Asia Edge sovereign debt and inflation outlook レポート解説

概要

この週次Asia Edge更新は、スリランカにおけるソブリン債務管理の可能性、再燃したスリランカのインフレ圧力、パキスタンの金融政策見通しを扱う。JPMorganは、債務買戻しがスリランカの償還プロファイルに有益となり得る一方、インフレリスクにより両国で追加引き締めの可能性が残るとみている。

主要見解

スリランカのPublic Debt Management Officeは、潜在的な債務買戻しについて金融アドバイザーと協議したと報じられたが、取引の規模、時期、目的の詳細は開示されていない。JPMorganは、スリランカが今後数年に複数の債券償還を控えており、その中には2028年償還のUS$965mnの償却型Past Due Interest債と、2030年から償還が始まるマクロ連動債が含まれると指摘する。取引は償還プロファイルを平準化し、資金調達コストを低減する可能性がある。レポートは、スリランカが2027年3月にIMFプログラムを終了する前の市場再参入は時宜を得たものとみており、同プログラムの資金調達見通しは2027年と2028年にそれぞれUS$1.5bnの外部市場での起債を前提としている。また、アフリカ開発銀行の融資と自国資金で賄われたザンビアの先行する債務買戻しを、再編事例における比較対象として挙げる。これとは別に、S&PはスリランカのCCC+格付けを安定的見通しで据え置き、経済・歳入の成長、財政状況の改善、中東戦争およびCyclone Ditwahの影響の一時性を強調した。S&Pは、成長の継続と対外・財政指標の改善が格上げを支え得ると示した。 スリランカの総合インフレ率は7月に前年比7.3%と3年ぶりの高水準となり、6月の6.8%から上昇し、市場予想の7.0%とJPMorganの6.4%予測の双方を上回った。加速は食品に集中しており、食品インフレ率は6月の3.6%から6.3%へ上昇した一方、輸送・公益料金のインフレ鈍化を受け、非食品インフレ率は8.4%から7.8%へ低下した。生鮮食品、エネルギー、輸送、米、ココナツを除くコアインフレ率は4.0%から4.4%へ上昇した。魚は供給不足を背景に食品インフレ上昇の約3分の1を占め、ココナツ価格の下落鈍化も重要な要因だった。JPMorganは、物価圧力が狭い品目群にとどまり、季節調整済み年率換算の前期比モメンタムが6月の17.0%から15.2%へ鈍化したことから、この急上昇は一時的とみて、年末インフレ率5.6%の予測を維持した。ただし、短期的な圧力は続くとみており、原油、サプライチェーンの混乱、悪天候、5月・6月のルピー下落の遅行的な価格転嫁による上振れリスクを指摘している。Central Bank of Sri Lankaは当面据え置くと予想するが、インフレが現在の水準で続く、またはさらに加速する場合には利上げが必要と考えている。 パキスタンでは、State Bank of Pakistanが7月27日に政策金利を11.5%で据え置き、JPMorganと市場予想に一致した。SBPは、マクロ経済見通しの改善、中東での6月の停戦後の原油価格下落、6月の総合・コアインフレの鈍化、対外収支圧力の穏やかさ、および中期的にインフレ率を5-7%の目標レンジへ戻すのに適切な政策スタンスを理由に挙げた。同行は4月に100bpの利上げを実施して以降、据え置きを継続している。JPMorganは、SBPが当面据え置くと予想する一方、追加利上げが必要だと主張する。インフレ率は5月の11.7%から6月の11.1%へ低下したものの、依然として2桁であり、原油価格上昇により再加速する可能性がある。同行は、インフレ率が目標レンジに戻るのはSBPが見込む2027年6月より遅い2027年後半と予想している。今後1年間のベースライン平均インフレ率9.5%は事前的な実質金利が低すぎることを示し、追加引き締めの必要性を裏付ける。

分析フレームワーク

レポートは、ソブリン債の償還・資金調達プロファイルの分析と、インフレ構成項目のデータおよび中央銀行の政策評価を組み合わせている。実績インフレ率を市場予想とJPMorganの予測と比較し、物価変動の要因を検討したうえで、予想インフレ率と政策金利の比較により、金融政策が十分に抑制的かを評価している。

手法メモ

• マクロ経済フレームワークその他

  インフレ分解と実質金利の評価

  レポートは食品、非食品、コアインフレを分けて物価圧力の源泉を特定し、予想インフレ率と名目政策金利を比較して、金融政策が十分に抑制的かを判断している。

• その他その他

  ソブリン債の償還・資金調達プロファイル分析

  レポートは、今後の償還、資金調達コスト、外部市場での起債再開への影響を通じて、潜在的な債務買戻しを評価している。

主要データ

• スリランカの総合インフレ率7.3% year-on-year in July6月の6.8%から上昇し、市場予想の7.0%およびJPMorganの6.4%予測を上回った。
• スリランカの食品インフレ率6.3% year-on-year in July6月の3.6%から上昇し、総合インフレ加速の主因となった。
• スリランカの年末インフレ予測5.6%7月の急上昇にもかかわらずJPMorganが維持した予測。
• スリランカのPDI債の償還US$965mn due in 2028今後の償還予定の一つとして挙げられた償却型Past Due Interest債。
• スリランカの外部市場での起債前提US$1.5bn in each of 2027 and 2028IMFプログラムの資金調達見通しにおける前提。
• パキスタンの政策金利11.5%SBPは4月の100bp利上げ後、7月27日に据え置いた。
• パキスタンの総合インフレ率11.1% year-on-year in June5月の11.7%から低下したが、なお2桁にとどまる。
• パキスタンのベースライン・インフレ予測9.5% average over the year aheadJPMorganはこれを用いて事前的な実質金利が低すぎると論じている。

影響と示唆

JPMorganは、スリランカの債務買戻しが将来の外部市場での起債を前にソブリンの借換えプロファイルを改善し得ると論じるが、その条件は依然不確実である。インフレが目先の主要なマクロリスクであり、スリランカでは高インフレが続けば利上げが必要となる可能性があり、パキスタンでも予想される当面の据え置きは、最終的な追加引き締めの必要性を否定しない。

リスク

• スリランカのインフレ予測には、原油価格、サプライチェーンの混乱、悪天候、5月・6月のルピー下落の遅行的な価格転嫁による上振れリスクがある。
• パキスタンのインフレ見通しは、世界的な原油価格の変動、国内の管理価格調整、悪天候、財政の悪化にさらされている。

注目点

• スリランカの債務買戻しの規模、時期、目的を含む詳細。
• スリランカのインフレ率が高止まりまたは加速するかどうか。JPMorganはその場合に利上げが必要になり得るとしている。
• 9月14日に予定されるパキスタンの次回SBP金融政策会合。
• パキスタンのインフレ率が、レポートが予想する2027年後半までに5-7%の目標レンジへ戻るかどうか。