Estrategia global de divisas y macroeconomía: Es improbable que la intervención de política altere el tema principal de debilidad del JPY; CNY, HUF y COP aún ofrecen oportunidades estructurales
La intervención coordinada de Japón y Estados Unidos envía una señal fuerte, pero si el Banco de Japón no sube las tasas, la presión de depreciación del JPY podría reaparecer; el informe también es positivo sobre la apreciación gradual del CNY, la convergencia del HUF a medio plazo, las monedas nórdicas y los rendimientos totales del COP.
Resumen
La intervención coordinada de Japón y Estados Unidos envía una señal fuerte, pero si el Banco de Japón no sube las tasas, la presión de depreciación del JPY podría reaparecer; el informe también es positivo sobre la apreciación gradual del CNY, la convergencia del HUF a medio plazo, las monedas nórdicas y los rendimientos totales del COP.
- La intervención de Japón durante dos días podría haber alcanzado hasta USD 85 mil millones, la mayor operación de dos días desde 2011, y fue coordinada con Estados Unidos.
- Los mercados descuentan una probabilidad superior al 60% de una subida de tasas del Banco de Japón en septiembre; si las tasas se mantienen sin cambios entonces, el JPY y los bonos gubernamentales japoneses podrían volver a estar bajo presión.
- El superávit comercial de bienes de China en julio fue de USD 112.5 mil millones; el informe estima que el CNY está infravalorado en al menos alrededor del 20%, lo que respalda el argumento a favor de una apreciación gradual.
- Mantiene un objetivo de EUR/HUF a seis meses de 350 y recomienda posiciones cortas en PLN/HUF, con un objetivo de 80.5 y un stop loss de 87.
- Se espera que el plan del banco central colombiano de acumulación de reservas de hasta USD 4 mil millones solo ralentice la apreciación del COP, no que invierta su dirección.
Interpretación del informe
Visión general
Este informe proporciona análisis estratégico sobre las principales divisas globales y las divisas de mercados emergentes. Los temas clave incluyen la intervención coordinada en JPY de Japón y Estados Unidos, las expectativas de política del Banco de Japón, el impacto de las acciones del Tesoro de EE. UU. sobre el estatus del dólar como moneda de reserva, el ajuste de los desequilibrios externos de China mediante el CNY, los impulsores del HUF derivados de la energía y la política interna, las diferencias de energía y tasas de las monedas nórdicas, la sensibilidad del AUD a la composición del crecimiento de China y el impacto del plan de acumulación de reservas de Colombia sobre el COP.
Perspectivas principales
El informe considera que, aunque la intervención en JPY tiene un fuerte valor de señalización, aún no ha cambiado los fundamentos débiles de la moneda; si el Banco de Japón no sube las tasas en septiembre, el frágil equilibrio creado por la intervención podría romperse. La participación de EE. UU. busca principalmente mantener el funcionamiento del mercado de bonos del Tesoro estadounidense, más que expresar una firme visión direccional sobre el JPY, y la facilidad FIMA refleja, en cambio, la ventaja de infraestructura del dólar como moneda de reserva. El CNY debería apreciarse gradualmente en un contexto de enorme superávit comercial e infravaloración clara, pero esto debe acompañarse de políticas expansivas de demanda interna. El HUF está limitado por los precios de la energía a corto plazo, pero debería beneficiarse a medio plazo de los fondos de la UE, un objetivo de inflación menor y la convergencia regional. Las monedas nórdicas en general tienen margen para apreciarse, siendo el NOK más atractivo que el SEK. La sensibilidad del AUD a China se transmite principalmente a través del canal de materias primas; el crecimiento chino impulsado por el sector inmobiliario y la inversión es más favorable para el AUD que el crecimiento liderado por el consumo. El plan de acumulación de reservas del COP reducirá el ritmo de apreciación y la volatilidad, pero las altas tasas reales, el carry y la mejora de los fundamentos internos siguen respaldando su rentabilidad total.
Marco de análisis
El informe combina análisis de eventos de política, funciones de reacción de bancos centrales, regresiones de factores globales, términos de intercambio energéticos, diferenciales de tasas y carry, valoración de tipos de cambio de equilibrio, relaciones insumo-producto entre países y previsiones por horizonte para contrastar los catalizadores de corto plazo y los fundamentos de medio plazo de cada divisa.
