Broadcom Inc., NVIDIA Corp., SpaceX: AVGO, 2027년 AI 기대치 낮췄지만 매수 유지; NVDA와 Terafab, AI 공급망 수직 통합 가속

개요

이 보고서는 Broadcom의 실적 프리뷰를 중심으로 NVIDIA의 AI 인프라 및 모델 개발 수직 통합, Broadcom의 AI 컴퓨팅 용량 금융조달 참여, SpaceX Terafab의 채용 및 건설 진척도를 분석 범위로 확장한다. UBS는 Broadcom의 F2027 AI 매출 전망과 목표주가를 낮췄지만 매수 등급을 유지했으며, 장기 AI 수요 실현 시점은 컴퓨팅 칩 자체의 공급 가능성보다 전력이 공급되는 토지와 건물 셸의 준비 여부에 더 크게 좌우된다고 판단한다.

핵심 견해

Broadcom의 실적과 관련해 UBS는 7월 종료 분기의 FQ3 매출이 소폭 상회할 것으로 예상하며, 10월 종료 분기의 FQ4 매출 가이던스는 약 $34B가 될 것으로 전망한다. FQ3 AI 매출은 $16B, FQ4에는 $21B-$22B로 증가할 것으로 예상되며, 맞춤형 컴퓨팅은 주로 Google TPU 및 Anthropic 구축 확대에 힘입어 AI 네트워킹 사업보다 더 빠르게 성장할 전망이다. 실적 논의의 주요 주제로는 맞춤형 ASIC 매출 추이, TPU 및 기타 XPU 프로그램의 램프업, Anthropic TPU 출하, FY26 및 이후 OpenAI Jalapeño의 진전, Google TPU 프로그램 내 Broadcom의 위치, AI 네트워킹과 CPO 기회, XPV 금융조달 진척 등이 제시됐다. Anthropic은 단기 증분 성장의 중요한 원천으로 평가된다. UBS는 FQ3가 TPU 출하가 의미 있는 수준에 도달하는 첫 분기라고 보며, 분기 기여도를 약 $2.5B로 추정하고 FQ4에는 약 $3.3B, C2026 누적 출하 매출은 약 $9.3B로 증가할 것으로 예상한다. Google Cloud 관련 AI 매출은 FQ3에 전 분기 대비 약 $2B, FQ4에 추가로 전 분기 대비 약 $1.5B 증가할 것으로 전망된다. Google이 MediaTek과의 자체 칩 협력을 진전시키고 MRVL이 비-TPU AI 추론 가속기 프로젝트에 참여하고 있지만, UBS는 Broadcom이 Google TPU 프로그램의 "공식 파트너"로 남아 있음을 강조할 것으로 예상하며 MRVL 프로젝트가 해당 프로그램에서 Broadcom의 점유율이나 기회를 훼손하지 않을 것으로 판단한다. 기타 맞춤형 컴퓨팅 고객의 진행 속도는 고르지 않다. UBS는 META의 맞춤형 컴퓨팅 출하가 F2026까지 대체로 보합을 유지하고 보다 뚜렷한 성장은 F2027에야 나타날 것으로 예상한다. OpenAI는 C2026 및 C2027에 각각 약 $1.25B와 $12B의 매출을 기여할 것으로 예상되는 반면, AAPL의 램프업은 비교적 느리다. 채널 점검 결과 이전 TPU 출하 기대치가 과도하게 공격적이었던 것으로 나타남에 따라 UBS는 Broadcom의 F2027 AI 매출 전망을 약 $5B 낮춘 약 $130B로 조정하고 CY27 TPU 출하 전망을 6.4MM대로 수정했다. 보고서는 회사가 기존의 "F2027 AI 매출 $100B 이상" 프레임워크를 업데이트하지 않고, 투자자들의 관심을 AI 매출이 약 $200B까지 크게 증가할 수 있는 F2028 쪽으로 더 유도할 것으로 예상한다. 