Asia Edge economic and market developments レポート解説

概要

この週次アジア・エッジ・マクロ更新は、パキスタン、スリランカ、ベトナム、モンゴルのインフレ、経済活動、財政政策、ソブリン資金調達を検討する。主な結論は、食品・燃料ショックが複数国のディスインフレを中断させた一方、ベトナムの活動とモンゴルの鉱業生産は力強さを維持しているというものだ。

主要見解

パキスタンの年間総合インフレ率は、7月の9.2%から8月に4カ月ぶりの高水準である11.2%へ加速し、3カ月連続のディスインフレを終えた。食品インフレは29カ月ぶり高水準の13.9%となり、総合インフレの変化に1.1パーセントポイント寄与した。小麦、穀粉、野菜、果物の価格上昇が主因で、報道された小麦不足とモンスーンによる供給混乱が背景として挙げられた。水道料金の上昇は0.4パーセントポイント、燃料価格の反発は0.3パーセントポイント寄与し、日次の小売燃料価格調整により国際価格が大きく転嫁されている。JPMorganは、コモディティのベースラインで原油価格が低下することを前提に、年末のインフレ率が9%、FY2026/27平均が9.4%へ鈍化するとの予測を維持するが、パキスタン国立銀行の5%-7%目標レンジへの復帰は2027年後半とみる。十分に抑制的なスタンスには追加利上げが必要とみる一方、最近のハト派的なコミュニケーションを踏まえ、SBPは9月14日の会合で据え置くと予想している。 スリランカの総合インフレ率は、7月の7.3%から8月に8.0%へ上昇し、2023年7月以来の高水準となった。食品インフレは6.3%から8.5%へ上昇した。魚、青唐辛子、粉ミルクが限定的な品目に集中した上昇をもたらした一方、輸送費の低下により非食品インフレは前年比7.7%へ小幅低下した。しかしコアインフレは4.4%から5.4%へ加速し、加工食品価格や一部の非食品カテゴリーを反映した可能性がある。JPMorganはこの急騰を一時的とみるが、年末インフレ予測を5.6%から6.0%へ引き上げた。原油、天候に敏感な食品価格、5月から6月のルピー下落の遅延転嫁が短期的な上振れリスクとなる。9月29日の中銀会合では据え置きを予想するが、インフレが現水準で持続するか5% ±2%の目標レンジをさらに上回れば、利上げの必要性があるとみる。 ベトナムのCPIインフレ率は8月に前年比4.5%から4.9%へ上昇し、JPMorganと市場コンセンサスの4.7%、SBVの4.5%目標をわずかに上回った。加速はほぼ全て輸送費によるもので、国際原油価格と精製マージンの上昇を反映し、8月のガソリンとディーゼルの平均価格は前月比でそれぞれ6.8%と16%上昇した。JPMorganは燃料費が他のCPI構成項目へ遅れて波及することで9月に5.2%へ上昇し、その後はベースライン上の原油価格低下に伴い4.6%へ緩やかに低下すると予想する。成長モメンタムと為替レートの安定を前提に、総合インフレ率は2026年平均4.6%、2027年3.2%と予測するが、中東情勢に関連する原油価格変動、エルニーニョ関連の食品供給混乱、急速な信用拡大、財政緩和、マクロプルーデンス緩和がインフレと金融安定のリスクを高め得ると警告する。SBVは当面据え置くと予想される。 インフレ圧力にもかかわらず、ベトナムの経済活動は強かった。製造業生産の前年比伸び率は7月の20.1%から8月に19.0%へわずかに鈍化したにとどまり、季節調整済み年率換算の前期比では31.8%上昇した。電子、電気機器、機械は前月比で縮小したが、年間および四半期モメンタムは力強く、繊維・アパレル、金属、プラスチック、家具は改善した。製造業PMIは53.3へ上昇し、2月以来の高水準となり、生産の伸びは2年以上で最速となった。鉱業生産は前年比18.3%増で、炭化水素採掘は23.4%、石炭は18.3%、金属鉱石は28.4%増加した。こうしたことからJPMorganは、製造業、輸出、財政緩和、大型投資計画の実施に支えられる2026年GDP成長率8%の予測を維持している。 パキスタンは5½年債と10年債のユーロ債を通じてUS$3bnを調達した。これは同国史上最大の取引であり、年内2回目の国際発行である。JPMorganは、市場への復帰を、経済回復、財政調整、2024-27年IMFプログラム下の改革進展を示す前向きな証拠とみる。しかし、発行代金がUS$3bnのサウジ預金返済に使われるとの報道は、当年の資金需要、満期の長期化、次年度の元本返済急増と2027年9月のIMFプログラム終了を前にしたバッファー構築に充てられる資金が少なくなることを意味する。当面の資金需要は管理可能とされるが、B-のソブリン格付け、低い税収GDP比、限定的な外貨準備、構造的な成長制約が、大規模な市場調達の反復を制約する。二国間支援は有用だが不確実であり、UAE預金の引き出しと短期のサウジ預金がその例とされる。 モンゴルの2026年補正予算は、賃金・年金引き上げと戦略的食料備蓄の費用を相殺するため、設備投資を含む裁量的支出をMNT 1.4tn削減する計画である。GDPの2.9%に当たるOyu Tolgoi鉱山からの早期MNT 3.5tn配当は、来年の減税と賃金・年金引き上げの資金に充てられる見込みだ。JPMorganは、予算外の大型インフラ事業を除く2026年の財政赤字予測をGDP比0.8%に維持するが、来年は1.6%へ拡大し、5年ぶりの大幅赤字になると予想する。2026年第2四半期の実質GDPは鉱業主導の純輸出を主因に前年比7.5%成長し、これを受けて2026年の成長予測は5.6%から5.8%へ引き上げられた。レポートは、選挙を前にした財政緩和がコモディティのブーム・バスト・サイクルへの脆弱性を高めると警告する。

