확대되는 상품 무역흑자가 보고서 논지의 출발점이다. 흑자는 GDP의 6%, 세계 GDP의 1%를 넘어서며 해외 제조업 위축 우려를 높였고, 미국의 광범위한 관세부터 다른 지역의 보다 선별적인 조치까지 대응을 촉발했다. Goldman Sachs는 RMB가 상당히 저평가되어 있으며, 불균형 완화를 위해 더 빠른 절상이 자주 제안된다고 본다. 다만 정책당국이 해야 할 일과 실제로 할 가능성이 높은 일을 구분한다. 중국의 명시적 우선순위는 여전히 기술 고도화, 제조업 경쟁력, 자립이며, 최근 거시정책도 약한 성장에도 긴축적으로 유지됐다. 따라서 이 기관은 국내 또는 글로벌 재균형이 베이징의 단기 핵심 목표라고 보지 않는다. 보고서는 점진적인 RMB 절상이 베이징의 여러 목표를 동시에 충족할 수 있다고 주장한다. 첫째, 달러 대비 완만한 절상은 중국이 제조업 점유율을 계속 높이는 가운데 교역상대국에 대한 조정 신호로 제시되어 관세 반발을 줄일 수 있다. 둘째, 절상은 RMB 국제화를 지원한다. 중국 국채 수익률은 낮아 5년물은 약 1.4%, 10년물은 1.7%인 반면, 미국 10년물 국채 수익률은 중국 10년물보다 300bp 이상 높다. 투자자들이 RMB 강세의 지속을 예상하면 기대 환차익이 이 금리 격차를 일부 상쇄해 RMB 고정수익 자산의 매력을 높일 수 있다. 셋째, 절상은 중국의 달러 기준 GDP를 높여 명목 GDP 성장 둔화에도 미국의 시장환율 기준 GDP와의 격차를 줄이는 데 기여할 수 있다. 보고서는 2005~20년의 강한 추격 이후, 중국의 명목성장 둔화와 RMB 약세로 2021~25년 중국의 추격이 후퇴했다고 지적한다. 핵심 제약은 경쟁력이다. 급격한 절상은 궁극적으로 수출과 실질 GDP 성장을 약화시킬 수 있지만, Goldman Sachs는 연간 3–5%의 완만한 절상은 제조업 점유율 추가 상승을 막지 않을 것이라고 본다. 보고서는 USDCNY만이 아니라 교역상대국 통화와 인플레이션 차이를 반영하는 실질 무역가중환율로 경쟁력을 평가한다. 글로벌 FX 전망은 향후 수년간 광범위한 USD의 연간 약 1% 절하를 시사하며, 이에 따라 RMB는 달러 대비 절상되더라도 다른 통화 대비 평균적으로 같은 폭으로 절상되지 않을 수 있다. 두 번째 상쇄 요인은 중국의 낮은 인플레이션이다. 보고서는 향후 수년간 중국 인플레이션이 교역상대국보다 최소 1%p 낮을 것으로 예상한다. 이는 2022–25년, 특히 생산자물가 기준에서 나타난 교역상대국 대비 RMB의 뚜렷한 실질 절하에 이은 전망이다. 보고서의 계산상 RMB는 향후 수년 동안 달러 대비 연간 2–3% 절상되더라도 실질 무역가중 기준으로는 절상되지 않을 수 있다. 달러 대비 연간 5% 절상도 공정가치 대비 RMB를 의미 있게 저평가된 상태로 남길 수 있다. 연간 실질 무역가중 절상 2.5%와 현재 20% 저평가를 가정하면, 4년 뒤 저평가의 절반만 해소된다. Goldman Sachs는 초기 저평가가 20%보다 클 수 있고, 광범위한 USD 움직임이나 인플레이션 효과도 가정보다 클 수 있다고 본다. 따라서 점진적 절상은 단기 경쟁력 손상을 제한하면서 RMB 자산에 대한 해외 수요와 중국의 상대적 달러 GDP 지위를 지원할 여지를 만든다는 논리다. 이 속도는 향후 1년의 선도 가격과도 대체로 부합해 어느 방향의 투기 포지션도 덜 매력적으로 만들고 환율 관리도 단순화할 수 있다고 본다. 이 기관은 환율을 상당 부분 정책적으로 유도되는 변수로 본다. 거래 밴드 내 움직임은 대체로 시장에 의해 결정되지만, 더 넓은 CNY 경로는 일일 고시환율, 중앙은행 커뮤니케이션, 개입 역량, 자본통제의 영향을 받는다고 주장한다. Goldman Sachs는 더 빠른 절상과 국내소비 지원 확대가 가계 구매력을 높이고 불균형과 무역 긴장을 줄이는 더 나은 정책 조합일 수 있다고 보지만, 베이징은 실행에 신중한 것으로 평가한다. 최근 일일 CNY 고시환율은 2025년 말부터 2026년 중반까지의 빠른 절상 이후 정책당국이 속도를 늦추려 한다는 신호를 보인다. 이에 따라 Goldman Sachs는 향후 수년간 RMB의 완만한 저중단일 자릿수 절상을 계속 예상하며, USDCNY는 2028년 말 약 6, 2031년 말 5.50에 이를 것으로 전망한다. 대규모 관세 전쟁의 재점화나 주요 글로벌 경기 침체는 중국의 수출 동력을 약화시켜 이 경로를 바꿀 수 있다고 본다. 또한 최근 몇 년간 CNY와 다른 아시아 통화 간 상관관계가 높아진 만큼 RMB 강세는 다른 아시아 통화에도 지지적일 것으로 예상한다.

