MXEF：新興国株式は反発、予想を上回る利益が上昇相場の裾野拡大を支援

概要

本レポートは、テクノロジー株の急反発、再燃したエネルギーショック、進行中の第2四半期決算シーズンの中での新興国株式のパフォーマンスに焦点を当てた、ゴールドマン・サックスのEMウィークリー・キックスタートである。MSCI EMは今週約2.1%上昇し、中国、インド、南アフリカがけん引した。テクノロジー株と半導体株は金曜日に急反発し、韓国市場は週内の下落を反転させた。米国・イラン紛争の激化と原油価格の変動は一時的に市場を圧迫したものの、非テクノロジー新興国市場は比較的安定的に推移し、低バリュエーション、低い出発点、利益に支えられた底堅さを示した。

主要見解

ゴールドマン・サックスの中核的な見方は、原油価格と金利に関連するマクロ変動が管理可能な範囲にとどまる限り、新興国株式の上昇相場はテクノロジーからより幅広い地域・セクターへと拡大し続けるというものである。AIインフラ関連の利益成長に支えられたテクノロジーおよび半導体関連セグメントに引き続き前向きである一方、レバレッジ・ポジションは高値から低下したものの完全には解消されておらず、短期的な変動性が続く可能性を強調している。地域別では、テクノロジー比率の高い台湾と韓国に加え、固有の機会があるブラジル、南アフリカ、ハンガリー、ギリシャを選好する。セクター別では、テクノロジーハードウェア、銀行、資本財、金属・鉱業を選好する。

分析フレームワーク

本レポートは、週間市場パフォーマンス、第2四半期利益トラッキング、EPS修正、バリュエーション・パーセンタイル、資金フロー、スタイル要因、地域・セクターの相対パフォーマンス、ならびにブラジルの金利感応度と選挙サイクルにおける過去のパフォーマンスを組み合わせて戦略的見解を形成している。分析は個別企業ではなく、新興国株価指数、地域市場、業種セクター、マクロ要因を網羅する統合的な配分フレームワークに焦点を当てている。

手法メモ

• 利益トラッキング第2四半期決算シーズン・トラッキング

  報告企業の利益成長、利益サプライズ、四半期初めの市場予想を比較する

  レポートは、報告企業数、時価総額カバレッジ、前年比利益成長率、利益予想上振れ企業の比率、売上高予想上振れ企業の比率を用いて決算シーズンの質を評価し、利益がマクロ経済ショックを緩和するのに十分かを判断する。

• バリュエーション分析予想PERとZスコア

  10年の過去平均と標準偏差を用いてバリュエーションの位置を測定する

  MSCI EMは予想利益約9.7倍で取引され、10年平均を約2.4標準偏差下回っている一方、新興国市場は米国および他の先進国市場に対して依然として大幅なディスカウントで取引されていると指摘している。

• 資金フロー分析海外資金フローとGEMファンドフロー

  国境を越えた売買およびグローバル新興国ファンドの設定・解約を観察する

  海外資金の流入・流出、アクティブおよびパッシブファンドのフロー、新興国に対する投資信託のアンダーウェイト度合いを用いて、流動性とポジショニングを評価している。

• 配分フレームワーク地域分散とセクター・オーバーウェイト

  テクノロジーを超えた新興国市場で上昇の裾野拡大の機会を探る

  過去のTMT下落局面における非テクノロジー新興国地域のパフォーマンス、等ウェイト指数の底堅さ、市場の広がりを示す指標を用いて、中南米、南アフリカ、ASEANなどの非テクノロジー市場へのテクノロジーからの拡大を支持している。

資産マッピングと比較

投資テーゼから固有資産への構造化マッピング（強み、弱み、同業、リスク）。

• MSCI EM (MXEF)

