Gigadevice（603986） レポート解説

概要

本China AI Tourレポートは、Gigadevice経営陣によるSpecialty DRAM、SLC NAND、NOR Flashの見通しを要約したもの。Goldman SachsはBuyを維持し、メモリー製品の価格とミックス改善、とりわけ2027EのSLC NAND出荷量加速見通しを強調している。

主要見解

Goldman Sachsは9月10日、北京でのChina AI Tourの一環としてGigadevice経営陣と面談した。経営陣はSpecialty DRAMとNAND ASPの前四半期比成長継続に前向きである一方、比較基準が高くなるため成長率は鈍化すると認めた。議論はSpecialty DRAM、SLC NAND、NOR Flashに加え、ブランド顧客との3D DRAMプロジェクトによる長期的な収益寄与に焦点を当てた。 Specialty DRAMについて、経営陣はDDR4価格が3Q26および4Q26に前四半期比で上昇を続けると予想するが、上昇率は徐々に縮小する見通しである。Specialty DRAM売上高の約30%-35%は民生用電子機器、約40%はネットワーキングおよび産業用製品から成り、民生用電子機器のエンド需要が重要となる。DDR4への移行により短期的な月間生産量には変動があり得るが、経営陣は製品ミックスの改善がSpecialty DRAMの加重平均ASPと利益率を押し上げるとみている。ウエハー出荷量は2027Eに緩やかに増加し、その後は能力拡大に伴って徐々に増える見込みである。経営陣によれば、Specialty DRAMのウエハーコストは生産完了時に決まるため、市場トレンドにより近い動きとなる。 SLC NANDは、議論された中で最も力強い短期成長分野だった。売上高は出荷量とASPの双方の上昇に支えられ、1H26に約Rmb1.5bnとなり、2025年の約Rmb500mと比較して増加した。経営陣は、現地ファウンドリーパートナーの能力拡大を背景に、SLC NANDウエハー出荷量が2027Eに力強く増加すると予想している。また、世界的な主要同業他社がAI需要に対応するため2D NANDから3D NANDへ移行していることから、2027Eも価格は高水準を維持するとみている。GigadeviceのSLC NAND製品カバレッジは1Gから8Gに及ぶ。 NOR Flashについて、経営陣は主に高密度NOR Flash製品により、ASPが緩やかに上昇すると予想している。さらにGigadeviceはブランド顧客との3D DRAMプロジェクトでの協業を継続しており、経営陣はこれらが2027Eおよび2028Eからより意味のある収益寄与になるとみている。 収益性は2Q26に大きく改善し、粗利益率は1Q26の57.1%から66.6%に上昇した。経営陣は価格上昇を背景に3Q26Eおよび4Q26Eにも粗利益率のさらなる上昇余地を見込む。ただし、ASP成長の鈍化とウエハー製造コストの上昇により、利益率は最終的に安定化すると予想している。 Goldman SachsはBuyと12カ月目標株価Rmb391を維持している。バリュエーションでは2030E P/Eの35.1xを用い、12%の株主資本コストで2027Eに割り引いている。株主資本コストの前提は、beta 1.3、リスクフリーレート3.5%、市場リスクプレミアム6.5%である。目標マルチプルは、同業他社のP/Eと前年比純利益成長率の相関関係をもとに、同社の2031E純利益成長率に適用して導出された。2026年9月11日の終値Rmb371.32に対し、目標株価は5.3%の上昇余地を示す。

分析フレームワーク

レポートはChina AI Tourでの経営陣コメントを、製品別の出荷量、価格、ミックス、利益率の分析と組み合わせている。DRAMとNANDにおける能力拡大と製品移行のタイミングを評価し、その後、同業他社のP/Eと純利益成長率の関係に連動した予想P/EでGigadeviceを評価し、株主資本コストを用いて2027Eへ割り引いている。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク需給フレームワーク

  メモリー製品の供給、能力拡大、製品移行、ASPの分析

  レポートは、ファウンドリーの能力拡大、同業他社の2D NANDから3D NANDへの移行、製品ミックス、エンド需要を、Gigadeviceのメモリー製品における出荷量、ASP、利益率の見通しに結び付けている。

