Tuhu Car Inc. (9690.HK): Los ingresos de Tuhu en 1S26 estuvieron en línea, mientras las ganancias no operativas impulsaron el beneficio; la expansión de tiendas se aceleró y se espera que el MB se estabilice en 2S26

Visión general

El informe revisa los resultados de Tuhu Car en 1S26, centrándose en la expansión de tiendas, el crecimiento pese a la contracción de la industria, las tendencias del MB, la inversión en gastos, las aplicaciones de IA y el plan de recompra de acciones. Goldman Sachs considera que la compañía sigue ganando cuota en una industria débil y que su modelo de negocio a largo plazo tiene potencial de expansión, pero las presiones de precios y costes a corto plazo continúan limitando la mejora de márgenes. Por ello, mantiene su calificación Neutral.

Perspectivas principales

Los ingresos de Tuhu en 1S26 fueron aproximadamente RMB8.8 mil millones, un 11% más interanual y en líneas generales acordes con la previsión de Goldman Sachs. El beneficio neto ajustado fue RMB240 millones, un 42% menos interanual, un 12% por encima de la previsión de Goldman Sachs, pero un 4% por debajo del consenso de Visible Alpha. La superación de las previsiones de beneficio se atribuyó principalmente a subvenciones gubernamentales superiores a lo esperado reconocidas en otros ingresos y ganancias, y no a unas operaciones centrales materialmente más sólidas de lo esperado. Por segmento, los ingresos de neumáticos y piezas de chasis aumentaron un 19% interanual hasta RMB3.9 mil millones, un 7% por encima de la previsión de Goldman Sachs; los ingresos de mantenimiento de automóviles aumentaron un 6% hasta RMB3.1 mil millones, un 4% por debajo de la previsión de Goldman Sachs; los ingresos de Longteng Auto Parts cayeron un 2% hasta RMB714 millones, un 9% por debajo de las expectativas; y los ingresos de publicidad, franquicias y otros servicios aumentaron un 11% hasta RMB571 millones, un 2% por debajo de las expectativas. El MB de 1S26 fue del 23.3%, 1.8 puntos porcentuales menos interanual y 0.2 puntos porcentuales más semestralmente, y 0.2 puntos porcentuales por encima de la previsión de Goldman Sachs. La presión interanual reflejó principalmente la estrategia de precios más orientada al valor de la compañía ante una demanda débil y una competencia intensa, con precios medios de venta de neumáticos y mantenimiento disminuyendo aproximadamente un 5% interanual, así como mayores costes de materias primas impulsados por la situación en Oriente Medio y el conflicto entre Rusia y Ucrania, y una elevada base comparativa. La dirección espera que el MB de 2S26 se estabilice semestralmente a medida que se recuperen los precios de venta y se reequilibren la oferta y la demanda. Goldman Sachs además espera que el MB de 2S26 aumente 0.3 puntos porcentuales semestralmente hasta el 23.6%, impulsado principalmente por menores costes en los talleres Tuhu de operación propia, y elevó su previsión de MB para 2026 en 0.2 puntos porcentuales. La dirección sigue aspirando a un MB a largo plazo del 30%, pero Goldman Sachs considera que la visibilidad sobre la mejora a corto plazo sigue siendo limitada. La expansión de tiendas es el principal motor de crecimiento. Tuhu contaba con 8,825 talleres Tuhu al final de 1S26, con 817 adiciones netas durante el primer semestre, en líneas generales conforme a Goldman Sachs y al consenso de Visible Alpha; las tiendas de ciudades de segundo nivel e inferiores representaban el 60% del total. La dirección reiteró su objetivo de alcanzar 10,000 talleres Tuhu a finales de 2027 para consolidar su posición de liderazgo en medio de la consolidación de la industria y propuso expandirse a entre 15,000 y 20,000 a largo plazo, reduciendo el número de vehículos de pasajeros atendidos por taller de aproximadamente 30,000 recientemente a aproximadamente 20,000. Goldman Sachs espera aproximadamente 11,800 talleres Tuhu a finales de 2028, lo que indica una expansión de capacidad continuada durante los próximos años. Pese a una demanda industrial débil, la compañía siguió ganando cuota en sus principales categorías. La dirección indicó que los volúmenes de ventas de neumáticos y aceite de motor en 1S26 aumentaron un 18% y un 12% interanual, respectivamente, mientras que la industria cayó un 2% y un 7% durante el mismo período. Los ingresos en línea y fuera de línea de servicios de reparación rápida aumentaron un 38% y un 68% interanual, respectivamente; el volumen de pedidos de detallado ligero de automóviles aumentó un 120%, mientras que la tasa de recompra entre categorías se mantuvo estable en aproximadamente el 40%, respaldando tanto la adquisición como la retención de clientes. El informe también espera que el crecimiento interanual de los usuarios que realizaron transacciones en los últimos 12 meses alcance el 18% en 