리서치 보고서 해설Hilo Research

China spirits sector: 이동량 증가에도 중국 백주 중추절 수요는 부진했고 Moutai 가격은 상대적으로 견조했다

Goldman Sachs는 명절 이동량 증가가 백주 판매 회복으로 이어지지 않았으며, 소매업체의 두 자릿수 판매 감소와 채널 재고 축소가 여전히 핵심 과제라고 본다. Moutai는 상대적으로 견조한 도매가격을 유지했고 가성비 제품 수요는 더 안정적이었다.

기관Goldman Sachs

날짜20260928

업종China spirits

요약

업종 추적 보고서이며 보고서 전체의 등급이나 목표주가는 제시되지 않았다.

이틀간 지역 간 여객 이동은 약442 million이었지만 전체 백주 판매는 전년 대비 감소했다.
소매 판매는 두 자릿수 감소했고 유통 판매는 보합에서 5%-10% 감소했다.
소매 재고는 1-2개월의 건전한 수준으로 돌아왔지만 Guojiao와 King’s Luck의 유통 재고는 3-6개월로 높았다.
원상자 및 개봉 Feitian Moutai 가격은 전주 대비 각각 Rmb25와 Rmb30 하락해 Rmb1,730과 Rmb1,710이 됐다.
Rmb100 이하 대중시장 제품은 상대적으로 견조한 수요를 보였다.

보고서 해설

개요

이 주간 중국 백주 트래커는 중추절 거래, 채널 회수와 도매가격을 평가한다. Goldman Sachs는 이동량 증가가 약한 명절 소비, 소매 재고 축소 및 신중한 채널 행동을 상쇄하지 못했다고 결론 내리는 한편, Moutai 가격은 상대적으로 견조했고 가치형 제품은 더 양호했다고 평가한다.

핵심 견해

Goldman Sachs에 따르면 중추절 이동 활동은 개선됐지만 백주 수요의 광범위한 회복으로 이어지지 않았다. 지역 간 여객 이동은 첫날242 million으로 전년 대비12.2% 증가했고, 둘째 날199 million으로3.4% 증가해 이틀 합계 약442 million에 이르렀다. 그러나 낮은 전년 기저에도 전체 백주 판매는 전년 대비 감소했다. 보고서는 이를 부진한 소매 수요, 지속적인 말단 재고 축소, 신중한 현금 회수 주기에 기인한다고 본다. 월병과 기프트카드 수요의 큰 감소도 약한 명절 분위기를 시사했다. 소매업체 판매는 두 자릿수 감소했고, 유통 단계 판매는 보합에서 소폭 감소했으며 통상5%-10% 감소했다. 채널 전략은 강제 재고 적재에서 개봉 및 실제 소비 중심으로 전환돼 선결제 회수가 과거보다 느려졌다. Moutai 회수 진척은80% 이상, King’s Luck은 소매 판매가 뒤처졌지만75%, Gujing은 재고 재적재를 피하면서70% 이상, Yanghe는 심층 채널 조정 속60% 미만이었다. Fen Wine 판매는 거의 보합이었고 고도 Guojiao 1573 수요는 여전히 약했다. 소매 재고는1-2개월의 정상 수준으로 회복됐지만 Guojiao와 King’s Luck 유통 재고는3-6개월로 높았고 Gujing은 약3개월이었다. 이에 따라 보고서는 연말까지 재고 축소가 핵심 과제로 남을 것으로 본다. 도매가격은 전반적으로 소폭 약화됐지만 대체로 안정적이었다. 직접 채널 조정과 i-Moutai를 통한 DTC 공급 확대에 힘입어 Feitian Moutai는 상대적으로 안정됐다. 원상자는 지난주 Rmb25 하락해 Rmb1,730, 개봉 제품은 Rmb30 하락해 Rmb1,710이 됐다. 주간 하락에도 두 가격은 2026년 초보다 각각Rmb225와Rmb220 높았다. 비표준 Moutai SKU도 소폭 하락했고, Common Wuliangye는 Daily Spirits Prices에서Rmb830으로 보합인 반면 Bairong Wholesale Market에서는Rmb7 하락한Rmb773이었다. Guojiao 1573은Rmb825로 보합이었다. 중저가 브랜드 가격은 연회 수요를 위한 판촉 할인으로 소폭 하락했다. 보고서는 소비자가 가성비를 선호하면서 Danya, Fenjiu Bofen, Gujing 5/8을 포함한Rmb100 이하 대중시장 제품 수요가 상대적으로 견조했다고 본다. i-Moutai의 8월 MAU는7.57 million으로 전년 대비13% 감소하고2Q26 평균9.4 million을 밑돌았지만, Feitian 출시 전4Q25의5-7 million 범위는 상회했다. DAU/MAU는9%였다. JD.com은8월20일부터9월25일까지 백주 GMV가 전년 대비15% 증가했으며 Moutai, Wuliangye, Jiannanchun, Jinsha가 각각22%,8%,15%,46% 증가했다고 밝혔다. 이는 부진한 오프라인 및 광범위한 소매 환경과 대조되는 온라인 데이터이지 업계 전반의 회복을 의미하지는 않는다. 커버리지 종목의 경우 Goldman Sachs는2027E 선행 P/E 배수를 회사별 자기자본비용으로2027년 중반까지 할인한다. Kweichow Moutai는23.4x와8.5%, Wuliangye는16x와7.8%, ZJLD는19.3x와8.2%, Fen Wine은15x와10.6%, Luzhou Laojiao는15x와8.3%, King’s Luck은15x와10.1%, Gujing은15x와8.2%, Yanghe는19.3x와8.3%, Jiugui는35x와9.7%, Swellfun은19.3x와10.9%를 적용했다. 회사별 리스크는 연회 소비에 대한 정책 영향, 거시 회복, 경쟁, 채널 재고, 도매가격 변동, 제품 실행 및 지역 수요 환경에 집중돼 있다.

