Cross-asset market repricing around higher rates and oil prices: 정책금리와 유가 상승이 단기 크로스에셋 시장의 방어적 재평가를 유도

개요

이 크로스에셋 GOAL Kickstart는 높은 정책금리와 유가가 시장 가격결정을 어떻게 바꿨는지 검토한다. Goldman Sachs는 단기적으로 더 신중한 환경을 설명하지만, 12개월 기준 완만한 위험선호 자산배분 관점을 유지한다.

핵심 견해

직접적인 촉매는 금리 및 에너지 충격의 재개였다. Fed와 일본은행은 각각 25bp 금리를 인상해 일본의 정책금리를 31년 이상 만의 최고 수준으로 끌어올렸고, 영란은행은 금리를 동결했다. 공급 차질, 전쟁 격화, 정제 제약이 맞물리며 Brent 원유는 한때 다시 $100/bbl를 상회했으나 발간일에는 다시 완화됐다. Goldman Sachs는 지난주 크로스에셋 재평가를 주도한 것은 단기물 금리였다고 본다. 중앙은행 회의를 앞두고 G4 단기물 변동성이 상승했으며, 특히 주식 변동성 대비 상승이 두드러졌다. 미국 국채 바이백, 시장이 계속 반영하는 일본은행의 매파적 경로, 영국의 길트채에 우호적인 양적긴축 계획이 장기 금리를 지지하면서 장기물의 반응은 더 제한적이었다. 이에 따라 미국 2년물·10년물 수익률 곡선은 2025년 3월 이후 가장 평탄해졌다. 위험선호는 8월 정점 이후 약화됐다. Goldman Sachs의 위험선호지수는 지난주 0.8로 소폭 반등하기 전에 하락했으며, 명목수익률 상승에 따라 안전자산과 위험자산 구성요소의 격차는 2022년 이후 최대로 벌어졌다. 장기채, 미국 달러, 미국 투자등급 CDS 지수는 8월 위험선호 정점 부근의 매도세에서 반등했다. 반면 미국 외 주식, 가치주 대비 성장주, 경기민감주 대비 방어주, 엔화는 부진했다. 글로벌 주식은 이달 초 이후 소폭 디레이팅됐고 경기민감 섹터도 포함됐다. 보고서는 원자재 가격 상승에도 이들 섹터가 밸류에이션 지지를 거의 받지 못했다고 본다. 신용은 대체로 견조했지만, Goldman Sachs의 신용 전략가들은 AI 관련 발행이 합성 신용보다 현물 신용에 더 큰 역풍이 될 것으로 예상한다. 유럽에서는 TTF 상승과 OAT-Bund 스프레드 확대가 에너지 및 국채 리스크 프리미엄의 동시 재평가를 보여준다. 전술적 자산배분 메시지는 신중하다. Goldman Sachs는 3개월 기준 전 자산에 중립적이며, 글로벌 채권수익률이 연초 이후 급등했음에도 균형 포트폴리오에서 채권의 주식 대비 전술적 사례는 엇갈린다고 판단한다. 12개월 기준으로는 완만한 위험선호이며 주식 비중확대, 채권·원자재·현금·신용 비중축소를 제시한다. 전망 표상 S&P 500은 현재 7,651이며, 3개월·6개월·12개월 목표는 8,000, 8,300, 8,700으로 각각 총수익률 상승여력 4.9%, 9.1%, 14.9%에 해당한다. 위험선호지수 주성분 모델의 통화정책 구성요소가 2 표준편차 완화되는 금리 완화 시나리오에서 신흥시장 및 회사채 신용, 채권, 부동산의 콜옵션은 더 매력적인 헤지로 평가된다. 다만 Goldman Sachs는 금리와 유가가 함께 하락할 경우 주식도 상당한 완화를 받을 것으로 예상한다. 단기물 금리의 리시버 스왑션은 상승하는 침체 위험에 대해 더 볼록한 헤지를 제공하며 에너지 가격 하락 가능성에서도 이익을 얻을 수 있다고 강조한다. 보고서는 상대가치, 수익률, 변동성, 상관관계, 포지셔닝, 침체 위험 지표로 자산배분 모니터링을 뒷받침한다. 크로스에셋 밸류에이션 표에서 현재 12개월 선행 P/E는 S&P 500 19.1x, Stoxx Europe 600 14.1x, MSCI Asia-Pacific ex-Japan 10.4x, TOPIX 15.6x이다. 수익률 표에서 미국·독일·일본·영국 국채수익률은 모두 과거 10년 중 100번째 백분위수에 있고, 신용수익률은 역사 대비 높은 수준을 유지한다. 또한 변화하는 위험 환경을 판단하기 위해 시장 내재 미국 침체 확률, 주식 하락 및 상승 확률, 자금흐름, CFTC 포지셔닝, 크로스에셋 상관관계, 내재 및 실현 변동성, FX 전망을 추적한다.

분석 프레임워크

Goldman Sachs는 최근 정책 및 원자재 변화를 위험선호, 수익률, 밸류에이션, 자금흐름, 포지셔닝, 변동성, 상관관계, 침체 위험 모델을 포괄하는 크로스에셋 지표와 결합한다. 이후 통화정책 완화 시나리오에서의 자산 반응을 비교하고 이를 3개월 및 12개월 자산배분 관점으로 전환한다.