分析フレームワーク

JPMorganは最新のインフレおよび活動指標を確認し、物価変動を食品、燃料、公益料金などの構成要因に分解して、金融政策設定と予測経路に結び付ける。続いて、債券発行、預金、財政赤字、改革、外部支援の条件を通じて、ソブリン資金調達と財政の進展を評価する。

手法メモ

• 業界・産業分析フレームワーク数量・価格分解

  インフレ寄与度分析

  レポートは総合インフレを食品、交通、公益料金、コア価格の要因に分解し、各国でインフレが変化した理由を説明している。

• その他その他

  マクロ予測のベースラインシナリオ

  JPMorganは、原油価格、為替レート、成長モメンタム、財政設定、政策伝達に関する明示的な仮定を用いて、インフレと成長を予測している。

主要データ

• パキスタンの8月総合インフレ率11.2% y/y7月の9.2%から上昇。食品インフレは13.9%に達した。
• パキスタンFY2026/27平均インフレ予測9.4%年末インフレ予測は9%に維持され、目標レンジへの回帰は2027年後半と見込まれる。
• スリランカの年末インフレ予測6.0%8月の総合インフレ率が8.0%へ達したことを受け、5.6%から引き上げ。
• ベトナムの8月CPIインフレ率4.9% y/y4.5%から上昇し、JPMorganと市場コンセンサスの4.7%を上回った。
• ベトナムの2026年GDP成長率予測8%力強い製造業・輸出モメンタムを受けて維持。
• パキスタンのユーロ債発行US$3bn5½年債と10年債を通じた調達で、同国史上最大の取引。
• モンゴルの2026年GDP成長率予測5.8% y/y2026年第2四半期の実質GDPが前年比7.5%成長した後、5.6%から引き上げ。

影響と示唆

レポートは燃料・食品ショックを、より緩やかなディスインフレ経路とより慎重な金融政策環境に結び付ける。また、ベトナムの力強い生産とモンゴルの鉱業が成長を支える一方、パキスタンの対外資金調達とモンゴルの財政緩和は重要なマクロ上の脆弱性であり続けるとみる。

リスク

• パキスタンは、持続する食品価格圧力、限られた外貨準備、低い税収、反復的な大規模対外市場調達の制約に直面している。
• 原油価格、食品価格、または為替下落の遅延転嫁が強まれば、スリランカのインフレは高止まりする可能性がある。
• 原油価格の変動、天候関連の食品供給混乱、急速な信用拡大、財政緩和、間接的な金融緩和により、ベトナムのインフレリスクは上振れ方向に傾いている。
• モンゴルの財政緩和は、コモディティのブーム・バスト・サイクルへの脆弱性を高める。

注目点

• パキスタンの9月14日のSBP政策会合、食品価格、燃料価格転嫁、サウジ預金返済の確認。
• スリランカの9月29日の中銀会合と、インフレが目標レンジを上回って持続するか。
• ベトナムの燃料価格、原油市場の動向、干ばつと高温による食品供給への影響、信用拡大、流動性状況。
• パキスタンが返済増加と2027年9月のIMFプログラム終了を前に、持続的な対外資金を確保できるか。
• モンゴルの歳出削減の実施、Oyu Tolgoi配当の受領、鉱業主導の成長。