분석 프레임워크

보고서는 중국의 무역흑자와 정책 목표에서 출발해, 점진적인 RMB 절상이 무역 마찰, RMB 자산에 대한 해외 수요, 중국의 시장환율 기준 GDP에 미칠 영향을 검토한다. 이어 실질 무역가중환율, 달러지수 가정, 인플레이션 격차를 통해 경쟁력 상충을 점검하고, 중국과 미국의 명목 GDP 민감도 분석으로 달러 기준 경제 규모 추격에서 절상의 역할을 제시한다.

방법론 메모

거시경제 프레임워크기타
실질 무역가중환율 평가
보고서는 USDCNY만이 아니라 교역상대국 통화와 인플레이션 격차를 조정한 실질 무역가중 RMB를 국제 경쟁력의 주요 척도로 사용한다.
거시경제 프레임워크기타
중국-미국 시장환율 기준 GDP 민감도 외삽
보고서는 중국의 명목성장률 가정, 미국의 연간 4.5% 명목성장 가정, 여러 RMB 절상률을 결합해 중국이 시장환율 기준 미국 GDP를 언제 따라잡을 수 있는지 제시한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

Renminbi (RMB/CNY)
Goldman Sachs의 기본 시나리오에서 미국 달러 대비 점진적으로 절상될 것으로 예상된다.
강점
광범위한 USD 약세, 낮은 중국 인플레이션, 정책 관리의 뒷받침 가능성이 있다.
약점
중국 채권 수익률이 미국보다 낮아 RMB 표시 고정수익 자산의 단독 수익 매력이 제한된다.
비교
미국 10년물 국채 수익률은 중국 10년물 국채 수익률보다 300bp 이상 높다.
위험
대규모 관세 전쟁의 재점화 또는 주요 글로벌 경기 침체가 예상 경로를 바꿀 수 있다.
RMB-denominated government bonds and related fixed-income assets
예상되는 RMB 절상은 미국 대비 금리 불리함의 일부를 상쇄해 해외 보유자에게 이들 자산을 더 매력적으로 만들 수 있다.
강점
예상 환차익 가능성과 RMB 국제화 추진의 지원 가능성이 있다.
약점
중국 5년물 및 10년물 국채 수익률은 각각 약 1.4%와 1.7%다.
비교
미국 10년물 국채 수익률은 중국 10년물 수익률보다 300bp 이상 높다.
위험
보고서의 환율 지원 메커니즘은 시장이 지속적 절상을 예상한다는 전제에 의존한다.

핵심 데이터

중국 상품 무역흑자6% of GDP; more than 1% of global GDP보고서는 확대되는 흑자를 해외 정책 우려의 원인으로 제시한다.
예상 RMB 절상 속도3–5% per year against the US dollarGoldman Sachs가 예상하는 정책 경로이며, 단기 경쟁력 영향은 제한적이라고 설명한다.
광범위한 USD 무역가중 절하 전망Roughly 1% per year향후 수년간 예상되며, 달러 대비 RMB 절상의 상쇄 요인으로 제시된다.
중국 인플레이션 격차At least 1 percentage point below trading partnersGoldman Sachs의 향후 수년 전망이다.
중국 국채 수익률5-year about 1.4%; 10-year 1.7%보고서는 이를 미국 10년물 국채 수익률이 중국 10년물보다 300bp 이상 높다는 점과 대비한다.
RMB 저평가 예시20%보고서의 예시에서 달러 대비 연간 5% 절상과 연간 실질 무역가중 절상 2.5%는 4년 후 이 저평가의 절반을 해소한다.
미국 명목 GDP 성장 가정4.5% per year중국과 미국의 시장환율 기준 GDP 추격 민감도 분석에 사용된다.
USDCNY 전망About 6 at end-2028; 5.50 at end-2031이 전망은 대규모 관세 전쟁의 재점화나 주요 글로벌 경기 침체가 없다는 가정에 기반한다.

영향과 시사점

보고서는 점진적인 RMB 절상이 베이징이 교역상대국에 조정 의지를 보이고 RMB의 국제적 사용을 지원하며, 단기 제조업 경쟁력을 크게 훼손하지 않으면서 중국의 상대적 달러 GDP 지위를 높이는 데 도움이 될 수 있다고 본다. 또한 RMB 강세가 다른 아시아 통화에도 지지적일 것으로 예상한다.

위험

대규모 관세 전쟁의 재점화는 중국의 수출 동력을 약화시키고 RMB 경로를 바꿀 수 있다.
주요 글로벌 경기 침체는 중국의 수출 동력을 약화시키고 RMB 경로를 바꿀 수 있다.

주시할 점

미국 고용보고서.
9월 Federal Reserve 회의.
9월 24일 예정된 시진핑 주석의 워싱턴 방문 및 트럼프 대통령과의 회담.
보고서가 베이징의 선호 절상 속도 신호로 보는 일일 CNY 고시환율.