  中核カバー指数

  強み

  利益予想の上方修正、低バリュエーション、先進国市場に対する大幅なディスカウント、週間パフォーマンスの改善。

  弱み

  市場の広がりは依然として限定的で、資金フローは短期的な圧力下にあり、テクノロジー比率が変動性を高める。

  比較

  バリュエーションは米国および主要先進国市場より低い。等ウェイト新興国指数は非テクノロジー・セクターでより大きな底堅さを示す。

  リスク

  原油価格ショック、金利の再評価、地政学的紛争の激化、海外資金流出の継続。

• EM Tech / Semiconductors

  主要な反発ドライバーおよび中核オーバーウェイト方向

  強み

  AIインフラに関連する力強い利益成長と、北アジアのテクノロジー企業における第2四半期の大幅な利益予想上振れ。

  弱み

  レバレッジ・ポジションは低下したものの完全には解消されておらず、短期的な変動性が続く可能性がある。

  比較

  テクノロジーは利益予想上方修正の重要な源泉であり続けるが、レポートは上昇相場が非テクノロジー・セクターへ拡大する必要性も強調している。

  リスク

  ポジションのデレバレッジ、バリュエーション変動、世界的なTMT下落、AI取引の過密化。

• 非テクノロジー新興国株式

  上昇の裾野拡大における潜在的受益者

  強み

  最近のエネルギーショックに対する反応は比較的軽微で、低バリュエーションと低い株価出発点を有する。

  弱み

  一部地域の利益は依然として予想をやや下回り、市場は原油価格と現地金利に敏感である。

  比較

  過去の米国TMT下落局面では、中南米、南アフリカ、ASEANなどの非テクノロジー地域が北アジアおよびMSCI EM全体をアウトパフォームした。

  リスク

  エネルギー価格の上昇、ドル高、資金フローの悪化。

• ブラジル株式

  固有の地域機会

  強み

  現地金利の低下に敏感で、過去には株式および金利感応度の高いセクターが金融緩和サイクルで良好に推移した。

  弱み

  選挙サイクルが変動性を高める可能性があり、マクロ経済および財政の不確実性が残る。

  比較

  国内景気循環・金利感応セクターは、過去の金利低下局面において通常、広範な市場を約2～3倍アウトパフォームしてきた。

  リスク

  ブラジル選挙の変動性、金利パスが予想を下回ること、海外資金フローの反転。

• 台湾と韓国

  テクノロジー比率の高い選好市場

  強み

  テクノロジーハードウェア、半導体、AIインフラにおける利益成長の恩恵を受ける。

  弱み

  テクノロジーサイクルとポジショニング変化に敏感で、足元では大きな変動性がある。

  比較

  ゴールドマン・サックスはオーバーウェイト選好を維持する一方、地域分散の必要性も強調している。

  リスク

  テクノロジー株の下落、海外資金流出、世界的なリスク選好の低下。

• 南アフリカ、ハンガリー、ギリシャ

  地域分散および固有の配分方向

  強み

  地域分散のメリットを提供し、一部市場は金利、銀行、鉱業テーマに支えられる。

  弱み

  流動性、政策、現地マクロ経済面での制約が比較的大きい。

  比較

  北アジアのテクノロジー市場との相関が低いため、新興国ポートフォリオの裾野拡大に適している。

  リスク

  現地金利、政治リスク、コモディティ価格の変動、欧州マクロ経済環境の変化。

主要データ

• MSCI EM週間パフォーマンス+2.1% w/w主に中国（+4%）、インド（+3%）、南アフリカ（+2%）がけん引。
• MSCI EM予想PER9.7x fwd P/E10年平均を約2.4標準偏差下回る。
• EM 2026E EPS週間修正+1.1% w/w利益予想は引き続き上方修正された。
• 第2四半期利益トラッキング85% yoy vs 64% expected新興国時価総額の約半分を占める250社超が発表済みで、利益は四半期初めの予想を上回っている。
• 第2四半期利益サプライズ45% beat vs 34% missed利益予想を上回った企業の割合は下回った企業の割合を超えた。売上高では、41%が上振れ、11%が下振れだった。
• 海外資金フロー-US$1.1bn韓国には約5億米ドル、インドには約4億米ドルが流入した一方、台湾では約26億米ドルが流出した。
• MSCI EM 2026E利益修正Up approximately 4% since June北アジア、中東欧、中南米の一部、ならびに資本財、テクノロジーハードウェア、エネルギーを含むセクターがけん引。

影響と示唆

レポートの投資判断への示唆は前向きである。新興国市場は短期的に原油価格、金利、テクノロジー・ポジションの解消から影響を受け続けるが、低いバリュエーション、利益予想の上方修正、地域分散への需要が支えとなる。テクノロジーおよびAIインフラ関連セクターは引き続きファンダメンタルズ面で魅力的だが、非テクノロジー市場の相対的な底堅さは、ブラジル、南アフリカ、ASEAN、中南米、CEEMEAの一部における上昇の裾野拡大の機会を投資家に提供する。短期的な資金フローの弱さは制約だが、グローバルファンドは新興国を依然として大幅にアンダーウェイトとしており、マクロ変動が緩和すれば潜在的な資産再配分の余地がある。

リスク

• 原油価格とエネルギーショックの再燃は、石油感応度の高い新興国市場を圧迫する可能性がある。
• 米国・イラン紛争またはその他の地政学リスクの激化は、リスク資産の下落を引き起こす可能性がある。
• 金利の再評価は、ブラジルや南アフリカなど金利感応度の高い市場のパフォーマンスを弱める可能性がある。
• テクノロジーおよびAI関連のポジションは完全には解消されておらず、半導体株とテクノロジー株は高い変動性を維持する可能性がある。
• 海外資金およびGEMファンドからの足元の流出が続けば、市場の上昇余地を制限する可能性がある。
• 新興国欧州や中南米など一部地域の利益トラッキングは予想をやや下回っており、上昇相場の裾野拡大を圧迫する可能性がある。

注目点

• その後の第2四半期決算発表で小型株が引き続き利益予想を上回るか。
• MSCI EMの2026年・2027年EPS修正が上昇を続けられるか。
• 原油価格、ドル、世界金利が管理可能な範囲にとどまるか。
• 韓国、台湾、インド、ブラジルへの海外資金フローの変化。
• 新興国市場の広がりが改善し、等ウェイト指数がアウトパフォームまたは底堅さを維持できるか。
• ブラジルの利下げ期待、5年金利の変化、選挙を控えた変動性。
• GEMアクティブおよびパッシブファンドのフローが、足元の流出から流入へ転じるか。