インターネット小売、オンライン旅行、アプリケーションソフトウェア：ABNBとCARTは成長の質が改善、LYFTは成長促進のため依然として投資が必要

概要

本レポートは、ABNB、CART、LYFTについて、第2四半期決算、第3四半期ガイダンス、プラットフォーム改善、バリュエーションを比較している。中核的な結論は、ABNBとCARTのプラットフォーム刷新が成長と収益性の改善につながり始め、その便益の一部は生成AIによるものである一方、LYFTは第3四半期ガイダンスが改善しているものの、アクティブライダー数が弱く顧客獲得投資も大幅に増加しているため、成長の質はなお検証を要するというものである。

主要見解

ABNBの宿泊泊数成長率は2桁台に上昇し、3四半期連続で主要オンライン旅行同業他社を上回った。北米および欧州・中東・アフリカで加速し、アジア太平洋と中南米では引き続きより速い成長を維持した。同社は通期売上高成長率および調整後EBITDAマージンのガイダンスを引き上げ、モルガン・スタンレーは従来のUnderweightの投資判断を再評価しているが、BKNG対比でバリュエーションは依然として割高である。CARTでは、新規ユーザーとユーザー当たり支出が注文数および平均注文額を支え、GTVは10%台前半から半ばの成長を維持している。AIアシスタントは、発見、計画、購入転換をさらに改善する可能性がある。バリュエーションは同業他社に対してディスカウントされているため、ポジティブ・バイアスを伴うEqual-weightを維持する。LYFTはブッキングスと第3四半期ガイダンスが底堅いが、アクティブライダー数は予想を下回り、マーケティング費用および一般管理費は高水準であり、よりオーガニックなライダー数・乗車回数の成長を実現する能力はまだ証明されていない。

分析フレームワーク

本レポートは第2四半期の実績をモルガン・スタンレーの予想と比較し、第3四半期および通期のガイダンスを評価するとともに、地域別成長、ユーザー指標、ユニットエコノミクス、費用投資を通じて成長の質を評価している。バリュエーションでは、PER、EV/調整後EBITDA、成長調整後マルチプル、同業他社比較、強気・弱気シナリオ分析を用いる。

手法メモ

• 相対バリュエーションEV/調整後EBITDAおよびPER

  予想利益およびキャッシュ利益マルチプルを用いて目標株価を推定する。

  CARTの目標株価は2027年から2028年の平均調整後EBITDAのおよそ8倍、ABNBの目標株価は同期間の平均EPSのおよそ22倍、LYFTの目標株価は同期間の平均調整後EBITDAのおよそ7倍を用いている。

• 同業他社比較成長調整後バリュエーション

  企業価値マルチプルと予想成長率を組み合わせ、成長率が異なる企業間のバリュエーションを比較する。

  目標株価$58において、CARTの成長調整後調整後EBITDAマルチプルはおよそ0.6倍で、同業他社中央値に対して約30%のディスカウントとなる。ABNBは依然としてBKNGに対して大幅なプレミアムを享受している。

• シナリオ分析強気・ベース・弱気シナリオ

  売上高、マージン、バリュエーションマルチプルを調整して目標株価レンジを形成する。

  ABNBのシナリオ株価は$180、$125、$90、CARTは$70、$58、$35、LYFTで開示された強気・ベースシナリオはそれぞれ$30、$18である。

• ファンダメンタル分析実績・ガイダンス乖離分析

  実績、経営陣ガイダンス、アナリスト予想を比較し、期待値の変化を特定する。

  本レポートは、宿泊泊数、注文数、GTV、アクティブライダー数、調整後EBITDA、マージン、費用などの指標における予想との差異に焦点を当てている。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• AIRBNB INC (US.ABNB)

  中核カバレッジ企業

  強み

  プラットフォームの供給、ユーザーインターフェース、決済オプションの改善により、宿泊泊数成長が加速し、3四半期連続でオンライン旅行同業他社を上回った。世界のレジャー旅行需要も引き続き底堅い。

  弱み

  BKNG対比の成長調整後バリュエーション・プレミアムは100%を超えており、拡大市場では継続的な投資が必要である。

  比較

  宿泊泊数成長は最近BKNGとEXPEを上回っているが、調整後EBITDAおよびEPSの成長は、バリュエーション・プレミアムを完全に支えるにはなお不十分である。

  リスク

  高品質な供給の不足、ADRのパンデミック前水準への回帰、オンライン旅行プラットフォーム間の競争激化、拡大市場での実行が予想を下回ること。

• INSTACART (MAPLEBEAR INC) (US.CART)

  中核カバレッジ企業

  強み

  新規ユーザーとユーザー当たり支出がGTV成長を支え、広告ミックスは改善している。AIアシスタントは平均注文額と購買転換を高める可能性があり、バリュエーションは同業他社比でディスカウントされている。

  弱み

  米国の食料品オンライン浸透率は依然として約11%にとどまり、競争は激しい。また、特定顧客コホートの支出トレンドは以前、成長およびシェアへの懸念を生じさせた。

  比較

  目標株価$58は成長調整後調整後EBITDAマルチプルおよそ0.6倍を示唆し、同業他社中央値に対して約30%のディスカウントとなる。バリュエーションはEXPEやLYFTのような小規模プラットフォームに近い。