Notas metodológicas
Evaluar si la intervención cambiaria puede reforzarse mediante la política monetaria posterior
El informe vincula la eficacia de la intervención de Japón con la decisión de política del Banco de Japón en septiembre, el entorno de crecimiento global y la reasignación de carteras internas, sosteniendo que, sin subidas de tasas ni cambios en las condiciones externas, el impacto de la intervención podría desvanecerse gradualmente.
Descomponer los factores globales y los factores específicos de cada país en el desempeño del tipo de cambio
El informe utiliza variables como los precios de la energía, el euro y los mercados bursátiles para explicar los movimientos de EUR/HUF, y señala que el rendimiento superior residual del HUF tras la ventana electoral llegó a alcanzar 9 puntos porcentuales y actualmente es de alrededor de 6 puntos porcentuales.
Comparar los tipos de cambio al contado con valores de equilibrio a largo plazo
El informe utiliza indicadores de valoración como GSDEER, GSFEER y paridad de poder adquisitivo para evaluar la desalineación cambiaria, y combina el contado y el carry para elaborar previsiones de rentabilidad total a 12 meses.
Identificar el impacto de distintas fuentes de crecimiento chino sobre Australia y el AUD
La experiencia histórica muestra que el crecimiento de China impulsado por el sector inmobiliario y la inversión genera mayores efectos de arrastre hacia Australia mediante una demanda más fuerte de materias primas, mientras que el crecimiento impulsado por el consumo tiene una transmisión más débil.
Reducir la exposición al riesgo común manteniendo las ganancias de convergencia cambiaria
El informe recomienda utilizar PLN como moneda de financiación para posiciones largas en HUF con el fin de reducir el riesgo de precios de la energía, y controlar el riesgo de la operación mediante niveles objetivo y de stop loss.
Correspondencia y comparación de activos
Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).
- JPYObjetivo directo de la intervención coordinada de Japón y Estados Unidos
- Fortalezas
- Si el Banco de Japón sube las tasas en septiembre y los inversores internos comienzan a reasignar hacia activos japoneses, el JPY podría mantenerse fuerte durante más tiempo.
- Debilidades
- Los impulsores fundamentales de depreciación persisten, la respuesta del mercado tras la intervención ha sido relativamente débil y la propia estabilidad del tipo de cambio puede reducir la urgencia del Banco de Japón de subir las tasas rápidamente.
- Comparación
- En comparación con la intervención por sí sola, los cambios en la política monetaria y un giro en el entorno de crecimiento global son más decisivos para la tendencia del JPY.
- Riesgos
- Sorpresas de política del Banco de Japón, volatilidad del mercado de bonos del Tesoro estadounidense, cambios en el crecimiento global y reasignación de activos de inversores japoneses.
- USDEl Tesoro de EE. UU. participa en la intervención en JPY y proporciona infraestructura de liquidez en dólares
- Fortalezas
- La facilidad FIMA, los efectos de red y la infraestructura de mercado siguen reforzando la ventaja del USD como moneda de reserva global.
- Debilidades
- Las acciones de política no convencionales y una combinación de políticas insostenible pueden debilitar la confianza de mercado a largo plazo en la fiabilidad institucional.
- Comparación
- En la actualidad, ninguna otra moneda se acerca al USD en términos de practicidad, efectos de red y sistemas de apoyo.
- Riesgos
- Incertidumbre de política, desequilibrios de política fiscal y monetaria, y la percepción de que el emisor de bonos del Tesoro estadounidense interviene excesivamente en el mercado.
- CNYPrincipal vehículo para el superávit comercial de China, la infravaloración cambiaria y el reequilibrio interno-externo
- Fortalezas
- El superávit comercial es sólido y la valoración claramente baja; la apreciación gradual ayudaría a reducir la presión proteccionista de los socios comerciales.
- Debilidades
- La demanda interna se deterioró trimestre a trimestre en el segundo trimestre, y la apreciación cambiaria por sí sola no puede resolver todos los desequilibrios internos y externos.
- Comparación
- En comparación con mantener un tipo de cambio débil, la apreciación combinada con políticas expansivas de demanda interna es más favorable para el equilibrio del crecimiento de China a medio plazo.
- Riesgos
- Debilidad inmobiliaria y de infraestructura, escalada del proteccionismo externo, estímulo de política insuficiente y volatilidad global del dólar.
- HUFImpulsado conjuntamente por los términos de intercambio energéticos, los fondos de la UE y la política interna
- Fortalezas
- La revisión de precios de los fundamentos internos tras las elecciones es en términos generales razonable, mientras que las entradas de fondos de la UE, un objetivo de inflación menor y un plan de adopción del euro brindan apoyo a medio plazo.
