XPENG Inc.（XPEV.US）：XPENGは2Q26に前四半期比で回復したが、能力制約が3Qを圧迫し、4Qの回復はなお実現が必要

概要

本レポートは、XPENGの2Q26業績および決算説明会コメントをレビューし、3Q26ガイダンス、4Q26の生産能力と新モデルの立ち上がり、海外展開、ロボティクス事業の進展を評価する。野村は、2Q26は前四半期比での回復を示したものの、3Q26にはなお忍耐が必要であり、4Q26の一段の改善は生産能力制約が予定どおり解消されるかに左右されるとみている。

主要見解

XPENGの事業パフォーマンスは2Q26に予想どおり回復した。売上高はRMB 19.7 billion、前年比8%増、前四半期比51%増だったが、会社ガイダンスの下限にとどまった。四半期納車台数は103,300 unitsで、前年比ではおおむね横ばい、前四半期比65%増となり、同様にガイダンス下限に達したにすぎない。Monaモデルの販売寄与率上昇により、平均販売価格は約RMB 165,000となり、前四半期比6%低下した。全体の粗利益率は20.7%で、前年比3.4ポイント上昇、前四半期比0.1ポイント上昇した。自動車粗利益率は12.1%で、前年比2.3ポイント低下、前四半期比ではおおむね横ばいだった一方、サービスおよびその他事業の粗利益率は75.1%に達し、前年比21.5ポイント、前四半期比8.6ポイント上昇した。営業利益率は-6.7%で、前年比0.1ポイント低下したが、前四半期比9.4ポイント改善し、同社が1Q26の底から回復したことを示した。純損失はRMB 1.3 billionで、前年比180%拡大した一方、前四半期比25%縮小した。 3Q26ガイダンスは引き続き短期的な圧力の主因である。同社は納車台数115,000 to 121,000 unitsを見込んでおり、前年比-1%から+4%の変化に相当する。7月の販売台数が38,000 unitsだったことを踏まえると、このガイダンスは2026年8月および9月の月平均販売台数が約38,500 to 41,500 unitsとなることを示唆する。Mona L03発売後の受注実績を考慮すると、野村はこのガイダンスをやや弱いとみている。経営陣は主に新モデルの生産能力制約に起因すると説明しており、2026年9月にボトルネックを解消する計画である。同社は3Q26売上高をRMB 21.7 billion to RMB 23.4 billion、前年比6%から15%増と見込む。このガイダンスに基づき、野村は3Q26の平均販売価格が約RMB 165,000にとどまり、全体の製品ミックスは安定すると推定している。 ロボティクス事業は、本レポートで強調されたもう一つの成長機会である。同社は2Q26業績発表と同日に、ロボティクス事業がUSD 900 million超を調達したと発表した。内訳は外部投資家からUSD 600 million、XPENGからUSD 200 million、会社経営陣からUSD 100 millionであり、ロボティクス事業の評価額はUSD 6.3 billionを示唆する。本レポートは、AI Turingチップや器用なハンドなどの主要コンポーネント、ならびにフィジカルAI世界モデルを含むフルスタックの自社研究開発能力を強調しており、この資金調達が同社のロボティクス事業開発のさらなる加速に資するとみている。 自動車事業のより顕著な回復は、生産能力問題の解消を条件に4Q26へ先送りされた。GXおよびMona L03に続き、同社は2026年9月にG9Lを正式発売し、4Q26にMona L05を発売する計画である。同社はこれら4つの新しいSUVを通じて製品ミックスを最適化し、4Q26中に単月60,000 deliveriesの達成を目指している。経営陣は、中国市場でのMona L03の月間納車台数が4Q26に15,000 unitsに達し、海外市場が月当たり数千台の追加寄与をする可能性があると見込む。野村はまた、国内需要の弱さが自動車業界全体にとって短期的な逆風であり続けると指摘しており、2H26にはなお忍耐が必要である。 海外事業は重要な支援源となっている。XPENGの海外納車台数は2Q26に20,000 unitsに達し、前年比81%増となり、海外販売は四半期総売上高の25%超に寄与した。Mona L03の海外納車は4Q26に開始予定であり、同社は4Q26の海外販売40,000 unitsを目標とし、来年からより多くのレンジエクステンダーEVモデルを世界市場へ投入する計画である。 インテリジェントドライビングおよびRobotaxiは、引き続き機能展開と商用化準備の段階にある。同社は2026年8月末までにVLA 2.0の最新版をリリースし、条件が整えば2027年に関連機能をEU市場へ導入する計画である。Robotaxiについては、2027年に無人Robotaxiサービスを提供することを目指している。これらの事業は長期成長の余地を拡大するが、実際の製品展開および商用化の進捗はなお実証される必要がある。 利益率は3Q26および4Q26に再び10%台後半へ低下する可能性がある。経営陣は、自動車事業の売上寄与は増加する一方、フォルクスワーゲンとの提携に関連する売上高は、2Q26のRMB 1.0 billion超に対し、3Q26および4Q26には四半期当たり約RMB 500 million to RMB 1.0 billionへ減少する見込みだと説明した。高利益率の提携売上高の減少により、全体の粗利益率は2Q26の水準を維持できない可能性があり、同社は納車台数が4Q26に増加して初めて、財務パフォーマンスのより意味のある改善を見込んでいる。 ヒューマノイドロボット事業の運営上のマイルストーンは、2026年末以降に集中している。同社は引き続き2026年末までの量産を目標とし、2Q27から外部製品売上の発生を開始すると見込み、Ironヒューマノイドロボットの月間生産能力は2027年に数千台に達し得ると予測している。野村は、自動車事業以外のロボティクスなどの革新的事業が持続的な長期成長への道を開く可能性があるとみるが、その開発ペースも目標株価達成における重要な変数である。 自動車事業における4Q26の回復、新モデルおよび海外展開、革新的事業の長期的可能性に基づき、野村は買い評価および目標株価USD 23を据え置く。目標株価はDCF評価に基づき、加重平均資本コスト9.9%、市場リスクプレミアム10.9%、永久成長率1.5%を前提とし、キャッシュフローを2026年に割り引いて12カ月先の評価を導出している。目標株価は1.6x 2026F P/Sに相当し、株価は現在0.8xで取引されている。本レポートで明示された下振れリスクには、2026年の新モデル成長が予想を下回ること、中国自動車市場における競争のさらなる激化、Robotaxiおよびヒューマノイドロボットの開発が予想より遅れることが含まれる。

