Space Exploration Technologies Corp.（SPCX）：エンジン関連の問題にもかかわらず、Flight 14はGoldman SachsのStarship長期見通しを強化

概要

このイベントドリブンの更新はStarship Flight 14を評価し、その運用上の節目がGoldman SachsのSpaceXに関する既存の長期見通しを補強すると結論づけている。同社はBuy評価と$220の目標株価を維持しつつ、エンジン信頼性、熱シールド耐久性、タワー着陸による帰還の実行が残る主要な節目であると指摘している。

主要見解

Goldman Sachsは9月28日のFlight 14を概ね成功と位置づけ、Starshipの長期開発経路を裏づける前向きな証拠とみている。Super Heavy Booster 21とStarship 41は米国東部時間午前8時48分にテキサス州Starbaseから打ち上げられた。この飛行では、成功した段間分離、概ね成功したブースターのフリップ、ブーストバック燃焼と軟着水、単一Raptorによる軌道投入燃焼の成功を通じたStarship初の軌道到達、26基の運用可能なStarlink V3衛星の展開、さらにStarship初の成功したデオービット燃焼、大気圏再突入、フリップ機動、軟着水が達成された。報告書は、これらの節目がハードウェア、飛行制御ソフトウェア、システム冗長性を検証し、同社の軌道投入質量を拡大する能力を支えると論じている。 ただしGoldman Sachsは、Flight 15に向けた主な問題はエンジン性能だと指摘する。海面高度用Raptor 1基は上昇開始から約1分16秒で停止した。Booster 21のブーストバック燃焼開始時には、そのRaptorと追加のRaptor 1基が再点火せず、再突入に使用可能なエンジンは33基中31基、継続するブーストバック燃焼に使用可能な内側リングのエンジンは13基中11基となった。Starship 41ではRaptor Vacuumエンジン1基が約30秒早く停止し、他の5基が亜軌道軌道に投入するためにより長く燃焼する必要があった。この問題への慎重な対応として、SpaceXは最初のチェックポイントでデオービットを実施し、計画された軌道滞在時間を短縮した。したがってGoldman Sachsは、今後の投資家の注目がStarship打ち上げの運用上の節目、エンジン信頼性、熱シールド耐久性、タワー着陸による機体帰還の実行に置かれると予想している。 Goldman Sachsは、Starshipを5年以上の時間軸で複数の潜在的な数兆ドル規模の機会を切り開く中核機体とみている。展開された26基のStarlink V3衛星は重要な容量拡大であり、Starshipが将来のブロードバンド、モバイル、最終的には軌道コンピューティング向け衛星の展開を支える証拠と位置づけられている。同社はまた、SpaceXの打ち上げ業界における支配的地位、機体開発の進展、2023年4月の初回試験打ち上げ以降のStarshipの継続的な反復が、打ち上げ、コネクティビティ、AI関連機会における競争力を支えると論じている。 報告書の経済性に関する論理は、垂直統合と再使用性の改善に基づく。Goldman SachsはFalcon 9との類推から、機体開発の内製化と時間を経た再使用性の改善がStarshipの1kg当たりコストを下げると予想する。同社は、Flight 14で示されたエンジン再点火、デオービット燃焼、着陸の継続的な反復・改善を、このコスト低下と拡張の経路が依然として有効であることの証拠とみる一方、完全な再使用性と迅速な打ち上げスケジュールはまだ実証されていない。 Goldman SachsはBuy評価を再確認し、事業予想または$220の12カ月目標株価を変更していない。また、今後12カ月超で現在のリスク・リワードの偏りは2.5:1でプラスだと説明する。目標株価は、2029年のセグメント予想に対してSpaceに9.5x EV/Sales、Connectivityに24.0x EV/GAAP EBIT、AIに28.0x EV/GAAP EBITを適用するSOTP評価に基づく。これらの価値は12%で1.5年分割り引かれており、この割引率は3%の正規化された10年無リスク金利、約1.3の平均beta、7%の株式リスクプレミアムに基づくCAPMによるものだ。2026年9月28日時点の$145.47の株価では、示された目標株価は51.2%の上昇余地を意味する。

分析フレームワーク

Goldman SachsはまずFlight 14の時系列と運用結果を評価し、達成した節目とエンジン関連の不足を比較する。次に、打ち上げの実行を、打ち上げ頻度、再使用性、Starlink展開、軌道コンピューティング能力を高める長期戦略に結び付け、その後にセグメント別評価と目標株価を維持している。