- Debilidades
- El saldo energético se ha deteriorado, y un buen desempeño a corto plazo requiere caídas continuas de los precios del petróleo y el gas.
- Comparación
- Financiar posiciones largas en HUF con PLN puede reducir parcialmente el riesgo energético regional común manteniendo el potencial de convergencia del HUF.
- Riesgos
- Aumento de los precios de la energía, interrupciones del suministro eléctrico, un plan presupuestario más débil de lo esperado y retrasos en los fondos de la UE.
- NOK and SEKMonedas cíclicas nórdicas afectadas por la energía, el crecimiento europeo y las diferencias de política monetaria
- Fortalezas
- Ambas monedas cuentan con colchones de valoración a largo plazo; el NOK también se beneficia de los términos de intercambio energéticos, el carry y posibles subidas de tasas del Norges Bank.
- Debilidades
- El SEK es más sensible a los precios de la energía, las tasas estadounidenses de largo plazo y las revisiones a la baja del crecimiento europeo; el NOK está altamente correlacionado con los precios del petróleo y el gas.
- Comparación
- El informe es alcista en NOK/SEK y considera que utilizar EUR en lugar de SEK como moneda de financiación ofrece más valor.
- Riesgos
- Reversión de los precios de la energía, desaceleración del crecimiento europeo, incertidumbre presupuestaria sueca y políticas de los bancos centrales nórdicos que se desvíen de lo esperado.
- AUDProporciona exposición selectiva a la composición del crecimiento de China mediante el canal de materias primas
- Fortalezas
- La mejora del apetito por riesgo, los mayores precios de la energía y la inversión china en alta tecnología y manufactura pueden brindar apoyo mediante la demanda de cobre.
- Debilidades
- La debilidad del sector inmobiliario, la infraestructura y la demanda interna de China limita el impulso positivo a corto plazo, y la economía interna de Australia también es relativamente débil.
- Comparación
- El crecimiento chino impulsado por la inversión y el sector inmobiliario respalda al AUD significativamente más que el crecimiento impulsado por el consumo; si los precios de la energía son moderados, AUD/NZD puede caer.
- Riesgos
- Políticas de estímulo de China más débiles de lo esperado, caída de los precios del cobre, enfriamiento de la inflación australiana y que el Banco de la Reserva de Australia mantenga las tasas sin cambios.
- COPAfectado por la acumulación de reservas del banco central, las tasas de interés reales, el carry y la política fiscal
- Fortalezas
- Las tasas reales y el carry de divisas siguen estando entre los más altos de los mercados emergentes, y la mejora de los fundamentos internos puede continuar respaldando los rendimientos totales.
- Debilidades
- El plan de acumulación de reservas ralentizará el ritmo de apreciación al contado, y la pausa prolongada del banco central en las subidas de tasas también limitará una mayor ampliación de los diferenciales de tasas.
- Comparación
- El plan de reservas se parece más a una restricción sobre el ritmo de apreciación que a un cambio en la dirección de la apreciación del COP.
- Riesgos
- Planes de consolidación fiscal por debajo de las expectativas, una ampliación de las compras de reservas, descenso del apetito global por riesgo y cambios en la política interna.
Datos clave
- Magnitud de la intervención cambiaria de JapónHasta aproximadamente USD 85 mil millones durante dos díasPotencialmente la mayor intervención de dos días desde 2011, y coordinada con Estados Unidos.
- Probabilidad implícita de mercado de una subida de tasas del Banco de Japón en septiembreMás del 60%Si esta valoración se mantiene y el Banco de Japón no sube las tasas, el JPY y los bonos gubernamentales japoneses podrían volver a estar bajo presión.
- Superávit comercial de bienes de China en julioUSD 112.5 mil millonesPor debajo de los USD 125.6 mil millones de junio, pero aún en un nivel sólido.
- Valoración del CNYInfravalorado en al menos alrededor del 20%El enorme superávit comercial y la infravaloración respaldan conjuntamente una apreciación gradual a medio plazo.
- Objetivo EUR/HUF a seis meses350El contado está alrededor de 365, como muestra la tabla actual del informe, lo que refleja la visión de apreciación del HUF a medio plazo.
- Previsión del saldo energético neto de HungríaDéficit del 4% del PIBUn deterioro claro frente al déficit del 2.2% a finales de 2025, que genera presión de corto plazo sobre el HUF.
- Operación PLN/HUFObjetivo 80.5, stop loss 87Recomienda posiciones cortas en PLN/HUF para mantener exposición a la convergencia regional del HUF mientras se neutraliza parcialmente el riesgo energético.