방법론 메모

• 가치평가 방법론DDM(배당할인모형)

  주식 위험프리미엄을 추정하는 데 사용한 1단계 배당할인모형.

  보고서는 현지 10년물 수익률과 장기 GDP 컨센서스 가정을 이용해 주식 위험프리미엄을 추정하며, 이를 신용스프레드와 비교할 수 있게 한다.

• 퀀트·팩터·포트폴리오 이론다요인 모형

  위험선호지수 주성분 분석.

  보고서는 크로스에셋 위험선호를 통화정책 구성요소를 포함한 요인으로 분해하고, 해당 요인의 표준화된 움직임에 대한 자산 반응을 추정한다.

• 기타기타

  시장 내재 미국 침체 위험 및 S&P 500 하락·상승 확률을 위한 단변량 및 다변량 로짓모형.

  이 통계모형들은 시장 및 거시 입력치를 침체와 대규모 주식시장 결과의 확률로 변환한다.

자산 매핑 및 비교

투자 논리에서 명시된 자산으로의 구조화 매핑(강점, 약점, 비교 대상, 위험).

• Equities

  12개월 기준 비중확대이며, 금리와 유가가 하락하면 상당한 수혜가 예상된다.

  강점

  Goldman Sachs는 주요 주가지수의 12개월 총수익률이 플러스일 것으로 예상한다.

  약점

  글로벌 주식은 소폭 디레이팅됐고, 원자재 가격 상승에도 경기민감주는 밸류에이션 지지를 거의 받지 못했다.

  비교

  금리 완화 환경에서는 채권보다 선호되지만, 균형 포트폴리오의 단기 판단은 엇갈린다.

  위험

  높은 금리, 높은 유가, 위험선호 약화.

• Government bonds

  금리 완화 시나리오에서 헤지가 될 수 있으나 12개월 배분에서는 비중축소다.

  강점

  통화정책 요인이 완화되면 채권 콜옵션은 매력적인 헤지로 평가된다.

  약점

  연초 이후 수익률 급등 후 주식 대비 전술적 사례는 엇갈린다.

  비교

  금리 완화 환경에서는 주식 대비 더 매력적이다.

  위험

  높은 금리의 지속과 장기 수익률 고정에 대한 불확실성.

• Credit

  대체로 견조하지만 12개월 기준 비중축소다.

  강점

  최근 재평가 과정에서 신용은 주식보다 더 잘 버텼다.

  약점

  AI 관련 발행은 합성 신용보다 현물 신용에 더 큰 역풍이 될 전망이다.

  비교

  금리 완화 시나리오에서 신흥시장 및 회사채 신용 콜옵션은 매력적이다.

  위험

  발행 증가와 더 광범위한 위험회피 환경.

• Real Estate

  금리 완화 시나리오에서 매력적인 헤지로 평가된다.

  강점

  낮은 금리의 수혜를 받을 수 있다.

  비교

  신용 및 채권과 함께 주요 금리 완화 헤지에 포함된다.

  위험

  명목수익률 상승.

핵심 데이터

• Fed와 일본은행 정책 변화+25bp each두 중앙은행은 직전 주에 금리를 인상했다.
• Brent 원유Above $100/bbl공급 차질, 전쟁 격화, 정제 제약으로 한때 이 수준을 상회한 뒤 완화됐다.
• 위험선호지수0.88월 정점 이후 약화된 뒤 지난주 소폭 반등했다.
• 미국 2년물·10년물 수익률 곡선Flattest since March 2025단기물 주도의 재평가를 반영한다.
• S&P 500 전망8,000 / 8,300 / 8,700Goldman Sachs의 3개월·6개월·12개월 전망이며 현재 수준은 7,651이다.
• WTI 전망$80 / $78 / $73 per barrel3개월·6개월·12개월 전망이며 현재 현물가격은 $101/bbl이다.
• 금 전망$4,650 / $4,810 / $5,140 per troy oz3개월·6개월·12개월 전망이며 현재 가격은 $4,352이다.

영향과 시사점

보고서는 높은 금리와 유가가 단기적으로 위험선호와 경기민감 주식 밸류에이션의 역풍인 반면, 신용은 상대적으로 견조하다고 본다. 금리와 유가의 동반 하락은 주식에 가장 강한 완화를 제공하며, 채권과 금리 옵션은 금리 완화 또는 침체 위험 시나리오에서 유용한 헤지가 될 수 있다.

위험

• 공급 차질, 전쟁 격화, 정제 제약이 유가를 높은 수준에 유지할 수 있다.
• 에너지 및 국채 리스크 상승은 유럽 위험프리미엄을 계속 높일 수 있다.
• AI 관련 발행은 합성 신용보다 현물 신용에 더 큰 부담을 줄 수 있다.
• 침체 위험이 추가로 상승하면 위험자산에 도전이 된다.

주시할 점

• 미국 및 유로지역 PMI.
• 미국 내구재 보고서.
• 트럼프 대통령과 시진핑 주석의 회담.
• 유가, 단기물 금리 변동성 및 명목수익률의 경로.
• 유럽 TTF 가격과 OAT-Bund 스프레드.