快手（1024.HK）：Kling AIは急成長するが、快手の低調なコア事業が収益への圧力を維持

概要

本レポートは快手の2Q26決算をレビューし、Kling AIの急速な商業化と、広告、Eコマース、ライブストリーミングという3つのコア事業における圧力に焦点を当てる。ドイツ銀行は、AI事業の製品リーダーシップと収益成長が長期的なバリュエーションを支える一方、短期的な消費低迷、高水準の設備投資、コア収益化への圧力が売上高と利益の重荷になると考えている。

主要見解

快手の2Q26決算はおおむね予想通りだった。総売上高は355億元で前年同期比1.4%増、前期比5.4%増、コア商業収入は前年同期比7.4%増だった。調整後純利益は39億元、調整後純利益率は11.0%で、前年同期比30%減となった。収益性は投資と粗利益率圧力の双方から影響を受け、粗利益率は2Q25の55.7%から51.6%に低下した。AI投資および関連するトレーニング費用により研究開発費は前年同期比34.7%増加した一方、販促活動の減少により販売・マーケティング費用は同5.5%減少した。 Kling AIは本レポートの明確なハイライトである。2Q26の売上高は8.5億元を超え、前年同期比200%超増となった。レポート要約では、前年同期比240%増、前期比31%増とされた。Kling AI 3.0はネイティブ4Kおよびワンクリックでのシネマティック動画生成を導入し、Kling 3.0 Turboは品質と効率を改善した。また、同社はKling MCPとKling CLIを開始した。ドイツ銀行は、より速いモデルの反復、クリエイター・エコシステムの拡大、より広範な商業化が主要な上振れ要因になると考えている。Kling AIの強い製品ポジショニングと拡大するAI動画市場により、将来的にはより重要なバリュエーション要因となる可能性がある。 これに対し、コア事業への圧力は広範に及ぶ。Eコマースでは、経営陣は消費の回復は緩やかにとどまり、支出は必需品に傾き、加盟店はトラフィック拡大よりも確実性を重視すると見込んでいる。そのため、マーケティング収入とコミッション収入は引き続き圧力を受ける。レポートでは、3QのGMVは前年同期比で高い一桁台の減少を見込んでおり、運営上の優先事項は、コミットメントの高い加盟店、よりスマートな広告配置、供給品質の向上へ移行する。広告では、マクロ環境の見通しの弱さ、高い比較ベース、変動する顧客予算が下期の広告に圧力をかけると予想され、レポートは3Qの広告収入が前年同期比5%減少すると予測している。AIはターゲティング、ROI、自動化を改善しており、ショートドラマや浸透率の低い垂直分野は構造的な成長機会を提供するが、短期的な需要の弱さが引き続き支配的である。2Qのオンラインマーケティングサービス収入は206億元で前年同期比4.4%増となった。AIGCによるショート動画マーケティング素材への支出は前年同期比70%超増加し、クローズドループ広告における純取引ROIの顧客浸透率は1Q26の45%から2Q26には55%へ上昇した。 ライブストリーミング事業は引き続き調整局面にある。2Qのライブストリーミング収入は87億元で、前年同期比13.5%減、前期比2.3%増だった。同社は短期的な成長を追求するのではなく、より良い供給、より豊富なコンテンツ、AIイノベーションを通じてエコシステムの品質を改善し続けている。ドイツ銀行はこの調整が引き続き業績の重荷になるとみており、3Qのライブストリーミング収入は前年同期比17%減と予測している。 トラフィックとAIインフラは一定の支えとなっている。平均MAUとDAUはそれぞれ7億9,730万人、4億1,230万人で、前年同期比11.5%増、0.8%増だった。2026年6月時点で、従業員の92%超が社内AI Agent製品を積極的に利用しており、AI生成コードは研究開発チームのコードの60%を占めた。その他サービス収入は主にKling AIに牽引され、62億元で前年同期比18.5%増となった。同社は1H26および直近の実行可能日までに、約4,330万株のクラスB株式を総額約19.7億香港ドルで買い戻した。 コア事業の弱含みとFY26の設備投資を260億元で維持することを踏まえ、ドイツ銀行は売上高と利益率への短期的圧力が継続するとみて、FY26の売上高予想を6%、調整後純利益予想を48%引き下げた。同銀行はDCF評価に基づき目標株価を56香港ドルに引き下げたが、買い推奨を維持した。その根拠は、短期的なコア事業への圧力とKling AIの急速な成長および長期的な商業化の可能性が共存しており、後者はAI動画市場の拡大に伴い、より大きなバリュエーション寄与をもたらす可能性があるためである。