보고서의 TPU 전망 표는 C2024부터 C2028까지의 수치를 제시한다. GCP TPU 매출은 각각 $7,676, $13,204, $30,838, $58,538, $73,238이며, Anthropic 매출은 각각 —, $1, $9,300, $18,500, $14,000이다. 총 TPU 매출은 각각 $7,676, $13,204, $40,138, $77,038, $87,238이고, UBS의 총 AI 매출 전망은 각각 $12,982, $24,428, $70,702, $152,364, $209,619이다. 이 달력연도 표는 본문의 약 $130B F2027 전망과 다른 기간 기준을 사용하며, 보고서는 두 추정치를 모두 유지한다. UBS는 이들 실적이 Google과 맞춤형 칩을 둘러싼 시장 논쟁을 끝내기는 어려울 것으로 보며, 실제 AI 매출 램프업의 시점은 컴퓨팅 칩 공급보다 전력이 공급되는 토지 및 건물 인프라의 가용성에 더 크게 제약된다고 판단한다. NVIDIA와 관련해 보고서는 그 사업모델이 GPU 공급업체에서 토지, 전력 및 건물 셸, 즉 LPS 계층에 더 깊이 참여하는 방향으로 진화하고 있다고 본다. 현재 대부분의 AI 용량은 하이퍼스케일 클라우드 제공업체나 특화 클라우드 서비스 제공업체가 조달하지만, AI 연구소들은 장기 인프라를 점차 직접 통제하려 하고 있다. PORTS-Pike 구조에서 OpenAI는 임차인 및 운영자로 남고, NVIDIA는 SB Energy와 공동으로 $1.5B를 투자하며 기초 토지, 전력 및 건물을 확보하기 위해 최대 $105B의 잔존가치 또는 신용 지원을 제공한다. 초기 계획 용량은 4.25GW이며, 잠재적으로 약 8GW까지 확장될 수 있다. NVIDIA는 캠퍼스 내 각 세대의 AI 팩토리 시스템이 약 1.5MM개의 GPU를 배치할 수 있으며, 이는 약 $150B-$200B의 매출에 해당한다고 추정한다. 또한 캠퍼스의 수명 동안 여러 차례 업그레이드 주기가 가능하다. UBS는 NVIDIA의 SB Energy, Lancium 및 Cloverleaf Infrastructure 투자를 GPU "용량 회랑" 구축의 일부로 보고, 장기적으로 AI 팩토리 자산의 개발업체 또는 심지어 운영업체가 될 수 있다고 판단한다. 토지, 전력 및 건물은 AI 공급망의 전략적 투입요소가 되고 있으며, NVIDIA의 규모와 재무 자원은 이러한 투입요소를 확보하는 데 도움을 줄 뿐 아니라 향후 AI 수요에 대한 가시성도 높일 수 있다. NVIDIA의 Poolside 거래는 모델 개발 인프라로의 확장을 더욱 보여준다. NVIDIA는 Poolside Model Factory 플랫폼의 비독점 라이선스에 $6B를 지불하고 직원 109명을 채용하기로 합의했으며, $12B의 프리머니 가치평가 기준으로 잔여 회사에 $1B를 투자했다. UBS는 이 거래의 초점이 특정 모델 구매가 아니라 소프트웨어, 훈련 시스템 및 엔지니어링 프로세스를 포함한 모델 구축용 "기계"를 확보하는 데 있다고 본다. 이 플랫폼은 코딩과 같은 에이전틱 작업을 위한 Lagunas 오픈웨이트 MoE 모델 개발에 사용되며, Poolside 전체 인수 없이 NVIDIA의 오픈소스 파운데이션 모델 진전을 가속하고 핵심 인재를 확보할 것으로 기대된다. 오픈 모델이 NVIDIA 하드웨어에서 훈련되고 NVIDIA의 추론 플랫폼에 최적화된다면 AI 수요에 대한 긍정적 피드백 루프가 형성될 수 있다. 