Contemporary Amperex Technology Co. Ltd.（03750） レポート解説

概要

本アップデートは、中国で強まる反内巻き運動が電池業界の競争構造をどう変える可能性があるかを検討する。Morgan Stanleyは、稼働率に基づく生産能力承認がCATLに有利に働き、業界再編を促し、EV電池とエネルギー貯蔵の競争環境を改善すると予想している。

主要見解

Morgan Stanleyによると、中国の電池業界における反内巻き運動は新たな段階に入った。9月10日のCaixinによれば、規制当局は年末に予定される包括的な業界審査を進める間、国内の新規EV電池およびエネルギー貯蔵電池プロジェクトの承認を一時停止している。レポートはこれを、価格規律を超えて生産能力規律へ移行する動き、すなわち将来の増産承認が実際の稼働率にますます結び付く動きと解釈している。 この提案された方針は、業界リーダーと低稼働率の生産者を明確に分けることになる。比較的高い稼働率を示す企業は将来の電池増産プロジェクトの承認を受ける可能性が高い一方、低稼働率の企業は新規生産能力の追加でより厳しい制約に直面する可能性がある。CATLは1H26の生産能力稼働率が95%に達し、中国業界平均の65%を大幅に上回ったことから、主要な受益者として位置付けられている。 Morgan Stanleyは、一貫して実施されれば、この政策が業界再編を加速させ、稼働率を改善し、EV電池とエネルギー貯蔵の両市場でより合理的な競争環境を支える可能性があると考える。低稼働率の生産者に対する増分生産能力の制限が過剰生産能力を抑え、高効率のリーダーには拡張余地を残すというのがその仕組みである。 CATLのA株について、Morgan StanleyはOverweight評価、RMB595.00の目標株価、および2026年9月10日のRMB338.06の終値から76%の上昇余地を維持している。基本シナリオでは、2027E EBITDAに15xのEV/EBITDAマルチプルを適用し、22xの2027E P/Eを示唆する。レポートは、このマルチプルがCATLの5年平均と世界の電池同業他社に整合的であるとみており、目標価値はDCFベースのNAVに対して30%のディスカウントを示すとしている。 CATLのH株については、2027E EBITDAに17.5xのEV/EBITDAマルチプルを適用し、25.4xの2027E P/Eを示唆するほか、20%のH/Aプレミアムを付与している。レポートは、A株の目標マルチプルを15xとし、5年平均および世界の同業他社平均と一致するとしている。

分析フレームワーク

Morgan Stanleyは、報じられた電池プロジェクト承認の停止から始め、政策転換を稼働率連動型の生産能力規律と解釈し、CATLの稼働率と業界平均を比較して競争への影響を評価している。その後、2027EのEV/EBITDAマルチプルを用いて株式を評価し、過去の水準、世界の同業他社、DCFベースのNAVで検証している。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク需給フレームワーク

  稼働率に連動した生産能力規律

  レポートは、低稼働率の生産者による新規生産能力の追加を制限することが、過剰生産能力の削減、業界稼働率の改善、効率的な市場リーダーへの追い風につながる仕組みを評価している。

• バリュエーション手法EV/EBITDA評価

  予想EV/EBITDAマルチプル評価

  Morgan Stanleyは2027E EBITDAマルチプルを用いてCATLを評価し、選定したマルチプルを同社の5年平均および世界の電池同業他社と比較している。

• バリュエーション手法DCF（割引キャッシュフロー法）

  DCFベースのNAVによるクロスチェック

  レポートは目標価値をDCFベースの純資産価値と比較し、A株の目標値がその推計に対して30%のディスカウントを織り込むとしている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Contemporary Amperex Technology Co. Ltd. (300750.SZ)

  主要カバレッジ企業であり、稼働率に連動した生産能力規律の恩恵を受けると見込まれる。

  強み

  1H26の生産能力稼働率は95%で、中国業界平均の65%に対して高い。

  比較

  稼働率は報告された業界平均を30パーセントポイント上回る。

  リスク

  EV普及率およびエネルギー貯蔵用途の低迷、他の電池メーカーによる競争、地政学的なサプライチェーン分断、ならびに市場シェア拡大の停滞。

• Contemporary Amperex Technology Co. Ltd. (3750.HK)

  CATLの香港上場株は、別個の予想EV/EBITDAマルチプルを用いて評価されている。

  強み

  レポートは評価枠組みにおいて20%のH/Aプレミアムを適用している。

  比較

  A株の目標マルチプル15xに対して、17.5x 2027E EV/EBITDAで評価されている。

  リスク

  EV普及率およびエネルギー貯蔵用途の低迷。

主要データ

• CATLの生産能力稼働率95%1H26の稼働率
• 中国電池業界の平均生産能力稼働率65%CATLの1H26の95%の稼働率との比較
• A株の目標株価RMB595.00Morgan Stanleyの目標株価
• A株の終値RMB338.062026年9月10日時点
• 上昇余地76%A株の目標株価までの上昇余地
• A株の評価15x 2027E EV/EBITDA22x 2027E P/Eを示唆
• H株の評価17.5x 2027E EV/EBITDA25.4x 2027E P/Eを示唆し、20%のH/Aプレミアムを含む

影響と示唆

Morgan Stanleyは、稼働率に連動したプロジェクト承認が一貫して実施されれば、CATLのような電池業界のリーダーに有利となり、低稼働率の競合を制約し、EV電池とエネルギー貯蔵市場の稼働率向上とより合理的な競争を支える可能性があると考える。

リスク

• EV普及率とエネルギー貯蔵用途が予想より弱くなる可能性がある。
• 他の電池メーカーがより大きな競争上の脅威となる可能性がある。
• 地政学的リスクが電池サプライチェーンの分断につながる可能性がある。
• CATLの市場シェア拡大が停滞する可能性がある。

注目点

• 年末の包括的な業界審査、および稼働率が将来の電池プロジェクト承認を正式に決定するかどうか。
• 業界平均に対するCATLの生産能力稼働率。
• EV普及率とエネルギー貯蔵需要の動向。
• CATLの利益率と市場シェアの推移。