• バリュエーション手法PER・PEG評価

  同業他社のP/Eと純利益成長率の関係に基づく予想P/E評価

  Goldman Sachsは、同業他社のP/Eと前年比純利益成長率の関係に基づく2030E P/Eの35.1xを用い、12%の株主資本コストで得られた価値を2027Eへ割り引いている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• Gigadevice (603986.SH)

  主要カバレッジ企業。Specialty DRAMのミックス向上、継続するメモリーASP上昇、SLC NANDの能力拡大に支えられた出荷量成長の恩恵を受ける見込み。

  強み

  SLC NAND売上成長は出荷量とASPに支えられる。1G-8Gにわたる幅広いSLC NAND製品カバレッジを持ち、Specialty DRAMの加重平均ASPと利益率はミックス改善の恩恵を受ける見込み。

  弱み

  民生用電子機器へのエクスポージャーが高く、エンド需要が重要となる。DDR4移行中には短期的な月間生産量が変動する可能性がある。

  比較

  経営陣は、世界的な主要同業他社がAI需要に対応して2D NANDから3D NANDへ移行することが、2027EのSLC NAND価格を高水準で支えると予想している。

  リスク

  MCU需要と価格の悪化、予想以上に速いNOR Flash能力拡大、または競争激化により、売上高、価格、市場シェア、利益率が圧迫される可能性がある。

主要データ

• SLC NAND売上高~Rmb1.5bn in 1H262025年の~Rmb500mに対して増加。出荷量の増加とASP上昇に支えられた。
• Specialty DRAM売上ミックス：民生用電子機器~30%-35%このエクスポージャーにより、民生用エンド需要が重要となる。
• Specialty DRAM売上ミックス：ネットワーキングおよび産業用~40%経営陣が示したSpecialty DRAM売上高に占める比率。
• 粗利益率66.6% in 2Q261Q26の57.1%から上昇。経営陣は3Qおよび4Q26Eにさらなる上昇余地を見込む。
• 目標株価Rmb391.002030E P/Eの35.1xを2027Eへ割り引いた12カ月目標株価。
• 終値Rmb371.322026年9月11日の終値。報告された目標株価の上昇余地は5.3%。
• 2027E売上高予想Rmb19,903.3mnGoldman Sachs予想。2026EはRmb16,528.5mn。
• 2027E EPS予想Rmb8.92Goldman Sachs予想。2026EはRmb7.56。

影響と示唆

レポートは、製品ミックス改善とメモリー価格上昇がSpecialty DRAMの短期的な収益性を支えるとみる。また、現地ファウンドリーの能力拡大によりSLC NANDが2027Eの主要な出荷量成長ドライバーとなり得るとしている。3D DRAMプロジェクトは2027E-28Eからより意味のある収益源となる可能性がある一方、ASP成長の鈍化と製造コスト上昇により利益率は安定化すると予想している。

リスク

• MCU需要と価格がGoldman Sachsの予想より弱くなれば、売上高の大幅な鈍化と利益率のより急な低下につながる可能性がある。
• NOR Flash業界の能力拡大が予想より速ければ、価格下落の加速と長期的な構造的価格低迷につながる可能性がある。
• 競争が予想以上に激しくなれば、市場シェアの喪失と利益率圧迫につながる可能性がある。

注目点

• DDR4価格の前四半期比の動きと、3Q26および4Q26で成長率が鈍化するかどうか。
• Specialty DRAMの製品ミックス進展、DDR4移行中の生産変動、2027Eのウエハー出荷量成長。
• 現地ファウンドリーパートナーの能力拡大と、それに伴う2027EのSLC NANDウエハー出荷量の伸び。
• 世界の同業他社がAI需要向けに2D NANDから3D NANDへ移行する中でのSLC NAND価格。
• 価格上昇、ASP成長の鈍化、ウエハー製造コスト上昇を背景とする3Q26Eおよび4Q26Eの粗利益率推移。
• ブランド顧客向け3D DRAMプロジェクトが2027Eおよび2028Eに収益寄与する時期。