分析フレームワーク

本レポートはまず、2Q26の売上高、納車台数、平均販売価格、セグメント別粗利益率、営業利益率、純損失を前年比および前四半期比でレビューし、事業が1Q26から回復したかを判断する。次に、3Q26の納車台数および売上高ガイダンスを7月販売台数、生産能力制約、製品ミックスと組み合わせ、その後の月間販売台数および平均販売価格を推定する。続いて、新モデル発売スケジュール、海外納車目標、インテリジェントドライビングおよびロボティクスのマイルストーンに基づき4Q26および長期の成長軌道を評価した後、DCF評価を通じて目標株価を導出し、2026F P/Sを用いて補足的に提示する。

手法メモ

• バリュエーション手法DCF

  割引キャッシュフロー評価

  本レポートは将来キャッシュフローを2026年に割り引き、加重平均資本コスト9.9%、市場リスクプレミアム10.9%、永久成長率1.5%を用いて、12カ月先の目標株価USD 23を算出している。

• バリュエーション手法P/S Valuation

  フォワードP/S比較

  本レポートは目標株価USD 23を1.6x 2026F P/Sへ換算し、株式の現在評価である0.8x 2026F P/Sと併せて提示している。

• 業界・セクター分析フレームワークVolume-Price Decomposition

  納車台数、平均販売価格、売上高の数量・価格分解

  本レポートは四半期納車台数と平均販売価格を組み合わせて売上高の変化を説明し、3Q26の納車台数および売上高ガイダンスを用いて、平均販売価格が約RMB 165,000にとどまる可能性があると結論付けている。

• 企業ファンダメンタルズおよび財務フレームワークその他

  前年比、前四半期比、およびセグメント利益率分析

  本レポートは、売上高、納車台数、全体粗利益率、自動車粗利益率、サービスおよびその他事業の粗利益率、営業利益率、純損失の前年比および前四半期比の変化を分析し、2Q26の回復度合いとその後の利益圧力を評価している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• XPENG Inc. (XPEV.US)

  本レポートのカバレッジ対象企業。野村は、自動車事業が前四半期比で回復しており、新モデルと生産能力拡大が4Q26のより顕著な改善を促す可能性がある一方、ロボティクスとインテリジェントドライビングが長期成長の機会を提供するとみている。

  強み

  2Q26の売上高、納車台数、営業利益率は前四半期比で改善。海外納車台数は81%増加。同社はAI Turingチップ、器用なハンド、フィジカルAI世界モデルを含むフルスタックの自社研究開発能力を有する。

