SK하이닉스 (000660.KS): 높은 주주환원과 장기화된 메모리 부족이 SK하이닉스를 뒷받침; UBS, 매수 유지

개요

이 보고서는 UBS 코리아 서밋 2026에서 제시된 SK하이닉스 관련 핵심 시사점을 요약하며, 주주환원 정책, 장기계약 커버리지, HBM 및 DRAM 수급, 생산능력 확장 및 밸류에이션에 초점을 맞춘다. UBS는 더 명확해진 현금환원 하한과 지속적으로 타이트한 메모리 수급이 주가를 지지하는 핵심 요인이라고 판단해 매수 의견과 목표주가 3,000,000원을 유지한다.

핵심 견해

주주환원은 이번 미팅에서 가장 직접적인 추가 정보였다. SK하이닉스는 앞서 발표한 400조원 규모 자사주 매입 계획이 잉여현금흐름의 50% 초과를 환원하는 전체 정책의 일부라고 밝혔다. 정책 문구는 “최대 50%”에서 “50% 초과”로 변경됐으며, 이는 2025~2027년 50%가 환원 상한이 아니라 하한임을 의미한다. 회사는 필요시 정책 범위 안에서 추가 자사주 매입을 통해 주가를 뒷받침할 수 있으며, 3Q26 실적발표에서 추가 세부사항을 제공할 예정이다. 미국 ADR과 관련해서는 규제 승인 절차를 진행하고 미국 상장 증권의 유동성을 점진적으로 높일 수 있다. 장기계약은 수요와 판매 물량에 대한 가시성을 개선할 것이다. 회사는 최대 커버리지 비중을 수치로 제시하지 않았지만, UBS는 연말까지 비트 물량의 50% 이상이 장기계약으로 커버될 것이라는 견해를 유지한다. 이 계약들의 주된 목적은 가격 하한이나 상한 설정이 아니라 물량 확보이다. 협상은 하이퍼스케일 클라우드 고객을 우선시하지만 대형 OEM도 포함될 것으로 예상된다. 이 구조는 현물 및 계약 가격이 상승할 때 가격 유연성을 유지하면서 판매 물량의 불확실성을 줄일 수 있다. HBM 및 DRAM 수급은 계속해서 실적 전망의 핵심이다. 공급 제약을 고려할 때 HBM 제품 사양의 하향 가능성이 있다. UBS는 Nvidia가 VR/R300용으로 HBM4E 12-Hi에서 HBM4 8-Hi로 전환했다고 본다. SiP당 메모리 용량은 감소하지만 필요한 SiP 수는 증가하므로, 보고서는 전체 수요가 영향을 받지 않을 것으로 판단한다. HBM 수요는 2027년에도 매우 강할 것으로 예상되며 공급은 2030년 또는 그 이후까지 부족할 수 있다. 전체 DRAM 수요 충족률은 약 60~70%에 불과한 것으로 추정되며, 미충족 주문이 2027년으로 이연돼 업계 공급 부족을 더욱 악화시킬 수 있다. 단기 가격 측면에서 SK하이닉스의 2Q26 DRAM 평균판매가격은 경쟁사보다 낮았다. UBS는 SK하이닉스의 가격을 Gb당 US$1.47, 삼성전자를 US$1.55로 추정하며, 이 격차가 2H26에 축소될 것으로 예상한다. 따라서 업계 가격 상승 외에도 회사의 상대 가격 개선이 매출과 이익을 견인할 수 있다. 공급 확장은 계속되겠지만 신규 생산능력이 가동되기까지는 시간이 걸릴 것이다. 용인 1은 2027년 2월 장비 설치를 시작할 계획이며, 같은 해 후반 두 번째 클린룸이 뒤따를 수 있다. 1단계는 DRAM 중심으로 유지될 것이다. 공정기술 측면에서 회사는 초기에는 6F2를 계속 사용할 수 있다. 구체적인 노드와 4F2와의 트레이드오프는 아직 확정되지 않았으며, 이후 여러 노드에 걸쳐 4F2로 전환하고 궁극적으로 3D DRAM으로 이동할 수 있다. NAND에서는 다롄 공장이 플로팅 게이트 공정 생산능력을 계속 확장하고 144단 및 192단에서 240단으로 점진적으로 업그레이드할 수 있다. M17 NAND 프로젝트는 1H29 양산을 시작할 것으로 예상된다. 생산능력 확장과 기술 전환으로 설비투자는 장기간 높은 수준을 유지할 것이다. UBS는 2027년 설비투자가 61조원으로 전년 대비 30% 증가하고 이후에도 높은 수준을 유지할 것으로 본다. 대규모 설비투자는 DRAM, HBM, NAND 수요 충족에 도움이 되지만, 메모리 산업의 자본집약적 특성과 현금흐름의 가격 사이클 민감성도 지속시킨다. UBS의 실적 전망은 공급, 수요 및 가격에 대한 낙관적 견해를 반영한다. 2026년 매출액, EBIT 및 순이익 전망치는 각각 357,816십억원, 280,617십억원, 276,672십억원이며 희석 EPS는 395,021원이다. 이에 상응하는 2027년 전망치는 각각 588,667십억원, 483,488십억원, 377,417십억원, 598,302원으로 상승한다. UBS의 EPS 전망은 시장 컨센서스를 상회한다. 2026년 395,021원 대 353,128원, 2027년 598,302원 대 463,642원, 2028년 735,840원 대 493,869원이다. 밸류에이션은 선행 12개월 주가순자산비율 방식을 사용한다. 장기 ROE 49.2%와 자기자본비용 11.4%를 기반으로 UBS는 SK하이닉스에 선행 12개월 P/BV 4.32배를 적용하며, 이는 12개월 목표주가 3,000,000원에 해당한다. 매수 의견도 유지한다. 최신 환율을 기준으로 ADR 목표주가는 US$210이다. 2026년 8월 25일 주가 1,678,000원 대비 보고서는 예상 주가 상승여력 78.8%, 예상 배당수익률 2.9%, 예상 총주식수익률 81.7%를 제시한다. 시장수익률 가정 9.2%를 기준으로 예상 초과수익률은 72.5%이다. 단기 정량 설문은 서로 다른 시간 지평을 사용하지만 12개월 펀더멘털 전망과 방향성이 일치한다. UBS는 향후 6개월 업계 구조를 5점, 규제 환경을 3점으로 평가한다. 회사의 상황은 지난 3~6개월 동안 크게 개선됐다고 보고 5점을 부여한다. 다음 EPS 업데이트는 컨센서스 기대 대비 5점으로, 긍정적 서프라이즈 가능성을 시사한다. UBS 자체 전망 대비 위험 분포는 3점으로, 상승 및 하락 위험이 대체로 균형을 이루고 있음을 의미한다. 보고서는 향후 3개월 내 약 2026년 9월 18일에 월간 스마트폰 최종 판매, 가격 협상 완료, GPU 수요에 관한 NT 공급망 피드백 및 주주환원 업데이트와 관련된 긍정적 촉매가 있다고 본다.