분석 프레임워크

이 트래커는 명절 이동, 판매·회수·재고에 대한 채널 점검, 주간 도매가격, 앱 이용 및 전자상거래 데이터를 결합하고 이를 커버리지 기업의 밸류에이션 체계와 공시 리스크에 연결한다.

방법론 메모

산업 분석 프레임워크수급 프레임워크
판매, 재고, 회수 및 도매가격에 대한 채널 점검
보고서는 소매업체와 유통업체 상황을 통해 소비 수요가 채널 공급을 흡수하는지와 재고 축소 진행 여부를 평가한다.
가치평가 방법론PER·PEG 가치평가
2027E 선행 P/E 배수를 회사별 자기자본비용으로2027년 중반까지 할인
커버리지 기업의 목표주가는 선택한 선행 이익 배수를 기반으로 자기자본비용 가정을 이용해 평가 시점으로 할인한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

Kweichow Moutai (600519.SH)
DTC 공급 확대에도 도매가격이 상대적으로 견조한 프리미엄 백주 커버리지 종목.
강점
Feitian 가격은 견조했고 회수 진척은80% 이상.
약점
비표준 SKU 가격은 하락 추세이며 i-Moutai MAU는 전년 대비 감소.
비교
업종 전반의 도매가격 추이보다 가격 회복력이 높다.
위험
소비세 변경 가능성, 환경오염, 거시 회복 둔화, 생산능력 제약 및 미국 금리 변동성.
Wuliangye Yibin (000858.SZ)
출하 속도 변동성과 도매가격 약화의 영향을 받는 프리미엄 백주 커버리지 종목.
강점
명절 기간 JD.com 판매가 전년 대비8% 증가한 것으로 보고됐다.
약점
Bairong Wholesale Market 도매가격이Rmb773으로 하락.
비교
주간 트래커에서 Moutai보다 가격 회복력이 낮다.
위험
신제품 출시, 초프리미엄 부문 경쟁, 정책 주도 수요 회복 및 주주환원 실행.
Jiangsu Yanghe (002304.SZ)
심층 채널 조정을 진행 중인 커버리지 종목.
강점
중추절 스캔 경품 캠페인은9월23일 기준 누적4 million 이상 참여자를 모았다.
약점
회수 진척은60% 미만.
비교
회수 진척은 Moutai, King’s Luck 및 Gujing보다 낮다.
위험
정책 부양 실행, 장쑤성 경쟁 환경 및 장쑤성 외 실적.
Jiangsu King's Luck Brewery (603369.SH)
선결제 회수에는 적극적이나 유통 재고가 높은 커버리지 종목.
강점
선결제 진척은75%.
약점
실제 소매 판매가 뒤처지고 유통 재고가 높다.
비교
재고는 Gujing의 약3개월보다 높다.
위험
장쑤성 경쟁 심화 또는 수요 악화, 유통업체 신뢰 약화 및 채널 재고.
Anhui Gujing Distillery Co. (000596.SZ)
재고 재적재를 피하면서 회수를 추진하는 커버리지 종목.
강점
회수 진척은70% 이상이고 재고는 약3개월로 축소.
약점
수요 부진 속 재고 재적재를 피해야 한다.
비교
유통 재고는 Guojiao와 King’s Luck보다 낮다.
위험
연회 소비 정책 영향 장기화, 전국 확장 실행력 저하 및 안후이성 경쟁 심화.
Luzhou Laojiao (000568.SZ)
고도 Guojiao 1573 수요 부진에 노출된 프리미엄 백주 커버리지 종목.
강점
Guojiao 1573 도매가격은 지난주Rmb825로 보합.
약점
고도 Guojiao 1573 수요가 약하고 유통 재고가 높다.
비교
주간 관측에서 Wuliangye보다 가격이 안정적이다.
위험