다만 보고서는 $6B의 라이선스 수수료가 상당하다고 명시하며, 이는 NVIDIA가 모델 개발 플랫폼과 인력에 상당한 독립 가치를 부여하고 있음을 시사한다. Broadcom은 Anthropic 및 기타 고객을 대상으로 최대 약 $100B의 AI 인프라 금융조달을 주선할 수도 있다. 여기에는 Broadcom이 일부 보증하는 $60B-$70B의 선순위 담보 금융과 약 $30B의 후순위 부채가 포함되며, Blackstone과 Apollo도 참여할 것으로 예상된다. UBS는 이 헤드라인 금액이 약 2GW에 해당한다고 추정하며, 2026년 6월 출범한 AI XPV 프레임워크와 관련될 수 있다고 본다. 이 프레임워크는 Broadcom, Apollo 및 Blackstone이 2028년까지 20GW 이상의 AI 컴퓨팅 구축을 지원하기 위해 설립했으며, Anthropic의 첫 1GW 초과 프로젝트에 대한 금융조달로 시작한다. UBS는 새로운 금융조달이 대규모 XPU 구축을 위한 고객 자본 조달을 지원하는 Broadcom의 역량을 추가로 검증한다고 판단하며 이는 증분 긍정 요인이다. 다만 대부분의 바이사이드 모델은 이미 이 요인을 반영했을 수 있고, 약 2GW는 XPV 프레임워크의 총 20GW 초과 기회와 비교하면 여전히 상대적으로 작다. SpaceX Terafab은 반도체 공급망의 수직 통합이 실질적인 건설 준비 단계에 진입하고 있음을 시사한다. UBS Evidence Lab은 텍사스 Grimes County 캠퍼스의 채용공고와 건설 활동을 추적한다. Terafab 관련 공고는 7월 44건에 달했으며, 대부분 대량 생산 또는 팹 운영 경험을 갖춘 선임 엔지니어를 대상으로 하고 리소그래피, 증착, 건식 식각, 에피택시 등 주요 공정을 포괄한다. 이는 소수의 공정 모듈에만 집중하기보다 비교적 포괄적인 엔지니어링 조직을 구축하고 있을 수 있음을 시사한다. 일부 채용은 텍사스 오스틴과 중국 대만 신주에서 동시에 나타났으며, UBS는 SpaceX가 TSMC 인재 유치를 희망할 수 있다고 추정한다. 다만 대만 내 채용이 향후 수년에 걸쳐 텍사스 팹의 램프업을 직접 어떻게 지원할지는 여전히 불분명하다. 채용에는 이미 메모리 설계 및 메모리 통합 엔지니어가 포함되어 있어 Terafab이 자체 메모리 제조를 시작할 의향이 있음을 보여주지만, 메모리 IP의 출처는 핵심 미해결 사안이며 기존 메모리 공급업체는 IP를 라이선스할 유인이 제한적일 수 있다. 프로젝트가 8월 6일 공식 발표된 후 클린룸 건설 관련 채용공고가 크게 증가하여 최대 채용 범주가 됐다. 그러나 2026년 8월 위성사진은 제한적인 부지 정리 및 수목 제거만을 보여주며, 물리적 인프라는 여전히 매우 초기 단계임을 나타낸다. Broadcom의 밸류에이션과 관련해 UBS는 F2027 AI 매출 전망 하향으로 목표주가를 $485에서 $470로 소폭 낮췄지만 매수 등급은 유지했다. 밸류에이션에는 사업부문별 EV/FCF 방식을 사용한다. CY27E 소프트웨어 잉여현금흐름 기여분 $35.1B에 약 12배 EV/FCF를 적용하고, CY27E 반도체 잉여현금흐름 기여분 $65.6B에는 약 30배 EV/FCF를 적용했으며 배수 가정은 변하지 않았다. 보고서의 밸류에이션 차트는 또한 Broadcom이 약 21배 P/E 및 약 20배 EV/FCF에 거래되고 있음을 보여준다. 이는 S&P 500 대비 약 1배의 P/E 프리미엄이지만 반도체 섹터 대비 약 14배의 P/E 할인에 해당한다.