분석 프레임워크

UBS는 먼저 서밋에서 경영진이 언급한 주주환원 및 ADR 계획을 검토한 뒤, 장기계약, HBM 사양 변화, DRAM 수요 충족률 및 경쟁사 가격 격차를 통해 수요와 가격을 분석한다. 이후 용인, 다롄 및 M17 프로젝트를 기반으로 공급과 설비투자 궤적을 평가하고, 실적 전망, 장기 ROE 및 자기자본비용을 선행 12개월 P/BV 밸류에이션에 연결한다. 마지막으로 보고서는 향후 6개월의 업계 전망, 실적 서프라이즈 및 이벤트 촉매를 다루는 단기 정량 설문으로 분석을 보완한다.

방법론 메모

• 밸류에이션 방법론P/B 밸류에이션

  선행 12개월 P/BV 밸류에이션

  보고서는 장기 ROE 49.2%와 자기자본비용 11.4%로부터 선행 12개월 주가순자산비율 4.32배를 도출하고, 이를 사용해 목표주가 3,000,000원을 산출한다.

• 산업 분석 프레임워크수급 프레임워크

  HBM 및 DRAM 수급 격차 분석

  보고서는 장기계약 커버리지, DRAM 수요 충족률, 주문 이연, HBM 사양 변화 및 신규 생산능력 추가 시점을 활용해 메모리 부족의 지속성과 가격 영향을 평가한다.