연회 소비 정책 영향, 제품 육성 및 도매가격이 평균판매가격에 미치는 영향.
Shanxi Xinghuacun Fen Wine (600809.SH)
판매가 상대적으로 안정적인 가치형 백주 커버리지 종목.
강점
판매는 거의 보합이고 Bofen 등 가치형 제품은 상대적으로 견조.
약점
전체 명절 수요는 여전히 부진.
비교
가성비 제품이 고가 제품 수요 추이보다 우수했다.
위험
연회 소비 정책 영향, 거시 회복 및 Qinghua 26/30 실적.
Jiugui Liquor Co. (000799.SZ)
약한 채널 수요 환경에 있는 백주 커버리지 종목.
위험
채널 재고 개선, 특히Neican의 도매가격 안정화 및 상업 연회 수요 회복.
Sichuan Swellfun Co. (600779.SH)
주간 주가 성과가 상대적으로 양호했던 백주 커버리지 종목.
강점
보고서는9월17일부터24일 주간에3% 상승했다고 제시했다.
비교
ZJLD와 함께 해당 주간 중국 백주 종목 중 상대적으로 양호한 성과를 보였다.
위험
Diancang 시리즈 확장, Tianhaochen의 대중시장 침투 및 재고 소화.
ZJLD (06979.HK)
주간 주가 성과가 상대적으로 양호했던 홍콩 상장 백주 커버리지 종목.
강점
보고서는9월17일부터24일 주간에2.5% 상승했다고 제시했다.
비교
Swellfun과 함께 해당 주간 중국 백주 종목 중 상대적으로 양호한 성과를 보였다.
위험
중상위 가격대 경쟁, 연회 소비에 대한 정책 영향의 지속 기간 및 제품 출시 육성.

핵심 데이터

이틀간 지역 간 여객 이동Approximately 442 million첫날242 million, 전년 대비12.2% 증가; 둘째 날199 million, 전년 대비3.4% 증가.
소매업체 및 유통업체 판매Retail double-digit declines; distributors flat to down 5%-10%중추절 채널 점검은 약한 수요와 지속적인 재고 축소를 나타냈다.
Feitian Moutai 도매가격Rmb1,730 original case; Rmb1,710 unpacked전주 대비Rmb25와Rmb30 하락했지만, 2026년 초보다 각각Rmb225와Rmb220 높다.
i-Moutai 8월 MAU7.57 million전년 대비13% 감소했고2Q26 평균 MAU9.4 million 대비 DAU/MAU는9%였다.
JD.com 백주 GMV+15% year on year8월20일부터9월25일까지의 기간.

영향과 시사점

Goldman Sachs는 명절 이동보다 약한 소비와 재고 소화가 업종을 좌우한다고 본다. Moutai의 상대적으로 견조한 가격과 대중시장 수요는 상대적 긍정 요인이지만, 보고서는 연말까지 회수 규율, 유통 재고 및 도매가격 안정성이 중요하다고 제시한다.

위험

예상보다 느린 거시경제 회복과 연회 소비에 대한 정책 영향은 백주 수요 부진을 장기화할 수 있다.
높은 유통 재고, 유통업체 신뢰 약화 및 도매가격 압력은 채널 정상화를 지연시킬 수 있다.
지역 또는 프리미엄 부문의 경쟁 심화와 예상보다 약한 제품 실행은 커버리지 기업의 공시 리스크다.

주시할 점

2026년 남은 기간의 소매 판매, 유통업체 회수 및 재고 축소 속도.
Feitian Moutai, Wuliangye 및 Guojiao 1573의 도매가격 추이.
가치형 제품 수요의 지속성과 온라인 판매 성장 및 오프라인 채널 상황 간의 차이.
i-Moutai 사용자 활동과 DTC 공급 확대의 영향.