2S26. A 1S26, los usuarios de vehículos de nueva energía que realizaron transacciones en los últimos 12 meses totalizaban 5.3 millones, con una penetración de usuarios de vehículos de nueva energía del 17%, lo que indica que los servicios relacionados con VNE han establecido cierta escala de usuarios. Sin embargo, una penetración más rápida de VNE también constituye un claro riesgo para la demanda tradicional del mercado posventa. La inversión en gastos sigue centrada en respaldar el crecimiento. Los gastos operativos ajustados aumentaron un 13% interanual, un 2% por encima de la previsión de Goldman Sachs, principalmente porque los gastos de ventas y marketing superaron las expectativas. La ratio de gastos de ventas y marketing aumentó 0.3 puntos porcentuales interanual, impulsada por la adquisición de clientes mediante canales de terceros como Douyin y Meituan y el apoyo promocional a la rápida expansión de tiendas. Entretanto, las ratios de gastos generales y administrativos, y de I+D, disminuyeron 0.5 y 0.2 puntos porcentuales interanual, respectivamente, reflejando el apalancamiento operativo derivado de la escala y las mejoras de eficiencia impulsadas por la IA. La dirección considera que la ratio de gastos operativos ajustados aún podría tender hacia aproximadamente el 20% a largo plazo. Goldman Sachs espera que un mayor gasto en adquisición de tráfico en línea y marketing para la expansión de tiendas fuera de línea compense los menores gastos generales y administrativos y de I+D, por lo que mantiene en líneas generales sus previsiones de beneficio neto ajustado para 2026—2028. La IA se ha aplicado a las operaciones internas, las interacciones con clientes, la cadena de suministro y la gestión de tiendas. La programación con IA redujo el tiempo medio de entrega de I+D en aproximadamente un 35%, mientras que más de 140 agentes de IA participaron en la selección de productos, la fijación de precios y el análisis de datos. En 1S26, la tasa de resolución de consultas de atención al cliente mediante IA aumentó 8.4 puntos porcentuales interanual. La compañía también utiliza IA para la previsión de demanda, la asignación de inventario, la optimización logística, las inspecciones asistidas para técnicos y el monitoreo remoto de seguridad. La dirección la considera una herramienta para mejorar la eficiencia y la experiencia del usuario, más que una fuente independiente de ingresos. En cuanto a retornos de capital, la compañía ha recomprado aproximadamente 43.50 millones de acciones en lo que va de 2026, lo que representa aproximadamente el 5.3% de las acciones en circulación, por encima de aproximadamente 30.10 millones de acciones y 3.6% en 2025. El 29 de junio, Tuhu anunció un nuevo plan de recompra de hasta HK$1.5 mil millones, equivalente al 15% de su capitalización bursátil. El plan incluye recomprar y cancelar no menos de 50.00 millones de acciones, o aproximadamente el 6% de las acciones en circulación, antes de finales de julio de 2028, así como elevar el límite de acciones adquiridas por el fiduciario para futuras adjudicaciones de acciones a empleados. A 1S26, la compañía mantenía RMB6.5 mil millones en efectivo neto, equivalentes al 66% de su capitalización bursátil, proporcionando una base de financiación para el plan de recompra. Goldman Sachs mantiene en líneas generales sus previsiones de ingresos para 2026—2028: las nuevas previsiones son RMB18.4675 mil millones, RMB20.7101 mil millones y RMB22.4968 mil millones, respectivamente, frente a previsiones anteriores de RMB18.5246 mil millones, RMB20.6397 mil millones y RMB22.3220 mil millones. La tabla muestra que las previsiones de BPA para 2026—2028 se revisaron de RMB0.65, RMB0.84 y RMB1.00 a RMB0.67, RMB0.86 y RMB1.01, respectivamente. Goldman Sachs también espera que los ingresos de 2S26 aumenten un 13% interanual, con un margen neto ajustado del 3.1%. Desde una perspectiva de inversión, Goldman Sachs reconoce el negocio relativamente resiliente de Tuhu, la replicabilidad de sus capacidades digitales y su modelo estandarizado de franquicias, así como el apoyo a la expansión de beneficios a largo plazo derivado del crecimiento de ventas de marcas propias y del apalancamiento operativo bajo su modelo ligero en activos. Sin embargo, la fijación agresiva de precios, el aumento de los costes de materias primas y mercancías, y los mayores precios del petróleo que podrían alargar los ciclos de mantenimiento y sustitución de piezas implican que la mejora de márgenes a corto plazo sigue siendo insuficientemente clara. Goldman Sachs mantiene su calificación Neutral y su precio objetivo a 12 meses de HK$13, aún basado en 15 veces el PER de los próximos 12 meses. Sobre la base del precio de acción de HK$11.99 indicado en el informe, el potencial de subida es del 8.4%.

