新興国株式：利益予想の上方修正と海外資金流入の回復が新興国を支える一方、ブラジルでは選挙前のボラティリティ・リスクが高まる

概要

本レポートは、北アジアのテクノロジー株反発を背景に新興国市場が足元で上昇していると論じる一方、ファンダメンタルズ面の支援も堅調であると指摘する。第2四半期の利益成長、利益サプライズ、通年EPS予想はいずれも決算シーズン開始時から改善した。バリュエーション面では、MXEFの予想PERは10.1倍で、10年平均を約2標準偏差下回っており、一定のバリュエーション上の下支えを提供している。資金フローも改善し、海外投資家は7週連続の流出後に純流入へ転じた。一方、ブラジル株は大幅にアンダーパフォームしており、その下落はモデルが示す金利効果を上回る。選挙サイクルが短期的な主要変数となる見通しである。

分析フレームワーク

本レポートは、MSCI EMおよび各国市場の週間価格パフォーマンス、海外資金およびファンドフロー、決算シーズンの進捗、EPS改定、過去のパーセンタイルに対するバリュエーション、市場の広がり、インプライド・ボラティリティ、ならびにブラジルの金利と選挙サイクルの歴史的比較を評価している。

手法メモ

• 利益分析決算シーズン進捗追跡およびEPS改定

  決算発表企業のカバレッジ、前年比利益成長、利益サプライズ、通年EPS改定を通じて利益トレンドを測定する。

  決算シーズン開始時の第2四半期EPS予想と現在の予想を比較し、予想を上回る企業と下回る企業の割合を検証することで、利益モメンタムが改善しているかを評価する。

• バリュエーション分析予想PERおよび10年Zスコア

  現在の予想PERを10年平均および標準偏差と比較する。

  MXEFの予想PERは10.1倍で、10年平均を約2標準偏差下回っており、過去対比で相対的に低いバリュエーションを示している。

• マクロ感応度分析ブラジル金利感応度モデル

  ブラジル株式と国内金利変動の歴史的関係を分析する。

  本レポートは、金利上昇が株式パフォーマンスの重しとなる一方、ボベスパ指数の最近のアンダーパフォーマンスはモデルで説明される範囲を超えていると指摘する。歴史的には、5年金利が低下する局面で金利敏感セクターと内需セクターは概して相対的に強かった。

• イベントスタディブラジル選挙サイクルの検証

  過去の選挙前後における株式リターン、バリュエーション、ファンドフロー、インプライド・ボラティリティを比較する。

  過去の選挙サイクルにおける市場結果は大きくばらついた。市場は2006年および2018年の選挙後に上昇した一方、2014年および2022年には調整したため、単一方向の結論を導くことはできない。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• MSCI EM / MXEF

