China battery industry: 해외 ESS 수요와 수출 주도 EV 성장이 중국 배터리 물량을 지지하며, 마진 전가와 증설 규제가 다음 국면을 좌우

개요

이 중국 배터리 섹터 실적 리뷰는 1H26/2Q26 이후 수요가 어디에 집중되는지, 마진 회복 추이, 수주 가시성의 범위, 세제와 증설 정책이 2027-28년 공급 전망을 어떻게 바꿀지를 다룬다. Goldman Sachs는 수요 지지 요인이 강하지만 기업별 이익 및 밸류에이션 전망은 더 차별화된다고 본다.

핵심 견해

수요 성장은 최종시장과 해외 노출에 따라 크게 엇갈렸다. 대부분 배터리 업체는 EV와 에너지저장시스템 수요에 힘입어 1H26/2Q26에 사상 최고 매출과 출하량을 기록했다. CATL의 1H26 ESS 판매량은 전년 대비 거의 두 배가 됐고, 전력용 배터리 판매량은 50% 증가하며 109GWh가 추가됐다. 이는 커버리지 내 Tier-2/3 업체들의 1H26 판매량 합계에 가까운 수준이다. EV 배터리에서는 해외 OEM 신차 출시가 직접수출을 뒷받침했고, 중국 자동차업체의 해외 확장은 간접수출을 늘렸다. 중국 NEV 수출은 1H26에 전년 대비 138% 증가했다. 국내 자동차 판매는 14% 감소했지만 평균 배터리 팩 크기는 2025년 대비 17% 확대돼 배터리 수요를 지지했다. 상용차 전동화도 가속돼 eHDT 침투율은 2025년 28%에서 1H26 35%로 상승했고 설치량은 전년 대비 91% 증가했다. 해외 노출을 가진 기업에는 ESS가 가장 뚜렷한 실적 차별화 요인이었다. 보고서는 SNE Research 데이터를 인용해 해외 ESS 성장률이 전년 대비 93%, 중국은 49%였다고 제시한다. 유럽과 미국 출하량은 70-80% 증가했고, 중동·오세아니아·동남아 출하량은 두 배 이상 늘었다. 글로벌 주택용 ESS 출하량은 전년 대비 두 배 이상 증가했으며 상업·산업용 및 유틸리티급 ESS도 50-60% 성장했다. REPT와 CALB는 해외 ESS 노출에서 혜택을 본 반면, 국내 실적은 더 혼재됐다. EVE는 통합업체 공급으로 수혜를 봤지만 Gotion은 저마진 국내 유틸리티급 주문을 선별적으로 포기하며 업종을 하회했다. 중국 ESS 입찰량과 설치량의 격차는 계통연계가 연말에 집중되기 때문에 정상적일 수 있다고 본다. 마진은 2Q26과 1H26에 순차적으로 개선됐지만 전년 대비 압력은 지속됐다. 신규 설비 램프업 비용을 제외하면 원재료비 전가 지연과 수출 환급 감소가 주원인이었다. 기업들은 금속 가격 연동 장치가 2Q26 말까지 대부분 확정됐다고 밝혔고, 배터리 소비세 전가가 성공한다는 조건에서 3Q26과 2H26의 추가 순차적 개선을 예상했다. Goldman Sachs는 CATL의 순차적 마진 압축이 가격결정력 약화보다 국내 노출 확대와 ESS 내 시스템 대비 셀 비중 상승 같은 믹스 효과 때문일 가능성이 높다고 본다. 1H26 가동률은 대체로 80-90%였고 계획 생산은 3Q26 성수기에 전년 대비 약 50%, 전분기 대비 20% 초과 증가를 가리켰다. 특히 ESS 수요 가시성은 개선돼 2027년까지 연장되고 있다. 여러 배터리 업체의 주문은 이미 1Q27까지 이어지고, 일부 고객 피드백은 내년 ESS 수요가 40-50% 성장할 수 있으며 전용 생산라인을 요청하고 있음을 시사한다. CATL·EVE·REPT는 시스템이 셀보다 20-30% 높은 가치와 약 5-10퍼센트포인트 높은 매출총이익률을 제공하기 때문에 시스템 노출을 확대하고 있다. 