Marco de análisis

Goldman Sachs primero compara los ingresos de 1S26, los ingresos por segmento, los márgenes y los gastos con sus propias previsiones y el consenso de Visible Alpha, y luego combina los comentarios de la dirección en la conferencia de resultados para analizar la expansión de tiendas, la cuota industrial, los nuevos negocios, la eficiencia de IA y los retornos de capital. Posteriormente proyecta los márgenes de 2S26 basándose en los precios de venta, los costes de materias primas, los costes de tiendas de operación propia y el apalancamiento de gastos, actualiza sus previsiones para 2026—2028 en consecuencia y, finalmente, determina el precio objetivo utilizando el PER de los próximos 12 meses.

Notas metodológicas

• Método de valoraciónValoración PER/PEG

  Valoración basada en el PER objetivo de los próximos 12 meses

  El informe valora a Tuhu con un PER objetivo de 15 veces los beneficios de los próximos 12 meses y, en consecuencia, deriva un precio objetivo a 12 meses de HK$13.

• Marco de análisis de industria/sectorDescomposición volumen-precio

  Desglose del volumen de ventas, precio medio de venta e ingresos por segmento

  El informe examina por separado el crecimiento del volumen de ventas en categorías como neumáticos y aceite de motor, una caída de aproximadamente el 5% en los precios medios de venta de neumáticos y mantenimiento, y los cambios en los ingresos por segmento para evaluar las ganancias de cuota de mercado y la presión sobre el MB.

• Marco de análisis de industria/sectorMarco de oferta y demanda

  Reequilibrio de oferta y demanda y traslado de costes

  La dirección atribuye la caída del MB de 1S26 a la demanda, los precios competitivos y los costes de materias primas, y espera que la recuperación de los precios de venta y el reequilibrio de oferta y demanda estabilicen el MB de 2S26 semestralmente.

• Marco de fundamentales corporativos y financierosAnálisis de apalancamiento operativo/financiero

  Inversión en expansión de tiendas y apalancamiento de gastos administrativos

  El informe atribuye los mayores gastos de ventas y marketing a la adquisición de clientes y la expansión de tiendas, al tiempo que utiliza los efectos de escala y la eficiencia de IA para explicar las disminuciones de las ratios de gastos generales y administrativos y de I+D, y evalúa cómo ambos compensan su impacto sobre el beneficio neto.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Tuhu Car (9690.HK)

  Un proveedor chino independiente de servicios posventa de automoción; el informe considera que se beneficia de la expansión de tiendas, la consolidación de la industria, las ganancias de cuota por categoría y la eficiencia digital, pero los márgenes a corto plazo siguen limitados por los precios y los costes.

  Fortalezas

  Su escala de ingresos líder en el mercado posventa independiente de automoción de China, plataforma integrada en línea y fuera de línea, modelo estandarizado de franquicias, capacidades digitales, efectivo neto y recompras continuas de acciones constituyen sus principales fortalezas.

  Debilidades

  Su reciente estrategia de cuota de mercado se basa en precios más orientados al valor y una mayor inversión en adquisición de clientes, lo que presiona el MB y el crecimiento de beneficios.

  Comparación

  Los volúmenes de ventas de neumáticos y aceite de motor en 1S26 aumentaron un 18% y un 12%, respectivamente, superando significativamente las caídas de la industria del 2% y 7% durante el mismo período.

  Riesgos

  El aumento de los costes de materias primas, el debilitamiento de la demanda del mercado posventa, cambios en el comportamiento del consumidor, una penetración más rápida de vehículos de nueva energía y una inversión superior a la esperada en expansión de tiendas y adquisición de clientes.