  弱み

  3Q26の納車台数ガイダンスはやや弱く、新モデルは生産能力制約に直面している。自動車粗利益率は前年比で低下し、純損失は前年比で拡大、国内自動車需要は引き続き低迷している。

  リスク

  新モデルの成長が予想を下回ること、中国自動車市場における競争のさらなる激化、Robotaxiおよびヒューマノイドロボットの開発が予想より遅れること。

主要データ

• 2Q26売上高RMB 19.7 billion前年比8%増、前四半期比51%増で、ガイダンスの下限
• 2Q26納車台数103,300 units前年比ではおおむね横ばい、前四半期比65%増で、ガイダンスの下限に到達
• 2Q26平均販売価格約RMB 165,000主にMonaモデルの販売寄与率上昇により、前四半期比6%低下
• 2Q26全体粗利益率20.7%前年比3.4ポイント上昇、前四半期比0.1ポイント上昇
• 2Q26自動車粗利益率12.1%前年比2.3ポイント低下、前四半期比ではおおむね横ばい
• 2Q26サービスおよびその他事業の粗利益率75.1%前年比21.5ポイント上昇、前四半期比8.6ポイント上昇
• 2Q26営業利益率-6.7%前年比0.1ポイント低下、前四半期比9.4ポイント改善
• 2Q26純損失RMB 1.3 billion前年比180%拡大、前四半期比25%縮小
• 3Q26納車台数ガイダンス115,000 to 121,000 units前年比-1%から+4%の変化に相当
• 3Q26売上高ガイダンスRMB 21.7 billion to RMB 23.4 billion前年比6%から15%増
• 2026年8月から9月の示唆される月間販売台数38,500 to 41,500 units3Q26ガイダンスおよび7月販売台数38,000 unitsに基づく推定
• 3Q26予想平均販売価格約RMB 165,000納車台数および売上高ガイダンスに基づく野村の推定
• 2Q26海外納車台数20,000 units前年比81%増で、海外販売は四半期売上高の25%超に寄与
• 4Q26海外販売目標40,000 unitsMona L03の海外納車は4Q26に開始予定
• 4Q26単月納車目標60,000 units同社は4Q26中の1カ月でこの水準への到達を目指す
• ロボティクス事業の資金調達USD 900 million超外部投資家からUSD 600 million、XPENGからUSD 200 million、会社経営陣からUSD 100 million
• ロボティクス事業の評価額USD 6.3 billion今回の資金調達ラウンドで設定
• 目標株価USD 23.00据え置き；DCF評価は1.6x 2026F P/Sに相当
• 現在のバリュエーション0.8x 2026F P/Sレポート記載の株式の現在取引水準

影響と示唆

本レポートは、2Q26の前四半期比改善が事業の回復を示す一方、3Q26の生産能力制約、弱い国内需要、およびフォルクスワーゲンとの提携による高利益率売上高の減少が、より顕著な財務上の転換点を遅らせるとみている。同社が2026年9月に生産能力制約を解消できれば、新モデル、海外納車、製品ミックスの改善が4Q26の納車台数および財務パフォーマンスの一段の回復を促す可能性がある。ロボティクス、インテリジェントドライビング、Robotaxiは、実現性がなお検証を要する長期成長経路を表す。

リスク

• 2026年に発売された新モデルの成長が予想を下回り、納車台数および売上高の回復に影響する可能性がある。
• 中国自動車市場における競争がさらに激化する可能性がある。
• Robotaxiおよびヒューマノイドロボット事業の開発が予想より遅れる可能性がある。

注目点

• 同社が計画どおり2026年9月にMona L03など新モデルの生産能力制約を解消できるか。
• G9Lが2026年9月に発売可能か、Mona L05が4Q26に発売可能か、また4つの新SUVが4Q26中に単月納車台数60,000 unitsを牽引できるか。
• Mona L03が4Q26に中国市場で月間15,000 unitsの納車を達成できるか、また同社の海外販売が4Q26に40,000 unitsに達するか。
• 全体の粗利益率が3Q26および4Q26に10%台後半を維持できるか、ならびにフォルクスワーゲンとの提携による売上高減少の影響。
• ヒューマノイドロボットが2026年末までに量産に入れるか、2Q27から外部売上を生み出せるか、2027年に月間数千台の生産能力を確立できるか。
• VLA 2.0が2026年8月末までにリリース可能か、関連機能が2027年にEUへ導入可能か、無人Robotaxiサービスが2027年に開始可能か。