주택용과 상업·산업용 ESS 수요는 프로젝트 경제성이 개선되는 유럽과 주문이 개선되는 동남아·라틴아메리카·중동에서 강세를 유지할 것으로 예상된다. EV 배터리에서는 2027년이 여러 해외 OEM의 첫 의미 있는 물량 확대 해가 되어 EVE와 Gotion 같은 공급업체에 유리할 것으로 본다. 정책과 공급은 물량 성장이 얼마나 수익성으로 전환될지를 결정할 것이다. 대부분 업체는 9월 이후 소비세의 대부분을 전가하기 위해 판매가격을 올렸지만, 보고서는 전가 시점 불일치가 3Q26 마진을 노출시킬 것으로 본다. 일부 기업은 세금의 약 절반만 전가하는 것을 최악이지만 수용 가능한 결과로 봤다. 간접수출은 배터리 업체가 세금을 먼저 내고 EV 수출업체로부터 상환받아야 할 수 있어 운전자본과 가격 협상 문제를 야기한다. 신규 설비 승인은 화이트리스트 방식 아래 6월 이후 사실상 중단됐으며, ESS는 비합리적 가격경쟁 억제를 위한 규제의 핵심 대상이다. 동시에 제조사들은 2H26부터 2027년에 걸쳐 588Ah, 648Ah, 684Ah 이상의 대형 ESS 셀로 전환하고 있다. 초기 수율 문제는 비용과 마진을 압박할 수 있지만 장기적으로는 수익성 개선이 기대된다. Goldman Sachs는 신규 설비 램프업 비용, 저마진 국내 사업 비중 확대라는 불리한 믹스, 배터리 수출 VAT 환급 폐지로 영향을 받은 소비자용 배터리 등 일부 제품의 제한적 가격결정력을 반영해 Tier-2/3 제조사의 2027-28E EPS 전망을 낮췄다. 2026E 변경은 상대적으로 작았으나 Gotion은 일회성 투자이익으로 상향 조정됐다. 이익 추정치 조정과 2027-28 성장 둔화를 반영한 목표 EV/EBITDA 멀티플 하향으로 12개월 목표주가를 8-31% 인하했으며, 밸류에이션 기준연도를 2027E로 이월한 점이 일부 상쇄했다. 등급은 유지됐다. CATL-A/H는 최선호 Buy, Zenergy는 Buy, EVE·CALB·REPT는 Neutral, Gotion·Farasis는 Sell이다. CATL에 대해 Goldman Sachs는 규모, 기술, 비용경쟁력, 견조한 EV 배터리 이익 기반, 그리고 셀에서 통합 에너지 솔루션으로의 전환을 강조한다. BESS 통합은 점유율 통합, 프로젝트 가치 획득 확대, 반복 서비스 수익, 높은 마진, 잠재적 밸류에이션 재평가를 지원할 수 있다고 주장한다. SOTP 밸류에이션에서 CATL-A 전력용 배터리는 11x 2026-27E EBITDA, BESS는 18x 출구 멀티플을 적용한 할인 2030E EV/EBITDA로 평가한다. CATL-H는 전력용 배터리에 20x 2030E EV/EBITDA, BESS에 25x 출구 멀티플을 사용하며, 12개월 목표주가는 CATL-A RMB565, CATL-H HK$947이다.

분석 프레임워크

Goldman Sachs는 1H26/2Q26 실적발표 콜, 기업 접촉, 공급망 대화, 회사 데이터와 SNE Research 데이터를 결합했다. 배터리 수요를 최종시장과 지역별로 평가하고 출하·가동률·가격·마진 추세를 검토한 뒤, 세금·수출환급·설비 정책 영향을 이익 전망, EV/EBITDA 기반 밸류에이션, 기업별 투자 논리에 반영했다.