• 정량/팩터/포트폴리오 이론기타

  정량 리서치 리뷰 단기 설문

  UBS는 업계 구조, 규제 환경, 최근 추세, 실적 서프라이즈 및 촉매에 대한 애널리스트의 평가를 1~5점으로 환산해 단기 요인을 설명한다. 결과는 12개월 주식 등급과 다른 시간 프레임을 사용한다.

• 정량/팩터/포트폴리오 이론기타

  예상 주식수익률 및 시장수익률 가정

  예상 주식수익률은 향후 12개월 예상 주가 상승률과 총배당수익률의 합이다. 시장수익률 가정은 1년 현지 시장금리에 5%를 더한 값이며, 두 수익률의 차이가 예상 초과수익률을 구성한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• SK하이닉스 (000660.KS)

  보고서는 회사가 지속적인 HBM 및 DRAM 공급 부족, 더 폭넓은 장기계약, 개선된 상대 가격 및 더 높은 잉여현금흐름 환원의 혜택을 받을 것으로 본다.

  강점

  DRAM 매출 기준 세계 2위, NAND 매출 기준 세계 3위; 강한 HBM 수요; 장기계약으로 판매 물량 가시성 개선; 2025~2027년 잉여현금흐름 환원 하한 50% 초과.

  약점

  사업이 경기순환적 메모리 제품에 집중돼 있고, 설비투자가 높으며, NAND 산업의 통합도는 DRAM보다 낮고 현금흐름은 계약가격 변화에 민감하다.

  비교

  회사의 2Q26 DRAM ASP는 US$1.47/Gb로 삼성전자의 US$1.55/Gb보다 낮은 것으로 추정되지만, UBS는 2H26에 격차가 축소될 것으로 예상한다.

  위험

  스마트폰 및 태블릿 수요, 제품 구성, 기업 지출, 메모리 가격 사이클, 기술 전환 및 높은 설비투자가 모두 실적과 현금흐름에 영향을 미칠 수 있다.

핵심 데이터

• 투자의견 및 목표주가매수; 12개월 목표주가 3,000,000원; ADR 목표주가 US$210UBS는 투자의견을 유지했으며 ADR 목표주가는 최신 환율을 사용해 산출됐다
• 현재주가 및 예상 수익률1,678,000원; 주가 상승여력 78.8%; 배당수익률 2.9%; 총수익률 81.7%현재주가는 2026년 8월 25일 기준이며 예상 기간은 12개월이다
• 시장 및 초과수익률시장수익률 가정 9.2%; 예상 초과수익률 72.5%시장수익률 가정은 1년 현지 시장금리에 5%를 더한 값이다
• 주주환원 정책400조원 자사주 매입; 잉여현금흐름의 50% 초과 환원2025~2027년 50%는 환원 하한으로 간주된다
• 장기계약 커버리지연말까지 비트 물량의 50% 초과UBS의 평가이며, 계약은 물량 가시성에 초점을 맞추고 가격 하한이나 상한을 설정하지 않는다
• DRAM 수급 및 가격수요 충족률 약 60~70%; 2Q26 ASP US$1.47/Gb같은 기간 삼성전자의 ASP는 US$1.55/Gb였으며 UBS는 2H26에 격차가 축소될 것으로 예상한다
• HBM 수급 전망 기간2027년 매우 강한 수요; 부족은 2030년 또는 그 이후까지 지속 가능UBS는 사양 조정이 전체 수요를 약화시키지 않을 것으로 본다
• 2027년 설비투자61조원, 전년 대비 30% 증가UBS는 이후에도 설비투자가 높은 수준을 유지할 것으로 예상한다
• 밸류에이션 파라미터선행 12개월 P/BV 4.32배; 장기 ROE 49.2%; 자기자본비용 11.4%12개월 목표주가 산정에 사용됨
• 사업 구성DRAM은 2025년 매출의 78%, NAND는 21%를 차지회사는 순수 메모리 반도체 제조업체이다
• 산업 내 위치DRAM 매출 기준 세계 2위, NAND 매출 기준 세계 3위회사는 한국과 중국 우시 및 다롄에서 생산시설을 운영한다
• 매출액 전망12/23—12/30E: 32,766; 66,193; 97,147; 357,816; 588,667; 653,374; 554,525; 632,395 십억원2023년부터 2030년까지 순차적으로 해당
• EBIT 전망12/23—12/30E: (7,730); 23,467; 47,206; 280,617; 483,488; 520,424; 401,284; 456,759 십억원UBS 전망치이며, 2023년부터 2030년까지 순차적으로 해당
• 순이익 전망12/23—12/30E: (9,138); 19,797; 42,948; 276,672; 377,417; 406,411; 313,635; 357,000 십억원UBS 전망치이며, 2023년부터 2030년까지 순차적으로 해당
• 희석 EPS 전망12/23—12/30E: (12,552); 27,193; 58,994; 395,021; 598,302; 735,840; 651,661; 870,468 원UBS 전망치이며, 2023년부터 2030년까지 순차적으로 해당
• 주당 순배당금 전망12/23—12/30E: 1,200; 2,205; 3,000; 48,125; 68,125; 87,125; 76,125; 89,125 원2023년부터 2030년까지 순차적으로 해당
• 순부채 또는 순현금12/23—12/30E: (20,548); (8,527); 12,694; 131,109; 275,439; 462,160; 601,460; 766,043 십억원음수는 순부채, 양수는 순현금을 의미한다
• UBS 대 컨센서스 EPS2026E: 395,021 대 353,128; 2027E: 598,302 대 463,642; 2028E: 735,840 대 493,869 원UBS 전망은 모든 기간에 대해 표에 제시된 컨센서스 추정치를 상회한다
• 단기 정량 점수업계 구조 5; 규제 환경 3; 지난 3~6개월 추세 5; 컨센서스 대비 EPS 서프라이즈 5; UBS 전망 대비 위험 편향 31은 악화 또는 부정적 상황, 3은 불변 또는 균형 상황, 5는 개선 또는 긍정적 상황을 나타낸다
• 단기 촉매 날짜2026년 9월 18일경날짜는 근사치이며 촉매는 긍정적으로 평가된다