  新興国株式の中核ベンチマーク

  強み

  利益トレンドの改善、2026年EPSの継続的な上方修正、過去対比で低いバリュエーション、海外資金流入の回復。

  弱み

  市場の広がりは狭く、反発はAIおよびテクノロジー関連市場に集中している。

  比較

  米国およびその他の主要先進国市場に対するバリュエーション・ディスカウントを維持しており、自身の10年の歴史に対しても低水準にある。

  リスク

  世界的なリスク選好の低下、資金フローの変動、市場集中度の高さ、地政学的ショック。

• 韓国

  MSCI EM内のテクノロジー主導オーバーウェイト市場

  強み

  週間で13%上昇し、韓国のテクノロジーは第2四半期EPS上振れの重要な寄与要因となっている。

  弱み

  リターンはテクノロジーおよびAIテーマへの依存度が高い。

  比較

  台湾とともに、最近の新興国市場のパフォーマンスを主導している。

  リスク

  テクノロジーサイクルのボラティリティ、バリュエーション拡大の反落、海外投資家フローの変化。

• 台湾

  MSCI EM内のテクノロジー主導オーバーウェイト市場

  強み

  週間で3%上昇し、54億米ドルの海外資金流入を受け、台湾のテクノロジーも利益改善を支えた。

  弱み

  市場パフォーマンスはテクノロジー・ハードウェア関連資産に集中する可能性がある。

  比較

  韓国とともに、本レポートがオーバーウェイトとして注目するテクノロジー志向の市場である。

  リスク

  半導体サイクルの変動、外需、海外投資家フローの変化。

• ブラジル

  個別要因に基づく配分機会およびリスクの焦点

  強み

  バリュエーションは10年金利対比でやや割安に見える。国内金利が低下すれば、金利敏感セクターと内需セクターは歴史的に概して恩恵を受けてきた。

  弱み

  8月および年初来高値以降のパフォーマンスは大幅に出遅れており、足元では銀行が下押し要因に加わっている。

  比較

  最近のアンダーパフォーマンスの程度は、本レポートのマクロ金利モデルが通常説明する範囲を超えている。過去の選挙サイクルにおけるパフォーマンスは大きくばらついている。

  リスク

  大統領選挙、インプライド・ボラティリティの上昇、長期金利上昇、政治イベント、資金フローの反転。

主要データ

• MSCI EMの週間パフォーマンス+2.7%韓国+13%、台湾+3%、ブラジル-4%、南アフリカ-3%、中国-3%。
• MXEF予想PER10.1x10年平均を約2標準偏差下回る。
• 新興国株式への海外資金流入US$8.4bn主に台湾のUS$5.4bn、韓国のUS$4.2bn、インドのUS$0.2bnが牽引。
• 第2四半期前年比利益成長率の中央値+17%決算シーズン開始時の+11%と比較。
• 第2四半期利益サプライズの中央値+2%MENAと北アジアはいずれも+7%。
• 発表済みカバレッジ550社超、MSCI EM時価総額の約75%第2四半期決算の開示を完了。
• 2026年EPS改定6月以降約+7%本レポートは、当週中に+0.4%の上方修正もあったと指摘している。
• MSCIブラジルの下落率8月に約-8%、4月半ばの高値から約-18%最近のアンダーパフォーマンスは、金利マクロモデルで通常説明される程度を超えている。

影響と示唆

利益予想の上方修正、低いバリュエーション、海外資金流入の回復は、新興国市場に総じてポジティブな支援を提供しており、とりわけテクノロジー比率が高く明確な利益改善がみられる北アジア市場に恩恵をもたらす。ポートフォリオ水準では、本レポートは分散投資と、テクノロジー・ハードウェア、銀行、資本財、金属・鉱業への傾斜を強調している。ブラジルはバリュエーションおよび金利低下による潜在的恩恵から中期的な機会を提供するが、選挙プロセス、長期金利、政治ニュースが短期的なリターンとボラティリティを支配する可能性があり、ポジション・サイジングとリスク管理が重要となる。

リスク

• 新興国市場の反発は依然として集中しており、AIまたはテクノロジーのサプライチェーンが調整すれば、北アジア市場は圧力を受ける可能性がある。
• 海外投資家はようやく純流入へ転じたばかりであり、こうしたフローの持続性はなお検証を要する。
• ブラジルの選挙が正式に始まれば、政治的不確実性がインプライド・ボラティリティを押し上げ、銘柄・セクター間のばらつきを拡大させる可能性がある。
• ブラジルの長期金利がさらに上昇すれば、特に通信や公益事業などの金利敏感セクターのバリュエーションを圧迫する。
• 本レポートで述べられた選挙時の過去パフォーマンスは大きくばらついており、過去のパターンは将来のリターンを保証しない。
• 地政学的展開および世界的なリスク選好の変化は、新興国のバリュエーションと資金フローに影響する可能性がある。

注目点

• 今後のMSCI EM構成企業の開示において、利益成長、利益サプライズ、2026～2027年EPS改定が継続するか。
• 韓国および台湾のテクノロジーセクターが、指数利益の上方修正と市場リターンに引き続き寄与するか。
• 台湾、韓国、インドおよびその他新興国への海外資金流入が持続するか。
• MSCI EMの市場の広がり、EEMオプションのインプライド・ボラティリティ、資金調達スプレッドの変化。
• ブラジル大統領選候補の登録後における政治動向および市場の織り込み。
• ブラジルの長期金利、ボベスパ指数のマクロモデルからの乖離度、銀行および金利敏感セクターのパフォーマンス。