Advanced ABF substrate supply chain: El acuerdo entre AT&S y Marvell refuerza la visión positiva de Morgan Stanley sobre los sustratos ABF avanzados

Visión general

Esta actualización sectorial analiza el acuerdo ampliado de sustratos IC entre AT&S y Marvell y lo que indica sobre la demanda de sustratos ABF avanzados. Morgan Stanley concluye que el anuncio valida la demanda estratégica de IA e infraestructura de nube y es favorable para los proveedores taiwaneses de ABF Unimicron y Nan Ya PCB.

Perspectivas principales

Morgan Stanley interpreta la ampliación de la colaboración entre AT&S y Marvell como evidencia de una fuerte demanda de sustratos ABF avanzados. La firma considera que el anuncio representa principalmente la identificación del cliente y la confirmación de la relación estratégica detrás del proyecto Kulim de junio, en vez de una expansión adicional sobre el plan previamente anunciado de €1.5–2.0 billion. El acuerdo identifica a Marvell como el cliente ancla previamente no nombrado de la expansión de Kulim, junto con AMD. El desarrollo previsto abarca la adecuación de Plant 2 y una nueva instalación de núcleo de sustratos y empaquetado avanzado, respaldada por compromisos de clientes a largo plazo. Morgan Stanley considera que Marvell busca acceso prioritario a la parte de la cadena de suministro de IA con mayor probabilidad de limitar sus envíos. Esta lógica de seguridad del suministro sustenta la visión positiva de Morgan Stanley sobre el segmento ABF. La firma considera que la demanda de IA e infraestructura de nube respalda la necesidad de sustratos avanzados y ve efectos favorables para Unimicron y Nan Ya PCB, ambas con calificación Overweight. El informe también identifica déficit de demanda, tecnología que evita el uso de sustratos, competencia y ejecución de la rampa de fabricación como riesgos materiales a la baja para los proveedores de ABF.

Marco de análisis

Morgan Stanley utiliza el anuncio de AT&S–Marvell para identificar al cliente detrás del proyecto Kulim, distinguir la confirmación del cliente de una inversión incremental y evaluar las implicaciones para las restricciones de oferta de ABF avanzados y los proveedores taiwaneses. Sus divulgaciones de valoración empresarial emplean modelos de ingreso residual que incorporan el costo de capital y supuestos de crecimiento.

Notas metodológicas

• Marco de análisis sectorialMarco de oferta y demanda

  Evaluación de la demanda de sustratos ABF avanzados y de las restricciones de capacidad de la cadena de suministro

  El informe interpreta los compromisos a largo plazo de Marvell y su necesidad de acceso prioritario como evidencia de que la capacidad de ABF avanzados podría limitar los envíos relacionados con IA.

• Métodos de valoraciónRIM (modelo de ingreso residual)

  Modelo de valoración por ingreso residual

  Morgan Stanley indica que utiliza una valoración por ingreso residual para los proveedores taiwaneses cubiertos, incorporando supuestos de costo de capital, crecimiento de medio plazo y crecimiento terminal.

Correspondencia y comparación de activos

Correspondencia estructurada entre la tesis y activos concretos (fortalezas, debilidades, pares y riesgos).

• Unimicron (3037.TW)

  Proveedor cubierto de sustratos ABF que, según Morgan Stanley, se beneficia de una fuerte demanda de ABF avanzados.

  Fortalezas

  Exposición favorable a la demanda de sustratos ABF avanzados.

  Comparación

  Calificado Overweight junto con Nan Ya PCB.

  Riesgos

  Déficit de demanda, tecnología que evita el uso de sustratos, competencia creciente y problemas de rendimiento o producción durante la rampa de capacidad.

• Nan Ya PCB (8046.TW)

  Proveedor cubierto de PCB y sustratos que, según Morgan Stanley, se beneficia de la perspectiva positiva de demanda de ABF.

  Fortalezas

  Posible respaldo de una demanda más fuerte de ABF y BT, demanda de IA y 5G, y aumentos de ASP.

  Comparación

  Calificado Overweight junto con Unimicron.

  Riesgos

  Un déficit repentino de demanda podría presionar la demanda y los precios de sustratos ABF.

• Marvell (MRVL.O)

  Cliente ancla identificado de la expansión de AT&S en Kulim y cliente que busca acceso prioritario a capacidad de ABF avanzados.

  Fortalezas

  La colaboración a largo plazo respalda el acceso a capacidad restringida de la cadena de suministro.

  Comparación

  Identificado junto con AMD como cliente ancla de la expansión.

Datos clave

• Plan de expansión de AT&S de junio€1.5–2.0bnMorgan Stanley señala que el anuncio de Marvell confirma la relación con el cliente detrás de este plan, en lugar de añadir otra expansión.
• Costo de capital en la valoración de Unimicron9.2%Basado en una tasa libre de riesgo de 1%, una prima de riesgo de renta variable de 8.7% y una beta de 1.0.
• Supuestos de crecimiento de Unimicron15% medium-term; 3% terminalSupuestos de valoración por ingreso residual.
• Costo de capital en la valoración de Nan Ya PCB9.3%Basado en una tasa libre de riesgo de 1%, una prima de riesgo de renta variable de 8.7% y una beta de 1.0.
• Supuestos de crecimiento de Nan Ya PCB17% medium-term; 3% terminalSupuestos de valoración por ingreso residual.

Impacto e implicaciones

El informe sostiene que el compromiso de Marvell refuerza la tesis de que los sustratos ABF avanzados son un cuello de botella estratégico para la IA y la infraestructura de nube. Por ello, Morgan Stanley considera que este desarrollo respalda al segmento ABF y es favorable para Unimicron y Nan Ya PCB.

Riesgos

• Un déficit repentino de demanda podría debilitar la demanda y los precios de sustratos ABF.
• El cambio tecnológico que reduzca la necesidad de sustratos ABF podría perjudicar la demanda.
• La intensificación de la competencia podría presionar a los proveedores de ABF.
• Los problemas de rendimiento o interrupciones de producción durante la rampa de nueva capacidad podrían perjudicar la ejecución.