분석 프레임워크

UBS는 먼저 고객 및 공급망 점검을 사용해 고객과 프로젝트별 Broadcom의 AI 매출 및 TPU 출하 전망을 수립한 뒤, 단기 분기별 추이를 장기 F2027-F2028 램프업과 연결하고 이에 따라 목표주가를 조정한다. NVIDIA에 대해서는 토지, 전력 및 건물 금융조달 구조와 Poolside 거래 구조를 세분화해 수직 통합 방향을 평가한다. Terafab에 대해서는 Tesla와 SpaceX 채용 웹사이트의 데이터, 직무 역량 분류 및 위성사진을 결합해 건설 진척도를 모니터링한다. 마지막으로 사업부문별 EV/FCF 배수를 활용해 Broadcom을 평가하고, P/E, EV/FCF 및 광범위한 시장과 반도체 섹터 대비 배수를 교차 비교한다.

방법론 메모

• 밸류에이션 방법SOTP 부문별 밸류에이션

  Broadcom 사업부문 밸류에이션

  보고서는 소프트웨어와 반도체 사업의 CY27E 잉여현금흐름을 별도로 추정하고, 성장성과 사업 특성의 차이를 반영해 두 부문에 서로 다른 EV/FCF 배수를 적용함으로써 전체 목표주가를 산출한다.

• 밸류에이션 방법기타

  EV/FCF 밸류에이션

  EV/FCF는 기업가치를 잉여현금흐름과 비교하는 방식이다. 이 보고서는 Broadcom 소프트웨어에 약 12배, 반도체에 약 30배를 적용하여 $470의 목표주가를 도출한다.

• 밸류에이션 방법PE/PEG 밸류에이션

  P/E 배수 밸류에이션 및 상대 밸류에이션

  보고서는 NVIDIA의 목표주가가 P/E 배수를 사용한다고 설명하며, Broadcom의 약 21배 P/E를 S&P 500 및 반도체 섹터 대비 프리미엄 또는 할인과 비교한다.

• 산업/섹터 분석 프레임워크수요-공급 프레임워크

  AI 컴퓨팅 용량 구축에 대한 인프라 제약

  보고서는 토지, 전력 및 건물 셸을 AI 용량 확대를 위한 핵심 공급 투입요소로 보며, Broadcom의 AI 매출 램프업은 칩 가용성보다 전력이 공급되는 시설의 준비 속도에 더 크게 제약된다고 결론짓는다.

• 산업/섹터 분석 프레임워크기타

  채용 데이터 및 위성사진 모니터링

  UBS Evidence Lab은 Tesla와 SpaceX 채용 웹사이트에서 데이터를 직접 수집하고 이상치 및 삭제된 직무를 정리하며, 직무 구조와 위성사진을 결합해 Terafab의 기술 로드맵, 채용 강도 및 건설 단계를 평가한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Broadcom Inc. (AVGO)

  Google, Anthropic 및 기타 맞춤형 XPU 프로젝트가 AI 매출 성장을 견인하고 있으며, 회사는 XPV와 같은 금융 구조를 통해 고객의 AI 인프라 구축도 지원한다.

  강점

  맞춤형 컴퓨팅은 AI 네트워킹 사업보다 빠르게 성장하고 있다. UBS는 Broadcom을 여전히 Google TPU 프로그램의 확립된 공식 파트너로 보며, 대규모 구축을 위한 고객의 자금 확보를 지원할 역량이 있다고 판단한다.

  약점

  UBS는 F2027 AI 매출 및 CY27 TPU 출하 전망을 낮췄고, META 및 AAPL과 같은 프로젝트의 램프업은 더디며, 매출 실현은 전력 공급 시설 건설에도 제약을 받는다.

  비교

  약 21배 P/E는 S&P 500보다 약 1배 높지만 반도체 섹터보다 약 14배 낮다. 맞춤형 컴퓨팅은 AI 네트워킹 사업보다 계속 빠르게 성장할 것으로 예상된다.

  위험

  M&A는 잉여현금흐름과 배당성향에 영향을 미칠 수 있다. 시장 긴축은 배당 기반 밸류에이션을 낮출 수 있으며, 회사는 시장점유율, 거시경제, 지정학, 외환 및 세금 위험에도 노출돼 있다.

• NVIDIA Corp. (NVDA)

  회사는 PORTS-Pike와 같은 프로젝트를 통해 토지, 전력 및 건물을 확보하고 있으며, Poolside 거래는 모델 개발 인프라와 인재를 제공해 AI 팩토리 가치사슬로의 수직 통합을 가능하게 한다.