방법론 메모

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  배터리 수급 분석

  보고서는 EV와 ESS 수요를 지역 및 최종시장별로 비교하고, 공급·경쟁·수익성을 판단하기 위해 가동률, 설비 승인, 신규 셀 규격을 평가한다.

• 산업 분석 프레임워크물량·가격 분해

  물량·가격·마진 분석

  출하 성장, 수출, 팩 대형화, 세금 전가, 원재료 연동, 제품 믹스를 사용해 매출과 마진 결과를 설명한다.

• 가치평가 방법론SOTP(사업부문 합산) 가치평가

  CATL SOTP 밸류에이션

  CATL의 전력용 배터리와 BESS 사업을 별도로 평가해 서로 다른 성장 및 수익성 프로필을 반영한다.

• 가치평가 방법론EV/EBITDA 가치평가

  EV/EBITDA 목표주가 산정

  보고서는 여러 커버리지 배터리 기업의 목표주가를 추정하기 위해 예상 EV/EBITDA 멀티플을 적용한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• CATL-A (300750.SZ) / CATL-H (3750.HK)

  Goldman Sachs 중국 배터리 커버리지 내 최선호 Buy

  강점

  선도적 규모·기술·비용경쟁력, 견조한 EV 배터리 이익, BESS 통합 및 생태계 구축.

  약점

  믹스 효과에 따른 순차적 마진 압축.

  비교

  CATL의 109GWh 전력용 배터리 증분은 커버리지 Tier-2/3 기업의 1H26 판매량 합계에 가까웠다.

  위험

  글로벌 EV 또는 ESS 수요 둔화, 원재료 인플레이션, BESS 통합 지연, 해외 실행 및 무역정책 위험, 경쟁 심화.

• Zenergy (3677.HK)

  Buy 등급 EV 배터리 공급업체

  강점

  점유율 상승, 고객 다변화, 가동률 개선, 초기 ESS 확장, 커버리지 내 가장 빠른 EBITDA 성장 전망.

  약점

  선도 동종업체보다 작은 규모.

  비교

  보고서는 성장 전망과 동종업체 대비 밸류에이션이 할인돼 있다고 본다.

  위험

  중국 EV 또는 ESS 수요 부진, 비용 변동성, 국내 경쟁, ESS 설비 램프업 실행.

• EVE Energy (300014.SZ)

  Neutral 등급의 다각화 배터리 제조사

  강점

  소비자용 배터리의 현금흐름 기반, 강한 ESS 및 상용차 지위, WACC를 상회하는 수익률.

  약점

  ESS 경쟁 심화와 2027E 이후 덜 우호적인 수급 균형.

  비교

  Tier-2 동종업체보다 낮은 기어링.

  위험

  수요 변동, 원재료 변동성, 가격 경쟁, 해외 확장, 대형 원통형 배터리 채택.

• CALB (3931.HK)

  Neutral 등급 배터리 제조사

  강점

  규모, 확대되는 OEM 고객 기반, 상용차 노출, 설비 확장.

  약점

  중국 내수 편중, 확대 단계의 ESS 사업, 상승하는 레버리지, 전망 기간 WACC 미만의 ROIC.

  비교

  더 강한 해외 노출을 가진 기업보다 경쟁 및 가동률 위험에 더 노출된다.

  위험

  전력용 배터리와 ESS 수요 변동, 비용 전가 지연, 상용차와 BESS 경쟁, CATL 특허 소송.

• REPT BATTERO Energy (0666.HK)

  Neutral 등급 ESS 및 상용차 배터리 제조사

  강점

  ESS 노출, 설비 확장, Tsingshan Holding Group의 지원.

  약점

  동종업체보다 얇은 수익성, 높은 중국 내수 노출, ESS 집중, 높은 자본지출, 상승 가능성이 큰 레버리지.

  비교

  더 느린 성장 프로필을 반영해 예상 밸류에이션 멀티플은 역사적 평균보다 낮다.

  위험

  ESS 수요 변동, 원재료 전가 지연, 해외 실행 및 지정학적 위험, 핵심 ESS 사업의 가격 압력.

