Fox Corp（FOXA）：UBSは、FoxのF1Qの勢いにワールドカップ主導の広告とTubiの一段の成長が加わると予想している。

概要

本F1Qプレビューは、Fox Corpの短期的な利益モメンタムとF27の中長期的な環境を評価する。UBSは、ワールドカップ関連広告、改善するTubi、ケーブル配信の伸び、その後の政治広告が業績を支えると予想し、Buy評価とUS$78の目標株価を維持している。

主要見解

UBSは、F1Q業績がワールドカップのノックアウトステージの恩恵を受けるとともに、基調的な事業モメンタムも継続すると見込む。総広告収入は前年同期比35%増と予想しており、従来の32%予想から上方修正した。ワールドカップ、Tubi、その他項目を除くと、成長率は3%となる。配信収入は4.8%増と見込まれ、UBSの従来予想4.4%および前四半期の5.2%を上回る。この結果、F1Q EBITDA予想はUS$1.37bnとなり、UBSの従来予想US$1.35bnとVisible AlphaコンセンサスUS$1.36bnを上回り、前年同期比では約30%増となる。 予想変更の主因はTubi前提の引き上げである。UBSは、カンファレンスでのコメントが当四半期の立ち上がりがF4Qの35%成長に匹敵するペースだったことを示したことから、Tubi収入が前年同期比25%増になると予想している。従来予想は17%だった。テレビ事業では、F1Qの広告収入を43%増、ワールドカップ、政治、その他項目を除くと7%増と予想する。Tubiの視聴増加が堅調な成長を維持する一方、同じ調整ベースでリニア広告は1%減少するとみる。テレビ事業のEBITDAはUS$657mと予想され、従来予想US$626mおよび前年同期のUS$399mを上回る。ワールドカップの利益とTubiの収益性改善が前年同期比の増益を促す。 ケーブルネットワークについて、UBSはFOX Oneの寄与により、トーナメント後の解約増の可能性はあるものの、F1Qの配信収入が7.1%増になると予想する。これはF4Qの6.9%をわずかに上回る。FOX Newsの視聴比較改善とCPMインフレ継続を背景に、ケーブル広告収入は10%増と見込む。従来予想は8%、Visible Alphaコンセンサスは6%だった。FOX NewsのC3平均視聴者数は四半期累計で前年同期比16%減であり、前四半期の19%減から改善している。配信および広告収入の増加により、ケーブルEBITDAは前年同期比6%増のUS$845mになると予想するが、UBSの従来予想US$853mをわずかに下回る。コンセンサスはUS$818mである。 UBSは通年の前提をおおむね据え置いた。F27 EBITDAはUS$4.1bnと見込み、F26のUS$3.9bnから増加する。F1Qのワールドカップのノックアウトステージ、中間選挙、デジタル損失の縮小、更新スケジュール、ケーブルニュース広告の強化が支えとなる。テレビのアフィリエイト収入はまず0.5%減少した後、更新によりF27では3%増になると予想する。UBSはまた、Foxが時間の経過とともにスキニー型スポーツ・ニュースパッケージの恩恵を受けるとみている。 UBSは、Foxのスポーツ・ニュースへの注力が良好な位置付けにあり、基調的な改善と循環的な追い風により短期的な市場予想を上回る可能性があるとして、強気を維持する。また、進行中のRoku取引は、リニアバンドルからストリーミングプラットフォームへ視聴が移行する中で、全社成長を加速させ、CTVへのエクスポージャーを高めるため、長期的にプラスだと考える。株価は2028年予想の独立ベースEBITDAの約5.5x、またはRokuのプロフォーマベースで約8xで取引されている。UBSのUS$78目標株価は、独立ベースの予想EBITDA 7xとFCF 10xを用いる。

分析フレームワーク

UBSは、広告、配信、セグメントEBITDAを分けてF1Q利益予想を構築し、修正後の予想を従来のUBS予想およびVisible Alphaコンセンサスと比較する。その後、Tubi、ワールドカップ番組、FOX One、ニュース視聴率、価格設定に関する前提を通年EBITDAに結び付け、予想EBITDAとフリーキャッシュフローのバリュエーション倍率で目標株価を設定する。