  リスク

  食料品消費のオンライン浸透の鈍化、顧客コホート行動の悪化、広告ミックス改善の遅れ、新規投資による収益性への圧力。

• LYFT INC (US.LYFT)

  中核カバレッジ企業

  強み

  第3四半期のブッキングスおよび調整後EBITDAガイダンスの上限は予想を上回り、アナリストデーでは複数年にわたる乗車回数成長、収益性改善、広告事業機会が強調された。

  弱み

  アクティブライダー数は予想を下回り、販売・マーケティング支出は予想を大幅に上回った。プラットフォームは成長を促進するために依然として投資に頼る必要がある。

  比較

  目標バリュエーションは2027年から2028年の平均調整後EBITDAのおよそ7倍で、EXPEやCARTのような小規模インターネット・プラットフォームと概ね同水準である。

  リスク

  競争的な販促の激化、ライダー数および乗車回数をオーガニックに成長させられないこと、広告事業の実行が予想を下回ること、自動運転がライドヘイリングの長期バリュエーションに不確実性をもたらすこと。

主要データ

• ABNB第2四半期の実績宿泊泊数は予想を2%上回り、調整後EBITDAは予想を1%上回った第2四半期の宿泊泊数は2桁成長を達成し、2024年第4四半期以来で最も速い成長となった。
• ABNB通期ガイダンス売上高は少なくとも10%台半ばの成長、調整後EBITDAマージンは少なくとも35.5%モルガン・スタンレーの従来予想はそれぞれ14%および35%であった。
• ABNB目標株価$1252027年から2028年の平均EPSのおよそ22倍に基づく。強気・弱気シナリオはそれぞれ$180、$90。
• CART第2四半期GTV$10.351 billion、前年比14%増モルガン・スタンレー予想を1%上回った。平均注文額は$115で、予想を1.3%上回った。
• CART予想修正2027年GTVを1%引き上げ、調整後EBITDAを2%引き上げ目標株価を$52から$58へ引き上げ、本文ではおよそ15%の上昇余地を見込んでいる。
• CARTバリュエーション2027年から2028年の平均調整後EBITDA $1.6 billionのおよそ8倍2027年EPSのおよそ18倍に相当し、成長調整後マルチプルは同業他社中央値に対して約30%のディスカウント。
• LYFTの営業面での乖離アクティブライダー数は予想を2%下回った一方、販売・マーケティング費用は予想を40%上回った一般管理費も予想を16%上回ったが、第3四半期のブッキングスおよび調整後EBITDAガイダンスの上限は、それぞれ予想を3%、10%上回った。
• LYFT目標株価$182027年から2028年の平均調整後EBITDAのおよそ7倍に基づく。強気シナリオは$30。

影響と示唆

インターネット・プラットフォームにおける投資機会は、幅広い成長追求から成長の質による差別化へと移行している。ABNBの供給、ユーザー体験、決済の改善はシェア拡大を支えるが、その高いバリュエーションには持続的な成長加速が必要である。CARTは堅調なGTV成長、改善する広告ミックス、AIのオプション価値、同業他社に対するバリュエーション・ディスカウントを兼ね備え、リスク・リワードは比較的魅力的である。LYFTがマーケティングへの依存を低減しながらライダー数と乗車回数を伸ばせなければ、バリュエーション再評価の可能性は引き続き制約される。

リスク

• ABNBの最近の成長加速は持続しない可能性があり、高いバリュエーション・プレミアムは圧縮に直面する。
• ABNBの拡大市場は競争がより激しく、実行リスクも高い。継続投資は利益を圧迫する可能性がある。
• CARTの顧客コホートの支出またはユーザー成長が再び弱まれば、シェアおよびGTV成長は低下する可能性がある。
• 米国の食料品オンライン浸透のペースとCARTの広告収益ミックス改善は予想を下回る可能性がある。
• LYFTが成長獲得のためにマーケティングと販促に依存し続ける場合、マージンおよびキャッシュフローの改善が妨げられる可能性がある。
• 自動運転の商業化は、ライドヘイリング・プラットフォームの長期的な競争構造およびバリュエーションの枠組みを変える可能性がある。

注目点

• ABNBの第3四半期の示唆される宿泊泊数が10%台前半の成長を維持できるか。
• ABNBのBKNGおよびEXPEに対する地域別宿泊泊数成長の優位性が継続できるか。
• ABNBの通期調整後EBITDAマージンが35.5%に到達または上回れるか。
• CARTの新規ユーザー、加入者、ユーザー当たり支出のトレンド。
• CARTのAIアシスタントが北米で展開された後の利用状況、平均注文額、購買転換の実績。
• CARTの広告収益比率、テイクレート、物流効率。
• LYFTのアクティブライダー数および乗車回数が、販促への依存を低減しながら成長できるか。
• LYFTの販売・マーケティング費用、広告事業の進展、広告事業を除く基礎的な収益性。