• Gotion High-Tech (002074.SZ)

  Sell 등급 EV 배터리 제조사

  강점

  국내 EV 배터리 시장 4위와 Volkswagen 제휴에 따른 해외 성장 선택권.

  약점

  가격 민감형 보급형 EV 노출, 고객 집중, 동종업체보다 약한 단위 수익성, 상승하는 레버리지, WACC 미만의 ROIC.

  비교

  보고서는 동종업체보다 높은 밸류에이션 멀티플을 정당화하기 어렵다고 본다.

  위험

  EV 또는 ESS 수요 상향, 원재료 가격 하락, 국내 점유율 확대, 해외 사업 개발 가속.

• Farasis Energy (688567.SH)

  Sell 등급의 틈새 EV 배터리 공급업체

  강점

  수출 비중이 높은 매출 믹스와 LFP 확장 잠재력.

  약점

  집중된 고객 기반, 대중시장 고객 확보의 지속가능성 미입증, 감가상각비를 흡수할 규모 부족, 순손실 지속 전망.

  비교

  보고서는 점진적 마진 회복 전망에도 현재 밸류에이션이 부담스럽다고 본다.

  위험

  글로벌 EV 수요 상향, 프리미엄 EV 침투율 상승, 신규 고객 확보, ESS 확장, 전고체 배터리 상용화.

핵심 데이터

• CATL ESS 판매량 성장Nearly doubled year on year in 1H26선도 공급업체의 강한 ESS 수요를 보여준다.
• CATL 전력용 배터리 판매량 성장+50% year on year; +109GWh증분 물량은 커버리지 Tier-2/3 기업의 1H26 판매량 합계에 가까웠다.
• 중국 NEV 수출 성장+138% year on year in 1H26간접 배터리 수출의 핵심 성장 동력이다.
• 해외 ESS 시장 성장+93% year on year중국 ESS 배터리 시장의 +49%와 비교된다.
• 배터리 제조사 가동률80-90%1H26의 일반적인 평균 수준이다.
• 계획 생산 성장Around +50% year on year and over +20% quarter on quarter3Q26 성수기를 가리킨다.
• 목표주가 조정-8% to -31%이익 추정치 조정과 목표 멀티플 하향에 따른 것이다.

영향과 시사점

보고서는 해외 ESS 노출, 수출 채널, 고객 다변화, 시스템 통합이 섹터 내 이익 잠재력을 차별화한다고 본다. 수요 가시성은 2027년까지 물량 성장을 뒷받침하지만, 마진 회복은 세금과 비용 전가에 달려 있고 설비 규제와 대형 ESS 셀은 장기적 업계 통합을 지원할 수 있다. 따라서 Goldman Sachs는 수익성, 국내 노출, 레버리지 또는 실행 위험이 더 약한 일부 소형 동종업체보다 CATL과 Zenergy를 선호한다.

위험

• 글로벌 EV 또는 ESS 수요가 보고서 예상과 크게 달라질 수 있다.
• 원재료 비용 변동과 비용 또는 세금 전가 지연이 마진을 압박할 수 있다.
• 경쟁, 가격 압력, 설비 증설, 가동률 변화가 수익성을 약화시킬 수 있다.
• 해외 확장에는 실행, 무역정책, 규제, 지정학적 위험이 따른다.
• BESS 통합과 신규 대형 셀 상용화가 예상보다 느릴 수 있다.

주시할 점

• 특히 3Q26에 배터리 업체가 소비세 비용과 수출 환급 변경을 충분히 전가할 수 있는지 여부.
• ESS 수주 가시성, 전용 생산라인에 대한 고객 요청, 2027년 40-50% 수요 성장을 보여주는 증거.
• 해외 OEM 신차 출시와 중국 자동차업체의 해외 확장에 연동되는 수출.
• 설비 승인 규제의 시행과 대형 ESS 셀 상용화 속도.
• 가동률, 신규 설비 램프업 비용, 국내·수출·셀·시스템 사업 간 믹스 변화.