영향과 시사점

보고서는 더 명확해진 잉여현금흐름 환원 하한이 주주환원에 대한 가시성을 개선하고, 장기계약이 가격을 제한하지 않으면서 판매 물량의 확실성을 높인다고 본다. 부족한 HBM 및 DRAM 공급, SK하이닉스와 경쟁사 간 ASP 격차 축소, 그리고 컨센서스를 상회하는 실적 전망은 함께 이익 전망을 뒷받침한다. 한편 높은 설비투자와 신규 생산능력의 느린 추가는 부족 현상이 지속될 수 있음을 시사하지만, 동시에 회사를 자본집약적인 메모리 사이클에 노출시킨다.

위험

• 장기 DRAM 사이클 위험은 감소했지만, 메모리는 여전히 범용재이며 경기순환적 조정은 계속 발생할 것이다.
• NAND 산업의 통합도는 DRAM보다 낮아 공급 규율과 실적 안정성이 더 약할 수 있다.
• DRAM과 NAND 모두 스마트폰 및 태블릿 수요와 제품 구성에 민감하며, 그보다 적은 정도로 엔터프라이즈 SSD 및 서버 지출에도 민감하다.
• 산업은 자본집약적이며 계약가격은 2주에서 3개월마다 협상된다. 가격 변화는 현금흐름에 빠르게 영향을 미칠 수 있어 충분한 자본이 필요하다.
• 장기적으로 업계는 기존 실리콘 기반 플래시 및 RAM 아키텍처를 보완하거나 대체할 새로운 메모리 기술을 채택해야 할 수 있다.

주시할 점

• 3Q26 실적발표에서 잉여현금흐름 환원, 자사주 매입 및 ADR 계획에 관한 추가 세부사항을 확인.
• 장기계약이 연말까지 비트 물량의 50% 이상을 커버하는지 및 대형 OEM 포함 진행 상황을 확인.
• 2H26에 SK하이닉스와 삼성전자 간 DRAM ASP 격차가 예상대로 축소되는지 확인.
• 2026년 9월 18일경 월간 스마트폰 최종 판매 데이터와 가격 협상 완료를 확인.
• GPU 수요에 관한 NT 공급망 피드백과 주주환원 관련 신규 정보를 확인.
• 2027년 2월 용인 1 장비 설치, 두 번째 클린룸 진행 상황 및 2027년 61조원 설비투자 계획을 확인.