  강점

  규모와 재무 자원이 희소한 인프라를 확보하는 데 도움이 된다. GPU, 오픈 모델 및 추론 플랫폼 간 긍정적 수요 피드백 루프가 형성될 수 있으며, 미래 AI 수요에 대한 가시성이 개선될 수 있다.

  약점

  Poolside의 $6B 라이선스 수수료는 상당하며, 인프라 구조는 최대 $105B의 잔존가치 또는 신용 지원 노출도 만든다.

  비교

  보고서는 직접적인 경쟁사 밸류에이션 비교를 제시하지 않지만, NVIDIA가 토지, 전력 및 건물을 확보하는 데 규모와 재무 자원 측면에서 독특한 장점을 보유한다고 판단한다.

  위험

  GPU 부문에서는 AMD, 애플리케이션 프로세서 부문에서는 ARM 경쟁사, 그리고 Intel의 MIC 아키텍처와 경쟁하며 반도체 산업 사이클 및 기업 실적 추세의 영향을 받는다.

• SpaceX Terafab

  이 프로젝트는 SpaceX의 실리콘 공급망 내 수직 통합을 강화하는 것을 목표로 하며, 광범위한 반도체 장비 공급망에 장기 수요를 창출할 수 있다.

  강점

  채용은 리소그래피, 증착, 건식 식각, 에피택시, 메모리 설계 및 통합 등 주요 공정을 포괄하며, 비교적 포괄적인 엔지니어링 역량 구축 계획을 시사한다.

  약점

  위성사진은 물리적 건설이 제한적인 부지 정리 단계에 머물러 있음을 보여준다. 중국 대만의 채용이 텍사스 시설을 어떻게 지원할지는 불분명하며, 메모리 IP 출처도 미해결 상태다.

  위험

  기존 메모리 공급업체는 IP 라이선스 유인이 부족할 수 있으며, 인프라 및 인재 확보 속도는 실제 팹 건설과 양산 일정에 영향을 미칠 수 있다.

핵심 데이터

• Broadcom 실적 발표일9월 2일 장 마감 후보고서에 기재된 AVGO 실적 발표 시점
• Broadcom FQ4 매출 가이던스 전망약 $34B10월 종료 분기에 대한 UBS의 회사 매출 가이던스 추정치
• Broadcom AI 매출FQ3 $16B; FQ4 $21-22BTPU 및 Anthropic 구축 확대에 따라 성장할 것으로 예상
• Anthropic TPU 매출FQ3 약 $2.5B; FQ4 약 $3.3B; C2026 약 $9.3BFQ3는 의미 있는 출하가 시작되는 첫 분기로 평가
• 증분 GCP 관련 AI 매출FQ3 전 분기 대비 약 +$2B; FQ4 전 분기 대비 약 +$1.5BGoogle 구축은 여전히 견조
• OpenAI 매출 기여 전망C2026 약 $1.25B; C2027 약 $12BBroadcom 맞춤형 컴퓨팅 고객 전망
• Broadcom F2027 AI 매출 전망약 $130B약 $5B 하향
• CY27 TPU 출하 전망6.4MM이전 전망이 지나치게 공격적이어서 조정
• Broadcom F2028 AI 매출 전망약 $200BF2027 대비 크게 증가할 것으로 예상
• PORTS-Pike 초기 및 잠재 용량4.25GW, 약 8GW까지 확장 가능OpenAI가 임차인 및 운영자
• NVIDIA 인프라 지원$1.5B 투자 및 최대 $105B의 잔존가치/신용 지원토지, 전력 및 건물 인프라 확보 지원 목적
• 세대별 PORTS-Pike 시스템 규모약 1.5MM개 GPU, 약 $150-200B 매출에 해당NVIDIA는 캠퍼스 수명 동안 여러 업그레이드 주기가 가능할 것으로 추정
• Poolside 거래$6B 라이선스 수수료, 직원 109명 및 추가 $1B 투자잔여 회사의 프리머니 가치평가는 $12B
• Broadcom 잠재 금융 패키지최대 약 $100B약 $60-70B의 선순위 담보 금융 및 약 $30B의 후순위 부채를 포함하며, 약 2GW에 해당
• XPV 프레임워크 목표2028년까지 20GW 이상초기에는 Anthropic의 첫 1GW 초과 구축 지원
• Terafab 채용공고 수442026년 7월 기준, 주로 선임 제조 및 팹 운영 엔지니어 채용
• Broadcom 목표주가$470매수 등급은 유지한 채 $485에서 하향
• Broadcom 사업부문 밸류에이션소프트웨어 약 12배 EV/FCF; 반도체 약 30배 EV/FCF해당 CY27E 잉여현금흐름 기여분은 각각 $35.1B 및 $65.6B
• Broadcom 시장 밸류에이션약 21배 P/E; 약 20배 EV/FCFP/E는 S&P 500보다 약 1배 높고 반도체 섹터보다 약 14배 낮음