手法メモ

• バリュエーション手法SOTP（事業別合算）評価

  Space、Connectivity、AIの2029年セグメント別マルチプルを用いるSOTP評価

  目標株価はSpaceを9.5x EV/Sales、ConnectivityとAIをそれぞれ24.0xおよび28.0x EV/GAAP EBITで評価し、セグメント価値を合算して割り引く。

• クオンツ・ファクター・ポートフォリオ理論CAPM（資本資産価格モデル）

  CAPMに基づく12%の割引率

  報告書は3%の無リスク金利、約1.3の平均beta、7%の株式リスクプレミアムから割引率を導き、評価を1.5年分割り引いている。

• 競争戦略フレームワーク規模の経済・学習曲線

  垂直統合と再使用性による打ち上げコスト低下

  報告書は、継続的な機体の反復、垂直統合、再使用性が1kg当たりコストを下げ、SpaceXの競争力を強化すると論じている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Space Exploration Technologies Corp. (SPCX)

  主要なカバレッジ対象企業であり、Flight 14は同社が長期的にStarshipの打ち上げと衛星展開を拡大する能力を支えるとみられている。

  強み

  打ち上げ業界での支配的地位、垂直統合、Flight 14で達成した軌道・再突入の節目、Space、Connectivity、AIの機会へのエクスポージャー。

  弱み

  Flight 14ではエンジン停止が発生し、Starshipの完全な再使用性と迅速な打ち上げスケジュールはまだ実証されていない。

  比較

  Goldman Sachsは、Starshipが目指すコスト低下の経路を、Falcon 9の再使用性と垂直統合モデルになぞらえている。

  リスク

  ガバナンス集中、資本集約性とキャッシュバーン、希薄化、打ち上げ競争、規制承認、Starlinkの拡張ニーズ、軌道コンピューティングの実行リスク。

主要データ

• Starship Flight 14の日付28 September 2026米国東部時間午前8時48分にテキサス州Starbaseから打ち上げられた。
• 展開されたStarlink V3衛星26運用可能な衛星はレーザーリンク、地上局、ユーザー端末を通じて展開・接続された。
• 再点火失敗後に使用可能だったブースターエンジン31/33Booster 21のブーストバック工程で再突入に使用可能だった。
• SPCXの目標株価$220.00Goldman Sachsの変更なしの12カ月目標株価。
• 現在の株価$145.472026年9月28日終値時点の価格。
• 示唆される上昇余地51.2%示された現在株価から目標株価までの上昇余地。
• 売上高予想$47,635.2 million in 2026E; $107,432.1 million in 2027E; $180,617.0 million in 2028EGoldman Sachsの予想。
• 評価の割引率12%SOTP価値を1.5年分割り引くために用いる。

影響と示唆

報告書は、Flight 14がSpaceXの打ち上げと再使用性における優位性を補強し、Starlinkのブロードバンド、モバイル衛星サービス、将来の軌道コンピューティングに必要な容量拡大を支えるとみている。同時に、今後の進展はエンジン信頼性の問題を解決し、完全な再使用性と迅速な打ち上げスケジュールを実証できるかに左右されると明確にしている。

リスク

• 創業者兼CEOにガバナンスと実行リスクが集中しており、関連企業との既存の関連当事者取引が利益相反を生む可能性がある。
• 高い資本集約性とキャッシュバーンにより、主に負債を通じた大規模な将来の資金調達が必要となる可能性があり、株式報酬または株式資金調達は希薄化につながり得る。
• Space事業は、他の商業打ち上げ企業との競争、政府契約と許認可への依存、打ち上げが内部用途により多く割り当てられる可能性、固定価格契約による収益性低下のリスクに直面する。
• Connectivityは、完全な再使用性や迅速な打ち上げ頻度がまだ実証されていないStarshipの打ち上げ能力拡大に加え、企業・政府契約の拡大、パートナー、周波数帯、規制承認に依存する。
• AIは、実証されていない軌道データセンター計算、AIモデルとサブスクリプション需要を巡る競争、打ち上げ能力、NVDA GPUsを含む第三者投入物、より広範なマクロ経済環境に依存する。

注目点

• 今後のStarship打ち上げにおける運用上の節目。
• Raptorエンジンの信頼性。
• 熱シールドの耐久性。
• タワー着陸による機体帰還の実行。
• Starlinkと軌道コンピューティングの展開を支えるために必要な、完全な再使用性と迅速な打ち上げスケジュールの進展。