- Plan de acumulación de reservas de ColombiaHasta USD 4 mil millonesImplementado mediante un mecanismo de opciones activado cuando USD/COP está por debajo de su media móvil de 20 días de negociación.
- Desempeño acumulado en el año del COPSe apreció más del 16%Se ha apreciado alrededor del 7% desde finales de mayo, uno de los factores detrás de la decisión del banco central de pausar las subidas de tasas.
- Previsión USD/JPY162 en 3 meses, 163 en 6 meses, 165 en 12 mesesEl contado está alrededor de 158, y la trayectoria de previsión refleja la visión base de una renovada depreciación del JPY.
- Previsión USD/CNY6.80 en 3 meses, 6.70 en 6 meses, 6.50 en 12 mesesLa trayectoria a medio plazo refleja en general una apreciación gradual del CNY.
- Previsión AUD/USD0.72 en 3 meses, 0.73 en 6 meses, 0.74 en 12 mesesEl contado está alrededor de 0.70, y el entorno de riesgo y el canal de materias primas brindan apoyo a medio plazo.
Impacto e implicaciones
La implicación estratégica es evitar equiparar una intervención puntual con una reversión de la tendencia del JPY, y centrarse en si el Banco de Japón refuerza la señal de política mediante una subida de tasas. El estatus de reserva del dólar no se ha debilitado materialmente a corto plazo por la asistencia de EE. UU. a Japón en el manejo de bonos del Tesoro estadounidense, pero la combinación de políticas de Estados Unidos, que se asemeja a la de Japón por ser insostenible, sigue siendo un riesgo a largo plazo. En la asignación entre divisas, los inversores pueden centrarse en la apreciación gradual del CNY, las oportunidades de convergencia del HUF frente al PLN, la ventaja de carry y energía del NOK frente al SEK, y la alta rentabilidad total por carry del COP; el AUD se evalúa mejor a partir de la inversión china y la demanda de materias primas que mediante una temática amplia de crecimiento de China.
Riesgos
- Que el Banco de Japón no suba las tasas en septiembre podría someter nuevamente al JPY y a los bonos gubernamentales japoneses a presión, mientras que una subida sorpresa de tasas cambiaría rápidamente la visión base.
- Las operaciones de mercado no convencionales del Tesoro de EE. UU. pueden amplificar las preocupaciones sobre la fiabilidad institucional y el estatus a largo plazo del dólar.
- Los aumentos sostenidos de los precios de la energía pesarían sobre HUF y SEK y aumentarían la presión sobre los términos de intercambio de Europa.
- La debilidad persistente de los sectores inmobiliario, de infraestructura y de demanda interna de China podría limitar el reequilibrio del CNY y el apoyo a la demanda de materias primas para el AUD.
- Los retrasos en las entradas de fondos de la UE o una política presupuestaria húngara débil podrían socavar el desempeño del HUF a medio plazo.
- El plan de consolidación fiscal de Colombia o una mayor intervención del banco central podrían reducir la rentabilidad total del COP.
- Algunas tablas de previsiones del informe presentan desalineaciones de extracción, y los datos individuales de monedas no principales deben verificarse frente a las tablas dinámicas originales.
Aspectos que vigilar
- La reunión de septiembre del Banco de Japón y si la probabilidad implícita de mercado de una subida de tasas se mantiene por encima del 60%.
- Si los inversores internos japoneses comienzan a reasignar fondos hacia activos nacionales.
- Los acuerdos de EE. UU. para ampliar la facilidad FIMA y el funcionamiento del tramo largo del mercado de bonos del Tesoro estadounidense.
- El grado de coordinación entre la fijación del CNY, el tipo de cambio ponderado por comercio y las políticas expansivas de demanda interna de China.
- Los precios del petróleo y el gas, el saldo energético de Hungría y los desembolsos efectivos de fondos de la UE en el cuarto trimestre.
- Los anuncios del cuarto trimestre sobre el objetivo de inflación de Hungría, el plan presupuestario y el plan de adopción del euro.
- Las diferencias en la valoración de políticas entre el Norges Bank y el Riksbank y los términos de intercambio energéticos nórdicos.
- La transmisión desde el sector inmobiliario chino, la infraestructura, la inversión en alta tecnología y los precios del cobre hacia el AUD.
- La velocidad de ejecución de las compras de reservas de Colombia y el plan de consolidación fiscal del nuevo gobierno.