Datos clave

• Ingresos de 1S26Aproximadamente RMB8.8 mil millonesUn 11% más interanual y en líneas generales acorde con la previsión de Goldman Sachs
• Beneficio neto ajustado de 1S26RMB240 millonesUn 42% menos interanual, un 12% por encima de la previsión de Goldman Sachs y un 4% por debajo del consenso de Visible Alpha
• MB de 1S2623.3%1.8 puntos porcentuales menos interanual y 0.2 puntos porcentuales más semestralmente, 0.2 puntos porcentuales por encima de la previsión de Goldman Sachs
• Número de talleres Tuhu al cierre de 1S268,825817 adiciones netas en el primer semestre; las ciudades de segundo nivel e inferiores representaron el 60% del total de tiendas
• Volúmenes de ventas de neumáticos y aceite de motor+18%/+12% interanualLos volúmenes de ventas de la industria cayeron un 2% y un 7%, respectivamente, durante el mismo período
• Ingresos en línea y fuera de línea de servicios de reparación rápida+38%/+68% interanualTasas de crecimiento de 1S26 indicadas por la dirección
• Pedidos de detallado ligero de automóviles y recomprasVolumen de pedidos +120% interanual, tasa de recompra entre categorías aproximadamente 40%Siguieron respaldando la adquisición y retención de clientes en 1S26
• MB esperado para 2S2623.6%0.3 puntos porcentuales más semestralmente desde 1S26, impulsado principalmente por menores costes en talleres Tuhu de operación propia
• Previsión operativa de 2S26Ingresos +13% interanual, margen neto ajustado 3.1%Previsión de Goldman Sachs
• Recompras en lo que va de 2026Aproximadamente 43.50 millones de accionesAproximadamente el 5.3% de las acciones en circulación
• Nuevo plan de recompra de accionesHasta HK$1.5 mil millonesEquivalente al 15% de la capitalización bursátil, incluyendo la recompra y cancelación de no menos de 50.00 millones de acciones a finales de julio de 2028
• Efectivo neto de 1S26RMB6.5 mil millonesEquivalente al 66% de la capitalización bursátil
• Precio objetivo a 12 mesesHK$13.00Basado en un PER objetivo de 15 veces los beneficios de los próximos 12 meses; subida del 8.4% frente al precio actual de HK$11.99

Impacto e implicaciones

El informe considera que Tuhu está consolidando su liderazgo en el mercado posventa independiente de automoción de China mediante una rápida expansión de tiendas, ganancias de cuota por categoría y operaciones digitales, mientras que las ratios de gastos administrativos y la eficiencia de IA también demuestran apalancamiento operativo a largo plazo. Sin embargo, las actuales ganancias de cuota de mercado vienen acompañadas de menores precios de venta y mayor inversión en marketing, mientras que los costes de materias primas pesan sobre el MB. Por tanto, que el MB pueda estabilizarse en 2S26 es clave para la materialización gradual de su potencial de beneficios a largo plazo.

Riesgos

• Un riesgo al alza es una expansión de cuota de mercado más rápida de lo esperado, que podría impulsar un crecimiento de ingresos más fuerte.
• Un riesgo al alza es un crecimiento más rápido de lo esperado de los productos de marca propia y la optimización de la cadena de suministro, que podrían mejorar el MB.
• Un riesgo al alza es la rápida ampliación de servicios de alto margen, que podría mejorar la rentabilidad global.
• Un riesgo a la baja es el aumento continuado de los costes de materias primas y mercancías, que ejercerá mayor presión sobre el MB.
• La fijación agresiva de precios y la intensa competencia podrían resultar en una mejora de márgenes a corto plazo más débil de lo esperado.
• Los cambios en el comportamiento del consumidor y los mayores precios del petróleo podrían alargar los ciclos de mantenimiento y sustitución de piezas, debilitando la demanda del mercado posventa.
• Una penetración de vehículos de nueva energía más rápida de lo esperado podría debilitar la demanda de algunos servicios tradicionales del mercado posventa de automoción.

Aspectos que vigilar

• Vigilar si el MB de 2S26 puede aumentar desde el 23.3% de 1S26 hasta la previsión de Goldman Sachs del 23.6%, así como las contribuciones de la recuperación de los precios de venta y las reducciones de costes en talleres Tuhu de operación propia.
• Seguir si el número de talleres Tuhu puede alcanzar 10,000 a finales de 2027 y el avance hacia la previsión de Goldman Sachs de aproximadamente 11,800 a finales de 2028.
• Vigilar los volúmenes de ventas y los cambios de cuota de mercado en categorías principales como neumáticos, aceite de motor y mantenimiento de automóviles en relación con la industria.
• Seguir si el crecimiento interanual de los usuarios que realizaron transacciones en los últimos 12 meses puede alcanzar el 18% en 2S26 y los cambios en la penetración de usuarios de vehículos de nueva energía.
• Vigilar si negocios como la reparación rápida, el detallado ligero de automóviles y los productos de marca propia pueden mejorar los márgenes mientras aumentan de escala.
• Observar el equilibrio entre la inversión en ventas y marketing y el apalancamiento de los gastos generales y administrativos y de I+D, así como el avance hacia una ratio de gastos operativos ajustados de aproximadamente el 20% a largo plazo.
• Seguir la ejecución del plan de recompra de acciones de hasta HK$1.5 mil millones y el objetivo de recomprar y cancelar no menos de 50.00 millones de acciones a finales de julio de 2028.