手法メモ

• バリュエーション手法EV/EBITDA評価

  予想EBITDA倍率によるバリュエーション

  UBSは、独立ベースの予想EBITDA 7xを用いてFoxを評価し、株式の独立ベースおよびRokuプロフォーマベースのEBITDA倍率も議論している。

• バリュエーション手法FCFF/FCFEフリーキャッシュフロー

  フリーキャッシュフロー倍率によるバリュエーション

  UBSは、EBITDAベースの目標株価フレームワークをFCF 10xで補完し、項目除外後のフリーキャッシュフローを予想している。

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  視聴動向とCPM価格設定を通じた広告成長分析

  UBSは、FOX Newsの視聴比較改善と継続するCPMインフレを、より強いケーブル広告成長に結び付けている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Fox Corp (FOXA.US)

  主要カバレッジ企業。UBSは、広告、配信、TubiのモメンタムがF1QおよびF27の利益を支えると予想する。

  強み

  スポーツ・ニュースへの注力、ワールドカップと政治広告の追い風、Tubiの成長、FOX Oneによる配信の押し上げ、ケーブルニュース広告の改善。

  弱み

  ワールドカップ、政治、その他項目を除くと、リニア広告は1%減少すると予想される。テレビのアフィリエイト収入は、更新前に0.5%減少すると予想される。

  比較

  F1Q EBITDA予想US$1.37bnはVisible AlphaコンセンサスUS$1.36bnを上回る。ケーブル広告収入の10%成長予想はコンセンサス6%を上回る。

  リスク

  ペイテレビエコシステムと米国テレビ広告の状況、マクロ経済への感応度、直接消費者向けモデルによる既存収入のカニバリゼーションまたはマージン圧縮。

主要データ

• F1Q総広告収入成長率35% YoYUBSの従来予想は32%。ワールドカップ、Tubi、その他項目を除くと3%。
• F1Q配信収入成長率4.8%UBSの従来予想4.4%および前四半期の5.2%との比較。
• F1Q EBITDAUS$1.37bnUBSの従来予想US$1.35bn、Visible AlphaコンセンサスUS$1.36bnとの比較で、前年同期比約30%増。
• Tubi成長率25% YoYUBSの従来予想17%から引き上げ。F4Qの成長率は35%。
• ケーブル広告収入成長率10% YoY従来予想8%およびVisible Alphaコンセンサス6%との比較。
• F27 EBITDAUS$4.1bnUBS予想は据え置き。F26はUS$3.9bn。
• 目標株価US$78.00独立ベースの予想EBITDA 7xおよびFCF 10xに基づく。

影響と示唆

UBSは、基調的な改善とF27の循環的な触媒の組み合わせが、短期的な市場予想を上回る利益を支えると予想する。視聴がリニアテレビからストリーミングへ移る中、Roku取引はFoxの長期的なCTVエクスポージャーを高めるとみている。

リスク

• 米国ペイテレビエコシステムの健全性と持続可能性がメディアネットワークの利益に影響する可能性がある。
• 米国の広告、特にテレビ広告は、GDPおよび消費者支出の状況に敏感である。
• 米国経済または消費者の成長期待の変化は、UBSの予想、評価、目標株価に影響し得る。
• 直接消費者向けモデルへの移行は、既存収入をカニバライズし、マージンを圧縮する可能性がある。
• 国際的なペイテレビおよび広告エクスポージャーは、為替換算リスクを加える可能性がある。

注目点

• UBSのF1Q前年同期比25%成長予想に対するTubiの収入成長と収益性。
• F1Qにおけるワールドカップのノックアウトステージの広告および利益寄与の程度。
• FOX Oneの配信面での効果とトーナメント後の解約。
• FOX Newsの視聴比較とケーブル広告の価格設定。
• 中間選挙、更新、進行中のRoku取引の時期と利益への影響。