分析フレームワーク

本レポートはまず2Q26の実績を予想と比較し、その後Kling AI、広告、Eコマース、ライブストリーミングにおける成長要因と圧力要因を分解する。さらに、消費、顧客予算、運営調整に関する経営陣のコメントを取り入れて3Qの見通しを形成する。バリュエーションではDCFを用い、将来キャッシュフローと資本コストの前提から目標株価を導出する。

手法メモ

• バリュエーション手法DCF割引キャッシュフロー

  DCFバリュエーション

  レポートは将来キャッシュフローを割り引いて企業価値を評価しており、WACC 10.5%、リスクフリーレート2.5%、株式リスクプレミアム5%、永久成長率2%を使用し、目標株価56香港ドルを導出している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• 快手 (1024.HK)

  Kling AIの急速な成長と商業化拡大は上振れオプションをもたらすが、広告、Eコマース、ライブストリーミングの低迷が短期的な売上高と利益を制約する。

  強み

  Kling AIの収入は急速に成長しており、ネイティブ4K、シネマティック動画生成、効率向上機能を備える。MAUは前年同期比11.5%増加した。

  弱み

  粗利益率は低下し、研究開発投資は増加しており、広告、Eコマース、ライブストリーミングの各事業はいずれも圧力を受けている。

  比較

  Kling AIはTier 1の地位を維持している。

  リスク

  マクロ経済、競争、事業効率の実行、コンテンツクリエイターとEコマース加盟店、その他の運営・規制リスク。

主要データ

• 2Q26総売上高355億元前年同期比1.4%増、前期比5.4%増。
• 2Q26調整後純利益39億元前年同期比30%減、調整後純利益率は11.0%。
• 2Q26粗利益率51.6%2Q25の55.7%を下回る。
• Kling AI 2Q26売上高8.5億元超前年同期比200%超増。レポート要約では前年同期比240%増、前期比31%増とされた。
• オンラインマーケティングサービス収入206億元2Q26に前年同期比4.4%増。
• ライブストリーミング収入87億元2Q26に前年同期比13.5%減、前期比2.3%増。
• FY26予想改定売上高予想を6%引き下げ、調整後純利益予想を48%引き下げコア事業の弱含みと260億元で維持される設備投資を反映。
• 3Q予想GMVは前年同期比で高い一桁台の減少、広告収入は前年同期比5%減、ライブストリーミング収入は前年同期比17%減消費低迷、変動する広告予算、ライブストリーミング・エコシステムの調整に基づく。

影響と示唆

レポートは、快手の短期的な業績がコア収益化事業の弱さ、AI投資、設備投資圧力の影響を受け続けると考えている。一方、Kling AIの収益成長、製品アップグレード、商業化の拡大は、AI動画市場の発展に伴い、ますます重要なバリュエーション支援要因となる可能性がある。

リスク

• マクロ経済リスクは、消費、広告予算、Eコマース需要への重荷となり続ける可能性がある。
• 競争リスクは、プラットフォームおよびAI事業の市場地位に影響を及ぼす可能性がある。
• 事業効率の実行リスクは、運営調整およびAI商業化の有効性に影響を及ぼす可能性がある。
• コンテンツクリエイターおよびEコマース加盟店に関するリスクは、供給と収益化に影響を及ぼす可能性がある。
• その他の運営・規制リスクは、事業業績に影響を及ぼす可能性がある。