영향과 시사점

보고서는 Broadcom의 단기 AI 매출이 계속해서 Google 및 Anthropic 구축에 의해 견인될 것으로 보지만, F2027 TPU 출하와 매출 실현 속도는 재조정될 필요가 있으며 실제 병목은 전력, 토지 및 건물 쪽으로 이동하고 있다고 판단한다. NVIDIA는 금융조달, 신용 지원 및 모델 개발 플랫폼 투자를 통해 AI 가치사슬의 상류와 하류 모두로 확장하고 있으며, 이는 미래 GPU 수요 및 구축 용량에 대한 통제력을 강화할 가능성이 있다. Terafab의 광범위한 공정 관련 채용은 반도체 장비 공급망에 장기적인 의미를 가지지만, 건설은 초기 단계에 머물러 있고, 특히 메모리 IP 출처와 텍사스 시설의 램프업 경로는 여전히 불분명하다.

위험

• Broadcom의 지속적인 M&A 활동은 잉여현금흐름과 배당성향을 변경해 목표주가의 밸류에이션 근거에 영향을 미칠 수 있다.
• 시장 여건의 긴축은 Broadcom의 배당수익률에 영향을 주고 밸류에이션 하방을 초래할 수 있다.
• 반도체 및 장비 기업은 거시경제 여건, 지정학, 국제무역, 외환, 과세 및 시장점유율 변화로 인한 위험에 직면한다.
• 신기술 또는 사업모델은 산업 출하량, 평균판매가격 및 매출 추이를 바꿀 수 있다.
• NVIDIA는 GPU 및 전문 시각화 부문의 AMD, ARM 애플리케이션 프로세서 경쟁사, Intel의 MIC 아키텍처와 경쟁한다.
• Terafab의 메모리 IP 출처는 불분명하며 기존 메모리 공급업체는 이를 라이선스할 유인이 부족할 수 있다.

주시할 점

• 맞춤형 ASIC 매출 추이와 TPU 및 기타 XPU 프로그램의 램프업에 대한 Broadcom의 언급을 주시할 것.
• Anthropic TPU 출하와 FY26 및 이후 OpenAI Jalapeño의 진척을 주시할 것.
• Google 자체 칩에 대한 MediaTek의 작업과 MRVL의 신규 가속기 프로젝트가 TPU 내 지위에 미치는 영향에 Broadcom이 어떻게 대응하는지 주시할 것.
• AI 네트워킹, 스케일업 및 CPO 기회의 규모와 개발 속도를 주시할 것.
• XPV 금융조달 진척과 약 $100B의 잠재 금융 패키지가 실제 구축 용량으로 전환될 수 있는지 주시할 것.
• 전력이 공급되는 토지와 건물 셸이 일정대로 준비되는지 주시할 것. 이는 AI 매출 램프업의 핵심 제약 요인이다.
• Terafab의 클린룸 건설 채용, 위성사진상 건설 진척, 메모리 IP 출처 및 텍사스 현장의 실제 램프업을 주시할 것.
• AI 팩토리 자산 개발에서 운영으로 나아가는 NVIDIA의 수직 통합 진척을 주시할 것.